В новом выпуске подкаста «We Study Billionaires» сети The Investor's Podcast Network инвестор и автор книги «Where the Money Is» Адам Сессель (Adam Seessel) обсудил с ведущим Клеем Финком трансформацию стоимостного инвестирования. Сессель объяснил, почему классические методы Бенджамина Грэма больше не работают в цифровую эпоху и как «Value 3.0» позволяет находить высокотехнологичные компании с огромным потенциалом роста.
📈 Эволюция стоимостного инвестирования: от Грэма до Value 3.0 1:10
Адам Сессель начал свою карьеру как журналист-расследователь, но в 30 лет перешел на Уолл-стрит, где обучался у легендарных аналитиков в Sanford Bernstein, Baron Capital и Davis Selected Advisors . В 2003 году он основал собственную фирму Gravity Capital Management. Первое десятилетие его стратегия строилась на классических принципах Грэма — покупке «дешевых» акций старой экономики .
Однако около 2014 года доходность Сесселя начала падать. Проанализировав ситуацию, он пришел к выводу, что в цифровом мире концепция «возврата к среднему» (reversion to the mean) больше не работает . По мнению гостя, если ритейлер теряет позиции сегодня, он не восстановится, так как его долю поглощает e-commerce.
Сессель выделяет три этапа развития стоимостного инвестирования:
- Value 1.0 (Бенджамин Грэм): фокус на балансовом отчете и ликвидационной стоимости активов . Грэма не интересовало будущее бизнеса, только его текущие материальные ресурсы .
- Value 2.0 (Уоррен Баффет): переход к качественным компаниям с «рвами» (moats) и потенциалом роста (Coca-Cola, Disney, Gillette) . Баффет искал «неизбежные» компании, которые будут доминировать десятилетиями.
- Value 3.0 (Адам Сессель): адаптация принципов Баффета к цифровой эпохе . Сессель утверждает, что необходимо включать техгигантов в поле зрения стоимостного инвестора, так как именно там сейчас создается основная стоимость.
💻 Технологический сектор как главный двигатель экономики 10:22
Для подтверждения своей гипотезы Адам Сессель провел анализ рыночной капитализации. По его данным, 20 лет назад (в 2004 году) четыре ключевых технологических сегмента (IT, коммуникации, Amazon и Tesla) составляли всего 19% стоимости фондового рынка США . Сегодня их доля выросла до 46% .
Статистика Сесселя показывает:
- Около 60% прироста рыночной стоимости (delta) всего рынка США за последние 20 лет было обеспечено именно технологическими компаниями .
- По мнению гостя, в ближайшие 10–20 лет основная ценность также будет создаваться в технологических или технологически связанных областях .
Сессель считает ошибочным игнорировать этот сектор, так как технологии стали фундаментом современного бизнеса. Он полагает, что инвесторы должны искать «новые неизбежные компании» . В качестве примера он приводит Amazon, который доставляет больше посылок в день, чем UPS или FedEx, и занимает 40% рынка e-commerce .
🔎 Google: «Платная дорога» в информационном мире 28:47
Адам Сессель называет Google (Alphabet) лучшим бизнесом из когда-либо изобретенных, цитируя Чарли Мангера . Он сравнивает компанию с «платной дорогой на информационной супермагистрали». Имея долю рынка более 90%, Google стал обязательным каналом для любого бизнеса, желающего быть замеченным в сети .
Гость подчеркивает устойчивость Google перед конкурентами:
- Провал Amazon: Джефф Безос пытался создать свою поисковую систему A9, но в итоге признал, что «Google — это гора, на которую можно взобраться, но которую невозможно сдвинуть» .
- Провал Microsoft Bing: Несмотря на интеграцию с OpenAI и миллиарды долларов «бесплатного пиара» в СМИ, доля Bing на рынке США снизилась после анонса партнерства . По словам Сесселя, это стало «ультимативным доказательством доминирования Google».
Обсуждая антимонопольный иск Министерства юстиции США, Сессель выразил скепсис относительно предлагаемых мер . Он считает идею продажи Chrome «отвлекающим маневром» (red herring), так как браузер не имеет ценности отдельно от экосистемы Google . По мнению гостя, даже если Google запретят платить Apple за статус поиска по умолчанию, пользователи все равно вернутся к Google вручную, так как это лучший продукт .
📦 Amazon: Скрытая прибыль и рекламный гигант 38:36
Адам Сессель считает, что рыночное восприятие Amazon часто искажено. В 2022 году акции компании упали более чем на 50%, так как инвесторы опасались избыточных мощностей после пандемии . Сессель утверждает, что компания «перерасширилась» всего на 9 месяцев роста спроса, что является пустяком для долгосрочного бизнеса .
Ключевые инсайты об Amazon от Сесселя:
- Рекламный бизнес: Выручка Amazon от рекламы составляет около $50 млрд в год . Это высокомаржинальный бизнес (вероятно, около 90% маржи), но прибыль от него не видна в отчетах, так как она сразу реинвестируется в новые амбициозные проекты через отчет о прибылях и убытках (P&L) .
- Капиталоемкость как защита: Раньше Сессель предпочитал «легкие» софтверные модели (как у Google), но теперь он ценит тяжелую инфраструктуру Amazon. По его мнению, физическую сеть складов и логистики Amazon гораздо сложнее разрушить, чем алгоритм поиска .
🚫 Почему инвестор избегает Nvidia и Microsoft 45:17
Несмотря на успех Nvidia, Адам Сессель не включает её в портфель и не жалеет об этом . Его позиция обусловлена спецификой сектора цифровых полупроводников:
- Цикличность и Moore's Law: Каждые 18–24 месяца происходит цикл обновления продукта. Лидеры (как некогда Intel) рано или поздно будут обойдены конкурентами .
- Отсутствие «неизбежности»: Nvidia не является «неизбежной» компанией в долгосрочной перспективе (NPV), так как риск появления более эффективного чипа через 5–10 лет крайне высок .
Что касается Microsoft и Apple, Сессель признает, что «упустил их» . В Microsoft он недооценил глубину проникновения офисных инструментов в корпоративный сектор и талант Сатьи Наделлы, а в Apple — силу бренда и ценовую власть . Однако он держит эти компании на радаре для покупки в будущем.
🤖 Взгляд на ИИ: «Мания дня» и роль гигантов 49:57
Адам Сессель признается, что у него нет специфической «стратегии по ИИ» . Он относится к текущему ажиотажу вокруг ИИ со скепсисом, называя это «манией дня» (mania du jour), подобно тому как ранее переоценивали беспилотные авто и виртуальную реальность .
Его тезисы по ИИ:
- Кто заработает: Сессель считает, что основные выгоды от ИИ получат не стартапы, а существующие мега-корпорации (Big Tech), у которых есть ресурсы для монетизации этих трендов .
- Зависимость стартапов: Тот факт, что OpenAI и Anthropic продают доли Microsoft и Amazon за десятки миллиардов долларов, доказывает, что им критически необходимы чужие инженеры, облачная инфраструктура и капитал для выживания .
- Неизбежность: Для инвестора неважно, какая технология победит — облака, ИИ или квантовые вычисления. Он уверен, что эксплуатировать эти тренды будут компании из «большой семерки» .
🚗 Progressive против Geico: Технологии в старой индустрии 54:00
Пример страховой компании Progressive показывает, как «Value 3.0» работает вне IT-сектора. Сессель купил акции Progressive летом 2023 года . Хотя страхование считается товарным (commodity) бизнесом, Progressive удалось стать «де-факто производителем с самыми низкими издержками» .
Сравнение с Geico (активом Баффета):
- Эффективность андеррайтинга: Geico исторически выигрывала за счет низких административных расходов (нет агентов). Однако Progressive инвестировала в IT для лучшей оценки рисков .
- Результат: По словам Баффета, затраты Progressive на выплаты (loss costs) оказались на 1000 базисных пунктов ниже, чем у Geico .
- Итог: За последние несколько лет Geico потеряла 20–25% своих полисодержателей, в то время как Progressive добавила миллионы клиентов и обошла конкурента, став автостраховщиком №2 в США .
Сессель резюмирует свою стратегию формулой BMP (Business, Management, Price): качественный бизнес, сильный менеджмент и разумная цена. Это те три фактора, которые, по его мнению, всегда будут иметь значение при инвестировании .
