В новом выпуске серии Systematic Investor на канале Top Traders Unplugged ведущий Нильс Коструп-Ларсен и гость программы Аллан Данн обсудили текущее состояние глобальных рынков сквозь призму системного инвестирования. В центре внимания оказались парадоксы эффективности рынков, структурные риски стратегий carry trade и математическая ценность высоковолатильных альтернативных инвестиций.
🌍 Макроэкономический контекст: Драги, Рогофф и инфляционные риски 1:30
Обсуждение началось с анализа недавних знаковых событий в мировой экономике. Аллан Данн выделил доклад Марио Драги о будущем европейской промышленности как один из наиболее значимых сигналов .
- План Драги для Европы: Бывший глава ЕЦБ призывает инвестировать около 800 млрд евро ежегодно (4,5% ВВП ЕС), что вдвое превышает масштаб плана Маршалла в относительном выражении .
- Цели инвестиций: Главный фокус — повышение производительности, создание трансграничной энергетической инфраструктуры и общие расходы на оборону .
Параллельно участники обсудили интервью экономиста Кеннета Рогоффа, который предупреждает о конце «эры спокойной инфляции» . По мнению Рогоффа, в ближайшие 7–8 лет мир столкнется как минимум с еще одним резким скачком цен, аналогичным периоду после пандемии .
Нильс Коструп-Ларсен добавил, что инфляционное давление поддерживается структурными изменениями на рынке труда. Он отметил, что «молодое поколение больше не готово работать сверхурочно без прямой выгоды», что усиливает переговорную позицию работников и ведет к росту заработных плат .
📉 Отток средств из Multi-Strategy фондов и проблема комиссий 14:44
Одной из заметных корпоративных новостей стал отчет Goldman Sachs, зафиксировавший первый за семь лет чистый отток средств из крупных мультистратегических хедж-фондов — около 30 млрд долларов . Из них 10 млрд были возвращены инвесторам самими фондами, а 20 млрд составили прямые изъятия .
Собеседники выделили несколько причин охлаждения интереса к этому сектору:
- Модель «Pass-through»: Такие фонды перекладывают все свои операционные расходы на инвесторов. По данным Аллана Данна, совокупные комиссии могут достигать 10% от суммы аллокации .
- Эффект «ленивого инвестора»: Крупные институционалы часто использовали Multi-Strat фонды как быстрый способ переложить капитал из частных активов (Private Equity) в публичные стратегии, не вникая в детали .
- Кризис прозрачности: Нильс выразил недоумение тем, что инвесторы, требующие от малых управляющих полной прозрачности алгоритмов, охотно вкладывали миллиарды в крайне закрытые и дорогие мультистратегии .
⛓️ Уроки «разгрузки» carry trade и роль ЦБ 31:50
Августовская турбулентность, вызванная укреплением японской иены, стала центральной темой анализа рыночных рисков. По данным Банка международных расчетов (BIS), объем сделок carry trade оценивается минимум в 250 млрд долларов, хотя реальная цифра, вероятно, гораздо выше .
Данн подчеркнул, что подобные кризисы — это «структурная особенность системы» . Длительные периоды низкой волатильности поощряют использование кредитного плеча. Как только волатильность скачет, биржи повышают маржинальные требования, что запускает цепную реакцию принудительных продаж .
Нильс подверг критике «панические настроения» в СМИ и призывы профессора Джереми Сигела к экстренному снижению ставки ФРС на 75 базисных пунктов . По словам ведущего, рынок упал на 10% от исторического максимума и все еще оставался в плюсе по году — называть это катастрофой нелепо .
🧠 Парадокс Cliff Asness: Почему рынки становятся менее эффективными? 45:32
Обсуждая недавние работы Клиффа Эснесса (основателя AQR), Аллан Данн выделил тезис о снижении рыночной эффективности . Несмотря на молниеносный поток данных, цены активов не становятся более точными.
- Отсутствие независимости «толпы»: По мнению Эснесса, классическая теория «мудрости толпы» работает только тогда, когда участники независимы . В эпоху социальных сетей все смотрят на одних и тех же инфлюенсеров, что ведет к синхронным ошибкам и экстремальным отклонениям в оценках .
- Оценка стоимости: Инвесторы по-прежнему готовы платить аномально высокие мультипликаторы за «дорогие» акции, и разрыв между Value и Growth остается исторически широким .
🚀 В защиту высокой волатильности альтернатив 50:56
Ключевой аналитический блок выпуска был посвящен статье Эснесса «In Praise of High Volatility Alternatives». Главная идея заключается в том, что для портфеля в целом высокая волатильность вредна (она «съедает» сложный процент), но для отдельных некоррелированных компонентов она является благом .
Основные аргументы в пользу High Vol:
- Математическая эффективность: Если у вас есть актив с волатильностью 25%, вам нужно выделить ему меньше капитала, чтобы получить тот же эффект диверсификации, что и от актива с волатильностью 10% .
- Дешевое кредитное плечо: Покупая высоковолатильный фьючерсный фонд (CTA), инвестор получает плечо по рыночной цене (близкой к безрисковой ставке). Попытка получить такое же плечо через банковский кредит обойдется на 2–4% дороже .
- Психологический барьер: Нильс отметил, что институциональные инвесторы часто избегают волатильных стратегий (выше 10%), потому что им трудно объяснять совету директоров просадку в 15%, даже если она математически оправдана в рамках портфеля .
В завершение Нильс напомнил, что в 1990-х годах волатильность в 20–25% для стратегий следования за трендом считалась нормой . Современная «стерилизация» риска в индустрии во многом вызвана притоком институционального капитала и погоней за размером активов под управлением (AUM), а не заботой об эффективности портфелей клиентов .
