Рынок частного кредитования за последние два десятилетия превратился из нишевого финансового сегмента в мощную альтернативу традиционной банковской системе. В очередном выпуске подкаста Capital Allocators глава Ares Credit Group Кипп деВир (Kipp deVeer) подробно описывает трансформацию компании Ares Management, чей объем активов под управлением вырос с 3 до 360 миллиардов долларов. Инвестор делится своим уникальным взглядом на внутренние процессы андеррайтинга, макроэкономические риски высоких процентных ставок и специфику управления диверсифицированным международным портфелем.
📈 От бутика к гиганту с активами в $360 миллиардов 11:58
Ares Management представляет собой публичную компанию с рыночной капитализацией около $30 млрд и общим объемом активов под управлением (AUM) в размере $360 млрд. Из этой суммы $250 млрд приходятся на кредитное направление, возглавляемое Киппом деВиром. Двадцать лет назад, когда его команда присоединилась к Ares, масштаб бизнеса был принципиально иным: в штате состояло всего 65 человек, единственная локация находилась в Лос-Анджелесе, а объем активов под управлением в сегменте обязательств обеспечения займов (CLO) составлял лишь $3 млрд. Компания была основана выходцами из Apollo Тони Ресслером и Джоном Киссиком, которые решили сфокусироваться исключительно на кредитных рынках, пока Apollo развивала крупные выкупы компаний.
Современная инфраструктура Ares включает:
- Штат численностью около 2600 сотрудников по всему миру.
- Сеть из 30 международных офисов, включая ключевые хабы в Нью-Йорке (700 человек), Лос-Анджелесе (700 человек) и Лондоне (400 человек).
- Глобальную команду по связям с инвесторами, насчитывающую по 100 специалистов как в институциональном секторе, так и в сфере управления крупным частным капиталом (wealth management).
Рост компании обеспечивался как органическим путем (например, создание бизнеса в сфере европейского прямого кредитования без поглощений), так и через стратегические M&A-сделки. Среди важнейших приобретений Ares выделяются покупка платформы недвижимости Apollo Real Estate в 2006 году, поглощение Black Creek Group, инфраструктурного инвестфонда AMP, а также фирмы Landmark Partners с активами на $20 млрд для экспансии на вторичный рынок. Для масштабирования бизнеса в Азии была приобретена компания SSG, созданная бывшими сотрудниками Lehman Brothers.
🧠 Путь Киппа деВира: против течения Кремниевой долины 2:40
Кипп деВир вырос в Шорт-Хиллс, штат Нью-Джерси, в семье инвестиционного банкира и окончил Йельский университет в 1994 году по специальности «история». Трагическое событие — смерть матери от рака зимой выпускного курса — временно выбило его из стандартного графика карьерных интервью. Тем не менее, благодаря нетворкингу и упорству он попал в аналитическую программу JP Morgan, где провел три с половиной года.
Получив степень MBA в Стэнфордской бизнес-школе в 1999 году, деВир проявил себя как консервативный инвестор, отказавшись оставаться в Калифорнии на пике интернет-пузыря. В то время как 25% его однокурсников становились CEO венчурных стартапов, он принял решение вернуться в Нью-Йорк для работы в сфере традиционных финансов. Большинство тех технологических компаний, как отмечает гость, закрылись уже весной 2000 года во время краха доткомов.
По словам деВира, его мозг изначально ориентирован на защиту от убытков (downside protection), а не на безудержный рост любой ценой, что предопределило его выбор в пользу кредитного бизнеса. До прихода в Ares его команда в составе Майкла Арагетти, Майкла Смита и Митча Голдштейна развивала стратегию прямого кредитования сначала в Indosuez Capital, а затем в Royal Bank of Canada (RBC). В марте 2004 года они покинули структуру RBC, договорившись о сохранении за собой права управления портфелем на $1 млрд, и в мае того же года официально влились в состав Ares.
🛠️ Эволюция рынка частного кредитования и стратегия Ares 8:29
В начале 2000-х годов рынок частного кредита находился в зачаточном состоянии и отличался крайней неэффективностью. Институциональные инвесторы часто не понимали, к какому классу активов отнести подобные вложения. Условия сделок того периода существенно отличались от современных стандартов: старший долг выдавался с кредитным плечом не более 3,5x EBITDA и спредом в 600–700 базисных пунктов к безрисковой ставке. Мезонинные кредиты имели фиксированные купоны в 15–16% и включали варранты на покупку до 7,5% акций заемщика.
По наблюдениям деВира, катализаторами взрывного роста частного кредита всегда выступали рыночные кризисы — пузырь доткомов, мировой финансовый кризис 2008 года (GFC) и пандемия COVID-19. Именно в периоды турбулентности частный сектор забирал долю рынка у публичных размещений, доказывая инвесторам меньшую волатильность при стабильной долгосрочной доходности. На протяжении 20 лет Ares демонстрирует стабильный трек-рекорд: в сегменте прямого кредитования в США объемом более $100 млрд чистая доходность для инвесторов составляет 12–13% годовых.
📋 Секреты андеррайтинга: открытые комитеты и жесткий отбор 31:28
Процесс отбора инвестиционных проектов в Ares Credit Group устроен уникальным образом. В отличие от большинства конкурентов, практикующих закрытые заседания инвестиционных комитетов, в Ares все обсуждения полностью открыты. В регулярных сессиях принимают участие все сотрудники подразделения — от младших аналитиков до вице-президентов и партнеров, что служит ключевым элементом корпоративного обучения.
Ежегодно в США команда анализирует около 3000 потенциальных сделок. Из этого объема до стадии подготовки детального 8–10-страничного меморандума (early read) доходит лишь около 500 проектов (в среднем по 10 заявок в неделю), тогда как остальные 2500 кейсов отсеиваются на ранних этапах.
Кипп деВир выделяет следующие принципы формирования портфеля:
- Ориентация на абсолютную, а не бенчмарк-зависимую доходность.
- Фокус на защитных отраслях с неэластичным спросом: здравоохранение, программное обеспечение, бизнес-услуги.
- Избегание циклических секторов, таких как нефтегазовая промышленность или жилищное строительство, где риски дефолта традиционно выше.
- Жесткое табу на попытки искусственно «заложить в цену» плохой кредит. Как показывает опыт гостя, повышенная надбавка к ставке (например, SOFR + 900 б.п. вместо стандартных +600 б.п.) никогда не компенсирует фундаментальные риски дефолта, учитывая асимметричный профиль кредитного риска.
- Ограничение максимального размера позиции уровнем в 2,5% от портфеля, при этом в реальности вес большинства эмитентов составляет менее 1%. Общее число корпоративных эмитентов под управлением достигает 3000–3500 имен.
Ares активно развивает индустриальные вертикали (энергетика, спорт, медиа, фармацевтика), что позволяет напрямую общаться с руководителями компаний на профильных конференциях, минуя традиционных банковских посредников.
🌪️ Текущий макроэкономический ландшафт: «Золотой век» под вопросом 44:49
Текущий период высоких процентных ставок и инфляционного давления Кипп деВир оценивает неоднозначно. С одной стороны, текущие параметры андеррайтинга для новых сделок выглядят привлекательно: соотношение долга к EBITDA находится на уровне 5,0–5,5x, качество документации жестко защищает права кредиторов, а доходность составляет 11–12% годовых при ставке SOFR + 600–650 б.п.. Многие называют это «золотым веком частного кредита», однако гость призывает ставить здесь знак звездочки.
По мнению руководителя Ares, длительный период нулевых ставок сформировал деструктивные паттерны поведения на рынке. Множество компаний были выкуплены фондами прямых инвестиций по завышенным оценкам (например, 15x EBITDA) и сейчас обременены избыточным долгом. По прогнозу деВира, экономика США не сможет долго функционировать при стоимости старшего долга в 12% — это способно спровоцировать глубокую рецессию, поэтому текущая аномальная доходность вряд ли продлится следующие четыре года.
Основная нагрузка сейчас ложится на команды реструктуризации и портфельного менеджмента, которые разбираются с заемщиками, приближающимися к срокам погашения долгов в 2025 году. Если владельцы бизнеса не готовы вливать новый капитал для решения проблем с ликвидностью, кредиторы будут вынуждены забирать эти активы за половину первоначальной стоимости. При этом на банковском рынке наблюдается тенденция, когда финансовые институты вынуждены продавать высококачественные портфели активов около номинала (par) для поддержания собственной ликвидности, что открывает для Ares возможности крупных оптовых покупок.
🔮 Будущее частного кредита и новые горизонты Ares 50:51
Глава Ares Credit Group видит масштабные перспективы в развитии альтернативного некорпоративного кредитования (alternative credit), чей адресный объем рынка он оценивает в $3–4 трлн. Это направление включает финансирование активов, генерирующих стабильный денежный поток, но не являющихся юридическими лицами:
- долгосрочная аренда земли (ground lease) и чистая аренда недвижимости (net lease);
- инфраструктурные объекты и вышки сотовой связи;
- медицинские дебиторские задолженности и пулы потребительских кредитов.
Семь-восемь лет назад Ares начала активно нанимать специалистов из инвестиционных банков, закрывавших свои внутренние торговые дески из-за регуляторных ограничений, чтобы занять эту нишу.
В географическом разрезе компания планирует расширять свое присутствие в Европе, где банковский сектор все еще сохраняет националистические позиции (особенно во Франции и Германии), но постепенно уступает долю рынка независимым фондам. В Азии долгосрочной стратегической целью Ares на ближайшие пять лет является открытие постоянного офиса в Токио. Финальная цель развития организации, утвержденная CEO Майклом Арагетти, — достижение планки в $500 млрд активов под управлением.
Главные конкуренты Ares на международном рынке:
- Blue Owl
- Golub Capital
- KKR
- Blackstone
- 6th Street
- HPS
- Apollo
Отвечая на вопросы о личных уроках, Кипп деВир отмечает, что с годами научился быть более терпеливым руководителем, ценить присутствие альтернативных мнений в комнате переговоров и избегать поспешных инвестиционных решений. Своим главным профессиональным достижением он считает сохранение сплоченной команды партнеров, с которыми они плечом к плечу развивают бизнес последние 20 лет.
