В новом выпуске подкаста 20VC Гарри Стеббингс обсуждает с легендами венчурного рынка — Джейсоном Лемкиным (SaaStr) и Рори О'Дрисколлом (Scale Venture Partners) — радикальную трансформацию ИТ-индустрии. Главными темами дискуссии стали парадоксальная эффективность убыточных AI-стартапов, энергетический кризис OpenAI и «токсичные» советы инвесторов, которые всё ещё живут реалиями 2021 года.
📊 Новая математика венчура: почему «сжигать» деньги снова модно 1:06
Джейсон Лемкин обращает внимание на свежий отчет Iconic (73 страницы и 80 графиков), который выявил поразительную динамику в секторе программного обеспечения . Согласно данным отчета, AI-native компании (стартапы, построенные на базе искусственного интеллекта) имеют ужасающие показатели маржинальности свободного денежного потока (FCF) — в среднем минус 126% . Для сравнения: у обычных софтверных компаний этот показатель составляет минус 56%.
Однако, по мнению Лемкина, это не делает AI-стартапы плохими инвестициями. Напротив, из-за феноменальной скорости роста их «коэффициент сжигания» (burn multiple) оказывается значительно ниже, чем у конкурентов .
Ключевые тезисы участников о метриках:
- Определение Burn Multiple: Это отношение каждого сожженного доллара венчурного капитала к каждому доллару добавленной регулярной годовой выручки (ARR) .
- Эффективность вопреки убыткам: Рори О'Дрисколл поясняет: если вы тратите $2 млн, чтобы добавить $1 млн ARR, а рынок оценивает этот доллар выручки в 10 раз (мультипликатор 10x), то вы фактически создали $10 млн акционерной стоимости, потратив всего два .
- Ловушки метрики: О'Дрисколл предупреждает, что слепое следование burn multiple опасно . В эпоху AI эта метрика может маскировать высокий отток клиентов (churn), если компания растет слишком быстро , и не учитывает капитальные затраты (capex) на оборудование, что критично для разработчиков моделей .
☣️ «Токсичные» советы и бинарный мир венчура 12:57
Гарри Стеббингс отмечает пугающую тенденцию: многие компании с отличными показателями (рост по модели triple-triple-double-double) внезапно перестали получать поддержку от инвесторов . Рынок разделился на «звезд» AI и всех остальных, кого VCs попросту игнорируют.
Джейсон Лемкин называет советы некоторых опытных инвесторов «граничащими с токсичностью» . По его словам, многие VCs старой закалки советуют фаундерам не спешить с раундами и торговаться за оценку, утверждая, что с ростом 100% компания «золотая» и всегда найдет деньги .
Аргументы Лемкина против такой стратегии в 2025 году:
- Венчурный капитал — это игра на «опцион апсайда». Если компания зарабатывает $15 млн и растет умеренно, для VC она может иметь нулевую ценность, так как путь к IPO не просматривается .
- Совет «подождать лучшей оценки» в 2025 году — ужасен. Лемкин призывает фаундеров брать любые адекватные деньги сейчас, пока они есть на столе .
- В мире AI нет «не-AI» сделок. Даже Adobe и другие гиганты теперь позиционируют себя исключительно через призму нейросетей .
Рори О'Дрисколл добавляет, что если стартап находится ниже отметки в $300–400 млн оценки и не имеет AI-истории, вера в то, что он доживет до IPO через 7–8 лет компаундинга, крайне слаба в текущем климате .
👑 Эффект «Делателя королей» и стена денег 21:03
Гарри Стеббингс подчеркивает феномен миметического поведения инвесторов: если топовый фонд (Sequoia, Kleiner Perkins или Benchmark) профинансировал лидера в категории (например, Harvey в юридическом AI), получить финансирование для компаний №2 или №3 в этом сегменте становится практически невозможно .
Особенности текущей конкуренции:
- Стратегия устрашения: Поднятие огромного раунда сегодня используется как способ отпугнуть конкурентов от сбора средств .
- Стена денег: О'Дрисколл отмечает, что когда компания получает $20 млн от «звездного» фонда, через три месяца она всасывает еще $60 млн от последователей. Это делает борьбу «нечестной» для тех, кто пытается конкурировать за счет чистого продукта, а не капитала .
- Эксперимент SoftBank: Участники напоминают, что Масаёси Сон уже доказал: одни только деньги не гарантируют победу, но в краткосрочной перспективе они создают непреодолимые препятствия для входа конкурентов .
⚡ Энергетический аппетит Сэма Альтмана и проект Stargate 42:37
Одной из самых обсуждаемых тем стала потребность OpenAI в энергии. По данным, приведенным в подкасте, Сэму Альтману через 8 лет может потребоваться объем энергии, превышающий текущие мощности всей Индии . OpenAI планирует увеличить потребление энергии в 125 раз за этот период.
Мнения участников о реальности этих планов:
- Рори О'Дрисколл: Считает, что прогнозы внедрения AI в бизнес-процессы слишком оптимистичны . Он полагает, что в ближайшие 2–3 года амбиции столкнутся с финансовой реальностью: темпы роста выручки замедлятся, и необходимость в триллионных вложениях в capex будет пересмотрена .
- Джейсон Лемкин: Рисует картину будущего, где целые города в США будут представлять собой «Звездные врата» (Stargate) — огромные дата-центры, заполненные GPU, где работают всего 20 человек и «миллиарды цифровых разумов» . Он верит, что Сэм Альтман «силой воли» заставит эти инвестиции материализоваться, даже если придется ждать прорыва в термоядерном синтезе .
- Финансовый масштаб: Гарри Стеббингс задается вопросом: где взять триллион долларов? Даже у суверенных фондов такие инвестиции составят критическую долю портфеля . О'Дрисколл иронизирует, что раньше фраза «миллиард туда, миллиард сюда» означала серьезные деньги, но в мире OpenAI это лишь погрешность .
📉 Критика Meta и закат «модели рабочих мест» 52:46
Гарри Стеббингс выражает скепсис по поводу стратегии Meta в области AI. Несмотря на то, что Meta является его крупнейшей публичной позицией, он считает их действия «отчаянной попыткой бросить деньги в проблему» .
Позиция участников по ИТ-гигантам:
- Марк Цукерберг: Не является великим коммуникатором уровня Сэма Альтмана. Его стратегия выглядит как попытка любой ценой сохранить актуальность, сжигая по $20 млрд операционной прибыли в год .
- Риск для бизнес-модели: Джейсон Лемкин указывает на фундаментальную угрозу для Salesforce, LinkedIn и других гигантов — смерть «модели по количеству рабочих мест» (seat-based model) . Если 12 AI-агентов заменяют 11 сотрудников, компании нужно всего две лицензии Salesforce вместо тринадцати .
- PE-фонды в ловушке: Технологические PE-фонды (Private Equity), привыкшие покупать стабильные SaaS-компании с высоким удержанием (NRR), теперь сталкиваются с риском, что их продукты морально устареют за год, а количество платных аккаунтов сократится из-за автоматизации .
🤝 M&A и выживание единорогов 1:00:54
Обсуждение недавних слухов о покупке Fiverr компании DBT (Data Build Tool). Объединенная выручка может превысить $500 млн .
Рори О'Дрисколл называет это «умным ходом». В мире 6700 «единорогов» , из которых на IPO в год выходит лишь 15–20. При таких темпах рынку понадобится 30 лет, чтобы «переварить» текущие стартапы. Единственный выход — агрессивные слияния частных компаний для достижения критической массы, необходимой для выхода на биржу .
Джейсон Лемкин добавляет, что такие сделки проще проводить, когда у компаний общий ведущий инвестор (например, Andreessen Horowitz), так как это снимает конфликты интересов при размытии долей .
🗽 Политика и фаундеры: новая этика 1:16:59
В завершение Гарри Стеббингс поднял вопрос: имеет ли CEO право на личное политическое мнение, если оно вредит бизнесу?
- Рори О'Дрисколл: Изначально считал, что право на мнение неприкосновенно, но в процессе дискуссии признал: роль CEO в современном мире становится похожа на роль военного или судьи, где нейтралитет — часть профессионального долга .
- Джейсон Лемкин: Поделился опытом личного общения с 10-ю CEO публичных компаний. Большинство из них сознательно идут на риск отчуждения 40% клиентов ради возможности высказаться . Лемкин считает это плохим решением для бизнеса, но признает право владельцев «ключей от компании» распоряжаться ими по своему усмотрению .
Собеседники сошлись во мнении, что современная экономика внимания крайне переменчива: скандальные твиты Илона Маска или политические демарши фаундеров забываются рынком быстрее, чем кажется, уступая место новым инфоповодам .
