Майкл Мобуссин (Michael Mauboussin), директор по исследованиям в BlueMountain Capital и адъюнкт-профессор Колумбийской школы бизнеса, считается одним из самых глубоких мыслителей в области теории принятия решений. В беседе с Тедом Сайдесом (Ted Seides) он разбирает, почему современным инвесторам все сложнее обыгрывать рынок, как когнитивное разнообразие определяет успех команды и почему спортивная аналитика дает лучшие подсказки для управления капиталом.
📈 Парадокс мастерства: почему исчезли инвесторы-звезды 7:59
Одной из центральных тем дискуссии стал «парадокс мастерства» — концепция, объясняющая, почему в современной конкурентной среде становится все меньше выдающихся результатов . Майкл Мобуссин проводит аналогию с бейсболом: в 1941 году Тед Уильямс стал последним игроком, чей процент отбивания составил .406 (выше 40%). С тех пор никто не смог повторить этот результат, хотя атлеты стали сильнее и подготовленнее.
По мнению Мобуссина, это происходит не из-за деградации навыков, а из-за «распространения совершенства» :
- Абсолютный навык во всех сферах (от спорта до инвестиций) постоянно растет. Современный инвестор с сегодняшними технологиями и доступом к данным «раздавил» бы конкурентов из 1960-х годов .
- Относительный навык (разрыв между лучшим участником и средним), напротив, сокращается. Стандартное отклонение результатов уменьшается, делая распределение «колокола» более узким.
- Влияние удачи возрастает по мере того, как навыки участников становятся более однородными и высокими .
В активном управлении это проявляется в том, что в индустрию приходят исключительно образованные и подготовленные люди, что сужает возможности для извлечения альфы. Мобуссин отмечает, что стандартное отклонение избыточной доходности (альфы) со временем снижается, аналогично показателям в бейсболе . Единственным исключением стал период пузыря доткомов, когда волатильность результатов временно подскочила, дав шанс «бьющим на 400» проявить себя .
📊 Новое прочтение активного управления: теория Берка и Грина 15:58
Мобуссин оспаривает традиционный скептицизм в отношении активных менеджеров, ссылаясь на работу Берка и Грина (Berk and Green, 2004) . По мнению авторов этого исследования, рынок может быть «эффективно неэффективным» (термин Лассе Педерсена), где вознаграждение менеджеров соответствует затратам на поиск информации .
Ключевые тезисы этой теории:
- Извлечение стоимости (Value Extraction): Успех менеджера следует измерять не в процентах альфы, а в долларах извлеченной прибыли (валовая прибыль до вычета комиссий относительно бенчмарка, умноженная на активы под управлением) .
- Пример Питера Линча: В первые пять лет управления фондом Magellan Линч показывал огромную процентную альфу, но на малом объеме активов (прибыль около $770 тыс. в месяц) . В последние пять лет его процентная альфа снизилась, но из-за гигантского объема активов он извлекал из рынка более $20 млн в месяц .
- Статистика прибыли: Исследование Мобуссина показало, что за 35 лет совокупная валовая прибыль активных менеджеров составила около $1 трлн . Однако эта сумма примерно совпадает с объемом выплаченных ими комиссий, что делает чистый результат для инвестора близким к нулю .
Майкл Мобуссин подчеркивает: около 40% менеджеров ежегодно обыгрывают рынок по валовым показателям, но при взвешивании по активам этот показатель возрастает почти до 50% . Это доказывает, что крупные и успешные менеджеры действительно обладают навыком, но эффект масштаба и комиссии «съедают» это преимущество для конечного клиента.
🤝 Динамика команд: размер, состав и рациональность 30:33
Обсуждая работу инвестиционных комитетов, Мобуссин выделяет три критических фактора эффективности группы:
- Оптимальный размер: Ссылаясь на Ричарда Хэкмана (Гарвард), гость утверждает, что идеальная команда состоит из 4–6 человек . В комитетах из 7 и более участников эффективность падает, а заседания превращаются в политический процесс.
- Когнитивное разнообразие: Важно не демографическое разнообразие (пол, раса), а разница в способах мышления и опыте . Мобуссин критикует модель, где за каждое направление отвечает один «узкий эксперт» (например, «человек по кредитам» и «человек по акциям»). Правильнее, когда все члены команды могут оценивать все идеи, привнося разные точки зрения .
- Механизмы принятия решений: Чтобы избежать конформизма, Мобуссин рекомендует использовать систему тайного голосования . Большинство инвестиционных идей спорны, и честный консенсус в них встречается крайне редко.
Также Мобуссин упоминает концепцию RQ (Rationality Quotient) — коэффициента рациональности Кейта Становича . В отличие от IQ, RQ измеряет способность принимать качественные решения без влияния когнитивных искажений. Для формирования успешной команды гость советует искать людей с необычным бэкграундом, но высоким уровнем рационального мышления .
⚡ Риски и аномалии: от низкой волатильности до «цикла рычага» 36:53
Мобуссин выражает обеспокоенность текущим состоянием рынка, выделяя несколько факторов риска:
- Ловушка волатильности: Реализованная волатильность индекса S&P 500 находится на исторически низких уровнях . По мнению Мобуссина, это часто провоцирует инвесторов увеличивать кредитное плечо (leverage), чтобы компенсировать низкую доходность, что создает риск резкого обвала при смене режима волатильности .
- Ликвидность ETF: Существует риск разрыва ликвидности в сегменте кредитных ETF (например, высокодоходных облигаций). Инструменты ETF торгуются гораздо активнее, чем их базовые активы, что в условиях стресса может привести к «каскадному эффекту» продаж .
- Цикл рычага (Leverage Cycle): Ссылаясь на Джона Геанакоплоса (Йель), Мобуссин отмечает, что ключевым фактором в экономике являются не процентные ставки, а маржинальные требования и залоги (collateral) . Если залоговые требования смягчаются в хорошие времена и ужесточаются в плохие, это усиливает процикличность и нестабильность системы .
🏀 Уроки спорта: данные, психология и карьерный риск 41:54
Мобуссин, будучи фанатом спорта и экспертом по аналитике, видит прямые параллели между играми и рынком:
- Прогресс алгоритмов: Успех AlphaGo и Alpha Zero показал, что машины могут находить стратегии, выходящие за рамки человеческого воображения, что меняет саму эстетику и понимание игры (например, в шахматах или го) .
- Поиск скрытых преимуществ: В бейсболе революцией стал Pitch Framing (способность кетчера ловить мяч так, чтобы судья чаще засчитывал страйк) . Это пример того, как аналитика находит ценность в нюансах человеческого восприятия.
- Карьерный риск (Career Risk): Мобуссин объясняет нерациональное поведение тренеров (например, отказ от рискованных розыгрышей на 4-м дауне в NFL) страхом увольнения . Если тренер средней команды рискнет и проиграет, его уволят; если он сыграет стандартно (пант) и проиграет, его не будут винить за процесс. Аналогично в инвестициях: менеджеры часто придерживаются «стадных» стратегий, чтобы не выделяться в случае неудачи .
🕸 Санта-Фе и сложные системы 48:53
Работая с Институтом Санта-Фе (Santa Fe Institute), Мобуссин продвигает взгляд на рынок как на сложную адаптивную систему .
- Возрастающая отдача: В отличие от классической экономики, где доходность стремится к средней, Брайан Артур доказал существование механизмов возрастающей отдачи (сетевые эффекты), где победитель забирает всё .
- Законы масштабирования: Книга Джеффри Уэста «Scale» объясняет, как биологические и социальные системы (города, корпорации) подчиняются математическим законам роста и почему компании, в отличие от городов, неизбежно «умирают» из-за бюрократии .
💡 Личная эффективность и ментальные модели 1:06:21
В завершение интервью Майкл Мобуссин делится личными принципами работы:
- Сон и дисциплина: Гость признает, что долгое время недооценивал важность сна, и подчеркивает, что когнитивные способности напрямую зависят от отдыха и физических упражнений .
- Внешний вид (Outside View): При любом прогнозе (например, росте Amazon) Мобуссин советует начинать с «базовой ставки» (base rate). Если история показывает, что лишь 2% компаний с выручкой свыше $100 млрд росли на 15% в год в течение десятилетия, ваш прогноз должен учитывать эту редкую вероятность .
- Постоянное обучение: По мнению Мобуссина, инвестору жизненно важно изучать «большие идеи» из разных дисциплин (физика, биология, психология), как это советует Чарли Мангер .
