Легендарный инвестор Стив Айсман, ставший прототипом одного из героев фильма «Игра на понижение» (The Big Short), вновь предупреждает о накоплении рисков, которые рынок предпочитает игнорировать. В центре его внимания на этот раз не ипотечные облигации, а индустрия искусственного интеллекта. Айсман считает, что текущий бум держится на «глиняных ногах» двух компаний, а лидеры рынка пытаются манипулировать регуляторами, чтобы скрыть отсутствие реальных конкурентных преимуществ.
🤖 Искусственный дефицит и страхи перед «Терминатором» 1:30
Стив Айсман скептически относится к заявлениям руководителей AI-компаний о том, что их технология представляет экзистенциальную угрозу для человечества. По его мнению, разговоры о 10-процентной вероятности гибели цивилизации — это не более чем маркетинговый ход . Айсман, выросший на научной фантастике, утверждает, что современные модели ИИ — это лишь продвинутые системы поиска и предсказания следующего слова, не имеющие ничего общего с реальным мышлением или общим искусственным интеллектом (AGI) .
Гость полагает, что за «алармизмом» Anthropic и OpenAI скрывается холодный расчет:
- Отсутствие «рвов» (moats): В отличие от Google, который десятилетиями удерживал монополию на поиск, современные LLM (большие языковые модели) не имеют защиты от конкуренции. Сегодня лидирует одна модель, завтра — другая .
- Давление Open-Source: Модели с открытыми весами (open-weight models) начинают отбирать значительную долю рынка, предлагая сопоставимое качество при меньших затратах .
- Регуляторный захват: Айсман утверждает, что лидеры рынка намеренно «выдумывают кризис», чтобы спровоцировать жесткое государственное регулирование . Это позволит им создать искусственный дуопольный барьер, который «отсечет» опенсорс-конкурентов и стартапы.
📉 Экономика Anthropic: IPO как попытка скрыть замедление 5:42
Обсуждая финансовые показатели Anthropic, Айсман подчеркивает, что цифры за прошлые периоды (выручка $4,6 млрд при операционном убытке в $8 млрд) уже не так важны для анализа . Его гораздо больше беспокоит динамика текущего года.
Инвестор выдвигает «конспирологическую теорию» о причинах спешного выхода Anthropic на биржу:
- Конец «максимизации токенов»: В начале года корпорации требовали от сотрудников использовать ИИ «до изнеможения», но быстро исчерпали бюджеты и стали более экономными .
- Сезонное замедление: Айсман предполагает, что первое полугодие выглядело отлично, но к третьему и четвертому кварталам начнется спад. IPO проводится сейчас, чтобы инвесторы не успели увидеть замедление в отчетности .
Айсман подчеркивает экстремальный риск концентрации: около 70% выручки поставщиков инфраструктуры (гиперскейлеров) приходится всего на две компании — OpenAI и Anthropic . «Если у одной из них возникнут проблемы, проблемы возникнут у всех», — резюмирует он .
💸 Долговой пузырь и «трюки» с балансом 13:59
Особое внимание Айсман уделяет способам финансирования строительства дата-центров. В этом году объем долговых обязательств в сфере ИИ может достичь $500 млрд . При этом компании все чаще прибегают к забалансовым схемам (off-balance sheet), чтобы сохранить высокие кредитные рейтинги.
В качестве примера Айсман приводит отчетность Meta за прошлый год, где строительство дата-центра в Луизиане стоимостью $30 миллиардов оформлено через сложную структуру, не отраженную в основном балансе . Он иронично переводит язык аудиторов: «Мы не знаем, должно ли это быть за балансом, но Meta сказала нам расслабиться, и мы расслабились» . Подобные методы напоминают ему механизмы, приведшие к краху Enron и кризису 2008 года .
📊 Макроэкономика: AI против Казначейства США 20:30
Айсман считает, что доходность 10-летних казначейских облигаций на уровне 5% является критической точкой («Рубиконом») для рынка . Высокие ставки делают экономику «скрипучей»:
- Недвижимость: Ипотека под 7,5% убивает спрос в жилищном секторе .
- Стоимость ИИ-инфраструктуры: Если компания CoreWeave полгода назад занимала под 9%, то теперь ставка может составлять 11% .
- Эффект вытеснения: Огромный объем размещений AI-долга ($500 млрд) начинает конкурировать с казначейскими облигациями США, толкая их доходность вверх .
Инвестор выражает беспокойство по поводу Oracle, чей рейтинг находится всего в одной ступени от «мусорного» (BBB-) . Компания вынуждена использовать жесткие юридические инструменты, такие как уведомления о форс-мажоре, чтобы защитить свои показатели.
📉 Личная стратегия: Шорт против монополии FICO 38:43
Несмотря на скепсис по отношению к ИИ, Айсман остается в основном в «длинных» позициях, лишь немного сократив риски через хеджирование («short against the box») . Однако его самая яркая текущая сделка — короткая позиция по акциям FICO (Fair Isaac Corporation).
Суть «шорта» FICO по Айсману:
- Компания десятилетиями обладала монополией на кредитные скоринги для ипотеки и, по его словам, «стала очень жадной», подняв цены на 1600% за пять лет .
- Это разозлило регуляторов, в частности Билла Пая (директор FHFA), который начал активно продвигать альтернативную систему — VantageScore .
- Айсман отмечает, что крупнейший оригинатор ипотеки Rocket Mortgage уже объявил о переходе на VantageScore, что ставит под угрозу монопольные прибыли FICO .
В завершение Айсман дает совет инвесторам: не пытаться быть геополитическими аналитиками и не делать резких движений из-за цен на нефть . Главное — следить за «нарративом ИИ», так как сегодня почти 86% индекса S&P 500 так или иначе завязаны на эту тему . Если вера в «золотую гуся» ИИ пошатнется, рынку не помогут никакие фундаментальные оценки.
