Рационализм против воук-капитализма: уроки Баффетта и Мангера

«Независимый директор сегодня независим так же, как раб», — Уоррен Баффетт и Чарли Мангер жестко пресекают попытки превратить Berkshire Hathaway в инструмент политического активизма и социальных манифестов. Пока Уолл-стрит гонится за квартальными прогнозами и ESG-рейтингами, патриархи инвестиций выбирают жесткий рационализм, объясняя, почему даже за 25 долларов не купят все биткоины мира и как развитие личного таланта становится единственной надежной защитой от инфляции.

🏛 Политический нейтралитет и искусство междисциплинарного мышления 0:52

Ежегодное собрание акционеров Berkshire Hathaway 2022 года началось в оживленной атмосфере: Уоррен Баффетт (Warren Buffett) с юмором отметил успешные продажи катеров в соседнем зале и необычно высокую скорость прохождения вопросов в первой половине дня . Однако тон беседы быстро сменился на серьезный, когда инвесторы подняли вопрос о растущем давлении на бизнес с целью вовлечения корпораций в политическую и социальную повестку.

Границы корпоративного активизма: почему молчание — это защита 0:52

Уоррен Баффетт, отвечая на вопрос о роли CEO в политических дискуссиях, представил глубоко прагматичный взгляд на проблему, которая в последние годы стала камнем преткновения для многих американских компаний. Его позиция строится на четком разделении личных убеждений руководителя и интересов организации.

Баффетт признался, что в прошлом он не стремился «передавать своё гражданство в слепой траст» при вступлении в должность, однако многолетний опыт научил его осторожности . Основной риск публичных политических заявлений заключается в их долгосрочных последствиях для бизнеса: можно сделать гораздо больше людей «стабильно разгневанными», чем «временно счастливыми» .

Основные аргументы против политизации Berkshire Hathaway:

Защита сотрудников: Публичные заявления лидера могут спровоцировать кампании против дочерних компаний Berkshire, что в итоге ударит по рядовым работникам, которые могут потерять рабочие места из-за бойкотов .
Интересы акционеров: Баффетт подчеркнул, что не имеет права заставлять акционеров платить цену за его личные политические взгляды .
Искажение в СМИ: Пресса часто приписывает действия всей корпорации лично Баффетту, что создает путаницу и нежелательный резонанс .

«Если я считаю, что мои высказывания как гражданина настолько важны, я должен просто уволиться», — отрезал Баффетт, пояснив, что не хочет подставлять под удар людей, которые строили компанию, ради мимолетных заголовков . Он также раскритиковал практику формирования советов директоров из людей, выбранных лишь по критерию «социальной приемлемости», что вынуждает многих CEO занимать те или иные позиции под давлением .

Неприятие лоббирования и уроки 1989 года 8:25

Особое внимание в дискуссии было уделено налоговому лоббированию. Обсуждая предложение администрации Байдена о введении 20-процентного налога на нереализованный прирост капитала для сверхбогатых домохозяйств, Баффетт занял принципиальную позицию невмешательства . Несмотря на то, что это напрямую касается его личного состояния, он заявил: «Моя политика — платить любые налоги, которые они примут, и не участвовать в лоббировании» .

Баффетт назвал лоббирование «крайне неприятным занятием» (distasteful), вспомнив случай из практики, когда участие в одной комнате с табачными лоббистами вызвало у него «желание буквально стошнить» . Он запрещает менеджерам Berkshire использовать ресурсы компании как оружие для поддержки симпатичных им кандидатов или давления на поставщиков .

Чарльз Мангер (Charlie Munger) поддержал коллегу, сославшись на исторический пример — знаменитое письмо 1989 года, в котором Berkshire демонстративно вышла из Лиги сбережений и займов США (U.S. Savings and Loan League) . В том письме Мангер жестко раскритиковал институты, действующие во вред стране ради узкогрупповых интересов. По мнению руководителей, это был один из тех редких моментов, когда моральная чистота компании требовала публичного разрыва, несмотря на социальное давление и «соседские» отношения в индустрии .

Междисциплинарный подход: как не стать «человеком с молотком» 12:26

Когда слово перешло к Чарльзу Мангеру, он затронул одну из своих излюбленных тем — важность владения широким спектром научных дисциплин для принятия взвешенных решений в инвестициях и жизни .

Мангер напомнил старую истину: «Человеку, у которого в руках только молоток, всё кажется гвоздем» . Узкая специализация ведет к фатальным ошибкам, так как реальность не ограничена рамками одной профессии. Чтобы быть эффективным инвестором, необходимо владеть основами множества дисциплин — от психологии и биологии до истории и физики.

Трудности этого подхода, по мнению Мангера, носят социальный характер:

Раздражение экспертов: Когда вы приходите на чужую территорию с междисциплинарным взглядом, узкие специалисты начинают вас ненавидеть, чувствуя угрозу своему авторитету .
Необходимость постоянного обучения: Нужно иметь «командование над всеми дисциплинами», чтобы не принимать неверных решений .

В ходе дальнейшей беседы Уоррен Баффетт кратко коснулся темы инфляции, вспомнив свою статью 1970-х годов о том, как она «обкрадывает» инвесторов в акции и облигации , но отметил, что лучшей защитой от нее остаются личные навыки и профессиональное мастерство человека . Также в разговоре была затронута тема культуры акционеров и растущего влияния индексных фондов на корпоративное управление , что Баффетт назвал «странной ситуацией», подрывающей традиционные принципы владения бизнесом .

📉 Культура акционеров и вред квартальных прогнозов 25:17

Уоррен Баффетт (Warren Buffett) и Чарльз Мангер (Charlie Munger) занимают бескомпромиссную позицию в отношении квартальных прогнозов прибыли, считая эту практику «совершенно разрушительной» для корпоративной культуры. По мнению Баффетта, как только компания начинает жонглировать цифрами, чтобы соответствовать ожиданиям аналитиков, она встает на скользкую дорожку, с которой практически невозможно свернуть.

Этот процесс Баффетт сравнивает с мелкой кражей из кассы: первый проступок кажется незначительным и временным, но он неизбежно ведет к системной лжи и деградации моральных норм в организации. Когда руководство задает культуру манипуляций, даже наличие строгих контрольных процедур и комитетов не помогает — сама основа честности рушится. Руководители, которые годами проповедуют определенные цели по росту, в конечном итоге оказываются заложниками собственных слов, будучи вынужденными искажать реальность, чтобы не признаваться в неспособности достичь заявленных показателей. Баффетт подчеркивает, что в Berkshire Hathaway никогда не допускалось давление на сотрудников с целью изменения финансовых результатов. Он убежден, что если с самого верха транслируется требование «укладываться в цифры» любой ценой, это неизбежно разрушает доверие внутри коллектива, ведь сотрудники прекрасно знают, когда их заставляют лгать.

📈 Арбитражная стратегия: кейс Activision Blizzard 31:44

Уоррен Баффетт (Warren Buffett) объявил о значительной инвестиции в акции Activision Blizzard, классифицировав её как «классическую арбитражную сделку». Суть стратегии заключается не в оценке долгосрочных перспектив компании или движения рынка, а в вероятности того, состоится ли объявленное корпоративное событие — в данном случае поглощение Activision Blizzard корпорацией Microsoft за $95 за акцию.

Баффетт отметил, что начал закупать бумаги после официального объявления Microsoft в январе, когда акции выросли до уровня $80–82, что создало спред, показавшийся ему привлекательным. На текущий момент доля Berkshire Hathaway составляет около 9,5%. Инвестор подчеркнул, что это решение было принято им лично, без предварительных обсуждений с Чарльзом Мангером (Charlie Munger) или представителями Microsoft.

Арбитраж (который Баффетт и Мангер в прошлом называли «воркаутами») несет в себе риски: если сделка по каким-либо причинам сорвется, акции могут значительно упасть в цене. Баффетт признал, что не знает наверняка, как поступят антимонопольные органы США или Евросоюза, однако он уверен в одном — у Microsoft достаточно финансовых ресурсов для завершения сделки, что снимает риск неплатежеспособности покупателя.

🗳️ Доминирование индексных фондов и угроза корпоративному управлению 39:48

Отвечая на вопрос о растущем влиянии пассивных инвестиционных фондов, Уоррен Баффетт (Warren Buffett) выразил серьезную обеспокоенность тем, что эти структуры получили чрезмерную власть над корпоративным управлением в США. Баффетт согласился с тем, что ситуация вышла из-под контроля: «Мне не кажется полезным для страны, когда три пассивных инвестора и их молодые сотрудники решают, что является надлежащим управлением для корпораций».

Он отметил, что эти фонды стремятся к росту активов и будут действовать исходя из собственного интереса и того, что социально приемлемо, чтобы избежать политического давления. Баффетт прогнозирует, что если американская общественность осознает масштаб концентрации власти в руках трех крупных управляющих организаций, это вызовет ответную реакцию со стороны политиков, что может привести к жесткому регулированию. По мнению Баффетта, в такой ситуации фонды, скорее всего, добровольно откажутся от прав голосования или будут следовать за большинством, чтобы избежать конфликтов с федеральным правительством.

В ходе беседы также кратко затрагивались вопросы, связанные со структурой капитала и корпоративной этикой в других подразделениях, однако детали этих аспектов обсуждались в других частях собрания.

⚡ Энергетика, Китай и страховой флот: философия управления Berkshire Hathaway 50:28

Структура капитала и заемный капитал BHE 50:28

Обсуждая развитие Berkshire Hathaway Energy (BHE), Уоррен Баффетт подчеркнул специфику энергетического сектора, которая диктует особый подход к долговому финансированию. С момента приобретения компании в 2000 году, структура капитала BHE эволюционировала под влиянием жестких требований государственных регуляторов. Баффетт отметил, что высокий уровень заемного капитала в этой отрасли является не следствием агрессивной стратегии Berkshire, а необходимостью, продиктованной стремлением властей снизить стоимость электроэнергии для конечных потребителей.

Баффетт выразил полное доверие Грегу Абелю, отметив, что за годы сотрудничества тот всегда действовал исключительно в интересах Berkshire. Учитывая текущую структуру владения, где около 91% принадлежит Berkshire, а оставшаяся часть распределена между Грегом Абелем и наследниками Уолтера Скотта, Баффетт подчеркнул, что любые будущие изменения в структуре капитала будут происходить только по обоюдному согласию. Он заверил акционеров, что компания никогда не будет злоупотреблять своим положением в сделках с партнерами.

Инвестиции в Китае: риск против доходности 56:26

Отвечая на вопрос о целесообразности инвестиций в Китай на фоне усиления геополитической напряженности и регуляторного давления, Чарли Мангер занял прагматичную позицию. Он признал, что действия китайского правительства, включая ограничения в технологическом секторе и общее усиление контроля, действительно вызывают беспокойство у американских инвесторов и повышают уровень политического риска.

Тем не менее, Мангер подчеркнул, что фундаментальные причины его интереса к китайскому рынку остаются неизменными: возможность приобретения выдающихся компаний по значительно более низким ценам, чем на американском рынке. Он готов принимать повышенный уровень политического риска в обмен на потенциальную доходность, возникающую из-за недооценки таких активов другими инвесторами. Мангер добавил, что недавние сигналы от китайского руководства о готовности смягчить давление на бизнес выглядят как обнадеживающий признак, хотя долгосрочные риски при работе с авторитарными режимами остаются очевидным фактором анализа.

Страховой флот и мощь децентрализации 59:05

Развивая тему страховой деятельности Berkshire, Баффетт раскрыл уникальный подход к управлению страховым флотом — совокупностью средств, полученных от клиентов до момента выплат по страховым случаям. Он подчеркнул, что ключевым преимуществом Berkshire является полное отсутствие внутренней бюрократии, что позволяет компании принимать инвестиционные решения мгновенно. В то время как другие организации тратят время на согласования, комитеты и работу с инвестиционными банкирами, Berkshire сохраняет способность к решительным действиям, когда на рынке открывается подходящая возможность.

Баффетт сравнил управление компанией с процессом написания картины, где он обладает неограниченным пространством для творчества и принятия решений. Он отметил, что страховой бизнес не был бы частью Berkshire, если бы Баффетт не был убежден, что математические шансы на успех этого «бесплатного» капитала превышают риски. Вспоминая сделку 1967 года, когда он приобрел страховую компанию после короткого разговора, Баффетт подчеркнул, что успех Berkshire во многом зависит от готовности действовать без лишних формальностей, когда это имеет смысл.

Ранее в разговоре Баффетт коротко затронул тему разрушительного влияния инфляции, однако детальный анализ этой проблемы выходит за рамки текущего обсуждения.

💸 Вертолетные деньги, иллюзия богатства и скрытые ловушки аудита 1:15:30

Экономика избытка: почему инфляция была неизбежна 1:15:30

Уоррен Баффетт предлагает наглядный мысленный эксперимент, чтобы объяснить разрушительную природу инфляции и экономические механизмы обесценивания капитала. Представьте, что каждому американскому домохозяйству тайно раздали по миллиону долларов наличных. Согласно оценкам ФРС, совокупное богатство домохозяйств в США составляет около 130 триллионов долларов. Рассылка таких чеков мгновенно удвоила бы этот показатель на бумаге. Но если люди не знают, что миллион получили абсолютно все, их поведение в первый день не изменится. Однако как только избыточные деньги хлынут на рынок, начнется неизбежное: резко вырастут цены. Настоящее богатство экономики измеряется не количеством купюр, а объемом производимых благ. «Вы не можете купить больше, чем существует физически», — подчеркивает Баффетт.

В реальной жизни масштабное вливание ликвидности привело к серьезным искажениям спроса. Потребители начали массово скупать товары, штурмуя магазины сети Nebraska Furniture Mart или ювелирные лавки. Еще несколько лет назад арендодатели торговых центров сомневались, смогут ли ювелирные сети вообще платить за аренду. Теперь же эти магазины бьют рекорды продаж с минимальными запасами на складах, поскольку люди покупают все подряд, не дожидаясь скидок. Если государство постоянно печатает деньги, население начинает действовать на опережение, скупая активы впрок. Тем не менее Баффетт считает главу ФРС Джерома Пауэлла настоящим героем. Если бы регулятор не пошел на эти экстраординарные меры во время пандемии, экономические последствия для мира были бы несопоставимо хуже.

Исторические уроки и беркширский запас прочности 1:21:06

Оглядываясь назад, Уоррен Баффетт вспоминает свой первый опыт покупки акций в 1942 году. Тогда шла Вторая мировая война, и государственные облигации приносили доходность всего в 2,9%. Исторический опыт показывает, что безудержная эмиссия всегда приводит к тому, что валюта начинает стоить значительно меньше. Чарльз Мангер добавляет, что масштаб недавней финансовой накачки, когда чеки рассылались любому, кто заявлял о наличии бизнеса и сотрудников, буквально утопил страну в деньгах. В качестве альтернативного примера Мангер приводит Японию, которая агрессивно выкупала собственный госдолг и обыкновенные акции, получив в итоге 25 лет экономической стагнации.

Инвесторам в такие периоды критически важно развивать собственные профессиональные навыки, поскольку человеческий капитал — это то, что инфляция не способна обесценить. Со своей стороны, руководство холдинга стремится создать структуру, готовую к любым катаклизмам. «Мы пытаемся построить Berkshire Hathaway так, чтобы она могла выстоять практически перед лицом любых испытаний, на которые мы способны повлиять», — резюмирует Баффетт.

Игры с цифрами: почему стандарты GAAP не отражают реальную стоимость 1:24:45

Отвечая на вопрос акционера из Монреаля о реформировании стандартов бухгалтерского учета GAAP, Уоррен Баффетт признает, что создание идеальных правил — невыполнимая задача. Главная проблема GAAP заключается в том, что эти стандарты не отражают истинную внутреннюю стоимость бизнеса. По сути, современный аудит превратился в условную конвенцию, цель которой — защитить самого аудитора от бесконечных судебных исков, процветающих в США.

Основные проблемы современной системы учета, по мнению Баффетта, сводятся к следующему:

Стандарты GAAP ориентированы на юридическую защиту аудиторских компаний, а не на отражение реальной ценности активов.
Менеджмент легально использует лазейки в правилах для манипулирования отчетностью, чтобы демонстрировать рынку желаемые цифры.
Комитеты по аудиту зачастую закрывают глаза на «игры с цифрами», поскольку любой, кто пытается поднять тревогу, сталкивается с сопротивлением системы.

Баффетт отмечает парадокс: топ-менеджеры могут быть прекрасными людьми в личной жизни — честными соседями, которые вернут вам потерянный кошелек, — но как только дело касается корпоративных отчетов, они начинают беззастенчиво подгонять результаты. Около 15 лет назад Баффетт даже сформулировал четыре логичных вопроса, которые каждый комитет по аудиту должен задавать проверяющим, но эти предложения так и не были приняты регуляторами. Как иронично заметил один из друзей Баффетта: «Возмутительны не нелегальные вещи, возмутительны как раз вещи легальные».

«Плавающая заглушка» Salomon и ловушки аудита 1:28:54

Чарльз Мангер, в свое время входивший в комитет по аудиту инвестиционного банка Salomon, на практике сталкивался с масштабными учетными аномалиями. В банке крутились миллионы контрактов, и Мангер лично обнаружил скрытую ошибку на 20 миллионов долларов, которую бухгалтеры называли «заглушкой» (plug). Баффетт развивает эту тему, делясь курьезной историей периода своего руководства Salomon после скандала 1991 года. Выступая перед подкомитетом Конгресса США всего через 10 дней после вступления в должность, Баффетт честно заявил, что вся отчетность банка, которую он успел увидеть, выглядит абсолютно легитимной.

Однако спустя месяц к нему пришел финансовый директор и сообщил о скрытой проблеме 12-летней давности, возникшей при слиянии Salomon с торговой компанией Phibro. Из-за разницы в методах учета (трейдинговый и расчетный базисы) бухгалтеры крупнейшей на тот момент аудиторской фирмы Arthur Anderson так и не смогли свести книги. В итоге они создали искусственную «плавающую заглушку» (floating plug), которая ежедневно менялась (составляя, к примеру, $173 412 000 в один из дней), просто чтобы активы на бумаге формально сходились с обязательствами. Эта абсурдная цифра кочевала из отчета в отчет больше десятилетия, и никто в Arthur Anderson не знал, что за ней стоит.

Еще одной серой зоной остаются деривативы. Баффетт вспоминает свое предложение провести эксперимент: взять 100 сложных долгосрочных контрактов на производные инструменты и сравнить, как их оценивают две разные стороны сделки. Нередко один и тот же контракт оценивается одной компанией в 28 миллионов долларов, а другой — в 33 миллиона, при этом обе отчетности заверяются одной и той же аудиторской фирмой. Искать эти расхождения никто не хочет, чтобы не плодить судебные иски.

В завершение этой части дискуссии спикеры затранули тему обоснования стоимости корпоративных сделок на примере поглощения компании Allegheny Corp, подробный разбор которой с точки зрения банковских заключений о справедливости представлен в следующей главе.

💰 Игры Уолл-стрит, иллюзия биткоина и опасный племенной дух 1:40:32

«Игрушечные деньги» Уолл-стрит: как покупается судебная защита 1:40:32

Практика получения инвестиционных заключений о справедливости стоимости сделок (fairness opinions) вызывает у руководителей Berkshire Hathaway исключительно иронию. Уоррен Баффетт подробно описывает, как крупные корпорации тратят миллионы долларов на экспертные мнения инвестбанков, которые в реальности служат лишь юридическим щитом для директоров в судах штата Делавэр. Чтобы доказать абсурдность этих раздутых бюджетов, Баффетт вспомнил случай из 1978 года, произошедший во время слияния Diversified Retailing и Berkshire. Вместо того чтобы выкладывать стандартные два миллиона долларов «игрушечных денег», председатель составил список из десяти ведущих инвестбанков и решил предложить им фиксированную сумму в 60 тысяч долларов.

Первым в списке был Джек Шад из фирмы E.F. Hutton, успешный инвестбанкир и друг близких соратников Баффетта. Уоррен Баффетт честно предупредил Шада, что такое соглашение может ударить по его репутации, ведь будущие клиенты спросят, почему они платят миллионы за то, что Berkshire получила за бесценок. Однако Шад согласился, заявив, что разберется с этим. Следующий звонок Баффетт сделал в Payne Webber, иронично отметив, что их конкуренты из E.F. Hutton «оказались достаточно глупы», чтобы согласиться на такие условия. В итоге Payne Webber забрали вторую сторону сделки за те же 60 тысяч долларов. Спустя несколько лет, при аналогичном слиянии с Blue Chip Stamps, Баффетт повторил этот трюк, увеличив сумму до 110 тысяч долларов исключительно из-за поправки на высокую инфляцию.

В тему нестандартных подходов к спорам Чарльз Мангер поделился архивной историей из 1960-х годов, когда он управлял своей небольшой фирмой Wheeler Munger (позже переименованной в Munger Wheeler). Один из сотрудников украл у компании около 12 тысяч долларов. Крупная и престижная страховая компания, в которой был оформлен обязательный полис верности, ответила отказом на требование о выплате, рассчитывая, что маленькая фирма не станет тратить дорогое время на судебные тяжбы. Тогда Чарльз Мангер написал письмо лично председателю страховой компании. Он предложил уравнять переговорные позиции и поднять ставку спора в десять раз — до 120 тысяч долларов, чтобы проигрыш или выигрыш был весомым для обеих сторон. Страховой гигант мгновенно оценил блеф и прислал чек на исходные 12 тысяч долларов обратной почтой.

Магия против продуктивности: почему Berkshire не верит в биткоин 1:50:32

Отвечая на вопрос о том, изменилось ли их отношение к криптовалютам, руководители Berkshire Hathaway в очередной раз подтвердили свой жесткий скептицизм. Уоррен Баффетт наглядно объяснил принципиальную разницу между продуктивными активами и чистой спекуляцией. Он привел гипотетический пример: если бы ему предложили приобрести 1% всех фермерских земель США за 25 миллиардов долларов, он выписал бы чек в тот же день, ведь земля производит реальную еду. Если бы ему предложили 1% всех многоквартирных домов в стране за аналогичные 25 миллиардов, он поступил бы так же, поскольку жилье генерирует осязаемую арендную плату.

Однако, если предложить Баффетту все биткоины мира за символические 25 долларов, он наотрез откажется. Криптовалюта ничего не производит, она не обладает внутренней стоимостью и целиком зависит от того, согласится ли следующий покупатель заплатить за нее больше, чем предыдущий. При этом индустрия генерирует огромные реальные фрикционные издержки и комиссии для посредников, облегчающих эту игру. Баффетт подчеркнул, что в мире существует только одна настоящая общепринятая валюта — доллар США, и правительство никогда не позволит заменить свои банкноты какими-либо суррогатами вроде «Berkshire coins».

Чарльз Мангер высказался еще более бескомпромиссно, выделив три главные причины своей глубокой неприязни к биткоину:

Во-первых, это абсолютно глупо, потому что его реальная ценность в конечном итоге, весьма вероятно, стремится к нулю.
Во-вторых, это настоящее зло, так как криптовалюты подрывают стабильность Федеральной резервной системы и национальной валютной системы, в защите и государственном контроле над которыми страна остро нуждается.
В-третьих, это заставляет американцев выглядеть глупо на фоне лидера коммунистического Китая, у которого хватило ума полностью запретить биткоин в своей стране.

Возвращение трайбализма: поляризация американского общества 1:58:56

Глубокую обеспокоенность Уоррена Баффетта вызывает усиление племенного мышления (трайбализма) в современной Америке. По его мнению, граждане стали вести себя гораздо более партийно и разобщенно, чем в предыдущие десятилетия. В качестве безобидной аналогии Баффетт привел фанатичную преданность футбольной команде Небраски: даже если на шести видеоповторах четко видно, что игрок заступил за линию поля, истинный болельщик до последнего будет верить собственным глазам, утверждающим обратное. Однако в масштабах управления государством такой трайбализм становится опасным, приводя к ситуации, когда одна группа граждан упрямо доказывает, что дважды два — пять, а их оппоненты — что три.

Баффетт отметил, что на его памяти страна была настолько же разделена лишь в годы его раннего детства, во времена президентства Франклина Рузвельта. Тогда общество делилось на тех, кто боготворил президента, и тех, кто его яростно ненавидел. В консервативной семье самого Баффетта существовало жесткое правило: детям не давали десерт до тех пор, пока они не скажут что-нибудь колкое или неприятное в адрес Рузвельта. Позже, во времена противостояния Дуайта Эйзенхауэра и Эдлая Стивенсона, накал страстей был значительно ниже, и политика не носила столь деструктивного племенного характера.

Чарльз Мангер проиллюстрировал этот тезис на примере политической системы Калифорнии. Из-за тотального джерримендеринга — искусственного перекраивания избирательных округов партийными функционерами — избиратели фактически лишены возможности сменить власть. Это привело к тому, что в законодательный орган штата попадают исключительно «безумные правые» и «безумные левые», которые каждые десять лет объединяются лишь ради того, чтобы полностью вытеснить из политики редких оставшихся умеренных центристов. В самом конце беседы, отвечая на вопросы студентов о поиске жизненного призвания, инвесторы плавно перешли к карьерным советам, подчеркнув важность работы с людьми, которыми искренне восхищаешься.

💎 Призвание, нефть и иллюзия независимости 2:05:39

В этой части ежегодного собрания акционеров Уоррен Баффетт и Чарльз Мангер переходят от макроэкономических рассуждений к вопросам личной эффективности, энергетической безопасности и внутренней кухни корпоративного управления. Их советы молодым специалистам переплетаются с жесткой критикой современных стандартов независимости советов директоров и анализом того, как на самом деле принимаются решения о выкупе акций Berkshire Hathaway.

Поиск жизненного призвания: советы молодым 2:05:39

Отвечая на вопрос о карьере, Чарльз Мангер и Уоррен Баффетт поделились личным опытом, который лег в основу их успеха. Баффетт вспомнил, как после окончания учебы он страстно желал работать на своего наставника Бенджамина Грэма. Его не волновал размер оплаты; он три года буквально преследовал Грэма, пока тот наконец не нанял его . «В конце концов я нашел того, на кого хотел работать еще больше — самого себя», — пошутил Баффетт, отметив, что работает на себя с тех пор, как ушел от Грэма .

Мангер, в свою очередь, вспомнил 1940 год, когда он работал в продуктовом магазине деда Баффетта по 12 часов в день . Этот опыт убедил его в важности поиска своего пути. Его главный совет молодым людям звучит предельно прагматично:

Трезво определите, в чем вы слабы, и избегайте этого любой ценой.
Никогда не беритесь за то, что вам не интересно.
Не пытайтесь добиться успеха в сферах, к которым у вас нет способностей .

Баффетт добавил, что идеальный вариант — искать работу у лидеров или в организациях, которые вызывают искреннее восхищение . По его мнению, невозможно по-настоящему преуспеть в том, что тебе безразлично, даже если ты обладаешь высоким интеллектом .

Энергетическая стратегия: нефть как драгоценный ресурс 2:09:20

Вопрос от акционера из Талсы коснулся проблемы мировой добычи нефти и сокращения стратегических резервов США. В то время как мир обсуждает энергопереход, Чарльз Мангер высказал консервативную и весьма оригинальную позицию. Он заявил, что на месте «благонамеренного диктатора» США он бы вообще не трогал собственные запасы углеводородов .

Мангер считает нефть ресурсом, ценность которого будет сохраняться на протяжении как минимум ближайших 200 лет . Его стратегия проста: «Я бы платил арабам любую цену, которую они запросят, и делал бы это с радостью, сохраняя при этом собственные ресурсы». Он подчеркнул, что нефтяная отрасль сейчас несправедливо демонизируется, хотя она является одной из самых полезных и технологически совершенных .

Уоррен Баффетт поддержал коллегу, отметив, что резкий отказ от нефти (например, в течение трех или пяти лет) привел бы к катастрофическим последствиям для экономики. «Попробуйте завтра прожить без 11 миллионов баррелей в день и посмотрите, что произойдет», — констатировал он .

Философия обратного выкупа акций: без формул и графиков 2:13:35

Один из акционеров попытался вывести математическую закономерность в действиях Berkshire по обратному выкупу (buyback) акций, предположив, что Баффетт ориентируется на жесткие уровни дисконта к внутренней стоимости . Баффетт опроверг этот аналитический подход, заявив, что никаких фиксированных формул не существует .

Принципы выкупа акций в Berkshire Hathaway:

Выкуп производится только тогда, когда это повышает ценность бизнеса для оставшихся долгосрочных акционеров.
Компания никогда не ставит под угрозу свою финансовую устойчивость (за исключением сценария ядерной войны) .
Покупка целых бизнесов всегда остается в приоритете перед выкупом акций, если есть привлекательные предложения .

Баффетт привел в пример свою инвестицию в возрасте 13 лет в Texas Pacific Land Trust — компанию, которая десятилетиями использовала доходы от продажи земли для выкупа собственных акций . Он подчеркнул, что концепция выкупа предельно проста: «Либо вы выкупаете своего партнера по привлекательной цене, либо нет» . Если цена акций привлекательна и нет других более разумных способов вложения капитала, Berkshire будет проводить buyback. В апреле 2022 года, например, компания не купила ни одной акции именно потому, что не видела в этом достаточной выгоды в тот момент .

Миф о независимых директорах и корпоративное управление 2:23:11

Завершая обсуждение, Баффетт затронул острую тему независимости членов советов директоров. Он выразил сомнение в том, что директор, для которого годовой гонорар в 300 000 долларов является основным источником дохода, может считаться по-настоящему независимым .

Баффетт процитировал анонимное письмо от опытного директора нескольких престижных компаний, который признавался, что 100% его дохода составляли выплаты за членство в советах . «Он независим так же, как независим раб», — отрезал Баффетт . По его мнению, истинная независимость определяется не формальными правилами, а характером человека и отсутствием финансовой зависимости от кресла в совете.

Он также иронично вспомнил случай с Coca-Cola, когда институциональные инвесторы голосовали против его кандидатуры в совет директоров, считая его «недостаточно независимым» из-за того, что принадлежащая Berkshire сеть Dairy Queen закупает сироп у Coca-Cola . Баффетт подчеркнул абсурдность ситуации: человек, представляющий интересы владельца 9% компании, объявляется менее надежным, чем «профессиональный директор», живущий на зарплату от корпорации .

В Berkshire Hathaway иной подход: компания даже не покупает страховку ответственности для своих директоров (D&O insurance), полагая, что они должны разделять риски вместе с акционерами .

🏛️ Глава 7. Официальная часть собрания и отпор воук-капитализму 2:30:49

Перед тем как перейти к официальной юридической процедуре акционерного съезда, Уоррен Баффетт сделал ироничное замечание о независимости директоров, отметив, что простого формального статуса недостаточно, если человек полностью зависит от этого дохода. Эта реплика подытожила затронутую ранее проблему подлинной независимости членов советов директоров, после чего председатель объявил о начале официальной части мероприятия.

Бюрократические процедуры и переизбрание совета директоров 2:31:55

Официальное открытие ежегодного собрания акционеров Berkshire Hathaway в 2022 году ознаменовалось забавным признанием Уоррена Баффетта: он объяснил, что его многолетний соратник Чарльз Мангер не присоединился к нему на сцене для этой части, поскольку в прошлые годы пара раз засыпал прямо перед камерами. Баффетт пообещал строго следовать заранее заготовленному юридическому сценарию.

Секретарь компании Марк Хамбург (Mark Hamburg) и инспектор выборов Ребекка Хэммик (Rebecca Hammick) зафиксировали явку и параметры кворума. Согласно официальному отчету, на дату фиксации реестра 2 марта 2022 года в обращении находилось:

614 692 акции класса A (каждая дает право на один голос);
1 287 633 719 акций класса B (каждая дает право на 1/10 000 голоса).

На самом собрании через прокси-форматы было представлено 423 719 акций класса A и более 759 миллионов акций класса B. Прежде чем перейти к голосованию, Баффетт успел отпустить шутку о том, что в соседнем зале вовсю идут продажи фирменного мерча и компания уже «продала 15 голосов».

После быстрого утверждения протокола предыдущего заседания акционеры перешли к переизбранию совета директоров. Сью Деккер (Sue Decker) внесла предложение о выдвижении 15 кандидатов, включая самого Уоррена Баффетта, Чарльза Мангера, Грега Эйбела (Greg Abel), Аджита Джайна (Ajit Jain), а также Говарда Баффетта и Кеннета Шено. По результатам подсчета, каждый из номинантов получил не менее 449 190 голосов «за», что составило уверенное большинство от общего числа голосующих акций.

Манифест против «воук-капитализма» и критика корпоративной морали 2:37:00

Основная интрига официальной части развернулась вокруг четырех предложений со стороны миноритарных акционеров. Первое из них требовало внести изменения в устав и закрепить правило, согласно которому председателем совета директоров Berkshire Hathaway должен быть исключительно независимый член совета, что означало институциональное разделение ролей CEO и председателя. Для презентации этой инициативы на трибуну поднялся Питер Флаэрти (Peter Flaherty), председатель Национального юридического и политического центра (NLPC) из Вашингтона.

Выступление Флаэрти быстро переросло в жесткий политический манифест против засилья левой социальной повестки в американском бизнесе — так называемого воук-капитализма (woke capitalism). Спикер заявил, что хотя сам он является убежденным капиталистом, современная экономическая система США превратилась в «капитализм спасения» (bailout capitalism), где правительство и ФРС заливают деньгами ошибки миллиардеров, провоцируя разрушительную инфляцию для простых рабочих. Вскользь упомянув макроэкономические дисбалансы, детально описанные в дискуссиях об инфляции в других частях встречи, Флаэрти сосредоточился на «кризисе ценностей».

По мнению Флаэрти, топ-1% богатейших людей пытается навязать остальному обществу свою «испорченную мораль» в виде критической расовой теории (CRT), трансгендерной повестки и других радикальных культурных концепций через корпоративную рекламу. Он объяснил это циничным расчетом: крупные корпорации используют прогрессивную риторику как щит, чтобы защитить свои огромные состояния от нападок левых активистов.

Флаэрти обрушился с персональной критикой на Уоррена Баффетта и руководителей компаний, в которых Berkshire удерживает крупные пакеты акций:

Coca-Cola: генеральный директор Джеймс Квинси раскритиковал закон о честных выборах в Джорджии и внедрил тренинги по разнообразию, где белых сотрудников призывали «быть менее белыми». При этом Баффетт, по словам Флаэрти, поддержал это движение, подписав открытое письмо корпоративных лидеров, намекающее на расизм республиканцев.
Apple: компания активно минимизирует налоги через офшоры и потакает китайскому правительству, удаляя приложения правозащитников, несмотря на жесткую политику Пекина в отношении меньшинств.
American Express: внутри компании продвигаются инициативы, заставляющие сотрудников делить друг друга на «угнетателей» и «угнетенных», утверждая, что капитализм фундаментально расистский.
Disney: бывший CEO Боб Чапек вовлек компанию в гендерные скандалы во Флориде, из-за чего на классические мультфильмы вроде «Дамбо» и «Питер Пэн» вешаются предупреждения о стереотипах, а Принца Прекрасного «вырезают» за поцелуй Белоснежки без согласия.

«Мистер Баффетт, если вы являетесь лицом капитализма, почему вы ничего не делаете, чтобы спасти его?» — эмоционально резюмировал Флаэрти, обвинив главу Berkshire в нежелании остановить социальную революцию, которую ведут топ-менеджеры его дочерних структур.

Требование независимости председателя и итоги голосования 2:43:24

Несмотря на яркую и бескомпромиссную речь представителя консервативных акционеров, совет директоров Berkshire Hathaway заранее рекомендовал проголосовать против этого предложения, полагаясь на уникальный авторитет и эффективность Баффетта на обоих постах.

Итоги голосования, объявленные Ребеккой Хэммик, оказались разгромными для инициаторов реформы:

72 298 голосов было подано в поддержку предложения NLPC;
421 181 голос зафиксирован против разделения должностей председателя и CEO.

Таким образом, предложение о назначении независимого председателя официально провалилось, встретив сопротивление абсолютного большинства акционеров.

Сразу после этого собрание перешло к рассмотрению предложений, касающихся ежегодной оценки климатических рисков, инициированных крупными пенсионными фондами вроде CalPERS. Развернувшаяся далее дискуссия об экологических требованиях инвесторов, а также размышления Баффетта о том, что управляющие пенсионных фондов на самом деле представляют интересы будущих налогоплательщиков, а не нынешних пенсионеров, подробно рассматриваются в следующих главах longform-статьи.

🏛️ Климатические требования инвесторов и уроки кризиса Salomon 2:55:58

Уроки Salomon Brothers: анатомия финансового кризиса 1991 года 2:55:58

Уоррен Баффетт (Warren Buffett) подробно возвращается к событиям августа 1991 года, когда инвестиционный банк Salomon Brothers оказался на грани полного краха. По оценке Баффетта, потенциальное банкротство Salomon могло спровоцировать финансовый шторм на Уолл-стрит, который распространился бы как лесной пожар, превзойдя по масштабам последствия падения Lehman Brothers в 2008–2009 годах. В то критическое воскресенье Министерство финансов США, Федеральная резервная система (ФРС) и Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) осознали, что принятое ими в 10 часов утра решение было беспрецедентной ошибкой, которую необходимо исправить до 14:30 того же дня, иначе вся экономическая система могла пойти ко дну. Решения принимались в условиях жесточайшего дефицита времени такими фигурами, как глава ФРС Алан Гринспен (Alan Greenspan), руководитель ФРБ Нью-Йорка Джери Корриган (Jerry Corrigan) и министр финансов Николас Брейди (Nick Brady).

Salomon Brothers был одним из крупнейших заемщиков в США, ежедневно привлекавшим 130–140 миллиардов долларов под залог государственных облигаций, имея при этом всего 4 миллиарда долларов собственного капитала. Когда начался отток средств, казначей банка Джон Макфарланд (John McFarland) буквально ночевал в офисе, пытаясь ежедневно находить по миллиарду долларов для выплат. Ситуация стала неуправляемой, когда крупнейший кредитор конгломерата — пенсионный фонд CalPERS — объявил, что прекращает любые операции с Salomon, даже под залог надежных гособлигаций. Руководство CalPERS согласилось пересмотреть свое решение только в случае, если Баффетт лично прилетит в Калифорнию и выступит перед попечителями. Баффетт сел на самолет и провел эти переговоры бесплатно, после чего фонд объявил Salomon надежным партнером и возобновил операции, что спасло 8000 сотрудников компании.

Корпоративный активизм и «формальное очищение» пенсионных фондов 3:03:09

Вспоминая эту историю спасения, Уоррен Баффетт (Warren Buffett) указывает на глубокую иронию: сегодня те же институциональные инвесторы, включая CalPERS, выдвигают против Berkshire Hathaway жесткие экологические требования. В своей прокси-заявке активисты утверждали, будто на годовом собрании 2021 года «значительное большинство» независимых акционеров поддержало их климатическую резолюцию. Баффетт прямо называет это заявление ложным и приводит официальные данные отчета Broadridge, согласно которым голоса независимых инвесторов распределились как четыре к одному в пользу позиции менеджмента Berkshire Hathaway.

Глава конгломерата критикует современный корпоративный активизм за оторванность от реальности. Крупные фонды и институты из Европы присылают письма с требованиями стандартизировать отчетность под их лекала, полностью игнорируя сорок страниц детальной истории экологических достижений компании, публикуемой с 2006 года. Баффетт отмечает, что менеджеры этих фондов просто нанимают людей для «отметки галочек» в чек-листах, чтобы чувствовать себя морально чистыми, не заботясь о реальном благе общества. Большинство американских топ-менеджеров предпочитают проводить виртуальные собрания, чтобы избежать прямых вопросов, и создают специальные отделы для умиротворения таких активистов. При этом подразделение Berkshire Hathaway Energy (BHE) на деле является признанным лидером в сфере возобновляемой энергетики и превратило штат Айова в мировую столицу «зеленой» генерации. В отличие от других коммунальных предприятий, которые вынуждены выплачивать прибыль в виде дивидендов, BHE оставляет все средства внутри компании, инвестируя десятки миллиардов долларов в строительство важнейших для страны линий электропередачи.

Битва за климатическую отчётность в страховом бизнесе 3:12:12

Официальные итоги голосования по третьей резолюции (о климатических рисках) подтвердили позицию руководства конгломерата: предложение инвесторов провалилось, набрав 227 014 голосов «за» при 370 415 голосах «против». Сразу после этого на голосование была вынесена четвертая резолюция, которую от имени некоммерческой организации As You Sow и фонда Whistle Stop Capital представила Джейлен Спэнн (Jalen Spann). Это предложение требовало от Berkshire измерять, раскрывать и планомерно снижать выбросы парниковых газов, генерируемые в рамках ее андеррайтинговой, страховой и инвестиционной деятельности.

В своем выступлении Спэнн привела масштабные экономические аргументы, отметив, что лесные пожары в Калифорнии и Колорадо, наводнения на Среднем Западе и глубокое замерзание Техаса демонстрируют экспоненциальный рост климатических издержек. 2021 год стал вторым самым убыточным в истории мирового страхования с застрахованными потерями в 120 миллиардов долларов. Спэнн подчеркнула, что Berkshire Hathaway не просто уязвима перед этими рисками, но и усиливает их, удерживая 5,1 миллиарда долларов в угольных активах, что значительно превышает показатели американских конкурентов. Она призвала компанию последовать примеру глобальных игроков, обязавшихся выйти на нулевой уровень выбросов к 2050 году. Тем не менее совет директоров Berkshire Hathaway вновь рекомендовал голосовать против данной инициативы, и по итогам подсчета голосов четвертая резолюция также потерпела поражение, набрав 127 065 голосов «за» против 370 630 голосов «против».

В самом конце этого сегмента попечители перешли к голосованию по вопросам разнообразия, равенства и инклюзивности, однако, как и в случае с упомянутой ранее в разговоре политической активностью корпораций, детальный разбор этой темы относится к другим главам нашего материала.

📊 Защита децентрализации: дебаты вокруг отчетности DEI и закрытие собрания 3:21:05

Требование прозрачности: статистика неравенства и отчеты EEO-1 3:21:05

Вопрос расового и гендерного разнообразия в структуре холдинга стал одной из самых острых тем финальной части встречи. Представитель группы инвесторов выступил с официальным предложением обязать корпорацию раскрывать детальные метрики в области разнообразия, равенства и инклюзивности (DEI). Докладчик подчеркнул, что простого понимания того, что люди любых гендеров и рас могут приносить пользу компании, недостаточно — необходимо намеренно и проактивно создавать пространство, возможности и условия для обучения, чтобы сотрудники не сталкивались с харассментом и дискриминацией. При отсутствии публичных данных инвесторам приходится предполагать, что ситуация в конгломерате не лучше и не хуже, чем в среднем по Америке, а средняя статистика по стране остается неприемлемой.

В роли аргументов спикер привел данные исследований Wall Street Journal, McKinsey и Credit Suisse, показывающие прямую связь между программами DEI и выдающимися корпоративными результатами. Были озвучены следующие статистические показатели:

Около 42% американцев были свидетелями или лично испытывали проявления расизма на рабочем месте.
64% чернокожих сотрудников называют дискриминацию реальной проблемой в своей рабочей среде.
Крупный метаанализ данных с 1989 по 2017 год показал, что при поиске работы белые соискатели получали в среднем на 24% больше обратных звонков от рекрутеров, чем чернокожие, и на 36% больше, чем латиноамериканцы.

Автор инициативы признал, что штаб-квартира Berkshire Hathaway может гордиться разнообразием своей собственной управленческой команды. Ранее Уоррен Баффетт сам заявлял, что именно культура, а не свод правил, определяет поведение организации. Однако инвесторы хотят видеть подтверждение этой культуры на уровне знаменитой децентрализованной структуры холдинга. На сегодняшний день 87% компаний из индекса S&P 100 уже публикуют или обязались публиковать стандартную форму отчетности EEO-1, содержащую разбивку персонала по полу и расам. В то же время из более чем 60 дочерних компаний, которыми владеет Berkshire, лишь одна публично раскрыла эту форму. Докладчик призвал руководство к прозрачности даже перед лицом возможного несовершенства метрик, чтобы привлечь и удержать лучших специалистов.

Ответ Уоррена Баффетта: автономия филиалов и финальные итоги голосования 3:25:16

Председатель совета директоров Уоррен Баффетт начал свой ответ со слов солидарности по поводу существования системного неравенства, приведя глубоко личный пример. Он вспомнил, что его сестры, родившиеся в 1930 году, были умнее, красивее и обладали лучшими личными качествами, чем он сам, но из-за ограничений эпохи не имели и доли тех возможностей, которые получил он. Баффетт также прямо признал, что если бы он родился чернокожим или появился на свет в другой стране, то не смог бы наслаждаться той успешной жизнью, которую имеет сейчас.

Тем не менее, Уоррен Баффетт решительно выступил в защиту децентрализованной бизнес-модели Berkshire Hathaway. Он объяснил, что руководители всех дочерних предприятий отлично знают его личную позицию, но в то же время они являются полноправными и независимыми управленцами своего бизнеса. По мнению Баффетта, идея о том, что штаб-квартира должна вмешиваться в оперативную деятельность успешно работающих подразделений и навязывать им кадровую политику сверху, в корне противоречит духу корпорации. Ранее в разговоре они касались экологических предложений инвесторов, и здесь логика управления осталась неизменной: автономия менеджеров на местах является главным приоритетом.

Касаясь позиции крупных инвестиционных фондов, Баффетт иронично заметил, что слово «мотивация» никогда не стоит употреблять в единственном числе, поскольку институты часто голосуют ради создания правильного публичного восприятия. Он добавил, что 40–50 лет назад корпоративная Америка действительно функционировала как «закрытый мужской клуб», и хотя общество изменилось, прогресс в отношении интеграции чернокожих сотрудников все еще недостаточен.

В конечном счете владельцы акций Berkshire Hathaway не согласились с требованиями активистов. Баффетт указал, что акционеры отклонили предложение с разгромным соотношением примерно 4:1 или 5:1. Официальные результаты голосования по доверенности огласила секретарь мисс Эмик (miss Amick): предложение официально провалилось, поскольку пул голосов «против» составил абсолютное большинство среди владельцев акций классов A и B. Сразу после фиксации итогов из зала поступило предложение завершить встречу, которое было мгновенно поддержано, и ежегодное собрание акционеров 2022 года было официально объявлено закрытым.