В новом выпуске подкаста Animal Spirits ведущие Бен Карлсон и Майкл Бэтник детально разбирают текущее состояние американской экономики, развенчивая популярные катастрофические сценарии. Они анализируют, почему предсказания о крахе рынка недвижимости не оправдались, как технологический сектор адаптируется к эпохе высоких ставок и почему американские потребители продолжают демонстрировать поразительную стойкость вопреки действиям ФРС. Собеседники приходят к выводу, что классические рыночные индикаторы и афоризмы требуют переосмысления в беспрецедентных условиях постпандемической реальности.
🏦 Конец эпохи «Не борись с ФРС» и феномен Apple 1:33
Старое рыночное правило «Не борись с ФРС» (Don't fight the Fed), которое инвесторы прочно усвоили в 2010-х годах, в текущих реалиях дало сбой. Федеральная резервная система продолжает агрессивно повышать процентные ставки и сигнализирует о готовности поднять их еще как минимум дважды, однако акции технологических гигантов демонстрируют уверенный рост. Ярким примером этого парадокса стал взлет акций Apple на 50% с начала года. По мнению Майкла Бэтника, на рынке не существует железных правил, а знаменитые цитаты Уоррена Баффета о «страхе и жадности» часто неверно интерпретируются. На практике Баффет не стал упрямо искать недооцененные сырьевые компании, а просто пошел за трендом, сделав Apple своей крупнейшей инвестиционной позицией.
Историческая динамика Apple наглядно иллюстрирует силу корпоративных выкупов:
- В августе 2018 года капитализация компании впервые пересекла отметку в $1 трлн.
- Недавно рыночная стоимость Apple превысила $3 трлн, увеличившись в три раза.
- При этом доходность инвесторов за этот же период выросла на 300%, поскольку компания непрерывно выкупала собственные акции и выплачивала дивиденды.
Бен Карлсон напоминает, что в «клуб триллионеров» также вошла Nvidia, а Microsoft, Amazon и Google удерживают аналогичные позиции, в то время как Tesla вплотную приблизилась к этому порогу с оценкой в $900 млрд.
📉 Медвежий рынок, который не войдет в учебники истории 5:49
Несмотря на панические прогнозы о системном крахе, недавнее падение фондового рынка оказалось стандартной, хотя и затяжной коррекцией. По оценке Майкла Бэтника, коррекция S&P 500 на 25% затеряется в истории на фоне гораздо более масштабных макроэкономических потрясений и инфляционного шока последних трех лет. Тем не менее длительность этого медвежьего рынка была существенной и составила около 15 месяцев (порядка 250 торговых дней). После тяжелого периода индекс Nasdaq продемонстрировал третий лучший показатель первого полугодия в своей истории, хотя прошлый год для него был вторым худшим за все время наблюдений.
В финансовой литературе, в частности в книге «A Very Good Year», отмечается важная закономерность:
- Большинство из топ-10 лучших лет в истории фондового рынка следовали сразу за провальными периодами.
- Самый прибыльный год для индекса Dow Jones (1915 год, рост на 85%) наступил после того, как в 1914 году из-за начала Первой мировой войны ликвидность иссякла, а биржа была закрыта на шесть месяцев.
Бен Карлсон подчеркивает фундаментальный урок: никто на рынке ничего не знает, а инвестирование на основе эмоций или попыток угадать будущее регулярно оборачивается убытками. Когда в конце прошлого и начале текущего года розничные инвесторы массово уходили в кэш под привлекательные 4,5–5% годовых, рынок развернулся и ушел вверх.
Инвесторы часто привязываются к ложным нарративам о том, что рынок «должен» падать при росте ставок, забывая о влиянии сезонности и циклов. Например, статистика после промежуточных выборов в США показывает стопроцентный результат: за всю историю рынок ни разу не падал через год после таких выборов, демонстрируя средний рост около 15%. Ведущие сходятся во мнении, что причина кроется в любви рынков к определенности, когда политические риски остаются позади.
☁️ Похмелье после пандемического бума: уроки Coatue 10:38
Анализ презентации инвестиционной фирмы Coatue раскрывает глубокие структурные изменения в технологическом секторе. Индекс EM Cloud, отслеживающий 68 облачных и SaaS-компаний (включая Datadog, Crowdstrike и Snowflake), зафиксировал драматические колебания темпов роста чистой новой регулярной годовой выручки (Net New ARR). В период с 2017 по 2019 год этот показатель стабильно держался на уровне около 20%. С началом пандемии, массовым переходом на удаленную работу и вливанием ликвидности темпы роста взлетели до 50%, однако затем рухнули до минимальных значений с 2017 года.
Собеседники отмечают, что пандемия искусственно перенесла спрос будущих лет на текущий момент. Инвесторы рационально переплачивали за взрывной рост, а сейчас происходит закономерная коррекция на другую сторону. При этом текущие котировки технологических акций вполне соответствуют их фундаментальным показателям: взлет был обоснован реальным ростом бизнеса, а падение — замедлением финансовых метрик.
Сегодня Уолл-стрит жестко требует от бизнеса прибыльного роста. Согласно данным Coatue по интернет-сектору США с капитализацией более $1 млрд, кумулятивная доходность с 2022 года распределилась следующим образом:
- Компании с низким мультипликатором P/E упали на 30%, но отскочили от дна на 33%.
- Бизнес с высоким P/E просел на 44%, восстановившись на 28%.
- Убыточные компании рухнули на 58%, показав слабое восстановление всего на 11%.
Эпоха бесплатных денег завершилась, и если компания продолжает генерировать убытки без внятного плана по выходу на безубыточность, рынок ее жестоко наказывает. Качественные корпорации вроде Apple, Google и Amazon перенесли шторм гораздо лучше и лидируют на этапе восстановления.
📊 Куда текут деньги: рекорды ETF и доверие к советникам 13:32
Статистика притока средств в ETF за первое полугодие, собранная Нейтом Герачи, подтверждает доминирование пассивных инвестиций. Первое место по объемам привлеченного капитала занял фонд Vanguard S&P 500 (VOO). На втором месте неожиданно оказался фонд долгосрочных казначейских облигаций TLT. По мнению ведущих, это может быть ставкой инвесторов на замедление инфляции и прекращение цикла ужесточения политики ФРС, что делает длинную дюрацию привлекательной. Третье место занял активно управляемый фонд JEPI, использующий стратегию покрытых коллов. Ведущие предупреждают, что JEPI сейчас существенно отстает от растущего рынка, поскольку его стратегия по определению срезает потенциал роста акций в периоды бурного восстановления.
Подавляющая часть притока капитала (7-8 фондов из первой десятки) приходится на классические широкодиверсифицированные индексы акций и облигаций (VOO, VTI, SPY, BND, AGG, IEF, TLT). Единственными исключениями стали JEPI, фонд качественных акций QUAL и инверсный фонд SQQQ, ставящий на падение Nasdaq (что оказалось крайне убыточной сделкой). В то же время лидером по оттоку средств стали фонды устойчивого развития (ESG). Постоянный приток средств в индексные фонды через пенсионные счета 401(k) и IRA практически невозможно остановить, и эта волна со временем будет только увеличиваться.
Исследование компании Betterment, охватившее 1200 розничных инвесторов, показало реальный уровень доверия к различным источникам финансовой информации:
- Профессиональные финансовые советники заняли первое место: 67% респондентов включили их в топ-3 самых надежных источников.
- Друзья и семья оказались на втором месте, что Майкл Бэтник считает тревожным сигналом, поскольку советы близких в сфере финансов — это всегда лотерея.
- Социальные медиа-инфлюенсеры закономерно оказались на последнем месте: им доверяют лишь 22% опрошенных.
В качестве иллюстрации Майкл приводит историю из личной жизни. На детском баскетбольном матче знакомые отцы, узнав о его профессии, сразу спросили, какие акции стоит покупать. Один из них признался, что купил технологические акции перед пандемией, продал их на самом дне, а затем вложил оставшиеся средства в акции китайского производителя электромобилей NIO, которые к настоящему моменту рухнули на 84% от своих пиков. Узнав, что сам Майкл просто каждые две недели автоматически инвестирует в обычные индексные фонды для получения среднерыночной доходности, собеседник был искренне удивлен. Это доказывает, что большинство обычных людей не обладают базовой финансовой грамотностью и держат деньги в кэше, опасаясь обращаться к профессионалам из-за негативного опыта общения с некомпетентными продавцами услуг.
📈 Макроэкономическое чудо: инфляция падает, ВВП растет 19:58
Текущие макроэкономические данные США продолжают двигаться в правильном направлении. Майские показатели базовой инфляции продемонстрировали замедление в ключевых секторах: трехмесячная annualized инфляция в сфере жилья снизилась до 6,4% (против 7,2% в апреле), а в сфере базовых услуг без учета жилья упала до 3,9% (против 4,4% в апреле). Базовый индекс PCE составил 4.1% по сравнению с 4.2% месяцем ранее. Цены на сырьевые товары также стремительно катятся вниз: кукуруза и соевые бобы обновили минимумы с конца 2021 года. Товарный индексный фонд DBC упал на 25% со своих максимумов и вернулся к уровням, фиксировавшимся до начала конфликта на Украине.
Сравнение американской экономики с другими развитыми странами (Италией, Великобританией, Германией, Францией и Канадой) выявляет уникальную аномалию:
США демонстрируют самую низкую инфляцию среди всех крупных развитых экономик и одновременно самый высокий рост ВВП.
По мнению ведущих, если исключить временный сырьевой шок от геополитического конфликта в Европе, тезис ФРС о «транзиторном» (временном) характере инфляции в ретроспективе оказался абсолютно верным. Экономика демонстрирует удивительную устойчивость: объем заказов на товары длительного пользования в мае вырос на 1,7% (при ожидании падения на 1%), а продажи новых домов составили 763 тысячи против прогнозных 675 тысяч. На этом фоне уверенно растет индекс потребительского доверия. Эксперты из Renaissance Macro Research утверждают, что при растущем рынке жилья и восстановлении запасов говорить о поздней стадии экономического цикла бессмысленно, и рецессия в ближайшие 6-12 месяцев полностью исключена.
🏘️ Запертый капитал и мифы об «обвале Airbnb» 25:15
Уникальность текущей ситуации на рынке недвижимости США заключается в огромном объеме накопленного капитала, который оказался буквально заперт внутри домов. Бен Карлсон формулирует важный инвестиционный тезис: поскольку текущие ставки по ипотеке подскочили до 7%, владельцы жилья, успевшие рефинансироваться под 3% во время пандемии, категорически отказываются продавать свои объекты и брать новые дорогие кредиты. Это привело к полной остановке выдачи HELOC (кредитных линий под залог жилья) и наличного рефинансирования (cash-out refi). Если в период следующей рецессии ставки снизятся хотя бы до 4–5%, экономику ждет беспрецедентный бум рефинансирования, который зальет потребителей ликвидностью и сделан любой экономический спад ультракоротким. Глава ФРБ Ричмонда Том Баркин открыто признал, что руководство Федрезерва не предвидело, насколько сильно взлет ставок заморозит активность продавцов на рынке жилья.
Индекс цен на жилье Case-Shiller растет уже третий месяц подряд, а общая просадка национального индекса цен от пика сократилась с 2,85% до символических 1,78%. На этом фоне огромную популярность в сети (более 17 млн просмотров) набрал вирусный твит о якобы катастрофическом обвале доходовов владельцев недвижимости на Airbnb на 50% в Фениксе и Остине, что должно вызвать волну принудительных продаж.
Однако реальная проверка фактов показала несостоятельность этих панических заявлений:
- Среднее снижение доходов в этих регионах составило всего 3%, а не 40–50%.
- Как отмечает эксперт Логан Мохташами, если бы крах Airbnb был реальным, он бы мгновенно отразился на резком росте предложения домов на продажу.
- В реальности же США фиксируют исторически минимальный объем доступного жилья на рынке.
Даже если бы инвесторы начали массово распродавать свои дома, этот объем был бы мгновенно выкуплен из-за колоссального отложенного спроса со стороны обычных покупателей.
🚗 Коммерческая недвижимость, крах кинотеатров и лайфхаки 32:13
В то время как жилой сектор процветает, коммерческая недвижимость Нью-Йорка переживает глубокий кризис: некоторые офисные здания продаются по цене ниже стоимости земли, на которой они построены, достигнув 20-летних минимумов в абсолютном долларовом выражении. В структуре дефолтов по коммерческой недвижимости офисный сегмент лидирует с огромным отрывом (около 30 крупных инцидентов), тогда как на сектор многоквартирных домов (apartments) пришлось всего 6 случаев. Переформатировать эти офисы под жилые апартаменты или кондоминиумы крайне сложно из-за жестких правил зонирования и конструктивных особенностей зданий. Тем не менее, Майкл Бэтник успешно зашел в этот сектор на самом дне, заработав около 50% прибыли на акциях фонда SL Green, который владеет элитной офисной недвижимостью на Манхэттене.
Аналогичные тектонические сдвиги происходят в индустрии развлечений. За последнее десятилетие чистая прибыль крупнейших традиционных медиакомпаний США (Paramount, Disney, Fox, Warner Brothers) сократилась более чем на 60%. Причиной стало слепое и разрушительное стремление догнать Netflix в попытке получить аналогичные высокие рыночные мультипликаторы. Традиционные кинотеатры находятся в «критическом состоянии», а новые блокбастеры вроде очередной части «Индианы Джонса» проваливаются в прокате, собирая скромные $60 млн на старте. Акции Disney находятся в глубокой просадке на 60% от своих пиков. Майкл Бэтник признается, что решил усреднить позицию и докупить акции Disney, рассчитывая на то, что негативные ожидания рынка уже максимально заложены в цену и бренд с такой историей восстановит свои позиции.
На автомобильном рынке также происходят банкротства стартапов — в частности, окончательно прекратил существование EV-плеер Lordstown Motors. Бен Карлсон делится личным опытом: несмотря на рост ставок по автокредитам до 8–10%, ежемесячный платеж по его новому лизингу на Ford Explorer вырос всего на 7% по сравнению с трехлетней давностью, что существенно ниже накопленной за этот период инфляции CPI в 15%. Во время поездки в Калифорнию ведущие протестировали приложение Turo (сервис шеринга автомобилей от частных лиц, работающий по принципу Airbnb для машин) и остались в полном восторге от отсутствия очередей в аэропорту, широкого выбора и цен, которые оказались значительно ниже, чем у классических прокатных гигантов вроде Hertz.
📚 Подписки, быт и культурные рекомендации 37:47
Майкл Бэтник обращает внимание на скрытые траты потребителей, упоминая уведомление от финансового сервиса Rocket Money о повышении стоимости подписки Amazon Kindle Unlimited на $2 до $11.99 в месяц. При этом Майкл с иронией отмечает, что даже не помнил о наличии у себя этой подписки и планирует ее отменить, так как практически не читает книги на Kindle. В отличие от него, Бен Карлсон активно читает художественную литературу и сейчас ждет новое издание классического финансового труда Уильяма Бернштейна «Четыре столпа инвестирования». На его рабочем столе также лежит монументальное 300-страничное исследование Эдварда Чанселлора об истории процентных ставок «The Price of Time», на чтение которого в плотном графике подкастов пока сложно найти время. Сам Бен до сих пор предпочитает отслеживать свои крупные ежемесячные расходы по старинке в Excel, отказываясь от автоматизированных сервисов.
В социальной сфере ведущих шокировала статистика смертности на дорогах США: количество погибших пешеходов вернулось к трагическим уровням 1980 года (взлет с 4 000 до 8 000 смертей в год), показав рост на 19% всего за последние три года. Главной причиной признано повальное увлечение смартфонами на ходу и за рулем, из-за чего в Мичигане ввели жесткий закон со штрафом в $200 за использование телефона во время вождения.
В финальной части выпуска ведущие делятся личными историями:
- Майкл рассказывает о своей ежегодной «чисто отцовской» традиции мыть дом и забор аппаратом высокого давления (power washing), находя в этом глубокое терапевтическое успокоение из-за невозможности отвлекаться на телефон.
- Бен вспоминает студенческие годы, когда он работал в бригаде маляров College Pro House Painters, и отмечает, что видимый физический результат работы в конце дня приносит огромное ментальное удовлетворение.
Разногласия возникли в отношении ко Дню независимости: Бен искренне ненавидит бытовые фейерверки, которые за последние 30 лет стали в 10 раз мощнее и превращают жилые кварталы в зону боевых действий, пугая детей и домашних животных. Майкл, напротив, обожает салюты и наслаждается праздничной атмосферой.
Из культурных новинок собеседники раскритиковали фильмы «Кровавый алмаз» (из-за слишком тяжелой атмосферы) и картину Клинта Иствуда «Наркокурьер» (The Mule), назвав ее неудачной с точки зрения монтажа. Напротив, второй сезон сериала «Медведь» (The Bear) заслужил высшую оценку Бена Карлсона. Он назвал его одним из лучших сезонов в истории телевидения, особо выделив хаотичный рождественский эпизод со звездным составом камео и яркие диалоги, включая шутки про увлечение песнями Тейлор Свифт. В завершение ведущие порекомендовали послушать их спецвыпуски: интервью в Санкт-Петербурге с ветераном спецвойск, основавшим успешную винокурню Horse Soldier Bourbon (по мотивам истории их батальона был снят фильм «Кавалерия» с Крисом Хемсвортом), а также эпизод проекта Talk Your Book с Крисом Хатчинсом, посвященный эффективным лайфхакам в сфере использования бонусов кредитных карт и сервиса Google Flights.
