Эпоха нулевых процентных ставок (ZURP) официально завершилась, вернув мировую экономику к жестким реалиям позитивной стоимости капитала. В новом выпуске макроэкономического обзора соведущие программы Forward Guidance обсуждают резкое падение индексов деловой активности, скрытый фискальный взрыв в США, аномалии отчетности Nvidia и долговой кризис на рынке недвижимости. Эксперты приходят к выводу, что текущая стабильность рынков обманчива и поддерживается исключительно беспрецедентными государственными вливаниями.
📉 Макроэкономическое похмелье: падение PMI и скрытый фискальный взрыв 2:23
Последние макроэкономические данные указывают на серьезное охлаждение глобальной активности. Свежие отчеты по индексу деловой активности (PMI) оказались значительно хуже прогнозов аналитиков. Индекс в сфере услуг упал до 51 пункта против ожидавшихся 52,2, а мировой производственный PMI опустился до 47 пунктов при прогнозе в 49. Любое значение индекса ниже 50 пунктов традиционно свидетельствует о начале рецессии в секторе, и текущие производственные показатели выглядят критическими.
На фоне падения реального сектора разговоры о том, что Федеральная резервная система США под руководством Джерома Пауэлла смогла совершить чудо и обеспечить «мягкую посадку» экономики, выглядят несостоятельными. Ведущие отмечают, что экономику спас совершенно другой пилот — масштабное фискальное расширение со стороны правительства.
За прошедшие 12 месяцев американская администрация устроила настоящий фискальный взрыв:
- Бюджетный дефицит США увеличился с относительно скромных 500 миллиардов долларов до колоссальных 1,7 триллиона долларов.
- В экономику было напрямую влито дополнительно 1,2 триллиона долларов США.
- Потребительские расходы продолжают поддерживаться остатками прямых вертолетных выплат (около 300 миллиардов долларов в резервах населения).
Пока глава ФРС изымал ликвидность через количественное ужесточение (QT) и кратковременно вливал 300 миллиардов долларов во время банковского кризиса вокруг Silicon Valley Bank (SVB), правительство заливало систему деньгами. Именно эта скрытая фискальная инъекция уберегла США от немедленного спада, замаскировав структурные проблемы. Рынок уже реагирует на происходящее: ожидания по терминальной ставке ФРС вновь поползли вверх, зафиксировавшись на отметке 5,47%, что указывает на готовность инвесторов к сценарию длительного удержания высоких ставок.
🏦 Смерть ZURP и макроэкономические циклы 7:14
Возврат к ставкам на уровне 5,25–5,5% означает возвращение к исторической норме после затянувшегося периода аномалии. Капитализм по своей природе требует позитивных процентных ставок, поскольку инвесторы должны получать реальную доходность за размещение своего капитала. По мнению инвестора Марка Юско, Федеральная резервная система существует исключительно в интересах коммерческих банков, являясь частной корпорацией, максимизирующей их прибыль. Период нулевых ставок (ZURP) был искусственно затянут лишь для спасения балансов крупнейших финансовых институтов.
Аналитики признают, что недооценили устойчивость потребительского спроса. Рестораны и аэропорты заполнены, несмотря на инверсию кривой доходности и падение PMI. Причина кроется в безостановочных государственных расходах — пособиях по нетрудоспособности, выплатах по безработице и программах стимулирования. При этом оборотной стороной потребительского бума стал взрывной рост задолженности по кредитным картам американцев, впервые в истории превысивший отметку в 1 триллион долларов. Риски обесценивания национальной валюты становятся настолько очевидными, что даже глава BlackRock Ларри Финк в эфире национального телевидения признал необходимость владения Биткоином для защиты капитала от девальвации.
Текущие процессы укладываются в рамки долгосрочных макроэкономических циклов. Аналитик Линн Олден задолго до публикации официальной статистики прогнозировала неизбежный переход от монетарного доминирования к фискальному, используя в качестве аналога экономическую модель 1930-х и 1940-х годов.
В основе этих изменений лежит 90-летний суперцикл, подробно описанный социологом Нилом Хау в его теории поколений (книга «Четвертое превращение уже здесь»). Каждые три поколения общество склонно повторять былые ошибки из-за «генерационного забывания». Тот факт, что к одинаковым выводам о неизбежности масштабного кризиса приходят специалисты из совершенно разных дисциплин — от социологов до экономистов вроде Рея Далио с его теорией долговых циклов, — заставляет относиться к происходящему с максимальной серьезностью.
🤖 Летнее затишье в криптосфере и триумф торговых роботов 14:53
Криптовалютный рынок столкнулся с локальной волной распродаж. Поводом послужили новости о том, что аэрокосмическая компания SpaceX Илона Маска списала стоимость своих биткоин-активов и зафиксировала убыток. На месячном отрезке акции Coinbase (COIN) и MicroStrategy (MSTR) опередили падение самого Биткоина, что, по мнению ведущих, выступает опережающим индикатором снижения институционального спроса на цифровые активы.
Тем не менее макроинвесторы призывают не драматизировать краткосрочные колебания курса. Летний период традиционно характеризуется низкими объемами торгов и хаотичными движениями в рамках устоявшихся ценовых диапазонов. Снижение фондового рынка США на 5% за последний месяц объясняется банальным отсутствием на рабочих местах трейдеров-людей, уехавших в отпуска.
В отсутствие человеческой ликвидности рынком начинают управлять алгоритмы. По словам Марка Юско, ценообразование полностью переходит под контроль торговых роботов:
- Роботы искусственно задирали котировки акций в первой половине года, заставляя инвесторов догонять уходящий поезд.
- В августе алгоритмические системы переключились на продавливание рынка вниз для фиксации прибыли.
- Из-за крайне низкого объема свободного обращения (free float) Биткоина действия торговых машин вызывают сильные ценовые прострелы на графиках.
📈 Nvidia и «набивка каналов»: уроки доткомов 20:10
Финансовый отчет технологического гиганта Nvidia за второй квартал произвел фурор на Уолл-стрит. Компания продемонстрировала рекордные показатели: выручка достигла 13,51 миллиарда долларов против ожидавшихся 11,04 миллиарда, а чистая прибыль на акцию составила $2,70 вместо прогнозных $2,07. Менеджмент также шокировал аналитиков прогнозом выручки на третий квартал в размере 16 миллиардов долларов (рынок ждал $12,5 млрд) и одобрил байбэк своих акций на рекордные 25 миллиардов долларов. Однако, несмотря на этот феноменальный отчет, акции компании завершили торговую сессию практически во флэте, растеряв весь восьмипроцентный гэп.
Марк Юско уверен, что за феноменальным взлетом Nvidia скрывается старая как мир схема под названием «набивка каналов» (channel stuffing), широко применявшаяся сырьевыми технологическими компаниями в прошлом. По его сведениям, один из крупнейших клиентов Nvidia взял кредит, равный собственной рыночной капитализации, исключительно для закупки чипов ИИ. Самое примечательное заключается в том, что это финансирование было частично предоставлено самой Nvidia через механизмы вендорного кредитования.
Подобные практики имеют четкие исторические прецеденты:
- IBM в 1960-х годах: корпорация поставляла клиентам огромные мейнфреймы, которые те не могли себе позволить, выдавая им долгосрочные кредиты на покупку через специализированные структуры.
- Cisco в 1999–2000 годах: во время бума доткомов компания агрессивно кредитовала стартапы для покупки своего сетевого оборудования, что привело к вертикальному взлету акций, закончившемуся катастрофой. В 2002 году Cisco была вынуждена списать миллиарды долларов неликвидных запасов, которые оказались никому не нужны.
На сегодняшний день Nvidia торгуется со средним мультипликатором 44 выручки (P/S). Для сравнения, главный символ пузыря доткомов — Sun Microsystems — на пике мании оценивался в 10 выручек. Тогда генеральный директор Скотт Макнили открыто предупреждал инвесторов, что для окупаемости вложений по такой цене ему пришлось бы отдавать им 100% выручки в течение 10 лет, не платя налоги и зарплаты. В итоге акции Sun Microsystems рухнули на 98%.
Текущая капитализация Nvidia, как считают собеседники, искусственно удерживается «тиранией индексных фондов»: автоматические двухнедельные притоки капитала в пассивные индексы вынужденно распределяются в тяжеловесные технологические фишки пропорционально их капитализации. Однако этот приток сменится триллионным оттоком в ближайшие 12 лет, когда последнее поколение бэби-бумеров достигнет возраста обязательного вывода средств с пенсионных счетов (71,5 год).
🏠 Кризис доступности жилья и леверидж в стиле Zillow 31:03
Рынок жилой недвижимости в США демонстрирует признаки глубокого структурного кризиса. Гипотетический ежемесячный платеж по 30-летней ипотеке (при медианной стоимости дома и 20% первоначальном взносе) взлетел с $577 в 2012 году и $977 в 2021 году до шокирующих $2 322 в 2023 году. Столь стремительное удорожание связано с самым быстрым в истории повышением ставок ФРС, из-за чего фиксированная стоимость 30-летних кредитов вернулась к уровням 2000 года — в район 8%. В результате опережающий индикатор спроса — объем заявок на ипотеку — рухнул до минимального значения с 1995 года.
Несмотря на паралич спроса, номинальные цены на жилье не спешат падать из-за критического дефицита предложения. Собственники, успевшие зафиксировать ипотеку под 3% в эпоху ZURP, заблокированы в своих домах и отказываются продавать их, так как переезд означает двукратное увеличение стоимости обслуживания долга. Цены удерживаются на плаву лишь за счет вынужденной миграции рабочей силы. Например, решение корпорации Apple перенести штаб-квартиру в Роли (Северная Каролина) заставляет 4000 сотрудников выкупать любые доступные дома в регионе по любым ценам. На этом фоне среди молодежи зародился класс «Guppies» (молодые городские профессионалы, отказавшиеся от идеи покупки жилья), которые окончательно потеряли надежду обзавестись собственной недвижимостью.
В попытке реанимировать рынок платформа Zillow анонсировала запуск ипотечной программы с первоначальным взносом всего в 1%. Марк Юско называет эту инициативу абсурдной и крайне опасной. Использование 99-кратного кредитного плеча на падающем рынке недвижимости напоминает ему хищнические практики крипто-кредиторов, которые выдавали розничным клиентам 100-кратный леверидж с единственной циничной целью — дождаться малейшего колебания цены и принудительно конфисковать залоговое имущество через ликвидацию. Любое снижение стоимости жилья даже на 1,5% мгновенно уничтожит весь собственный капитал заемщика. Юско делится личным негативным опытом: его ипотека с плавающей ставкой, взятая 10 лет назад, автоматически пересчиталась с 3% до 8%, что для рядового американца без сбережений означает неминуемый дефолт и вынужденный уход в аренду.
Параллельно с этим намечается более глобальный идеологический сдвиг. Руководители 14 крупнейших американских городов уже подписали соглашение, направленное на фактический запрет частного владения автомобилями к 2030 году в рамках концепции «15-минутных городов», где передвижение ограничено общественным транспортом и пешеходными зонами. Собеседники видят в этом попытку полного лишения граждан права на собственность, противопоставляя этим трендам идею «Сетевого государства» (Network State) Баладжи Сринивасана — децентрализованных сообществ, формирующихся в онлайне вокруг общих ценностей и создающих собственные юрисдикции в реальном мире.
🇨🇳 Китайское «управляемое обрушение» и аномалии доходности 46:44
Экономический спад в КНР стал главной темой мировых финансовых СМИ. Панель макроэкономических индикаторов Bloomberg наглядно иллюстрирует падение по всем ключевым направлениям: промышленное производство, розничные продажи, инвестиции в недвижимость и инвестиции в основной капитал находятся в устойчивом нисходящем тренде. В июле объемы китайского экспорта рухнули на 14.5% в годовом исчислении, страна официально скатилась в дефляцию, а безработица среди молодежи достигла рекордных 20%.
Однако макроинвесторы призывают не доверять американской медийной интерпретации происходящего. По мнению Марка Юско, наблюдаемый кризис в Китае — это не системный крах, а контролируемый демонтаж (controlled demolition) перегретых секторов, запущенный лично Си Цзиньпином. Пекин последовательно уничтожает коррупционную модель строительного сектора, сформировавшуюся после вступления страны во ВТО, когда партийные функционеры бесконтрольно обогащались за счет раздувания цен на «пустые города» и бесконечных перепродаж земли государственным предприятиям.
Реальное положение дел в КНР имеет специфические нюансы:
- В Пекине и Шанхае за счет закрытия неэффективных грязных производств впервые за десятилетия очистилось небо и отступил густой смог.
- Потребительская активность в мегаполисах остается чрезвычайно высокой — один только Шанхай с населением в 44 миллиона человек демонстрирует колоссальный внутренний оборот.
- В отличие от США, кривая доходности гособлигаций Китая (спред между 2-летними и 10-летними бумагами) остается строго положительной (+0,45...+0,60 пункта), в то время как американский спред глубоко инвертирован и находится на отметке -0,74. Положительный наклон кривой является фундаментальным индикатором здорового потенциала для будущего роста реального сектора экономики.
Нынешние структурные проблемы Китая — это стандартный этап трансформации вчерашней «мировой фабрики». Аналогичный путь в свое время прошли и США после Первой мировой войны. В 1920-х годах американские промышленные центры задыхались от токсичных выбросов, а реки буквально горели из-за промышленных отходов. Зачинатель нефтяной индустрии Джон Рокфеллер построил империю Standard Oil исключительно на производстве керосина для освещения, а побочный продукт переработки — бензин — годами сливал в реки как промышленный мусор. Лишь появление доступного автомобиля Генри Форда позволило утилизировать этот бензин в двигателях внутреннего сгорания, попутно уничтожив процветавшую в 1903 году индустрию американских электромобилей (American Electric Vehicle Corp), чьи патенты и технологии были выкуплены и законсервированы нефтяным лобби на целое столетие.
📢 Эпоха пропаганды, вредная еда и инверсия ответственности 58:05
Информационное пространство на протяжении веков использовалось крупным капиталом и государством для защиты собственных экономических интересов и формирования нужного мировоззрения у населения. Исторические примеры манипуляций масштабны: от медийных кампаний газетного магната Уильяма Рэндольфа Херста против использования технической конопли с помощью пропагандистских фильмов вроде «Сумасшествие из-за марихуаны» (Reefer Madness) до продвижения вредных для здоровья растительных масел (seed oils). Поводом для засилья рапсового и кукурузного масел послужило ангажированное исследование 1950-х годов, профинансированное производителями маргарина после инфаркта у президента Эйзенхауэра. Авторы эксперимента просто выбросили из финального отчета данные по 9 странам, которые полностью опровергали связь между потреблением животных жиров и сердечно-сосудистыми заболеваниями, в результате чего вредные гидрогенизированные жиры сейчас содержатся в 92% американских продуктов питания.
Современные независимые исследования, упомянутые фитнес-аналитиком П. Т. Мэнганом, доказывают прямую корреляцию между уровнем резистентности к инсулину (вызванной избытком сахара и растительных масел) и хроническими заболеваниями. У людей с низкой резистентностью фиксируется нулевой уровень заболеваемости раком и болезнями сердца. Тем не менее транснациональные корпорации продолжают извлекать триллионные прибыли из ухудшения здоровья населения. Starbucks провернул величайший трюк в истории маркетинга, когда изначальную концепцию Говарда Шульца по переносу в США культуры изящного итальянского эспрессо американские потребители превратили в продажу 1400-калорийных молочных коктейлей с карамелью под видом обычного кофе.
Современная социально-экономическая система Запада столкнулась с глобальной инверсией ответственности. Вместо поощрения благоразумного поведения, государство и финансовые институты систематически наказывают ответственных граждан в угоду безрассудным игрокам:
- Расходы на медицинское обслуживание лиц, сознательно доводящих себя до крайней степени ожирения, перекладываются на общую страховую систему.
- Финансовая система наказывает консервативных сберегателей, которые на протяжении 13 лет политики нулевых ставок получали нулевую доходность по своим депозитам.
- За счет средств этих вкладчиков государство регулярно спасает обанкротившиеся из-за рискованных операций коммерческие банки.
Экономика превратилась в геймифицированное пространство, где, согласно древнему правилу, тот, у кого находится золото, единолично устанавливает законы, полностью освобождая элиту от негативных последствий принимаемых ими решений.
