В новом выпуске подкаста «On the Margin» на канале «Forward Guidance» ведущий Майк обсудил с основателем Ikigai Asset Management Трэвисом Клингом его резонансную инвестиционную стратегию на 2024 год. В центре дискуссии оказались перспективы Биткоина и Ethereum, природа «финансового нигилизма» среди нового поколения инвесторов и долгосрочный макроэкономический кризис в США. Собеседники подробно разобрали, почему рынки могут достичь исторических максимумов без явных технологических прорывов и как институциональный капитал меняет саму структуру криптоиндустрии.
🚀 Провокационный тезис: «Отсутствие притворства» 0:25
В начале беседы ведущий Майк отметил, что поводом для встречи стал масштабный тред Трэвиса Клинга в Twitter (X), озаглавленный крайне провокационно: «Полное отсутствие притворства в том, что все это дерьмо что-то делает или когда-либо будет делать». По словам Клинга, эта публикация вызвала огромный отклик в сообществе инвесторов и стала самым популярным материалом в его профиле. Около 80% отзывов содержали решительное согласие с его выводами, хотя некоторые комментаторы неверно истолковали посыл или попытались выстроить контраргументы.
Клинг пояснил, что этот тезис сформировался у него за несколько месяцев плотного общения с другими участниками криптовалютного рынка. Гость подчеркнул, что если верить в классический четырехлетний цикл цифровых активов, то 2023 год должен был напоминать 2019-й. Однако, по мнению Клинга, прошедший год не имел ничего общего с 2019-м, а структура текущего рынка в корне изменилась.
📉 «Бесплатная прогулка» Биткоина и Ethereum к историческим максимумам 4:31
Трэвис Клинг подробно изложил свой тезис о том, что Биткоин (Bitcoin) и Ethereum (ETH) имеют возможность совершить так называемую «бесплатную прогулку» (free walk) к своим предыдущим историческим максимумам (ATH). Под этим термином гость понимает ситуацию, когда рынку не нужно доказывать свою фундаментальную полезность или выполнять тяжелую «работу» по привлечению пользователей, как это было в прошлых циклах.
По мнению Клинга, для достижения пиковых цен Биткоину достаточно комбинации следующих факторов:
- Запуск спотовых Биткоин-ETF, открывающий доступ к триллионам долларов традиционного капитала.
- Начало масштабного цикла смягчения монетарной политики ФРС США.
- Предстоящий халвинг Биткоина.
- Сильные показатели макроэкономических активов, включая новые рекорды на рынке акций и технологического сектора.
В качестве исторической аналогии Клинг вспомнил февраль 2020 года. Тогда индустрия задавалась вопросом, как поднять цену Биткоина с $8,000–$9,000 до прежних $20,000. Для этого потребовались экстраординарные события: пандемия COVID-19, эмиссия $3 трлн со стороны ФРС за шесть недель, публичные письма Пола Тюдор Джонса, интеграция с PayPal, инвестиции Стэнли Дракенмиллера и Майкла Сэйлора, а для Ethereum — «лето DeFi». В текущем цикле, как считает гость, столь масштабных усилий для обновления максимумов уже не требуется.
Что касается Ethereum, Клинг ожидает повторения сценария со спотовыми ETF, который Биткоин реализовал во второй половине 2023 года. С момента подачи заявки BlackRock 15 июня 2023 года цена Биткоина больше не падала ниже этой отметки. По мнению гостя, Комиссия по ценным бумагам и биржам США (SEC) будет юридически вынуждена одобрить спотовые ETF на Ethereum по тем же причинам — ранее ведомство уже одобрило фьючерсные ETF на ETH, и законных оснований для отказа в спотовом продукте нет. Клинг полагает, что одобрение весьма вероятно в течение текущего календарного года. По его оценкам, Биткоину на момент записи оставалось вырасти примерно на 55% до своего исторического максимума, в то время как Ethereum должен вырасти в два раза. Сам гость ожидает обновления ATH Биткоина во второй половине текущего года, ближе к его концу.
📊 Новая динамика волатильности и структурные потоки капитала 14:16
Ведущий Майк выдвинул гипотезу, что появление ETF кардинально изменит волатильность криптовалютного рынка. Ранее каждый последующий доллар в системе был розничным или спекулятивным, что создавало жесткие циклы взлетов и падений. Теперь же приток капитала становится структурным и пассивным.
Трэвис Клинг полностью согласился с этим предположением. По его мнению, ключевой вехой станет запуск торгов опционами на Биткоин-ETF, который может состояться, к примеру, в районе 1 июня. Маркет-мейкеры вокруг этих инструментов изменят волатильность Биткоина навсегда в течение 6–12 месяцев. Традиционная структура, при которой волатильность долго сжимается, а затем взрывается, начнет угасать. Гость считает, что Биткоин перестанет быть исключительно инструментом для нативных криптотрейдеров, превращаясь в институциональный пассивный актив, где маркет-мейкеры будут продавать опционы колл для покупки защиты от падения. Ценообразование при этом переместится с офшорных нерегулируемых деривативных бирж на полностью регулируемые площадки.
Однако для Ethereum Клинг видит иную специфику из-за механизма сжигания монет (burn mechanism). Гость утверждает, что этот механизм создает колоссальную восходящую рефлексивность, которой нет у Биткоина. Сценарий, по мнению Клинга, может выглядеть так: ожидания одобрения ETF разгоняют цену, активность в блокчейне растет, объемы сжигания предложения увеличиваются, что толкает цену еще выше, привлекая новых пользователей. В то же время для аналогичного взрывного роста Биткоина потребуются громкие корпоративные триггеры, вроде внезапной покупки Биткоина компанией Amazon на $3 млрд.
💸 Финансовый нигилизм как главный драйвер спекулятивного бума 21:04
Особое место в дискуссии заняла концепция «финансового нигилизма» (financial nihilism). Клинг уточнил, что этот термин он впервые услышал в подкасте Димитри Кофинаса несколько лет назад. Трэвис считает финансовый нигилизм доминирующей чертой современного криптовалютного рынка, особенно в США.
Суть феномена, по мнению гостя, заключается в глубоком убеждении молодого поколения американцев в том, что «американская мечта» и социальная мобильность стали для них недоступны. Как отмечает Клинг, идея о том, что можно родиться в бедности, честно трудиться и обеспечить детям переход в верхний средний класс, воспринимается сегодня как миф. Это подтверждается статистикой:
- Отношение медианной стоимости жилья к медианному доходу населения находится в катастрофическом дисбалансе.
- Почти половина молодых людей в возрасте от 18 до 29 лет в Америке вынуждены жить с родителями, так как не могут позволить себе даже аренду.
В результате, как подчеркивает Клинг, люди массово обращаются к азартным играм и онлайн-ставкам, популярность которых стремительно растет. Происходит сдвиг в психологии розничных инвесторов: «Почему бы не вложить $500 в мем-коин, который может вырасти в 50 раз, понимая, что я, скорее всего, потеряю всё? Эти $500 или даже $5,000 все равно не помогут мне накопить на дом». Трэвис заявляет, что трейдеры называют этот процесс «дорогой в Вальгаллу». У каждого есть история про знакомого, который вложил $25,000 в мем-токен Shiba Inu и вывел $9 млн. Клинг убежден, что в ближайшие 12–18 месяцев на рынке обязательно найдется ликвидный токен, который покажет рост в 2000%, и инвесторы будут искать именно его, игнорируя реальную пользу проектов.
⚖️ Относительная оценка и иллюзия метрик в криптоиндустрии 33:20
Майк и Трэвис затронули проблему оценки стоимости криптоактивов, поскольку они лишены денежных потоков и не вписываются в рамки традиционного фондового рынка. В акциях методология развивалась десятилетиями — от модели дисконтирования дивидендов до мультипликаторов P/E, EV/EBITDA и оценки по выручке или числу активных пользователей в хай-тек секторе. В криптовалютах же, по мнению Клинга, наблюдается полное отсутствие фундаментального якоря.
Инвесторы используют «относительную оценку» (relative valuation) по простой иерархической схеме:
- Смотрят на капитализацию Биткоина.
- Оценивают капитализацию Ethereum.
- Спускаются ниже по списку активов и покупают то, что кажется «дешевым» относительно лидеров, рассчитывая на повторение прошлых циклов.
Клинг подчеркивает, что такая миметическая рефлексивность работает только потому, что нет общепринятых жестких метрик. Более того, современная криптоиндустрия, по словам гостя, полностью перешла на фальшивые, манипулятивные показатели внедрения. В прошлом цикле это была «накачка TVL» (заблокированной стоимости) через выплаты высокодоходных Понзи-токенов. В текущем цикле это сменилось «фармингом поинтов» (points farming) ради будущих аирдропов. Из-за этого невозможно оценить реальное органическое использование сетей. Ликвидность многих крупных альткоинов, таких как Solana, носит стохастический характер: в определенные моменты можно купить или продать актив на $20 млн без изменения цены, а в другие периоды даже ордер на $500 тыс. уводит рынок против трейдера.
🌐 Дешевое блочное пространство и будущее социальных сетей 46:57
Ведущий Майк предложил альтернативный, более оптимистичный взгляд на текущий цикл. По его мнению, главным отличием от прошлых лет стало появление дешевого, избыточного и качественного блочного пространства (block space) благодаря решениям уровня Alt-DA (например, Celestia) и блокчейну Solana. Раньше комиссии в $50–$150 на Ethereum жестко ограничивали разработчиков. Теперь же технологический барьер устранен.
Майк привел в пример децентрализованную социальную сеть Farcaster, которая демонстрирует реальное соответствие продукта рынку (product-market fit). Он отметил, что криптотехнологии имеют идеальные шансы разрушить монополию традиционных соцсетей, поскольку:
- Токены эффективно решают проблему «холодного старта» (cold start problem) новых платформ.
- Пользователи разочарованы корпоративной цензурой и монетизацией традиционных гигантов.
- Политика Илона Маска в соцсети X (бывший Twitter) ущемляет сторонних издателей: ссылки занижаются в выдаче, чтобы удержать пользователей внутри закрытой экосистемы (walled garden). Для таких медиа, как Blockworks, это создает критические бизнес-риски.
Трэвис Клинг отнесся к этому с долей скепсиса, процитировав знаменитую фразу из фильма «Поле его мечты» (Field of Dreams): «Построй его, и они придут». Он признал, что не является глубоким технологом, но пока не видит на горизонте массовых пользовательских приложений, которые сохранят миллионы активных юзеров на дне следующего медвежьего рынка. Впрочем, гость согласился, что достижение планки в 10 млн активных пользователей на пике бычьего рынка и сохранение 2 млн на спаде было бы отличным результатом для индустрии.
🏛️ Макроэкономический тупик и Биткоин как безупречный залог 56:42
В финальной части беседы участники затронули макроэкономическую ситуацию. Майк напомнил, что рынок закладывал шесть снижений процентной ставки ФРС, тогда как глава ведомства Джером Пауэлл в интервью программе «60 минут» четко обозначил лишь три снижения. При этом рынки акций и криптовалют практически не отреагировали на это ужесточение риторики.
Клинг заявил, что не видит серьезных макроэкономических рисков или «скелетов в шкафу» в этом году, способных обрушить рынки. Даже потенциальные угрозы, такие как распродажи Биткоинов властями США или выплаты Mt. Gox, теперь легко поглощаются постоянным спросом со стороны ETF.
Главным долгосрочным аргументом в пользу Биткоина собеседники назвали катастрофическое состояние американского госдолга. По оценкам Бюджетного управления Конгресса (CBO), дефицит бюджета США составляет около $2 трлн в год, и долг растет быстрее, чем ВВП. Пауэлл признал эту траекторию неустойчивой в долгосрочной перспективе.
Трэвис Клинг сформулировал свой главный инвестиционный тезис емко: «Покупайте Биткоин, не продавайте его, храните на холодном кошельке и докупайте на просадках». Он назвал Биткоин «безупречным залогом» (pristine collateral). Традиционная финансовая система перегружена долгами, а казначейские облигации США (Treasuries), служащие ее фундаментом, теряют свою инвестиционную привлекательность. Поскольку в мире нет другой альтернативной резервной валюты (ни евро, ни иена, ни юань не подходят на эту роль), капитал начнет постепенно перетекать в Биткоин. По мнению Клинга, если Биткоин продолжит отбирать долю рынка у гособлигаций США в течение этого десятилетия, его цена неизбежно пройдет отметки в $100k, $200k, $500k и дойдет до $1 млн за монету. Переход управления капиталом к поколениям миллениалов и зумеров лишь ускорит этот процесс.
