Март 2023 года вошел в историю финансовых рынков как период беспрецедентной волатильности в секторе государственных облигаций, спровоцированной крахом Silicon Valley Bank (SVB). В новом выпуске подкаста Systematic Investor ведущий Нильс Коструп-Ларсен (Niels Kaastrup-Larsen) и гость Ричард Бреннан (Richard Brennan) анализируют, как стратегии следования за трендом (Trend Following) справились с этим «мартовским безумием» и почему диверсификация портфеля остается единственным спасением для инвестора.
🏦 Банковский кризис и аномалии долгового рынка 2:50
Обсуждение начинается с анализа последствий краха SVB и Credit Suisse. Нильс Коструп-Ларсен отмечает, что действия ФРС и швейцарских властей по предоставлению ликвидности на время успокоили рынки, однако фундаментальные проблемы — несоответствие активов и обязательств в банковской сфере — никуда не исчезли .
Март 2023 года продемонстрировал экстраординарные движения:
- Доходность месячных векселей США (U.S. Bill) к 9 марта составляла 4,58%, упала до 3,55% к 22 марта и закрыла месяц на отметке 4,77% .
- Доходность двухлетних облигаций США упала на 123 базисных пункта всего за две недели — с 5,07% до 3,84% .
По мнению Коструп-Ларсена, такие резкие скачки в секторе fixed income стали настоящим испытанием для систематических инвесторов. Ричард Бреннан подчеркивает, что подобной волатильности в облигациях не было десятилетиями, и многие современные бэктесты (проверки на исторических данных) просто не содержали сценариев такого масштаба .
📉 Испытание для последователей тренда 15:22
Для многих управляющих активами (CTA) март стал классическим периодом «отката» (give back). В начале месяца многие фонды находились на своих исторических максимумах, но резкий разворот тренда в облигациях привел к потере прибыли, накопленной в феврале .
Нильс Коструп-Ларсен приводит сравнительную статистику потерь различных индексов за март 2023 года:
- SG Trend Index: -7,58% (после роста на 27% в 2022 году) ;
- SocGen CTA Index: -6,4% ;
- Short-term Traders Index: -2% .
Бреннан отмечает, что значительная дисперсия результатов среди управляющих в марте напрямую зависела от того, насколько большой была их экспозиция на рынок облигаций . Те, кто был больше сфокусирован на товарных рынках (Commodities), пострадали меньше. Бреннан приводит в пример свой портфель («линкор»), который устоял благодаря долгосрочным трендам в апельсиновом соке и лондонском сахаре .
🛠️ Адаптация моделей: можно ли избежать боли? 22:22
Собеседники разошлись во взглядах на то, должны ли систематические стратегии адаптироваться к таким шокам. Ричард Бреннан утверждает, что двузначные потери за месяц должны служить сигналом для анализа. По его мнению, управляющие обязаны учиться на событиях вроде «Волмагеддона» (Vix-mageddon 2018 года) или панических продаж из-за «Омикрона» в 2021 году . Бреннан предлагает использовать адаптивные рабочие процессы, чтобы снижать корреляцию внутри портфеля и не допускать повторных ударов одинаковой силы .
Коструп-Ларсен, напротив, предостерегает от чрезмерной оптимизации («подгонки под результат»). Он считает, что:
- Попытки «исправить» неприятные краткосрочные периоды неизбежно портят долгосрочную доходность .
- Модели следования за трендом спроектированы так, чтобы автоматически сокращать риск при развороте, что и произошло в марте .
- Лучшая стратегия — это та, которой инвестор может придерживаться долгосрочно, не пытаясь угадывать время входа и выхода .
📈 Магия 20%: Влияние CTA на классический портфель 60/40 38:18
Ричард Бреннан представил результаты исследования, в котором он тестировал добавление 20% стратегий следования за трендом в классический портфель из акций и облигаций (60/40) .
Ключевые выводы исследования:
- Улучшение коэффициента Шарпа наблюдалось у всех проанализированных программ без исключения .
- В случаях с долгосрочными трек-рекордами коэффициент Шарпа портфеля вырастал на 30% и более .
- Показатель совокупного среднегодового темпа роста (CAGR) также увеличивался, что Бреннан называет «подъемной силой» (lifting power) тренд-фолловинга .
На примере программы Dunn Capital (WMA) Коструп-Ларсен подтвердил, что такое смешивание активов не только повышает доходность, но и значительно сглаживает максимальные просадки всего портфеля . Бреннан зашел еще дальше, напомнив об исследовании, согласно которому оптимальная доля тренд-фолловинга в портфеле может достигать 50–65% .
🥊 Репликация против прямых инвестиций: Кейс DBi 1:03:12
В завершение статьи обсуждается вопрос репликации индексов CTA, в частности через ETF-фонд DBMF (iMDBi Managed Futures Strategy ETF), управляемый Эндрю Биром (Andrew Beer).
Нильс и Ричард выделили несколько аспектов этого подхода:
- Демократизация: Репликаторы позволяют розничным инвесторам получить доступ к стратегиям крупнейших CTA-фондов, порог входа в которые обычно составляет миллионы долларов .
- Риск репликатора: Коструп-Ларсен подчеркивает, что заменяя риск отдельного управляющего, инвестор берет на себя «риск репликатора». Данные Бреннана показывают, что просадка DBi в определенные периоды была на 70% больше, чем у индекса SocGen CTA .
- Отсутствие стимулов: Ведущий выразил обеспокоенность форматом оплаты «только за управление» (management fee only) в подобных ETF. По мнению Коструп-Ларсена, отсутствие платы за успех может лишать управляющих мотивации постоянно совершенствовать свои модели .
Несмотря на критику, оба эксперта сошлись во мнении, что наличие таких продуктов на рынке полезно для индустрии, хотя инвесторы должны осознавать, что за низкие комиссии в репликаторах часто приходится платить более высокой волатильностью .
