Эволюция финансов: Юджин Фама об эффективности рынков, факторах риска и будущем инвестиций 5:44
Юджин Фама, профессор Чикагского университета и лауреат Нобелевской премии по экономике, в 200-м эпизоде подкаста Rational Reminder подвел промежуточный итог десятилетий исследований в области финансов. В глубокой беседе с ведущими Бенджамином Феликсом и Кэмероном Пассмором «отец современной финансовой теории» объяснил, почему рыночная эффективность остается рабочей моделью, а попытки «обыграть» рынок зачастую обречены на неудачу.
📈 Природа эффективности рынков 5:44
По определению Фамы, эффективность рынка означает, что цены активов отражают всю доступную информацию. Ключевой вывод для инвестора заключается в том, что попытки выбора отдельных акций не приносят сверхдоходности с поправкой на риск; ожидаемая доходность таких действий после вычета комиссий и расходов фактически равна нулю.
- Эмпирические доказательства: Статистика показывает, что результаты активно управляемых портфелей распределяются вокруг нуля, а после учета издержек превращаются в игру с отрицательной суммой.
- Случайность доходности: Сами по себе доходности не являются случайными, но отклонения доходностей от ожидаемых значений (функции риска) равны нулю.
- Исключения: Существуют аберрации, такие как моментум-эффект, однако из-за высоких торговых издержек частному инвестору практически невозможно извлечь из них выгоду. Инсайдеры действительно могут зарабатывать на информации, но их средняя прибыль удивительно мала — около 1%.
🧱 Развитие моделей оценки активов: от CAPM к пятифакторной модели 12:25
Классическая модель ценообразования активов (CAPM), когда-то бывшая золотым стандартом, со временем столкнулась с многочисленными «аномалиями». Фама признает: эмпирические данные показывают, что зависимость между рыночной бетой и средней доходностью практически отсутствует, что противоречит теории CAPM.
- Три фактора: Чтобы объяснить аномалии малой капитализации и стоимостных акций (value), Фама и Кен Френч добавили в модель факторы размера и стоимости.
- Пять факторов: Позже к ним добавили факторы прибыльности и инвестиционной политики, основанные на теории оценки активов. Тем не менее, Фама отмечает, что инвестиционный фактор в модели «шаткий», и он был бы рад, если бы количество факторов в будущем сократилось, так как переизбыток факторов (до 100 в некоторых исследованиях) убивает научный интерес к предмету из-за чрезмерной гибкости.
💼 Портфель и аллокация: что делать инвестору? 29:05
Рыночный портфель, взвешенный по капитализации, является идеальной отправной точкой для любого инвестора, так как в совокупности население вынуждено владеть всеми существующими активами.
- Международная диверсификация: Для американских инвесторов Фама считает международную диверсификацию менее критичной из-за рисков экспроприации, которые исторически не полностью отражены в данных. Однако для инвесторов из таких стран, как Канада, где рынок узкоспециализирован (например, много компаний горнодобывающего сектора), международное инвестирование необходимо для снижения концентрации.
- Частный капитал (Private Equity): Данные по доходности альтернативных инвестиций недостаточно надежны из-за проблемы «выжившего» — мы видим только успешные проекты, но не учитываем те, что обанкротились.
🏦 Инфляция и роль ФРС 40:26
Фама скептически оценивает текущие инструменты ФРС, особенно в условиях режима «обильных резервов» (QE), где баланс системы достигает $9 трлн.
- Проблема контроля: По мнению профессора, ФРС утратила контроль над денежной базой. Он сомневается, что повышение краткосрочных ставок способно эффективно сдержать инфляцию, так как реальный сектор экономики может быть нечувствителен к ставкам овернайт.
- Хеджирование: Единственным инструментом, близким к защите от инфляции, остаются индексируемые облигации, однако их популярность ограничена.
🪙 Будущее криптоактивов 10:44
Фама подчеркивает различие между блокчейном как технологией и криптовалютой как средством обмена. Биткоин, по его словам, страдает от высокой реальной волатильности, что делает его плохим средством обмена, так как компании не хотят вести бизнес в активе, способном обанкротить их за короткий срок. Фама считает, что текущая «ценность» Биткоина в значительной степени основана на анонимных транзакциях, но сам механизм блокчейна — «энергетический обжора» — вряд ли имеет долгосрочное будущее в сравнении с централизованными клиринговыми системами.
