В новом выпуске подкаста The Compound Джош Браун и Майкл Батник принимают в гостях Эда Зитрона — одного из самых радикальных критиков современной индустрии искусственного интеллекта. В ходе беседы участники разбирают «ультра-медвежий» сценарий развития рынка, анализируют сомнительную экономику OpenAI и Anthropic, а также обсуждают риски масштабного строительства дата-центров, которое грозит обернуться крахом, сопоставимым с железнодорожным бумом XIX века.
📈 Феномен Nvidia и иллюзорный спрос 11:22
Несмотря на рекордные финансовые показатели Nvidia, Эд Зитрон ставит под сомнение устойчивость этого роста . Он указывает на экстремальную концентрацию выручки: 16% доходов в последнем квартале обеспечил один клиент, а 70% дебиторской задолженности приходится всего на пять компаний — крупнейших гиперскейлеров (Microsoft, Google, Amazon и Meta) . По мнению гостя, Nvidia превратилась в своего рода «Федеральную резервную систему ИИ», которая ратифицирует траты своих же клиентов.
Зитрон утверждает, что спрос на чипы Nvidia является в значительной степени искусственным:
- Гиперскейлеры покупают GPU, чтобы сдавать их в аренду стартапам вроде OpenAI и Anthropic.
- Эти стартапы, в свою очередь, финансируются теми же гиперскейлерами или венчурным капиталом.
- Реальный спрос со стороны компаний из списка Fortune 500 на собственные ИИ-продукты Microsoft (например, Copilot) остается на уровне «однозначных миллиардов», что ничтожно мало на фоне капитальных затрат (CapEx) в размере $260 млрд .
Джош Браун возражает, отмечая, что корпорации только начинают внедрять технологию и им нужно время . Однако Зитрон парирует: OpenAI превратилась в «пассивное обязательство» для Microsoft, а её рост напрямую зависит от способности стартапа постоянно привлекать новые раунды финансирования, чтобы оплачивать счета за облачные вычисления .
📊 Манипуляции с выручкой: ARR против «Run Rate» 19:03
Особое внимание в дискуссии уделяется финансовым метрикам OpenAI и Anthropic. Эд Зитрон называет современную отчетность этих компаний «главным скамом десятилетия» . Основная претензия заключается в подмене понятий:
- ARR (Annual Recurring Revenue): Традиционная метрика для SaaS, подразумевающая возобновляемую подписку.
- Run Rate: Экстраполяция выручки за короткий период (например, за неделю, когда вышла новая модель) на весь год .
По словам Зитрона, ИИ-модели продаются по принципу потребления токенов, что не является подпиской . Клиент может потратить тысячи долларов в один месяц и почти ничего в следующий, особенно при переходе на открытые модели (Open Source). Гость считает, что использование «run rate» для оценки бизнеса, где выручка волатильна, — это оскорбление интеллекта инвесторов .
🏗️ Пузырь дата-центров и инфраструктурный риск 22:32
Обсуждение переходит к физическому воплощению ИИ-бума — строительству гигантских дата-центров. Зитрон выражает глубокую озабоченность темпами этого строительства:
- Энергопотребление: Современные проекты требуют гигаватты энергии. Например, проект Stargate от OpenAI потребляет 1,2 ГВт, концентрируя мощность целого города на площади менее миллиона квадратных футов .
- Спешка кредиторов: Гость упоминает отчеты о том, что фонд Blue Owl одобрил многомиллиардные инвестиции в проект в Техасе за 10–15 минут, что свидетельствует о полном отсутствии должной проверки (due diligence) в условиях рыночной мании .
- Специфичность оборудования: В отличие от серверов эпохи доткомов, которые были универсальны, GPU для ИИ крайне специализированы и потребляют колоссальное количество дорогой электроэнергии . Если спрос со стороны ИИ-стартапов иссякнет, эту инфраструктуру будет невозможно использовать для других целей с той же эффективностью.
Майкл Батник проводит аналогию с железнодорожным бумом 1873 года . Тогда тоже происходило масштабное строительство физической инфраструктуры на заемные средства в расчете на будущий спрос, что закончилось глубочайшим кризисом.
📉 «Экономика гниения» и деградация продуктов 41:53
Эд Зитрон развивает свою концепцию «экономики гниения» (Rot Economy), утверждая, что технологические гиганты перестали заботиться о пользователях в погоне за бесконечным ростом акций .
- Google Search: По мнению Зитрона, качество поиска намеренно ухудшается, чтобы заставить пользователей делать больше кликов и просматривать больше рекламы .
- Meta: Гость называет Марка Цукерберга «подонком» (scumbag), утверждая, что тот превратил Facebook и Instagram в токсичные пространства, оптимизированные исключительно под рост метрик вовлеченности .
- ИИ как инструмент «отжима»: Гость полагает, что ИИ используется компаниями не для создания ценности, а как способ заменить человеческий труд (например, в поддержке) даже ценой потери качества и «галлюцинаций» моделей .
Джош Браун приводит контраргумент, упоминая опыт Airbnb: компания закрыла 45% обращений в поддержку с помощью ИИ без участия людей, что реально увеличило свободный денежный поток . Зитрон считает такие отчеты «потемкинскими деревнями», утверждая, что менеджмент часто преувеличивает успехи ИИ из страха выглядеть отсталым перед акционерами (эффект «Смерти Сталина») .
🐎 Четыре всадника ИИ-апокалипсиса 1:00:21
Отвечая на вопрос о том, что станет первым признаком краха («сигналом апокалипсиса»), Зитрон перечисляет ключевые риски:
- Проблемы CoreWeave: Если этот «необлачный» провайдер не сможет перекредитоваться. CoreWeave живет за счет постоянного привлечения долга под залог GPU Nvidia .
- Провал IPO: Если выход на биржу Anthropic или OpenAI пройдет неудачно, это перекроет доступ к капиталу для всей индустрии .
- Понижение рейтингов Oracle: Зитрон считает Oracle самым слабым звеном среди гиперскейлеров и ожидает, что агентства могут перевести их долг в категорию «мусорного» из-за высокой долговой нагрузки .
- Остановка CapEx: Момент, когда один из гигантов (вероятно, Meta или Amazon) официально заявит о сокращении планов по строительству дата-центров, что вызовет цепную реакцию в полупроводниковом секторе .
🔮 Возможен ли позитивный исход? 1:11:01
В завершение беседы ведущие спрашивают Зитрона, может ли он ошибаться. Гость признает, что ИИ-индустрия может выжить, но в гораздо меньшем масштабе, пройдя через мучительную реструктуризацию и списание долгов . Он подчеркивает, что его скепсис вызван не ненавистью к технологии, а тревогой за обычных людей и розничных инвесторов, которые находятся на пике кредитного плеча в истории .
Эд Зитрон призывает не рассчитывать на «счастливый конец» и готовиться к тому, что разрыв между обещанной продуктивностью ИИ и реальными экономическими результатами скоро станет невозможно игнорировать.
