«Инвесторы, ожидающие 15% годовых в текущих условиях, живут в мире грез», — констатирует Уоррен Баффет, напоминая, что даже для легендарной Berkshire Hathaway многолетние показатели такого уровня привели бы к абсурдной капитализации. В этой сессии Баффет и Чарли Мангер деконструируют мифы о «волшебном» росте, критикуют этику корпоративного учета и объясняют, почему успех в бизнесе требует дисциплины, а не спекулятивного азарта.
💡 Уроки мудрости и стратегия Berkshire Hathaway
Инвестиции в будущее: советы для молодежи 8:20
Во время ежегодного собрания акционеров 2001 года Уоррен Баффет уделил особое внимание вопросам долгосрочного планирования, отвечая на вопрос юной акционерки. Баффет подчеркнул, что лучший актив для инвестирования на раннем этапе жизни — это сам человек, его таланты и навыки. В контексте стратегии Berkshire Hathaway, Баффет пояснил, что их главная цель остается неизменной на протяжении десятилетий: покупка качественных, выдающихся операционных бизнесов с сильным менеджментом по разумной цене. Он выразил надежду на то, что компания продолжит расширять свой портфель, сохраняя текущие активы и не допуская избыточной эмиссии акций, что позволит таким долгосрочным инвесторам, как юная Мариетта, получить достойный результат к моменту окончания колледжа. Чарли Мангер добавил, что существуют фундаментальные вещи в жизни, на которые акционеры всегда могут рассчитывать, не вдаваясь в лишние детали.
Фармацевтика vs Технологии: предсказуемость против неопределенности 11:06
Один из акционеров обратился к истории с фармацевтическим сектором, который Баффет и Мангер упустили из виду в 1993 году, несмотря на очевидную инвестиционную привлекательность отрасли. Участник собрания провел параллель с текущей ситуацией в технологическом секторе, который также пережил период резкого падения. Чарли Мангер дал четкий ответ: фармацевтическая отрасль 90-х годов была значительно более предсказуемой. В фармацевтике почти все участники демонстрировали устойчивые показатели, в то время как технологический сектор изобилует случайными жертвами, где крайне сложно заранее определить долгосрочных победителей. Баффет поддержал коллегу, добавив, что у фармацевтических компаний исторически намного выше возврат на капитал при значительных объемах, что делает сравнение этих двух отраслей в инвестиционном плане некорректным.
«Хорошие убытки» и искусство управления страховым поплавком 17:46
Обсуждая страховые операции, Баффет подробно остановился на механике ретроактивного страхования и концепции так называемых «хороших убытков» (good losses). Суть таких сделок заключается в том, что Berkshire Hathaway осознанно фиксирует значительный убыток в текущем отчетном периоде. Это позволяет компании получить дешевый капитал — «поплавок» (float) — на десятилетия вперед. Баффет подчеркнул, что такие сделки не стоит приравнивать к обычным убыткам от андеррайтинга. Благодаря тому, что компания добровольно идет на эти затраты, стоимость содержания «поплавка» в долгосрочной перспективе оптимизируется. В 2000 году влияние этих операций на стоимость капитала было заметным, однако Баффет ожидает, что при отсутствии катастрофических страховых случаев (ущерб свыше 20 млрд долларов) стоимость «поплавка» будет существенно снижаться. Мангер добавил, что подобные сделки, жертвующие текущей отчетностью ради будущей выгоды, являются верными союзниками акционеров.
Ранее в разговоре они вскользь коснулись темы ошибок бездействия и упущенных возможностей, которые Баффет и Мангер считают наиболее дорогостоящими в истории компании, предпочитая не вдаваться в детали конкретных нереализованных сделок.
📉 Уроки упущенных возможностей и искусство управления капиталом 25:15
Уоррен Баффет и Чарли Мангер на встрече 2001 года поделились откровенными размышлениями о том, как ошибки бездействия часто наносят бизнесу гораздо больший ущерб, чем неудачные инвестиции. Баффет привел в пример историю с акциями Belridge Oil, где из-за нежелания совершать «неудобную» сделку по продаже других активов для покупки перспективного пакета, компания упустила около 200 миллионов долларов прибыли.
По мнению Мангера, «ошибки бездействия» Berkshire Hathaway — это не просто пропущенные возможности в сторонних отраслях, а нереализованный потенциал в тех компаниях, которые они прекрасно понимали.
- Если компания выходит за пределы «круга компетенций» и пропускает сделку в незнакомой сфере, это не ошибка.
- Настоящая ошибка — понимать бизнес, видеть его потенциал, но либо бездействовать, либо вложить лишь незначительную сумму («объем глазной пипетки»), когда следовало действовать решительно.
- Мангер иронично называет такое поведение «сосанием пальца».
⚖️ Ответственность за продукты и «лотерейные» иски 27:33
Отвечая на вопрос о рисках для компаний вроде Coca-Cola или See's Candies, Баффет выразил скепсис по поводу приравнивания сахара к табачной продукции. Он отметил, что потребление сахара составляет значительную часть рациона американцев, и это не мешает росту средней продолжительности жизни.
Однако Баффет признает, что правовая среда в США создает серьезные угрозы. Он охарактеризовал текущую ситуацию с судебными исками как «лотерею» для адвокатов.
- Юристы могут рискнуть небольшим временем ради потенциального выигрыша в десятки или сотни миллионов долларов.
- Баффет отметил, что Berkshire Hathaway часто отказывается от покупки некоторых бизнесов именно из-за опасений перед бесконтрольной ответственностью по продуктовым искам.
- Мангер добавил, что политическое влияние адвокатских объединений подрывает судебную систему, так как судьи опасаются раздражать влиятельные группы, что ведет к принятию «мусорных» экономических свидетельств.
💰 Управление наличностью и долгом 33:18
Обсуждая важность баланса между кэшем и долгом, Баффет подчеркнул, что Berkshire Hathaway категорически против чрезмерного кредитного плеча. Компания хранит значительные объемы наличных средств лишь по одной причине: они не смогли найти достаточно привлекательные объекты для инвестирования на данный момент.
Баффет подверг критике популярные на Уолл-стрит модели распределения активов (например, фиксированные пропорции 60/40), назвав их «полной бессмыслицей».
- Цель Berkshire — чтобы все деньги «работали» в достойных бизнесах.
- В прошлом, например, в конце 60-х, компания сталкивалась с дефицитом капитала и была вынуждена искать финансирование в сложных условиях.
- Накопление наличности никогда не является самоцелью; это лишь временное состояние, пока не будут найдены подходящие способы ее внедрения.
✈️ Экономика авиалиний: борьба за выживание 41:45
Баффет и Мангер глубоко проанализировали причины кризисного состояния крупных авиакомпаний по сравнению с успехом NetJets. Основная проблема авиационного бизнеса заключается в его «товарном» характере: если расходы авиакомпании на доступное кресло-милю превышают показатели конкурентов, она обречена.
- Ранее в разговоре они касались принципов страхования и управления «страховым поплавком» как фундамента для инвестиций.
- Главная задача для авиаперевозчика — не столько контролировать абсолютную сумму зарплат, сколько удерживать их на паритете с конкурентами.
- Мангер отметил, что профсоюзы в этой отрасли «брутально жесткие», что делает авиакомпании крайне уязвимыми перед забастовками.
- Бизнес, который не может позволить себе длительную остановку из-за забастовки, по сути, постоянно играет в «игру в цыпленка» с профсоюзами. В отличие от них, модель дробного владения самолетами (NetJets) делает акцент на сервис и безопасность, что выводит их из категории чисто товарных услуг.
📈 Инвестиционная стратегия: стоимость и рост как единое целое 55:06
Уоррен Баффет решительно отвергает попытки Уолл-стрит классифицировать акции как «акции роста» или «стоимостные акции». По его мнению, это ложное разделение, которое не имеет под собой фундаментальных оснований. В методологии Berkshire Hathaway рост не является отдельным классом активов, а выступает неотъемлемой частью уравнения стоимости.
Для Баффета инвестирование — это всегда процесс вложения капитала сегодня ради получения более существенных денежных потоков в будущем. Если дополнительные вложения в бизнес позволяют генерировать доходность выше текущих рыночных ставок, то такой рост становится ценным активом. «Рост — это часть уравнения стоимости», — подчеркивает он, указывая на то, что сама по себе идея расширения бизнеса не всегда полезна. В качестве примера он приводит авиационную индустрию: несмотря на постоянный рост объема перевозок с момента первого полета братьев Райт, этот сектор стал «проклятием» для инвесторов из-за необходимости постоянных капитальных вложений при низкой итоговой доходности. В противоположность этому, такие компании, как See’s Candies, демонстрируют идеальный пример роста, требующего минимальных инкрементальных затрат. Таким образом, оценка любого предприятия сводится к простому вопросу: сколько наличности мы вкладываем сейчас и сколько мы получим обратно в конечном итоге?
🌐 Интернет: от мании к реальной бизнес-модели 1:03:08
Спустя год после краха доткомов Уоррен Баффет и Чарли Мангер дают более взвешенную оценку влиянию интернета на бизнес. Баффет отмечает, что за последние пару лет интернет перестал восприниматься традиционными ритейлерами как экзистенциальная угроза. Компании, которые еще недавно имели астрономические оценки только благодаря своей «интернет-составляющей» — например, в ювелирном или мебельном ритейле — фактически исчезли, подтверждая, что наличие сайта не заменяет собой эффективную бизнес-модель.
При этом руководство Berkshire Hathaway видит в технологиях значительные возможности для своих дочерних структур. Geico успешно использует интернет для расширения клиентской базы, а интернет-продажи See’s Candies демонстрируют рост на 40% в год. Баффет проводит черту между созданием реальной стоимости и «интернет-манией»: по его словам, многие проекты создавались не для генерации прибыли, а для перекачки капитала от доверчивых инвесторов к промоутерам. Чарли Мангер дополняет, что подобные спекуляции часто поглощают даже очень умных людей, напоминая об их собственном неудачном опыте в продуктовом бизнесе с доставкой, который был экономически неэффективен десятилетиями, но внезапно был преподнесен как «интернет-будущее».
🍏 Здоровье и долголетие: роль призвания и генетики 1:12:28
Отвечая на вопрос акционера о своем здоровье и отношении к высокому уровню холестерина, Уоррен Баффет утверждает, что главным фактором его долголетия является отсутствие стресса. «Я делаю то, что люблю, каждый день, и окружен потрясающими людьми», — поясняет он. Его распорядок жизни и отсутствие вредных привычек делают его, по его собственным словам, «лучше среднего» с точки зрения страхового андеррайтинга.
Чарли Мангер, в свою очередь, отмечает, что помимо образа жизни важную роль играет генетика, и рекомендует акционерам обратить внимание на книгу «Геном», чтобы лучше понять природу биологических преимуществ. Баффет соглашается, упоминая свою мать, которая проявляла удивительную активность до 92 лет, и подчеркивает, что долголетие родителей — один из самых сильных предикторов продолжительности жизни их детей.
📈 Макроэкономические реалити-чеки и горизонты роста Berkshire 1:15:19
В этой части ежегодного собрания Уоррен Баффет и Чарли Мангер перешли от обсуждения операционных вопросов к более широкому взгляду на американскую экономику, затронув фундаментальные ограничения корпоративной прибыли и опасные искажения в финансовой отчетности крупных компаний. Несмотря на оптимизм Чарли Мангера по поводу долголетия Баффета (ранее он упоминал корреляцию между здоровьем и способностью делегировать стресс другим), основные выводы дуэта относительно будущего рынка акций оказались весьма консервативными .
Границы роста: Почему корпоративная прибыль не может расти бесконечно 1:17:21
Отвечая на вопрос о маржинальности американского бизнеса, Уоррен Баффет напомнил о своей статье в Fortune, где он доказывал маловероятность того, что прибыли корпораций смогут долго удерживаться на уровне выше 6% от ВВП США. Исторически этот показатель колеблется в узком коридоре между 4% и 6% .
По мнению Баффета, ожидать постоянного увеличения этого «куска пирога» нереалистично:
- Социальный контракт: Если прибыли бизнеса станут занимать 10% или 12% от ВВП, это будет выглядеть как несправедливое распределение благ в глазах общества, что неизбежно приведет к политическим или экономическим корректировкам .
- Связь с ВВП: Если капитализация бизнеса привязана к прибыли, то и стоимость американских компаний в долгосрочной перспективе будет расти со скоростью, сопоставимой с ростом ВВП (примерно 5% в год, включая инфляцию) .
Уоррен Баффет подчеркнул, что инвесторы, ожидающие доходности в 15% годовых в текущих условиях, «живут в мире грез» . Если в конце 70-х акции приносили дивидендную доходность в 5% плюс рост, то сейчас инвестор получает около 1,5% дивидендов еще до вычета транзакционных издержек. В этих рамках доходность в 6–7% годовых на следующие 15–20 лет выглядит как вполне достойный, но реалистичный результат .
Пенсионный самообман и кризис корпоративной честности 1:20:26
Особое возмущение у руководителей Berkshire Hathaway вызывает современная практика учета пенсионных обязательств. Баффет отметил парадокс: в конце 70-х, когда перспективы рынка были блестящими, фонды закладывали доходность в 6%, а сейчас, когда перспективы туманны, большинство пенсионных планов используют ставку 9% и выше .
Чарли Мангер назвал эту ситуацию «скандальной» и «грязным способом ведения бухгалтерского учета» . Использование завышенных ожиданий доходности (9% при ставках по гособлигациям ниже 6%) позволяет компаниям искусственно завышать текущую прибыль в отчетах, не внося реальных денежных средств в пенсионные фонды .
Мангер сравнил такое поведение с жизнью на тектоническом разломе: чем дольше нет землетрясения, тем больше люди верят, что оно никогда не случится. «Это глупый способ планирования», — резюмировал он, отметив, что консультанты и менеджмент просто предпочитают не слышать неприятную правду, так как признание реальности приведет к немедленному падению отчетной прибыли .
NetJets: Амбиции мирового масштаба 1:25:31
Переходя к дочерним компаниям, Баффет обсудил перспективы NetJets (ранее Executive Jet). Он уверен, что бизнес долевого владения самолетами не станет «зрелым» еще десятилетия . Рынок огромен: если в США у компании около 2000 клиентов, то в Европе, Азии и Латинской Америке их потенциально сотни тысяч .
Основным сдерживающим фактором является не спрос, а темпы производства авиатехники. Весь мировой выпуск бизнес-джетов составляет около 700 единиц в год, и Berkshire может добавлять лишь по 600 новых клиентов ежегодно из-за ограниченных графиков поставок . Хотя бизнес требует огромных капиталовложений, Баффет видит в нем огромный потенциал роста float (страхового поплавка), о котором подробнее говорилось ранее в контексте страховых операций .
Почему GEICO не спешит в Европу и Японию 1:31:41
Интересный вопрос поступил от инвестора из Японии: если модель прямых продаж GEICO настолько эффективна, почему она не масштабируется на рынки Европы и Азии? Баффет признал, что компания изучала эту возможность десятилетиями, но сталкивалась с серьезными барьерами .
Главная причина — «человеческая стоимость» экспансии:
- Регуляторная жесткость: В Европе и Японии рынки страхования сильно зарегулированы, что затрудняет вход лоукост-оператора .
- Дефицит управленческих талантов: Баффет предпочитает, чтобы его лучшие менеджеры (такие как Тони Найсли) фокусировались на захвате доли рынка в США, которая на тот момент составляла всего 4%, а не тратили силы на преодоление бюрократии в других странах .
В то время как Coca-Cola блестяще справляется с международной географией (особенно в Японии, где продажи через торговые автоматы доминируют), такие бизнесы Berkshire, как See's Candy или GEICO, пока остаются преимущественно американскими историями успеха .
В завершение главы Баффет коснулся темы перестрахования, отметив, что Berkshire готова брать на себя крупнейшие риски в мире, но только при условии четкого ограничения ответственности (capping) . Это касается и страхования ответственности, и сложного вопроса асбестовых выплат, детальное обсуждение которых будет продолжено в следующей главе.
🛡️ Асбестовые ловушки, мания хедж-фондов и преимущество малого капитала 1:40:41
Обсуждение страховых рисков Уоррен Баффет начинает с сурового предупреждения: многие участники рынка даже не осознают масштабов угроз, которые они принимают на свои балансы. Речь идет о катастрофическом страховании и рисках, способных «взорвать мозг» неподготовленному страховщику . Баффет указывает на то, что компании, страхующие 10–15% домовладений в сейсмически опасных зонах Калифорнии или на побережье Флориды, часто не имеют адекватного перестраховочного покрытия.
Скрытые угрозы: от разлома Нью-Мадрид до асбеста 1:41:08
Особое беспокойство у Баффета вызывают организации вроде Freddie Mac или Fannie Mae, которые гарантируют ипотечные кредиты миллионам людей, не требуя при этом обязательного страхования от землетрясений в опасных регионах . В качестве примера он приводит зону разлома Нью-Мадрид в Миссури. Там в начале XIX века произошли три мощнейших землетрясения в истории США, отголоски которых заставили звонить церковные колокола в Бостоне .
«В страховании немыслимое случается всегда», — подчеркивает Баффет . Он отмечает, что многие коммерческие структуры игнорируют риски агрегации — когда одно событие наносит удар по множеству объектов одновременно. На этом фоне Berkshire Hathaway выглядит консервативным гигантом. Обсуждая конкурентов, Баффет отдает должное State Farm. Будучи взаимной компанией (mutual company), она обладает огромным капиталом и может позволить себе субсидировать текущих клиентов за счет накопленной прибыли прошлых десятилетий .
Хотя Geico по-прежнему удерживает преимущество в низкой себестоимости операций , Баффет признает, что расти в текущих условиях стало сложнее. Ранее в разговоре он уже упоминал специфику страхового «поплавка», но здесь акцент смещается на важность точного андеррайтинга. Баффет объясняет, что секрет успеха — в поиске корреляций. Например, существует четкая связь между кредитной историей человека и частотой его попадания в ДТП . Причины этой связи не так важны, как сам статистический факт: люди с плохой кредитной историей — более рискованные водители .
Индустрия хедж-фондов: «монетизация надежды и жадности» 1:53:28
Переходя к теме управления капиталом, Баффет и Мангер подвергают уничтожающей критике современную индустрию хедж-фондов. Баффет вспоминает, что в 1956 году он создал инвестиционное партнерство (прообраз хедж-фонда), основываясь на модели Бенджамина Грэма, где вознаграждение управляющего напрямую зависело от прибыли инвесторов . Однако сегодня само название «хедж-фонд» превратилось в маркетинговый ярлык, призванный привлекать деньги на волне моды .
Уоррен Баффет готов заключить пари на крупную сумму: средний результат всех хедж-фондов за следующие 15 лет не достигнет даже 10% годовых для их партнеров . Основная проблема, по его мнению, заключается в том, что огромные капиталы сегодня делаются не на выдающихся результатах, а на агрессивном продвижении (promotion).
Чарли Мангер высказывается еще резче:
«Я считаю текущую ситуацию непристойной. Слишком много мании, слишком много погони за легкими деньгами и слишком много вводящих в заблуждение рекламных материалов об инвестициях» .
Мангер сравнивает это с «кривыми пулами ценных бумаг» 1920-х годов . Он отмечает абсурдность ситуации, когда люди, не имеющие опыта и успеха в инвестициях, легко собирают по 125 миллионов долларов в новые фонды просто потому, что рынок находится в фазе роста .
Преимущество малого капитала: как делать 50% годовых 1:58:22
Один из самых вдохновляющих моментов сессии — ответ Баффета на вопрос о том, как бы он инвестировал сегодня, имея небольшую сумму денег. Он признает, что его лучшие результаты остались в прошлом: с 1950 года в течение десяти лет его доходность составляла около 50% годовых, что было на 37 пунктов выше индекса Доу-Джонса .
Главный секрет такой доходности — работа с крошечными суммами в «невидимых» для рынка нишах. Баффет описывает свой метод:
- Скрупулезное изучение справочников Moody’s: «Я просмотрел 20 000 страниц... и сделал это дважды» .
- Поиск компаний, в которые можно вложить всего 10–15 тысяч долларов, но которые стоят «смехотворно дешево» .
- Полное игнорирование конкуренции со стороны крупных фондов, которые не могут работать в этом сегменте .
«Если вы работаете с небольшим капиталом и готовы по-настоящему трудиться, вы обязательно найдете идеи, обещающие огромную отдачу», — утверждает Баффет . Однако он предупреждает, что как только капитал вырастает до многих миллионов, кривая ожидаемой доходности драматически падает . Большие деньги неизбежно сталкиваются с огромной конкуренцией и сужением круга доступных возможностей.
Мангер добавляет, что для блестящего ума, не имеющего стороннего капитала, поиск недооцененных «экзотических» акций — это верный путь, хотя и требующий долгого, упорного труда . В завершение главы, отвечая на вопрос о прозрачности отчетности, Баффет вскользь называет текущую практику учета опционов на акции «коррумпированной», закладывая почву для дальнейшего разбора проблем корпоративного управления .
💰 «Коррумпированный» учет опционов, иллюзия вечного роста и акции как картины Рембрандта 2:05:52
Лоббизм, «округлая» математика и фальшивая отчетность по опционам 2:05:52
Проблема корпоративного управления и прозрачности финансовой отчетности остается одной из самых острых для американского бизнеса. Уоррен Баффет выражает крайнее возмущение практикой, когда крупнейшие корпорации отказываются включать фондовые опционы в состав своих реальных расходов. Он прямо называет это явление «коррумпированным учетом». В свое время сенатор Левин от штата Мичиган и Совет по стандартам финансового учета (FASB) предпринимали активные попытки исправить текущую ситуацию, но натолкнулись на беспрецедентное лоббистское давление со стороны американского топ-менеджмента. Вместо того чтобы подчиниться очевидной экономической логике, бизнес-сообщество решило действовать через политиков, фактически заставив Конгресс диктовать правила бухгалтерского учета.
Уоррен Баффет иронично сравнивает эти попытки американских законодателей переписать законы экономики с курьезным историческим прецедентом. В 1890-х годах в законодательное собрание штата Индиана был официально внесен законопроект, предлагавший законодательно изменить математическое значение числа пи и округлить его до ровно 3. Автор этой инициативы искренне полагал, что бесконечная дробь 3,14159 слишком сложна для местных школьников, и ее упрощение облегчит им учебный процесс. С точки зрения Баффета, та историческая нелепость выглядит даже более рациональной, чем действия современного Конгресса США, пытающегося убедить инвесторов, будто выдача опционов топ-менеджерам ничего не стоит компании.
Популярный аргумент лоббистов заключался в том, что обязательное отражение опционов в расходах усложнит жизнь молодым стартапам. На это Уоррен Баффет жестко замечает, что необходимость оплачивать счета за электроэнергию тоже усложняет стартапам жизнь, но это не повод вычеркивать электричество из отчетов. К сожалению, под давлением крупных клиентов сдались и ведущие аудиторские фирмы, хотя еще полвека назад они полностью разделяли жесткую позицию руководства Berkshire Hathaway. Институциональные инвесторы также демонстрируют безразличие к сути бизнеса, предпочитая фокусироваться на формальных вещах. В качестве примера абсурдности таких формальностей Баффет приводит одну из полученных им анкет, где требовалось распределить членов совета директоров по полу. Ответ председателя Berkshire Hathaway был лаконичен: «Ни одного из тех, о ком мне известно».
Проклятие 15% роста: почему корпоративные прогнозы ведут к катастрофе 2:10:34
Отвечая на вопрос из зала об избыточных торговых запасах компании Gillette и спорном поглощении Duracell, Уоррен Баффет подчеркивает: публичные обещания топ-менеджмента обеспечивать ежегодный рост чистой прибыли на 15% и более — это опасная стратегическая ошибка. Законы математики неумолимы на больших масштабах. Если только вся экономика Соединенных Штатов не начнет расти с такой же огромной скоростью, любой крупный бизнес, заявляющий о постоянном 15-процентном темпе, рано или поздно упрется в стену. Если взять список Fortune 500 и выбрать компании с рекордными финансовыми показателями, то на долгой дистанции в двадцать лет больше половины из них не смогут удержать эту планку.
Подобные амбициозные прогнозы неизбежно загоняют руководство корпораций в ловушку, вынуждая их манипулировать финансовой отчетностью, менять торговые практики и идти на неоправданные риски ради краткосрочного одобрения Уолл-стрит. Красочные презентации инвестиционных банкиров, сопровождавшие в свое время сделку по Duracell, сегодня выглядят просто нелепо. Если бы сама Berkshire Hathaway пообещала инвесторам стабильный 15-процентный ежегодный рост, то при сохранении текущих рыночных мультипликаторов ее стоимость превратилась бы в фантастические цифры: $200 миллиардов через 5 лет, $400 миллиардов через 10 лет и совершенно безумные $1,6 триллиона через 20 лет. Для компании с рыночной капитализацией в $500 миллиардов обеспечение такой доходности требует генерации $75 миллиардов живых денег в первый же год, $86,25 миллиарда во второй и почти $100 миллиардов в третий. Подобные ожидания, по словам Баффета, заслуживают места скорее в «Путешествиях Гулливера», чем в реальных бизнес-планах.
Когда акционер прямо поинтересовался вероятностью того, что Berkshire Hathaway сможет поддерживать общий темп роста прибыли на уровне 15% за счет реинвестирования капитала и притока страхового поплавка, Уоррен Баффет ответил категорично: «Вероятность этого на длительном отрезке времени настолько близка к нулю, что её даже не стоит рассчитывать». Сила Berkshire заключается не в погоне за красивыми отчетами, а в ее фундаментальной модели: владеть группой отличных бизнесов, генерирующих свободный денежный поток, и периодически докупать новые компании, не размывая при этом долю существующих акционеров.
Чарли Мангер полностью солидарен с коллегой, заявляя, что американскому классу инвесторов и особенно пенсионным фондам давно пора радикально снизить свои завышенные ожидания. Проблема в том, что вся финансовая индустрия экономически не заинтересована в трансляции горькой правды. Актуарии и инвестиционные консультанты вынуждены закладывать в свои отчеты завышенные ожидания доходности. Если бы они проявили интеллектуальную честность и настояли на реалистичной ставке в 6%, они бы мгновенно растеряли всех своих клиентов. Снижение планки ожиданий — самый верный путь к финансовому благополучию.
Эффект Рембрандта: иррациональность фондового рынка глазами Чарли Мангера 2:15:00
Развивая тему иррационального ценообразования на фондовом рынке, Чарли Мангер предлагает яркую и точную метафору. По его мнению, во время затяжных бычьих трендов акции многих компаний начинают продаваться подобно картинам Рембрандта. Инвесторы покупают их вовсе не из-за фундаментальной ценности или денежных потоков, которые можно извлечь из бизнеса, а исключительно потому, что эти активы стабильно росли в цене в прошлом. Рыночная оценка облигаций в этом плане устроена гораздо трезвее и рациональнее, ведь никто не станет верить, что облигация с фиксированным скромным купоном может бесконечно расти до небес.
Мангер предлагает провести мысленный эксперимент: что произойдет, если заполнить все пенсионные фонды Америки исключительно подлинниками Рембрандта? Первое время их стоимость будет лавинообразно увеличиваться, поскольку фонды будут агрессивно скупать искусство или доли в картинах по все более высоким ценам, искусственно подстегивая ажиотаж. Однако по истечении 20 лет непрерывных покупок такая стратегия неизбежно обернется колоссальной катастрофой для всей финансовой системы. То же самое происходит и на рынке акций, когда он теряет связь с реальностью. Как только спекулятивный маховик раскручивается, вокруг него мгновенно формируется мощная группа бенефициаров и посредников, кровно заинтересованных в дальнейшем раздувании цен и продвижении этих «картин».
Ранее в разговоре партнеры подробно анализировали риски асбеста и специку катастрофического страхования, и под самый занавес утренней сессии эта тема вновь коротко всплыла в вопросе инвестора о надежности вложений в USG. Уоррен Баффет уклонился от детальных комментариев по конкретным акциям, напомнив, что эта позиция составляет всего около 0,1% от общего портфеля Berkshire Hathaway, однако подтвердил, что масштаб проблем компании с асбестовыми исками действительно крайне серьезен, после чего объявил традиционный перерыв на обед.
