В новом выпуске подкаста «Excess Returns» ведущие Джек Форхэнд, Джастин Карбонно и Мэтт Зиглер разбирают ключевые идеи недавнего интервью с Асватом Дамодараном (Aswath Damodaran), профессором финансов и признанным экспертом в области оценки стоимости. Дискуссия охватывает критику современного стоимостного инвестирования, угрозу искусственного интеллекта для аналитиков и философский подход к управлению капиталом.
🧱 Три «П» старого стоимостного инвестирования 4:17
Асват Дамодаран признается, что его пугает атмосфера собраний акционеров Berkshire Hathaway в Омахе из-за обилия «истинно верующих». По мнению профессора, традиционное стоимостное инвестирование сегодня страдает от трех проблем, которые он называет тремя «П»:
- Приверженность догмам (Rigidity): слепое следование правилам, установленным десятилетия назад .
- Поклонение ритуалам (Ritualistic): обязательное посещение Омахи и чтение классики вроде «Анализа ценных бумаг» Бенджамина Грэма, которую, по мнению Дамодарана, из ста человек реально дочитал до конца лишь один .
- Праведность (Righteousness): убежденность в собственной избранности и презрение к остальному рынку .
Асват Дамодаран утверждает, что сам Уоррен Баффет — гораздо более гибкий инвестор, чем те, кто называет себя его последователями. Эксперт призывает различать «веру» в процесс и «догму». Догма опасна тем, что она непогрешима и не позволяет признавать ошибки, например, игнорирование технологических гигантов вроде Google или Facebook, чей успех был подкреплен реальными денежными потоками, а не просто рыночным «пузырем» .
🌊 Активное и пассивное инвестирование: поиск точки перегиба 11:54
Обсуждая рост пассивного инвестирования, Асват Дамодаран сравнивает многих активных управляющих с нерадивыми сантехниками: если специалист оставляет после себя потоп и выставляет счет за «работу», вы бы никогда ему не заплатили. Аналогично, индустрия активного управления долгое время взимала плату за плохую доходность .
Тем не менее, по мнению гостя, экспансия пассивных фондов не может быть бесконечной. Профессор выделяет следующие аспекты этого процесса:
- Снижение эффективности: чем меньше людей ищут ошибки в оценке компаний, тем крупнее и очевиднее становятся эти ошибки .
- Точка перегиба: наступит момент, когда активное инвестирование снова станет сверхприбыльным из-за критического недостатка «искателей скидок» .
- Сокращение индустрии: Дамодаран прогнозирует, что офисы крупных компаний вроде Fidelity в Бостоне опустеют на две трети, так как рынку больше не нужно столько посредственных аналитиков .
Ведущие Excess Returns отмечают, что пассивные потоки могут искажать фундаментальную стоимость компаний, толкая цены вверх независимо от показателей бизнеса . Дамодаран согласен, что в этом процессе присутствует инерция (momentum), выгодная крупнейшим игрокам рынка.
📉 Почему факторное инвестирование «мертво внутри» 19:53
Асват Дамодаран выражает скепсис в отношении факторного инвестирования (покупка акций по определенным количественным признакам, таким как малая капитализация или низкий коэффициент P/B). Он утверждает, что большинство факторов — это взгляд в зеркало заднего вида, который не учитывает изменения структуры экономики .
Ключевые аргументы профессора против факторов:
- Исчезновение премии: премия за инвестирование в малую капитализацию (small cap premium) фактически отсутствует с 1981 года, если менять точки отсчета в данных .
- Глобализация и диспозиция: старые правила возврата к среднему (mean reversion) больше не работают для сталелитейных компаний в мире, где доминируют технологические сдвиги и глобальная конкуренция .
- Отсутствие вклада (Edge): 50 лет назад поиск дешевых акций требовал ручного сбора данных и вычислений на бумаге — это было созданием ценности. Сегодня любой может запустить скринер за 3 минуты .
«Если вы ничего не приносите к столу, не ждите, что вы что-то с него заберете», — резюмирует Дамодаран . Он считает, что чисто механическое факторное инвестирование теперь является формой бета-доходности, а не альфой, так как машины справляются с этой задачей лучше людей.
🎨 Оценка как искусство: почему история важнее Excel 49:09
Асват Дамодаран отмечает парадокс: у современных инвесторов больше данных и мощных инструментов, чем в 1981 году (когда он начинал карьеру с калькулятором и бумажным отчетом), но качество оценки стоимости стало хуже .
Проблема, по мнению эксперта, заключается в том, что инвесторы превратились в «Excel-ниндзя», которые умеют раскрашивать ячейки, но забыли, что за каждой цифрой должна стоять история.
- Storytelling: оценка — это мост между цифрами и повествованием. Без внятной истории о том, как компания будет расти, цифры в таблице бессмысленны .
- Пример Илона Маска: стоимость Tesla или SpaceX невозможно определить только через текущие денежные потоки; она зависит от того, в какую из историй Маска (роботакси, солнечные крыши, ракеты) верит инвестор .
- Жизненный цикл: компании на этапе зрелости (Intel, Starbucks) нуждаются в новых историях «возрождения», чтобы оправдать свою стоимость в глазах рынка .
🤖 Экзистенциальный вызов: «Бот Дамодарана» 37:38
Профессор поделился историей о том, как его коллега создал ИИ-бота, обученного на всех лекциях, книгах и блогах Дамодарана. Этот бот теперь может оценивать компании практически мгновенно .
Дамодаран признается, что напуган любым исходом этого эксперимента:
- Если бот работает отлично, это значит, что сам профессор скоро станет избыточным звеном .
- Если бот работает плохо, это значит, что Дамодаран — плохой учитель, раз его знания не удалось систематизировать .
Главный совет профессора современным профессионалам: «Найдите свой ров (moat) против вашего собственного бота» . Если ваша работа механистична и основана на правилах, машина неизбежно вас заменит. Мэтт Зиглер добавляет, что в сфере финансового консультирования человеческий фактор (поддержка клиента в моменты паники) остается защищенным, но техническое построение портфелей полностью уйдет к ИИ .
🧘 Инвестирование как хобби и сохранение богатства 29:28
Асват Дамодаран признается, что управляет своим портфелем активно не ради того, чтобы во что бы то ни стало обыграть индекс S&P 500, а потому что получает от этого удовольствие .
Его подход к личному капиталу включает:
- Диверсификацию: владение 40+ акциями, так как «высокомерие — думать, что ты можешь выбрать 5 лучших компаний» .
- Смирение: если на смертном одре окажется, что он недополучил 0,5% доходности в год по сравнению с индексом, он будет с этим абсолютно согласен, так как процесс приносил ему радость .
- Приоритет человеческого капитала: главная задача инвестирования — сохранение и приумножение накопленного, а не азартная погоня за «богатством из ниоткуда» .
Профессор советует рядовым инвесторам не пытаться быть трейдерами в обеденный перерыв. «Если вы врач — будьте врачом. Если инженер — будьте инженером. Не позволяйте инвестированию становиться центром вашей вселенной», — призывает он . Основной доход должен приносить основной род деятельности, а рынок лишь помогает сберечь созданную ценность.
