В интервью для инвестиционного канала Excess Returns руководитель отдела квантовых инвестиций компании VanEck Дэйв Шасслер (Dave Schassler) обсуждает стратегии защиты портфеля от инфляции. Эксперт объясняет, почему текущее инфляционное давление может продлиться гораздо дольше, чем ожидает большинство участников рынка, и предлагает конкретную модель распределения активов для сохранения покупательной способности капитала.
📊 Опыт отбора управляющих и переход к квантовым инвестициям 1:07
До прихода в компанию VanEck Дэйв Шасслер более десяти лет занимался анализом и отбором инвестиционных управляющих (due diligence). По его мнению, эта сфера является лучшей стартовой площадкой для любого, кто хочет по-настоящему понять инвестиционную индустрию. Постоянное взаимодействие со стратегиями ведущих игроков позволяет аккумулировать наиболее эффективные подходы и формировать собственную философию.
Главным критерием при оценке управляющего Шасслер считает наличие долгосрочного и стабильного превосходства над рынком (outperformance). Эксперт призывает инвесторов не поддаваться на маркетинговые уловки, сенсационные заявления и краткосрочные взлеты стратегий. Стабильный результат свидетельствует о наличии глубокой инвестиционной философии и системного процесса, в то время как «горячие» управляющие часто теряют всю избыточную доходность на следующем рыночном цикле.
Этот опыт предопределил переход Шасслера к количественному (квантовому) инвестированию. В индустрии часто говорят об «искусстве» и «науке» управления портфелем, однако Шасслер утверждает, что успешные игроки полагаются не на интуицию, а на эксплуатацию четко идентифицируемых преимуществ с помощью измеряемых ставок. Квантовый подход позволяет исключить эмоциональные ловушки, которым подвержены дискреционные управляющие.
Шасслер предлагает относиться к квантовому инвестору как к историку рынка, который анализирует исторические данные через математическую призму, чтобы лучше понять настоящее и спрогнозировать будущее.
🏛️ Четыре столпа успеха на рынке ETF 5:07
Рынок биржевых фондов (ETF) крайне конкурентен, характеризуется низкими комиссиями и доминированием нескольких институциональных гигантов. Опираясь на свой десятилетний опыт работы в VanEck, Дэйв Шасслер выделяет четыре ключевых фактора выживания и долгосрочного успеха эмитента ETF:
- Четкая коммуникация своего инвестиционного преимущества.
- Соответствие результатов фонда ожиданиям инвесторов (выполнение обещаний).
- Запас прочности и долгосрочная жизнеспособность (staying power) — способность поддерживать стратегию, даже если рынок временно идет против нее.
- Яркий, запоминающийся биржевой тикер, который ассоциируется со стратегией фонда.
В качестве примера успешной реализации этой концепции Шасслер приводит фонд с тикером MOAT, запущенный в 2012 году. Стратегия фонда базируется на принципах инвестирования Уоррена Баффетта и поиске компаний с «экономическим рвом». Фонду потребовалось около пяти лет (до 2017 года), чтобы привлечь первый миллиард долларов. На момент записи интервью объем активов под управлением MOAT достиг порядка 7 миллиардов долларов.
Другим примером креативного нейминга стал запуск товарного фонда с тикером PIT (отсылка к старым сырьевым биржам — «ямам»).
🧠 Симбиоз квантового и фундаментального подходов 8:08
Несмотря на очевидные преимущества системного инвестирования, Шасслер предостерегает от чрезмерной догматичности, свойственной многим квантовым фондам, которые слепо следуют сигналам моделей и игнорируют ситуации, когда «в этот раз все иначе». Оптимальным решением, по мнению эксперта, является интеграция количественных сигналов с фундаментальной дисциплиной.
Этот симбиоз дает инвестору тройное преимущество:
- Информационное и поведенческое превосходство со стороны квантовых алгоритмов.
- Фильтр здравого смысла со стороны классического анализа.
- Опыт реального управления в периоды нестабильности структурных моделей.
Шасслер подчеркивает, что полностью исключить человеческий фактор из квантовых стратегий невозможно: любой алгоритм создается человеком на основе первоначальных допущений, заложенных автором в модель.
📈 Новая реальность: почему инфляция пришла всерьез и надолго 10:42
Аналитики VanEck начали предупреждать о рисках масштабного роста цен еще в период, когда индекс потребительских цен (CPI) в США находился на уровне 0,8%. Причиной послужила беспрецедентная ликвидация последствий кризиса за счет вливания ликвидности в финансовую систему.
Шасслер отмечает, что консенсус-прогноз развивался крайне медленно и неохотно: от полного отрицания инфляции к признанию ее временного характера, а затем — к вере в то, что правительство быстро решит эту проблему. По оценке гостя, история опровергает эти надежды. Исследования VanEck по странам G10, охватывающие период с 1960-х годов, показывают: как только инфляция пробивает уровень 5%, ей требуется в среднем 18 лет, чтобы опуститься обратно к целевому показателю 2%. Предыдущие крупные инфляционные циклы в США (в 1940-х и 1970-х годах) длились более десятилетия, удерживая средний уровень инфляции около 5% с волнообразными пиками и спадами.
Шасслер скептически относится к способности нынешнего главы ФРС Джерома Пауэлла повторить жесткий курс Пола Волкера, который подавил инфляцию на рубеже 1970–1980-х годов. По мнению эксперта, Пауэлл находится в гораздо более невыгодных условиях:
- Динамика цен на сырье: Волкер начинал борьбу на фоне падающих цен на нефть. Пауэлл сталкивается со структурным дефицитом сырья, вызванным многолетним недоинвестированием в традиционную энергетику.
- Геополитика: Эпоха Волкера была мирным временем. Сегодня конфликт между Россией и Украиной, а также противостояние глобальных альянсов оказывают постоянное повышательное давление на стоимость ресурсов.
- Политическая воля: К концу 1970-х американское общество было истощено инфляцией и готово к любым жестким мерам. Сегодня в США отсутствует политическая воля для поддержания высоких ставок в условиях глубокой рецессии и роста безработицы.
- Долговая нагрузка: Огромный объем государственного долга США существенно ограничивает возможности ФРС по ведению агрессивной монетарной кампании.
Шасслер прогнозирует, что ФРС будет вынуждена пойти на компромисс (пивот) и смириться с долгосрочной инфляцией на уровне 4–5%. Такой уровень цен является болезненным, но терпимым для экономической системы, в отличие от шоковых показателей выше 8%.
🧱 Архитектура антиинфляционного портфеля 16:16
В условиях долгосрочно высокой инфляции классический подход к инвестированию теряет эффективность. На основе масштабного исследования макроэкономических режимов аналитики VanEck выделили три класса активов, способных эффективно защитить капитал:
1. Ресурсные активы (Resource Assets)
Сюда входят сырьевые товары (Commodities), которые мгновенно реагируют на дисбаланс спроса и предложения. Шасслер считает, что поспешный переход к возобновляемой энергетике спровоцировал дефицит металлов и минералов, что гарантирует сохранение высоких цен на сырье на годы вперед. Еще более привлекательными эксперту кажутся акции производителей натуральных ресурсов (Natural Resource Equities), обладающие операционным рычагом и жесткой дисциплиной в распределении капитала.
2. Финансовые реальные активы (Financial Assets)
К этой категории относятся физическое золото и акции золотодобывающих компаний. Шасслер признает, что золото разочаровало многих инвесторов в 2022 году, не показав взрывного роста при первых признаках инфляции. Однако он объясняет это психологическим фактором: золото начинает работать на поздних этапах цикла, когда доверие к действиям регуляторов падает, а население начинает искать реальное средство сбережения на фоне девальвации фиатных валют. Эксперт напоминает, что за последние 230 лет денежная масса в США резко выросла, а только за последний кризис денежный агрегат увеличился более чем на 42%. При этом Шасслер исключает возможность замены золота биткоином, рассматривая криптовалюту как технологический актив с асимметричным профилем риска, но не как надежный инструмент сохранения стоимости.
3. Генерирующие доход реальные активы (Income Generating Real Assets)
В этот сегмент входят инфраструктурные компании, способные быстро перекладывать инфляционные издержки на потребителей с сохранением маржинальности, а также фонды недвижимости (REIT) и мастер-партнерства (MLP). По мере роста процентных ставок доходность этих объектов недвижимости корректируется вверх на более поздних стадиях цикла, обеспечивая стабильный денежный поток.
Говоря о товарных рынках, Шасслер отмечает, что сырье движется глобальными суперциклами, длящимися в среднем около 20 лет. По его оценке, сейчас мировая экономика находится в самом начале нового масштабного бычьего тренда, выйдя из затяжного медвежьего рынка. Дополнительным преимуществом инвестиций в сырье сегодня является доходность от размещения обеспечения (collateral) под 4–5% годовых по сравнению с нулевой ставкой в прошлом десятилетии, вкупе с положительной ролл-доходностью фьючерсов.
🌐 Деглобализация, ESG и стратегическое распределение активов 21:36
Одним из фундаментальных проинфляционных факторов Шасслер называет деглобализацию. Начиная с 1980-х годов, перенос производственных мощностей в Китай выступал мощным источником дефляции для западного мира — потребители получали дешевые товары, что маскировало другие дисбалансы. Кризис 2020 года обнажил уязвимость цепочек поставок, превратив этот вопрос в проблему национальной безопасности. Возврат производств (решоринг) в регионы с высокой стоимостью рабочей силы неизбежно разворачивает дефляционный тренд вспять.
Дополнительное повышательное давление оказывает тренд на ESG-инвестирование. Из-за жестких комплаенс-мандатов огромные объемы институционального капитала оказались отрезаны от инвестиций в сырьевой сектор и традиционную энергетику. Искусственное ограничение капитала сдерживает расширение предложения сырья, подталкивая цены вверх.
В качестве исторической иллюстрации смены парадигмы Шасслер приводит сравнение свободного денежного потока компаний Microsoft и ExxonMobil. В эпоху низкого роста и дефляции Microsoft демонстрировал колоссальное опережение рынка, тогда как ExxonMobil находился в стагнации. Однако циклы роста и стоимости сменяют друг друга каждые 5–10 лет. Сейчас высокая доходность свободного денежного потока ExxonMobil указывает на то, что рынок входит в затяжную фазу доминирования стоимостных и сырьевых активов.
Шасслер категорически не согласен с идеей тактического тайминга инфляционных активов (попыток заходить в них только в момент фиксации роста цен). Согласно анализу исторических данных CPI, периоды с инфляцией выше 4% наблюдались в 30% всей экономической истории США, а выше 5% — в 22% случаев.
Инфляция — это не форс-мажор (хвостовой риск), а полноценный экономический режим, наряду с низким ростом или дефляцией. Игнорирование этого режима в рамках классического портфеля 60/40 является ошибкой. Шасслер рекомендует удерживать стратегическую аллокацию на уровне 15% в диверсифицированных реальных активах на постоянной основе.
🛡️ Управление рисками в фонде RAAX 34:21
Для практической реализации описанного подхода команда под руководством Шасслера управляет фондом VanEck Inflation Allocation ETF (тикер: RAAX). Портфель фонда гибко распределяется между сырьем, золотом, инфраструктурой и REIT. В периоды высокой инфляции фокус смещается на ресурсную базу, а при переходе к дефляционному режиму увеличивается доля стабильных инфраструктурных компаний. Чтобы избежать субъективизма, фонд использует сигналы моментума (импульса цен), позволяя прибыльным позициям расти.
Основная сложность инвестиций в сырьевые товары для розничных инвесторов заключается в их экстремальной волатильности. Философия фонда RAAX строится на концепции риск-взвешенного подхода, где максимизация диверсификации достигается за счет минимизации волатильности. Алгоритм постоянно оценивает вклад каждого актива в совокупный риск портфеля и их корреляцию между собой.
В качестве ориентира Шасслер использует профиль риска индекса S&P 500, историческая волатильность которого колеблется в пределах 15–20%. Задача риск-менеджмента RAAX — с помощью диверсификации упаковать высокорисковые сырьевые инструменты в понятный и психологически комфортный для инвестора диапазон волатильности (те самые 15–20%), что защищает клиентов от панических продаж на локальных минимумах.
Главный урок, который Дэйв Шасслер хотел бы передать инвесторам, заключается в приоритете стратегического распределения активов над попытками угадать движение рынка. Экономический цикл всегда состоит из четырех режимов (высокий/низкий рост, высокая/низкая инфляция). Единственный способ сохранить капитал на длительном горизонте — построить устойчивый портфель, готовый к любому из этих сценариев, и дисциплинированно придерживаться выбранного курса, воспринимая рыночные штормы как источник инвестиционных возможностей.
