Экономическая политика США стоит на пороге масштабных трансформаций, где краткосрочные фискальные шоки могут смениться периодом агрессивного «перегрева» экономики. В новом выпуске программы Forward Guidance макростратег и основатель Palino Capital Альфонсо Пеккатьелло анализирует, как потенциальное возвращение Дональда Трампа к власти и его тарифная политика повлияют на независимость ФРС, динамику ликвидности и выбор активов для институциональных инвесторов.
🏛️ Политический захват ФРС и новые правила игры 3:48
Центральным элементом макроэкономического прогноза Альфонсо Пеккатьелло является сценарий, при котором Дональд Трамп получает фактический контроль над Федеральной резервной системой (ФРС). По мнению гостя, это может произойти гораздо быстрее, чем ожидает рынок — уже к марту 2026 года .
Пеккатьелло описывает механику этого процесса:
- Контроль над Советом управляющих: После возможной отставки управляющей Лизы Кук (Lisa Cook) у Трампа появится возможность назначить четырех лояльных членов совета (включая Миран, Уоллера и Боумен) .
- Влияние на региональных президентов: К февралю 2026 года Трамп может заблокировать переутверждение пяти президентов федеральных резервных банков, которые являются голосующими членами FOMC.
- Формирование лояльного большинства: В результате этих перестановок к марту 2026 года 7 из 12 голосующих членов комитета могут оказаться сторонниками мягкой денежной политики, ориентированной на политические цели, а не на экономические данные .
Это фундаментально меняет поведение кривой доходности. Если «короткий конец» кривой (ставки на ближайшее время) будет зажат политическими решениями, то «длинный конец» (10-летние облигации и выше) начнет закладывать премию за инфляционный риск и дисбаланс спроса и предложения . Пеккатьелло утверждает, что инвесторы будут требовать более высокую доходность по долгосрочным бумагам в качестве протеста против политизации ФРС .
📉 Тарифы Трампа: краткосрочный тормоз для роста 11:31
Несмотря на долгосрочные инфляционные ожидания, в ближайшие 3–4 месяца экономика США может столкнуться с «фискальным торможением». Пеккатьелло обращает внимание на то, что предложенные Дональдом Трампом тарифы фактически являются налогом на американских потребителей и корпорации .
Основные тезисы по фискальной динамике:
- Объем тарифного давления: Тарифы могут создать фискальное сокращение (fiscal drag) в размере $400 млрд в годовом исчислении .
- Сравнение с дефицитом: Для контекста: первичный дефицит США в прошлом году составил около $1 трлн. Таким образом, введение тарифов эквивалентно изъятию 40% первичного фискального стимула .
- Замедление денежной массы: В этот период темпы создания денег в США замедлятся. Пеккатьелло сравнивает это с автомобилем, который продолжает ехать со скоростью 100 км/ч, но уже не ускоряется, потому что раньше ехал 120 км/ч .
Гость подчеркивает, что этот временный период затишья (до вступления в силу новых стимулирующих законопроектов в 2026 году) может создать обманчивое впечатление замедления инфляции, прежде чем экономика снова будет запущена «на полную мощность» .
🔥 Стратегия «Boiling Hot»: номинальный рост и реальность 15:39
Пеккатьелло разделяет рост экономики на структурный и циклический. По его словам, структурный рост в США сейчас составляет около 1,5% и держится исключительно на производительности (включая ИИ), так как рост рабочей силы из-за демографии и политики Трампа близок к нулю .
Циклический же рост создается через печать денег двумя путями:
- Государственный сектор: Через бюджетный дефицит и стимулирование .
- Частный сектор: Через кредитование. Пеккатьелло отмечает, что сейчас основным драйвером является не ипотека (которая стагнирует), а капитальные затраты (Capex) корпораций на инфраструктуру ИИ и дата-центры, финансируемые за счет долга .
По мнению стратега, сочетание номинального роста на уровне 4,5%, бюджетных рисков и ФРС, которая снижает ставки до нейтрального уровня, делает общую политику «чисто стимулирующей» . Рынок уже реагирует на это покупкой рисковых активов, продажей доллара и крутизной кривой доходности.
🛡️ «Активы-протесты» (PPA) и новая корзина хеджирования 33:56
В условиях, когда ФРС может стать политизированной, а экономика будет искусственно подогреваться, традиционные методы защиты портфеля перестают работать. Пеккатьелло вводит понятие Policy Maker Protest Assets (PPA) — активы, которые инвесторы выбирают в знак протеста против действий регуляторов .
Рекомендованная структура портфеля в режиме «Boiling Hot»:
- Отказ от облигаций: Пеккатьелло советует избегать длинных облигаций (10+ лет), так как они не защищают в условиях инфляционной премии .
- Металлы: Серебро, золото и медь. Они традиционно выигрывают, когда денежная политика и номинальный рост не сбалансированы .
- Криптовалюты: Биткоин и Ethereum рассматриваются как высокорисковые «активы-протесты». По мнению гостя, Ethereum сейчас начинает опережать Биткоин на фоне всплеска «животных инстинктов» инвесторов .
- Малая капитализация (Small Caps): Циклические активы, чувствительные к росту внутреннего американского рынка .
Пеккатьелло утверждает, что старые хеджи (облигации и доллар) провалились за последние 12 месяцев. Инвесторам нужен «хедж для хеджа», так как облигации больше не защищают от рецессии так эффективно, как раньше .
🌍 Взгляд за пределы США: Европа и развивающиеся рынки 36:57
Вопреки общему пессимизму, Альфонсо Пеккатьелло видит значительный потенциал в активах за пределами Соединенных Штатов. Он отмечает, что за последние 5 лет корзина акций Восточной Европы (при хеджировании валютных рисков) приносила инвесторам до 40% годовых, что сопоставимо с результатами американского технологического сектора или даже превосходит их .
Европейский сценарий меняется:
- Фискальный сдвиг: Германия и Швеция начинают переходить от политики жесткой экономии (аустерити) к первичным дефицитам .
- Банковские реформы: Консолидация банковского сектора в Италии (Intesa Sanpaolo, UniCredit) делает европейские банки более продуктивными и привлекательными для акционеров .
- Недооцененность: Институциональные инвесторы практически не владеют европейскими банками (многие даже не знают их тикеров), что создает пространство для роста при перераспределении капиталов .
Что касается развивающихся рынков (EM), Пеккатьелло указывает на колоссальный разрыв в распределении активов. В среднем в портфелях институционалов доля EM составляет 7%, тогда как по весу в мировом ВВП или капитализации она должна быть ближе к 20% . Реальные доходности в Бразилии (около 10%) выглядят гораздо привлекательнее, чем нулевые реальные доходности в США при ставке ФРС в 3% и инфляции в 3% .
🚰 Ликвидность и «сантехнические» риски системы 24:49
Обсуждая техническую сторону рынков, Пеккатьелло предостерегает от использования упрощенных моделей «чистой ликвидности». Он подчеркивает, что избыточные банковские резервы сами по себе не заставляют банки покупать акции или крипту .
Однако уровень резервов критически важен для функционирования системы репо. Ссылаясь на мнение управляющего Уоллера, стратег называет уровень 10% от ВВП «опасной зоной» . Если при пополнении счета казначейства (TGA) до $850 млрд к концу сентября уровень резервов упадет ниже этой отметки, механизмы финансового посредничества могут «заскрипеть», как это было в 2019 году . Пеккатьелло рекомендует использовать показатели резервов не как инструмент для прогнозирования цен, а как элемент «панели рисков» (risk dashboard) .
