В новом выпуске подкаста Animal Spirits от проекта The Compound ведущие Бен Карлсон и Майкл Батник анализируют парадоксальное состояние американской экономики в середине 2022 года. Несмотря на технические признаки рецессии, корпоративные отчеты технологических гигантов и беспрецедентно сильный рынок труда демонстрируют удивительную устойчивость. Собеседники разбирают ловушки популярной инвестиционной стратегии Питера Линча, фиксируют охлаждение рынка недвижимости и оценивают шансы ФРС на осуществление «мягкой посадки».
📊 Загадка американского ВВП: рецессия или историческая аномалия? 0:05
В первой половине 2022 года экономика США продемонстрировала два последовательных квартала снижения реального ВВП. В финансовой среде традиционно принято считать это классическим определением технической рецессии, однако ведущие подчеркивают, что в текущем цикле стандартные экономические индикаторы оказались дезориентированы. Исторический прецедент, обнаруженный на графиках аналитической платформы YCharts, показывает, что во втором и третьем кварталах 1947 года ВВП США также сокращался два квартала подряд, но официальная рецессия так и не была объявлена. Подобная аномалия после Второй мировой войны была вызвана резким сокращением государственных расходов и масштабной перестройкой цепочек поставок, что имеет очевидные параллели с постпандемийным периодом.
Сам концепт валового внутреннего продукта и национального дохода является относительно новой метрикой в масштабах истории. Понятие было сформулировано экономистом Саймоном Кузнецом в Национальном бюро экономических исследований (NBER) в период с 1929 по 1935 год, а полноценным международным стандартом для оценки масштабов экономики государств оно стало лишь после 1944 года.
По мнению Бена Карлсона и Майкла Батника, текущее макроэкономическое состояние США превратилось в «величайший тест Роршаха» для инвесторов и аналитиков. Собеседники отмечают действие выраженного подтверждающего искажения (confirmation bias): сторонники теории глубокого кризиса фокусируются на падении ВВП, снижении розничных продаж, высокой инфляции и сокращении реальных зарплат. В то же время их оппоненты, отрицающие рецессию, апеллируют к буму в сфере туризма, устойчивости сектора услуг и рекордному рынку труда, причем обе группы убеждены в своей абсолютной правоте.
Чтобы внести ясность, аналитики Bank of America Global Research опубликовали официальный перечень из шести ключевых макроэкономических переменных, которые NBER использует для финального вердикта о наличии рецессии:
- Реальный личный доход граждан за вычетом государственных трансфертов.
- Количество рабочих мест вне сельского хозяйства (Non-farm payrolls).
- Данные ежемесячных опросов домохозяйств.
- Объем промышленного производства.
- Показатели оптово-розничных продаж.
- Реальные потребительские расходы населения.
Поскольку с начала года все шесть индикаторов оставались в положительной зоне, Батник утверждает, что в первой половине года никакой фактической рецессии в США не существовало, а сильные операционные результаты Apple за июньский квартал лишь зафиксировали этот факт. Тем не менее, ведущие не исключают, что экономика может сползти в кризис в конце года, если темпы инфляции вынудят Федеральную резервную систему действовать избыточно агрессивно.
🎯 Парадокс рынка труда и ловушка инфляции 12:36
Главным аргументом против теории наступившего кризиса остается уникальное состояние американского рынка занятости. Согласно статистике, приведенной экономистом Дином Бейкером, во время первых шести месяцев рецессии 1981–1982 годов США потеряли более миллиона рабочих мест, в кризис 1990 года — 690 тысяч, в 2001 году — 761 тысячу, а в период Великой рецессии 2007–2009 годов — 705 тысяч. Напротив, за первую половину 2022 года американская экономика зафиксировала чистый прирост в 2,7 миллиона рабочих мест, что делает текущую ситуацию исторически беспрецедентной. По словам Батника, полноценная рецессия в данный момент остается лишь среднесрочным прогнозом, но никак не текущей реальностью.
Бывший председатель Совета экономических консультантов Джейсон Фурман в своих публикациях отметил, что за последние 80 лет качество государственной экономической политики кардинально улучшилось. В первой половине XX века экономические спады сопровождались так называемыми «паниками» с мгновенным обрушением ВВП на 20–30%, тогда как современные механизмы сглаживают циклические колебания.
Одним из неожиданных бенефициаров высокой инфляции стал сектор активной рабочей силы. Согласно масштабному исследованию Pew Research Center, охватившему период с апреля 2021 по март 2022 года, около 60% американских работников, сменивших работодателя, зафиксировали чистый рост своих реальных доходов даже с поправкой на агрессивную инфляцию. В то же время среди тех сотрудников, кто предпочел остаться на прежнем месте работы, реальное увеличение заработка зафиксировали лишь 40% опрошенных. Ведущие констатируют, что текущий раскаленный рынок труда предоставляет идеальное окно возможностей для карьерного маневра и требования более высоких компенсаций, пока макроэкономические условия не начали ухудшаться.
🐻 В поисках рыночного дна: аргументы «за» и «против» 16:54
На фондовом рынке появились первые признаки капитуляции продавцов. Аналитики JPMorgan зафиксировали, что процент публичных американских компаний, торгующихся ниже стоимости своего чистого кэша и краткосрочных инвестиций, обновил исторический максимум с 1990 года, превысив пиковые значения финансового кризиса 2008 года.
Майкл Батник сформировал два списка аргументов, разделяющих позиции оптимистов и пессимистов относительно достижения рыночного дна. Линия защиты гипотезы о формировании дна включает следующие тезисы:
- Инфляция в США, вероятно, достигла своего пикового значения.
- Федеральная резервная система может замедлить темпы повышения процентных ставок осенью.
- Рынок труда сохраняет структурную прочность.
- Потенциальная рецессия окажется умеренной и мягкой, а фондовый рынок уже заложил ее в цены как опережающий индикатор.
Контраргументы обвинения, указывающие на преждевременность оптимизма:
- Инфляционные процессы могут оказаться более устойчивыми и долгосрочными, чем предполагает консенсус.
- Фискальная и монетарная политика государства синхронно находятся в самой жесткой фазе за многие годы.
- Критически важный для американской экономики рынок жилья начинает системное падение.
- Темпы найма неизбежно замедлятся в ближайшие месяцы.
Сам Батник признается, что оценивает вероятность прохождения дна со скепсисом, предполагая, что инвесторы слишком рано поддались оптимизму на фоне стабильных корпоративных отчетов. Бен Карлсон, напротив, озвучил прогноз: если к весне следующего года уровень инфляции опустится ниже 5%, а через год достигнет таргетируемых 3%, индекс S&P 500 вернется к своим историческим максимумам, за исключением сценария глубокого дефляционного кризиса.
Инверсия на долговом рынке добавляет неопределенности. Годовые казначейские векселя США торгуются с доходностью в 3%, тогда как ставка по 10-летним гособлигациям упала до уровня 2,6%. Подобный разрыв свидетельствует о том, что облигационный рынок закладывает неизбежное наступление рецессии и последующее вынужденное снижение ставок регулятором. При этом розничные инвесторы, согласно метрикам VandaTrack, полностью игнорируют сигналы макроэкономики, продолжая агрессивно выкупать просевшие технологические акции вроде Meta, Apple, Amazon, Netflix и AMD.
🛍️ Крах стратегии Питера Линча: почему покупка «знакомых» брендов привела к убыткам в 92% 29:21
На фоне кризиса ликвидности рынок первичных публичных размещений практически полностью остановился. По данным Райана Питерсона, объем привлеченных средств в ходе IPO технологических компаний в США рухнул до 512 миллионов долларов по сравнению с 58,7 миллиарда долларов за аналогичный период прошлого года, что означает падение активности более чем на 99%.
В этих условиях Бен Карлсон поделился личным инвестиционным экспериментом, основанным на легендарной концепции Питера Линча «инвестируй в то, что знаешь», изложенной в бестселлере «Метод Питера Линча». Карлсон сформировал портфель из акций компаний, услугами которых он сам активно пользуется в повседневной жизни и чьи продукты считает лучшими на рынке. Результаты эксперимента оказались катастрофическими: среднее падение портфеля составило около 92%. В состав этого портфеля входили следующие активы:
- Peloton: падение от пиков на 95%. Ведущий подчеркивает, что продолжает тренироваться на этом велотренажере несколько раз в неделю и искренне любит продукт, но это не спасло капитализацию бизнеса от разрушения.
- Roku: падение акций на 87%. Карлсон считает экосистему Roku лучшим решением для стриминга и поиска контента среди всех существующих Smart TV, однако монетизация компании пострадала от сжатия рекламного рынка.
- Redfin: падение капитализации на 91%. Ведущие годами используют исследовательские базы и интерфейс Redfin для анализа рынка недвижимости, признавая платформу эталоном в своем классе.
- Stitch Fix: падение стоимости на 95%. Бен пользуется услугами этого персонального цифрового стилиста каждые два месяца, высоко оценивая удобство доставки одежды.
Майкл Батник выступил в защиту Питера Линча, напоминая, что знаменитый инвестор призывал покупать понятный потребителю бизнес, но никогда не советовал приобретать его акции по заоблачным мультипликаторам вроде 100 годовых выручек (100x sales). Карлсон резюмирует, что слепое следование потребительскому опыту без глубокого фундаментального анализа мультипликаторов стоимости в эпоху изменения монетарных циклов является опасным заблуждением.
🏠 Охлаждение недвижимости: парадоксы рынка жилья 32:21
Эксперт по недвижимости Билл Макбрайд в статье для делового издания Fortune подчеркнул, что классический механизм вхождения американской экономики в рецессию всегда начинается с того, что Федрезерв поднимает ставки для борьбы с инфляцией, а ключевой жертвой и опережающим индикатором этого процесса становится сектор жилья. Статистика подтверждает его правоту: объемы строительства новых односемейных домов в США начали демонстрировать устойчивый спад, так и не приблизившись к пиковым историческим значениям прошлых циклов.
Данные аналитика Дэна Грина из компании Homebuyer указывают на формирование глубоких дисбалансов на рынке недвижимости. С одной стороны, индекс незавершенных продаж жилья (pending home sales), фиксирующий количество подписанных контрактов между покупателями и продавцами, рухнул до самого низкого уровня за последние десять лет, если исключить шоковый период апреля 2020 года. С другой стороны, те объекты, которые все же выходят на рынок по адекватной цене, находят покупателя в среднем за 14 дней — это абсолютно рекордная скорость реализации недвижимости в американской истории. Ведущие отмечают, что в своих районах они уже начали фиксировать первые случаи снижения запрашиваемых цен продавцами, что свидетельствует о постепенном переходе инициативы к покупателям.
🍏 Анатомия корпоративных отчетов: битва технологических гигантов 34:17
Анализ свежих квартальных отчетов крупнейших корпораций указывает на то, что лидеры американского технологического сектора фактически превратились в изолированные суверенные экономики, чьи результаты слабо коррелируют с показателями остального рынка. Исследователи Bespoke отметили уникальный факт: впервые с 2015 года Apple, Amazon, Google и Microsoft отчитались в рамках одной недели, и все четыре релиза вызвали позитивную реакцию инвесторов, что свидетельствует о чрезмерно пессимистичных ожиданиях, которые были заложены в цены накануне.
Внутри корпоративных отчетов зафиксированы следующие ключевые операционные показатели и тренды:
- Apple: корпорация зафиксировала рекордную выручку для июньского квартала в своей истории, однако темпы роста продаж iPhone замедлились до 2% в годовом выражении, а квартальная чистая прибыль упала до самого низкого уровня с конца 2020 года.
- Amazon: продемонстрировал рост выручки на 18% год к году, а облачный сегмент AWS увеличился на 33%. При этом компания зафиксировала бумажный убыток в размере 4 миллиардов долларов от переоценки своих инвестиций в производителя электромобилей Rivian. Из-за преодоления пандемийного затоваривания штата прямая рабочая сила Amazon сократилась на рекордные 99 тысяч сотрудников за квартал (общий штат составляет 1,52 миллиона человек).
- Google: зафиксировал замедление темпов роста выручки до 11–12%, что стало самым низким результатом компании с 2015 года. Аналитик Тави Коста подчеркнул, что медианный реальный рост выручки компаний группы FANG впервые за два десятилетия перешел в отрицательную зону.
- Microsoft: продолжил агрессивное расширение, увеличив свой штат на 40 тысяч сотрудников (или на 22% год к году), достигнув отметки в 221 тысячу штатных единиц.
- Visa: выручка платежного гиганта подскочила на 19% YoY. Объем трансграничных туристических транзакций составил 104% от допандемийного уровня 2019 года, а расходы состоятельных граждан в ресторанах выросли на 160–180%. Руководство Visa официально заявило, что их внутренние данные не содержат абсолютно никаких намеков на снижение потребительской активности.
- Spotify: объявил о превентивном сокращении темпов найма на 25%, однако констатировал полное отсутствие негативного влияния макроэкономического спада на приток новых платных подписчиков.
- Shopify: результаты компании разочаровали инвесторов — рост выручки замедлился до 16%, а валовой объем мерчандайзинга (GMV) увеличился лишь на 11%. Исполнительный директор признал, что менеджмент переоценил долгосрочные темпы роста сегмента электронной коммерции после пандемии и допустил избыточное расширение инфраструктуры.
Наиболее тяжелая ситуация складывается вокруг Meta (Facebook). Марк Цукерберг в обращении к инвесторам прямо констатировал вхождение в фазу экономического спада, который окадет системное давление на рынок цифровой рекламы, и добавил, что текущая ситуация выглядит заметно хуже, чем квартал назад. Финансовый директор Meta подтвердил падение доходов из-за сокращения бюджетов рекламодателей. Ведущие подкаста подчеркивают, что Meta и Snap используют макроэкономические факторы как прикрытие для маскировки поражения в конкурентной борьбе с платформой TikTok. Аналитики Bank of America также указывают на сильное давление со стороны китайского конкурента, хотя Шерил Сэндберг на звонке уклонилась от прямых упоминаний бренда. Поразительным фактом является то, что инвесторы, купившие акции Meta пять лет назад, к текущему моменту находятся в чистом убытке.
🏦 Банковский абсурд и реальные «чеки» из розницы 47:51
Ведущие выразили крайнее возмущение политикой крупнейших коммерческих банков США. Несмотря на то, что Федеральная резервная система подняла ключевую ставку до 2,5%, а ставки по ипотечным кредитам подскочили до 6%, банки продолжают держать доходность по сберегательным и накопительным счетам розничных клиентов в диапазоне от 15 до 30 базисных пунктов (0,15%–0,3%). Батник поделился личной историей о том, как столкнулся с жесткими ограничениями ликвидности в банкомате при попытке снять наличные для оплаты услуг маляров: лимит выдачи составил всего $1000, из-за чего ему пришлось ждать официального открытия кассы отделения.
Интересным розничным «чеком» с мест поделился один из слушателей подкаста, работающий в индустрии коммерческого охлаждения. Он сообщил ведущим, что крупнейший ритейлер Walmart столкнулся с настолько критическим избытком складских запасов, что начал распродавать бытовые мини-холодильники существенно ниже их себестоимости, фиксируя чистый убыток в размере около $20 на каждой проданной единице. Этот факт наглядно иллюстрирует масштаб логистических и управленческих просчетов крупного американского ритейла в текущем цикле.
🎬 Кинематографический тайм-аут: от «Хищника» до классики Голливуда 50:02
В традиционном финальном блоке ведущие переключились на обсуждение индустрии развлечений и поп-культуры. Батник рассказал, что с нетерпением ожидает премьеры нового фильма «Добыча» (Prey) из франшизы «Хищник», которая запланирована на 5 августа, признаваясь в своей слабости к фильмам вселенной Alien vs Predator. Также ведущие высоко оценили драматический мини-сериал «Черная птица» (Black Bird) на платформе Apple TV, отметив динамичность сюжета, уложившегося всего в шесть эпизодов.
В рамках пересмотра классического кинематографа Бен Карлсон поделился впечатлениями от просмотра научно-фантастической ленты Стивена Спилберга «Близкие контакты третьей степени» (1977) с Ричардом Дрейфуссом, признав, что спецэффекты фильма выглядят потрясающе даже спустя 45 лет. Обсуждая комедию «Городские пижоны» (1991) с Билли Кристалом, собеседники выразили удивление тем фактом, что актер Джек Пэланс удостоился премии Оскар за лучшую мужскую роль второго плана, проведя на экране в общей сложности всего 15 минут.
Критике со стороны Карлсона подверглась знаменитая драма Пола Томаса Андерсона «Нефть» (There Will Be Blood, 2007). Несмотря на признанный статус шедевра мирового кино, ведущий охарактеризовал картину как слишком мрачную, тяжелую и абсолютно не пригодную для повторного просмотра в кругу семьи. Аналогичную оценку вызвала норвежская драма «Худший человек на свете», где Карлсон раскритиковал сцену галлюциногенного трипа главных героев, назвав использование подобных dream-sequences в современном кинематографе бессмысленной тратой экранного времени, которая никак не развивает сюжетную линию.
В завершение ведущие поприветствовали запуск нового подкаста известного американского комика и телеведущего Крейга Килборна, первым гостем которого стал спортивный журналист Райан Руссилло. Ведущие вспомнили золотую эпоху передачи Sportscenter на канале ESPN в 1990-х годах и составили собственный рейтинг лучших ведущих в истории шоу, куда вошли Дэн Патрик, Крейг Килборн, Стюарт Скотт и Рич Айзен.
Резюмируя макроэкономическую дискуссию, Карлсон и Батник сошлись во мнении, что в текущих условиях инвесторам необходимо отказаться от попыток угадать точные моменты формирования рыночного дна или пиков стоимости активов. Ни один успешный долгосрочный капитал в истории не был построен на случайном угадывании рыночных разворотов, и осознание этого факта должно приносить инвесторам терапевтическое успокоение.
