Китайская экономика проходит через самую масштабную структурную трансформацию за последние десятилетия, отказываясь от привычной модели роста, основанной на недвижимости, в пользу высокотехнологичного производства. В то время как западные инвесторы разочарованы темпами «открытия» Китая после пандемии, Пекин планомерно перераспределяет капитал, игнорируя старые рычаги стимулирования.
В новом выпуске программы Forward Guidance макростратег Эйдан Гарриб (Aidan Garrib) анализирует скрытые механизмы китайского долга, причины стагнации фондового рынка и то, почему «мягкая посадка» экономики США может оказаться иллюзией.
🤖 Новая модель роста: от «бетонного» ВВП к промышленным роботам 0:19
Эйдан Гарриб утверждает, что западные инвесторы часто неправильно понимают процессы в КНР, ожидая от Пекина привычных мер стимулирования — фискальных трансфертов домохозяйствам и масштабных строек «в никуда» . Однако демографическая ситуация изменилась: если раньше рабочая сила росла на 5–10 млн человек в год, то теперь она сокращается на 5 млн ежегодно, а к 2030 году этот показатель достигнет 10 млн .
По мнению гостя, Китаю больше не нужны миллионы рабочих мест на стройках; стране требуются высокооплачиваемые позиции в секторах с высокой добавленной стоимостью. Эйдан Гарриб выделяет несколько ключевых индикаторов этого перехода:
- Роботизация: Ежемесячно Китай выпускает около 33 000 промышленных роботов .
- Электромобили (EV): В 2020 году доля китайских компаний на мировом рынке EV составляла 5%, сегодня этот показатель вырос до 35%. Китай официально обогнал Японию, став крупнейшим экспортером автомобилей в мире .
- Технологическая устойчивость: Появление нового смартфона Huawei с 7-нанометровым чипом, сопоставимым по мощности с iPhone 12, доказывает, что санкции не смогли остановить технологический прогресс КНР .
📉 Парадокс фондового рынка: почему прибыли не растут? 7:35
Несмотря на технологические успехи, индекс MSCI China остается на том же уровне, что и девять лет назад. Эйдан Гарриб объясняет это тем, что государственные предприятия (SOE) и банки в Китае часто управляются не ради прибыли, а в интересах государственной политики .
Основные тренды в движении капитала, по словам стратега:
- Пассивные vs Активные потоки: Пассивные фонды удерживают позиции, так как Китай занимает около 27–30% в индексах развивающихся рынков (EM). Однако активные менеджеры массово уходят из Китая в поисках доходности в Индии и Латинской Америке .
- Stock Connect: Платформа, позволяющая торговать материковыми акциями через Гонконг, фиксирует значительный отток институционального капитала .
- Сокращение прибыли: Доходы компаний, входящих в индекс MSCI China, сегодня на 26% ниже, чем десятилетие назад, что Гарриб связывает с долговой нагрузкой и отсутствием рыночных стимулов в госсекторе .
🏗️ Теневой долг и загадка LGFV 13:53
Одной из главных тем беседы стали механизмы регионального финансирования в Китае. В отличие от США, где основной долг сосредоточен у центрального правительства, в Китае львиная доля заимствований приходится на корпоративный сектор, который включает в себя так называемые LGFV (Local Government Financing Vehicles) .
Эйдан Гарриб описывает схему работы LGFV как сложный механизм обхода ограничений на выпуск облигаций провинциями:
- Центральное правительство устанавливает квоты на долг для регионов.
- Чтобы профинансировать развитие, регионы создают «дочерние» структуры (LGFV), которые берут кредиты под застройку или инфраструктуру.
- Эти проекты повышают стоимость земли, которую провинция затем продает девелоперам, чтобы погасить кредиты LGFV .
Однако сейчас этот цикл нарушен. Недвижимость составляет 37% активов китайских домохозяйств, и падение цен в городах второго и третьего уровней привело к тому, что население начало агрессивно сокращать долговую нагрузку (делеверидж) . Ситуация усугубляется тем, что Си Цзиньпин, по словам Гарриба, считает прямые выплаты населению вредными, так как они делают людей «мягкими» .
💸 Спасение финансовой системы и «кольцо безопасности» 26:19
На фоне кризиса таких гигантов, как Evergrande, власти КНР пытаются выстроить «ограждение» вокруг внутренней финансовой системы . Основная стратегия сейчас — перевод долгов корпоративного сектора и LGFV на баланс провинций или центрального правительства.
Эйдан Гарриб отмечает важный сдвиг в кредитовании:
- Кредитование сектора недвижимости практически остановилось .
- Весь новый кредитный импульс направлен на промышленный капитальный ремонт (Industrial Capex), электросети и водоснабжение .
По мнению стратега, дефолты по офшорным облигациям (в которых пострадали иностранные хедж-фонды) — это сознательная цена, которую Пекин готов платить за стабильность внутри страны .
🌏 Юань против Доллара: амбиции резервной валюты 40:04
Обсуждая статус юаня, Гарриб подчеркивает, что Китай не стремится заменить доллар как единственную мировую резервную валюту. Быть эмитентом главной валюты означает необходимость иметь дефицит торгового баланса — импортировать товары и экспортировать свою валюту. Китай же хочет оставаться экспортером товаров .
Главная цель Пекина — деноминировать торговлю сырьевыми товарами в юанях .
- Это позволяет «печатать красные бумажки» для покупки нефти и сои, снижая риск импортируемой инфляции .
- Уже 25% всей китайской торговли ведется в юанях .
- Китай активно развивает рынок гособлигаций, чтобы у торговых партнеров (Бразилии, Саудовской Аравии, России) был стимул хранить юани, получая доходность .
🇺🇸 Макроэкономика США: почему облигации продолжают падать? 57:46
В финале встречи Джек Фарли и Эйдан Гарриб обсудили ситуацию на рынке облигаций США, где доходности десятилетних бумаг превысили 5%. Гарриб считает, что ралли на рынке облигаций пока не предвидится по нескольким причинам :
- Инфляционные ожидания: Инфляционные свопы (5y5y) растут вслед за ценами на энергоносители и сейчас находятся на уровне 2,7% .
- Срочная премия (Term Premium): Инвесторы требуют больше компенсации за риск владения длинными облигациями из-за неопределенности роста и инфляции .
- Количественное ужесточение (QT): ФРС сокращает баланс, а Министерство финансов увеличивает выпуск долгосрочных бумаг, что создает конкуренцию за дефицитные доллары и давит на рисковые активы .
Гарриб полагает, что ФРС нужна рецессия и рост безработицы до 6%, чтобы окончательно победить инфляцию, хотя публично чиновники никогда в этом не признаются . Его базовый сценарий — «жесткая посадка», так как давление высоких ставок на экономику имеет накопительный эффект (интегральный, а не производный) .
