В новом выпуске подкаста «Prof G Markets» ведущий Скотт Гэллоуэй и медиааналитик Эд Элсон анализируют тектонические сдвиги в мировой экономике и корпоративном секторе. В центре внимания — жесткие антикризисные меры Adidas, финансовое пике технологических гигантов Google и Meta, а также исторический экскурс в то, как слова глав Федеральной резервной системы США способны в одночасье обрушить или подняться глобальные рынки.
📊 Пульс рынка: глобальные макроэкономические показатели 2:10
Текущая экономическая ситуация демонстрирует высокую волатильность и разнонаправленные тренды. Индекс S&P 500 показал умеренный рост в начале недели, однако последующие разочаровывающие финансовые отчеты технологического сектора оказали на него серьезное давление.
Среди ключевых макроэкономических изменений недели выделяются следующие факты:
- Курс доллара США упал до трехнедельного минимума.
- Стоимость криптовалюты Bitcoin резко выросла, снова преодолев отметку в $20 000.
- Произошла инверсия кривой доходности: доходность 10-летних казначейских облигаций США опустилась ниже доходности трехмесячных облигаций.
Последний фактор традиционно считается классическим сигналом приближающейся рецессии, так как свидетельствует о том, что инвесторы больше доверяют краткосрочным облигациям, нежели долгосрочным.
В то же время экономика США в третьем квартале продемонстрировала рост на 0,6% после сокращения в первой половине года. Тем не менее темпы роста потребительских расходов замедлились, что указывает на эффективность мер ФРС по повышению процентных ставок ради охлаждения спроса. В сфере венчурного инвестирования зафиксирован двухлетний минимум: в сентябре стартапы получили $40 млрд финансирования, что на 31% меньше показателей предыдущего квартала.
Интересный прецедент наблюдается в Великобритании, где местные компании в текущем году могут получить дополнительные 6 миллиардов фунтов стерлингов в виде дивидендов исключительно благодаря слабости национальной валюты. Британский фунт обновил исторический минимум по отношению к доллару в прошлом месяце, но затем частично восстановился после того, как Риши Сунак занял пост премьер-министра.
Скотт Гэллоуэй подробно объяснил механизм, связывающий слабый фунт и высокие дивиденды. Индекс FTSE 100 включает в себя 100 крупнейших публичных компаний со штаб-квартирой в Великобритании, однако около 75% их выручки генерируется за пределами страны. Две пятых компаний, котирующихся на британской бирже, номинируют свои дивиденды в долларах.
Когда фунт падает на 14% по отношению к доллару, такие гиганты, как Unilever (на примере ее подразделения Dove), продавая товары в США, репатриируют долларовую выручку по слабому курсу фунта. В итоге они фиксируют более высокую прибыль в национальной валюте и получают капитал для выплаты повышенных дивидендов. По мнению Скотта Гэллоуэя, в данном случае крупный британский бизнес выигрывает от ситуации по чистой случайности, несмотря на общие кризисные горизонты экономики страны.
🐦 Поглощение Twitter: Илон Маск и «беловоротничковая» рецессия 4:48
Долгожданная сделка по покупке Twitter Илоном Маском официально закрылась: общая сумма выкупа составила $44 млрд при цене $54,20 за акцию. По мнению Скотта Гэллоуэя, это приобретение рискует стать вторым худшим в истории корпоративного мира после слияния AOL и Time Warner на сумму $165 млрд. Гэллоуэй утверждает, что справедливая рыночная стоимость акций Twitter на фоне падения конкурентов сейчас составляет не более $10, а значит, Маск мгновенно «сжег» порядка 30–35 миллиардов долларов, переплатив за актив.
Ситуацию усугубляют слухи из утекшей в сеть внутренней записки о планах Маска уволить до 75% сотрудников компании. Скотт Гэллоуэй дал два совета молодым специалистам, оказавшимся в условиях подобного корпоративного хаоса:
- Никогда не увольняться на эмоциях и не уходить «в никуда», пока нет оффера от другого работодателя. Подпав под массовое сокращение, сотрудник по крайней мере гарантированно получит выходное пособие.
- Использовать внутренние пертурбации как карьерный трамплин. Когда департамент покидают топ-менеджеры, руководство часто вынуждено оперативно продвигать оставшихся рядовых сотрудников.
Тем не менее Гэллоуэй убежден, что в ближайшие 90 дней Twitter превратится в «абсолютное шоу абсурда». Компания неизбежно столкнется с теми же макроэкономическими проблемами, что и другие игроки рынка цифрового маркетинга, и вряд ли рекламодатели захотят увеличивать бюджеты на столь нестабильной платформе.
Рассматривая целесообразность увольнения трех четвертей штата, Гэллоуэй признал, что сокращения в Twitter экономически обоснованы. Такие платформы, как Pinterest, Twitter и Snap, генерируют около $600 000 выручки на одного сотрудника, в то время как у Meta и Google этот показатель достигает $1,6 млн.
Ведущий отметил, что благодаря развитию облачных технологий и готовых модулей то программирование, которое раньше требовало усилий 10 инженеров в течение полугода, сегодня один специалист способен выполнить за шесть дней. План Маска, очевидно, заключается в попытке удержать более 80% выручки при радикальном сокращении расходов на персонал, который составляет основную часть коммерческих и административных затрат (SG&A).
Гэллоуэй считает, что за действиями Маска последует волна сокращений в Pinterest и Snap, поскольку индустрия склонна слепо копировать шаги тех, кого считает гениями. Проблема ИТ-гигантов, по мнению эксперта, заключается в том, что они отказываются признавать завершение фазы своего бурного роста. Нанимая персонал огромными темпами при стагнирующей выручке, компании накопили избыточные «жировые отложения».
Сам Гэллоуэй не понимает, зачем платформе микроблогинга, чей продукт за последние пять лет практически не изменился (за исключением появления кнопки редактирования в Twitter Blue), требуется штат более чем в 2 000 человек. По оценке ведущих, грядущий экономический спад станет «рецессией Patagonia-жилетов» — кризисом, который жестко ударит именно по высокооплачиваемым белым воротничкам из технологической сферы.
👟 Кризис-менеджмент Adidas: разрыв с Канье Уэстом как инвестиционная возможность 10:27
Компания Adidas официально объявила о прекращении партнерства с музыкантом и дизайнером Канье Уэстом после его серии антисемитских высказываний в интернете. Немедленная остановка производства всей продукции бренда Yeezy нанесет колоссальный удар по немецкому концерну: на долю Yeezy приходилось около 8% от общего объема продаж Adidas и примерно половина всей чистой прибыли компании. В связи с этим в следующем квартале Adidas прогнозирует прямые потери прибыли в размере $250 млн. С момента начала скандала акции Adidas упали на 16%, а в годовом исчислении их падение превысило 60%.
Скотт Гэллоуэй полностью поддержал действия руководства Adidas, отметив, что у них просто не оставалось иного выбора. Несмотря на критику в прессе по поводу 10-дневной паузы перед объявлением решения, Гэллоуэй подчеркнул, что мгновенно закрыть столь огромный бизнес ответственно невозможно. Компании требовалось время, чтобы скоординировать действия с розничными партнерами, остановить цепочки поставок, решить судьбу тысяч сотрудников, занятых на производстве Yeezy, разобраться со складскими запасами и выработать стратегию взаимодействия с инвесторами. Руководство Adidas заслуживает признания за этот шаг, а сам Гэллоуэй в знак поддержки призвал покупать классические модели бренда вроде Adidas Superstar.
В качестве курьеза ведущий упомянул новость о том, что Канье Уэста силой выставили из штаб-квартиры обувного бренда Skechers, куда он явился без предупреждения. По мнению Гэллоуэя, это наглядная иллюстрация «достижения дна» в карьере артиста.
Анализируя подоплеку разрыва, Гэллоуэй признал, что это было чисто капиталистическое, финансовое решение. Если бы бренд продолжил сотрудничество, он столкнулся бы с беспрецедентным репутационным давлением, публичным сожжением кроссовок Yeezy и тотальным бойкотом продукции со стороны потребителей.
Тем не менее текущий кризис создал уникальную ситуацию на фондовом рынке. Рыночная капитализация Adidas упала до $18 млрд. Гэллоуэй, будучи профессором по брендингу, считает эту цену аномально низкой для культовой вековой марки, остающейся прочным игроком номер два в мире после Nike.
Сравнительный финансовый анализ конкурентов в секторе спортивной обуви и одежды выявил следующие показатели:
- Adidas: рыночная капитализация составляет $18 млрд при годовой выручке в $24 млрд. Соотношение стоимости компании к выручке (Market Cap to Sales) равно 0,8. Фирма торгуется на уровне около 6 мультипликаторов EBITDA (при EBITDA в $3 млрд).
- Nike: рыночная капитализация достигает $145 млрд при выручке $47 млрд. Мультипликатор к выручке равен примерно 3, а торгуется лидер рынка на уровне 20 мультипликаторов EBITDA. Таким образом, Nike на относительной основе оценивается рынком почти в 3 раза дороже Adidas.
- On Running: молодой быстрорастущий бренд кроссовок имеет выручку в $1 млрд, но его рыночная капитализация составляет $12 млрд, что дает экстремальный мультипликатор к продажам, равный 12.
- Under Armor: марка, переживающая упадок, при выручке в $6 млрд оценивается биржей всего в $3,5 млрд (мультипликатор 0,6 к выручке).
По мнению Гэллоуэя, Adidas выглядит явно недооцененным активом на фоне Nike. Проводя аналогию с диагностированным у Канье Уэста биполярным расстройством, Гэллоуэй утверждает, что сам фондовый рынок страдает легкой формой биполярного синдрома. В фазе мании при хороших новостях инвесторы раздувают мультипликаторы до небес, а в фазе депрессии при возникновении проблем готовы полностью обесценить актив.
Гэллоуэй считает текущий хаос вокруг Adidas отличной точкой входа для долгосрочных инвесторов, сравнивая это с покупкой недвижимости во Флориде в кризисном 2010 году, когда актив все ненавидели, в противовес сегодняшнему перегретому рынку Майами.
📉 Закат эпохи роста: почему падают доходы Google и Meta 19:34
Квартальные отчеты ИТ-гигантов Google и Meta разочаровали инвесторов и спровоцировали обвал их акций. Alphabet (материнская компания Google) зафиксировала замедление темпов роста выручки пятый квартал подряд, причем доходы видеохостинга YouTube снизились впервые за всю историю наблюдений. Акции Google упали более чем на 6%, потеряв около 35% стоимости с начала года.
У Meta дела обстоят еще хуже: компания показала падение квартальной выручки второй раз подряд (на 4% в годовом исчислении до $28 млрд). На этих новостях капитализация Meta рухнула сразу на 20%, а стоимость акций откатилась к показателям пятилетней давности. В результате китайская компания ByteDance (владелец TikTok) теперь оценивается дороже, чем вся корпорация Meta.
Скотт Гэллоуэй видит в происходящем прямую аналогию с тем, что происходило в традиционном ритейле последние 20 лет из-за экспансии Amazon. В свое время такие сети, как Macy's или Walmart, изредка показывали неплохие кварталы, но в целом их бизнес неуклонно усложнялся, поскольку Amazon ежедневно забирал деньги из их экосистемы.
Сегодня аналогичную роль «пожирателя кислорода» на рекламном рынке выполняет TikTok, чья выручка взлетела с $4 млрд до $12 млрд за год и имеет потенциал достичь $24 млрд. Параллельно с этим стриминговые гиганты (Hulu, Netflix, Apple TV) запускают подписки с показом рекламы, рассчитывая привлечь около $10 млрд рекламных бюджетов. Поскольку общий объем корпоративных расходов на маркетинг исторически жестко привязан к проценту от ВВП и не растет, появление новых сильных игроков превращает рекламный рынок в игру с нулевой суммой. Миллиарды долларов просто перетекают от Google и Meta к новым конкурентам.
Вторым мощным ударом по ad-supported (зарабатывающему на рекламе) бизнесу стали изменения в политике конфиденциальности Apple. Внедренная функция обязательного запроса на отслеживание действий пользователя привела к тому, что лишь 16% владельцев iPhone и Mac соглашаются делиться данными. Это лишило Meta возможности эффективно собирать таргетинговую информацию первого порядка. В результате стоимость привлечения новых клиентов (CAC) для малого бизнеса и онлайн-образования мгновенно выросла на 40%. Кроме того, Apple объявила о намерении взимать свою 30-процентную комиссию даже с расходов компаний на продвижение (boost) постов внутри iOS-приложения Facebook.
На фоне стагнации доходов Meta увеличила операционные затраты на 20%, что привело к катастрофическому падению чистой прибыли на 52% в годовом исчислении. Сейчас Meta торгуется с мультипликатором P/E (цена к прибыли) на уровне всего 7–8, что исторически свойственно старым промышленным предприятиям, а не ИТ-лидерам. По оценке Гэллоуэя, причиной столь низкой оценки является «скидка на безумие Марка Цукерберга». Инвесторы понимают, что основатель полностью контролирует компанию благодаря дуальной структуре акций (акции класса А дают право голоса, и у Цукерберга сосредоточено более 51% голосов). Он увлечен идеей создания метаверсии (Reality Labs) и готов тратить на нее десятки миллиардов долларов вопреки мнению рынка. Инвесторы фактически заперты на заднем сиденье автомобиля, которым управляет человек, игнорирующий финансовую рациональность.
Эд Элсон упомянул открытое письмо Брэда Герстнера из фонда Altimeter Capital к совету директоров Meta с требованием сократить расходы на персонал на 20%, снизить капитальные затраты с $30 млрд до $25 млрд и ограничить ежегодные инвестиции в метаверс пятью миллиардами долларов. Скотт Гэллоуэй считает, что Герстнер абсолютно прав содержательно, но его инициатива будет полностью неэффективной.
В компаниях с двухклассовой структурой акций совет директоров — это не орган управления, а лишь советники, получающие $200 000 в год за ежеквартальные бесплатные обеды. Цукерберг может проигнорировать любые требования, так как его невозможно сместить. Гэллоуэй подчеркнул, что разделение экономического риска и реальной ответственности (как в случае со структурами акций Meta, Snap или Ford) всегда пагубно сказывается на долгосрочных интересах рядовых акционеров.
При этом Гэллоуэй считает Meta «абсолютным злом», нанесшим колоссальный вред институту выборов, общественному дискурсу и психике подростков. Несмотря на это, с финансовой точки зрения ее основной бизнес остается «генератором наличных», и шортить (играть на понижение) эти акции крайне опасно: при P/E равном 7 бумага выглядит как классический дистресс-актив и имеет потенциал к быстрому удвоению стоимости в случае малейшего позитива.
🗣️ Магия слов: как выступления глав ФРС управляют экономикой 32:21
Шоу продолжилось аналитическим обзором от шеф-редактора подкаста Джейсона Ставерса, посвященным феномену влияния публичной риторики руководства Федеральной резервной системы (ФРС) США на финансовые рынки. Трейдеры по всему миру буквально «гадают на кофейной гуще», пытаясь расшифровать заявления председателя ФРС накануне его регулярных пресс-конференций.
Исторические вехи этого феномена включают в себя несколько знаковых периодов:
- Суббота, 6 октября 1979 года — Революция Пола Волкера: Возглавлявший ФРС всего два месяца Пол Волкер экстренно собрал прессу, чтобы объявить о чисто технических изменениях в реализации денежно-кредитной политики. Однако за этой формулировкой скрывался радикальный переход к агрессивному повышению процентных ставок с целью удушения избыточной ликвидности. За последующую неделю промышленный индекс Доу Джонса пережил худшие дни десятилетия, потеряв почти 7%, рынок облигаций был разгромлен, а к январю экономика США погрузилась в рецессию.
- 1987–2006 годы — Эпоха «Фед-спика» Алана Гринспэна: Гринспэн отличался крайней осторожностью, изъяснялся исключительно туманными, обтекаемыми фразами с массой оговорок, принципиально не давал телеинтервью и даже изъял свою докторскую диссертацию из архивов Нью-Йоркского университета. Это привело к обратному эффекту: расшифровка его намеков превратилась в культ, а ученые писали лингвистические работы по его текстам. 5 декабря 1996 года в своей речи Гринспэн задал риторический вопрос: «Как мы узнаем, что иррациональное изобилие (irrational exuberance) неадекватно взвинтило стоимость активов?». Эти два слова обрушили японский индекс Nikkei на 3%, а индекс Доу Джонса упал на 2% в первый же час торгов.
- Эпоха Бена Бернанке — Попытка гласности: Преемник Гринспэна попытался уйти от мистификаций и ввел регулярные открытые пресс-конференции, чтобы сгладить шоковые эффекты. Однако система дала сбой в 2006 году на ужине Ассоциации корреспондентов Белого дома, когда Бернанке с глазу на глаз обронил случайную ремарку о планах по ставкам в разговоре с ведущей CNBC. Та озвучила инсайд в эфире на следующий день, и за 45 минут до закрытия торгов рынок моментально ушел в глубокую красную зону.
В нынешних реалиях, по мнению экспертов, рынки снова стали гиперчувствительными к риторике ФРС после десятилетия рекордно низких ставок. Главный стратег Path Trading Partners Боб Иаччино пояснил, что современные трейдеры ищут в текстах заявлений Джерома Пауэлла микроскопические изменения формулировок. Например, замена фразы «инфляция остается высокой» на «инфляция умеренная» или переход от «существенного прогресса» к «маржинальному прогрессу» напрямую программируют алгоритмы на покупку или продажу. Рынок уже заложил в цены прошлые действия ФРС, его интересуют исключительно вербальные намеки на будущие шаги.
Скотт Гэллоуэй признался, что сам не вникает в тонкости формулировок Пауэлла, но искренне сочувствует его спичрайтерам. Любое неаккуратно составленное предложение способно вызвать панику. Гэллоуэй считает, что если бы Пауэлл прямо сейчас произнес фразу вроде «наши усилия по снижению инфляции приносят плоды», рынок взлетел бы на 2 000 пунктов за 15 минут, восприняв это как сигнал к переходу к «голубиной» политике и прекращению роста ставок.
Ведущий подчеркнул, что Пауэлл действует абсолютно верно, извлекая уроки из опыта своего кумира Пола Волкера. Последние экономические данные внушают оптимизм: американская экономика показала рост при зафиксировавшейся на месте инфляции.
В завершение Гэллоуэй провел неожиданную параллель между макроэкономикой ФРС и семейной психологией. Он противопоставил прозрачную систему США действиям властей Китая, которые просто засекретили прогнозы и публикуют недостоверную статистику, полностью уничтожив доверие инвесторов. Ключ к экономическому росту, как и к стабильному браку — это отсутствие сюрпризов.
Рынки, как и близкие люди, способны переварить плохие новости, но не прощают скрываемой правды. Именно жесткая прозрачность ФРС, регулярная публикация протоколов заседаний и честное озвучивание горьких фактов делают доллар мировой резервной валютой, а американские акции — главным объектом инвестиций на планете.
Тем не менее в среднесрочной перспективе Скотт Гэллоуэй прогнозирует затяжное похмелье для технологического сектора: по его расчетам, в ближайшие шесть месяцев крупные ad-supported ИТ-компании (Twitter, Snap, Meta, Google) суммарно уволят не менее 10 000 сотрудников в рамках принудительного избавления от накопленных избыточных штатов.
