Джефф Чанг, сооснователь компании Vest Financial, обсуждает стремительную эволюцию и рыночный потенциал Buffer ETFs — инвестиционных инструментов, предлагающих защиту от убытков при сохранении части потенциала роста. В центре дискуссии — механизм работы этих стратегий, их роль в замене классического портфеля 60/40 и амбициозный прогноз BlackRock о росте этого сектора до 600 миллиардов долларов к 2030 году.
🏦 Истоки идеи: от краха Lehman Brothers до Y Combinator 2:14
История Buffer ETFs (фондов с «буферной» защитой) началась задолго до их появления в форме биржевых фондов. Джефф Чанг отмечает, что структурные ноты с аналогичной механикой существуют более 30 лет, а буферные аннуитеты появились в 2010 году . Только в прошлом году продажи буферных аннуитетов составили почти 50 миллиардов долларов .
По словам эксперта, импульсом для создания Vest Financial стал финансовый кризис 2008 года. В то время Джефф Чанг работал опционным трейдером, а его сооснователь — структуризатором в банке . Главной проблемой структурных нот был кредитный риск эмитента. Когда Lehman Brothers — крупнейший эмитент таких бумаг в 2008 году — рухнул, инвесторы обнаружили, что их «защита» стоит не больше, чем необеспеченный долг обанкротившегося банка .
Ключевые вехи развития Vest Financial:
- 2012 год: подача патента на технологию фондов с целевым результатом .
- 2015 год: участие в зимнем наборе акселератора Y Combinator .
- 2016 год: запуск первого буферного фонда в формате взаимного фонда .
Джефф Чанг утверждает, что его компания не изобрела новую стратегию, так как хеджирование с помощью опционных «колларов» (put spread collar) известно десятилетиями . Новация заключалась в том, чтобы упаковать хедж внутрь фонда. Это решило три основные проблемы, которые, согласно опросам Cerulli Associates, мешают советникам использовать опционы напрямую: комплаенс, сложность масштабирования и ликвидность .
🛡️ Механика «нарезанных яблок»: как работает Buffer ETF 8:16
Джефф Чанг использует аналогию с поведенческой экономикой, упоминая исследование Корнеллского университета о «подталкивании» (nudge). Когда в школьных столовых яблоки начали резать на дольки и упаковывать в пакеты, их потребление выросло с менее чем 20% до 85% . Buffer ETFs — это «нарезанные яблоки» в мире финансов: они делают сложную опционную стратегию доступной и удобной.
Типичные параметры стратегии:
- Период: обычно 1 год .
- Буфер (защита): чаще всего 10% или 15%. Если индекс S&P 500 падает на 15%, инвестор остается в нуле. Если падение составляет 16%, убыток инвестора — 1% .
- Кэп (ограничение сверху): плата за защиту. Если рынок растет на 20%, а кэп установлен на уровне 15%, инвестор получает только 15% .
Джефф Чанг объясняет, почему большинство выбирает защиту именно первых 15% убытка, а не катастрофических падений (tail risk). Статистика показывает, что более 70–80% случаев годового снижения S&P 500 укладываются в диапазон от 0 до -15% . По мнению гостя, покупать страховку на этот диапазон рациональнее, так как она срабатывает чаще, в отличие от полисов с «высокой франшизой» .
📉 Игра «на сохранение богатства» против портфеля 60/40 13:26
Джефф Чанг подчеркивает, что Buffer ETFs — это инструменты не для тех, кто хочет быстро разбогатеть, а для тех, кто хочет остаться богатым . Это стратегия защиты капитала (stay-rich game), ориентированная на пенсионеров и состоятельных клиентов финансовых советников.
Основные аргументы против классического распределения активов:
- Провал диверсификации в 2022 году: Когда инфляция пошла вверх, акции и облигации упали одновременно . Традиционный портфель 60/40 не защитил инвесторов.
- Отрицательная корреляция хеджа: В отличие от облигаций, опцион пут имеет жесткую отрицательную корреляцию с рынком акций в зоне своей страйк-цены .
- Эффект сложного процента: Избегая глубоких просадок, инвестор сохраняет больше капитала для участия в последующем росте . Тот, кто потерял меньше в 2022-м, заработал значительно больше на ралли 2023–2024 годов .
Чанг утверждает, что добавление буферных стратегий позволяет диверсифицировать не только активы, но и сами методы риск-менеджмента .
⚙️ Техническая реализация: внутри «опционного пакета» 26:07
Для создания буферного эффекта Vest Financial использует пакет из четырех опционов, который со временем стал индустриальным стандартом :
- Длинный колл с глубоким страйком «в деньгах» (Penny Strike Call): заменяет прямое владение акциями (например, ETF SPY). Это позволяет избежать выплаты дивидендов (налоги) и расходов на комиссию базового ETF, так как стоимость дивидендов уже заложена в цену опциона .
- Длинный пут на уровне 100%: точка начала защиты .
- Короткий пут на уровне 90% (при 10% буфере): точка окончания защиты .
- Короткий колл «вне денег»: продажа этого опциона генерирует премию, которая оплачивает страховку и определяет уровень кэпа .
Джефф Чанг поясняет, что размер кэпа напрямую зависит от волатильности и процентных ставок. Чем выше волатильность (VIX) и ставки, тем дороже можно продать колл-опцион и, следовательно, предложить инвесторам более высокий потолок доходности . Например, в текущих условиях кэпы могут варьироваться от 7% до 30% .
⚖️ Ответ на критику: Кен Гриффин и стоимость хеджа 37:03
Ведущие затронули тему издержек, напомнив, что основатель Citadel Кен Гриффин владеет яхтами благодаря тому, что покупатели опционов постоянно переплачивают . Джефф Чанг парирует это утверждение, указывая на структуру портфеля:
- Стратегия является нетто-продавцом волатильности . В пакете продаются два опциона и покупается только один (если не считать базовый колл на индекс) .
- Если волатильность растет, стоимость буферного пакета падает, что характерно для коротких позиций по «веге» .
- Таким образом, Buffer ETFs — это не просто покупка страховки (как КАСКО на автомобиль), а активное управление премиями опционов .
Относительно альтернатив, таких как золото или наличные, Джефф утверждает:
- Золото/товары: эффективны против инфляции, но их крайне сложно вовремя купить и продать (тайминг) .
- Наличные + акции: создание синтетического буфера через ребалансировку наличных и акций требует постоянного пересчета «плавающей» беты и влечет за собой огромные налоговые издержки [38:39, 39:46].
🚀 Будущее: $600 миллиардов и биткоин-буферы 47:52
Джефф Чанг уверен, что индустрия находится лишь в «третьем иннинге» (начале пути) . Прогноз BlackRock о 600 миллиардах долларов к 2030 году кажется ему вполне достижимым, учитывая объемы рынка структурных продуктов и приток новых денег в буферные аннуитеты .
Векторы развития:
- Горизонтальный рост: применение буферов к новым активам, таким как золото и криптовалюты .
- Вертикальный рост: новые типы результатов — автоколлаблы (auto-callables) и стратегии с двойным направлением (dual directionals) .
Обсуждая биткоин, Чанг отмечает, что высокая волатильность криптовалют делает буферные стратегии особенно привлекательными: они позволяют генерировать высокую доходность (через продажу дорогих коллов) и делать актив более приемлемым для консервативных инвесторов, не готовых к просадкам в 80% . Однако главным препятствием остаются регуляторные сложности и отсутствие прозрачности в интерпретации правил .
В завершение Джефф Чанг дает три совета среднему инвестору: оставаться в рынке, никогда не поддаваться FOMO и избегать выбора отдельных акций, если вы не Уоррен Баффетт, так как 92% профессиональных управляющих на горизонте 20 лет проигрывают индексу S&P 500 [52:35, 53:02].
