В новом выпуске программы «Weekly Roundup» на канале Forward Guidance соведущие Майкл Ипполито и Марк Юско подвели макроэкономические итоги недели, уделив особое внимание свежим данным по инфляции и розничным продажам в США. Эксперты подробно разобрали геополитический раскол между Вашингтоном и Эр-Риядом, последствия исчерпания Стратегического нефтяного резерва (SPR) и опасные иллюзии инвесторов относительно скорого снижения ставок Федеральной резервной системой. В фокус внимания также попали итоги криптовалютной конференции Permissionless и глубинные причины идеологических войн внутри блокчейн-индустрии.
🌐 Итоги конференции Permissionless: энергия медвежьего рынка 0:24
Майкл Ипполито и Марк Юско начали обсуждение с личных впечатлений от прошедшей в Остине конференции Permissionless. Юско с юмором упомянул свой дресс-код, отметив, что уже второй раз за неделю надел оранжевые брюки и носки с символикой генезис-блока Биткоина. Вдохновением для этого послужило увиденное им накануне видео, где Роберт Бридлав читал «денежную речь» Франсиско д’Анкония из романа Айн Рэнд «Атлант расправил плечи», а также вступительная речь Эрика Ворхеса, которую Юско назвал одним из лучших ораторских выступлений в истории. По мнению Юско, ключевой посыл Ворхеса — «восстание против разрешений» (rebel against permission) — отражает философию криптоиндустрии как протеста против повторного спасения банковской системы государством за счет эмиссии.
Майкл Ипполито поделился наблюдениями за цикличностью криптовалютного рынка. Он отметил, что обычно на столь поздней стадии «медвежьего» тренда энтузиазм участников угасает, однако сейчас в индустрии наблюдается колоссальный приток энергии. Ипполито предложил следующую концептуальную модель рыночных циклов:
- В период «бычьего» рынка происходит колоссальный объем инноваций, но одновременно рождается огромное количество бесполезных проектов и вскрываются системные проблемы базовой инфраструктуры.
- В период «медвежьего» рынка индустрия извлекает уроки и лазерно фокусируется на решении этих фундаментальных инфраструктурных проблем.
Юско похвалил организаторов за сбалансированность контента. Он противопоставил Permissionless другой неназванной крупной конференции, где, по его словам, слишком много пустой шумихи и бахвальства инвесторов, заявляющих о своей гениальности из-за своевременной покупки конкретного взлетевшего актива. На Permissionless же фокус сместился на технологии и реальное решение инженерных задач. Юско признался, что наибольшее удовольствие получил от дебатов между представителями Cosmos, Solana и Optimism, где в прямом эфире столкнулись противоположные архитектурные подходы. При этом он подчеркнул важность отказа от профессионального жаргона, который часто используют врачи, юристы или финансисты, мешая внешней аудитории улавливать суть дискуссии.
⚖️ Анатомия крипто-распрей: почему технологии превращаются в религию 8:13
Комментируя межсетевое соперничество, Майкл Ипполито указал на любопытный парадокс: люди вне индустрии видят в криптосообществе единую гомогенную группу, но изнутри соперничество между экосистемами оказывается беспрецедентно жестким. По словам Ипполито, большинство разногласий начинаются с незначительных технических определений, которые затем разрастаются в масштабные ценностные и культурные конфликты.
Ипполито считает, что главный спор в истории блокчейна (включая знаменитые «войны за размер блока» в сети Bitcoin) сводится к одному базовому вопросу: насколько дорогостоящими должны быть аппаратные требования для валидации сети пользователями?. Блокчейны представляют собой распределенные базы данных, и их уникальность в том, что любой участник может использовать стандартное пользовательское оборудование для проверки честности вычислений. Однако обычный ноутбук имеет ограниченную мощность. Если держать требования к оборудованию низкими, сеть сложнее масштабировать, что и привело к настоящим «гражданским войнам» между сторонниками разных подходов к масштабированию.
Марк Юско добавил, что эти дебаты часто принимают характер религиозного экстаза, а убеждения различных «технологических племен» напоминают ветви религии. Он провел историческую аналогию:
- Различия между методистами, епископальной церковью, протестантами и католиками блекнут на фоне их общих фундаментальных догматов.
- Философия биткоинеров и сторонников физического золота совпадает на 90–95%, а ожесточенные споры ведутся лишь за оставшиеся 5%.
По мнению Юско, любое разделение (форк) блокчейна или появление нового религиозного течения часто мотивировано желанием конкретного лидера обрести популярность и личную аудиторию последователей. Это неизбежно порождает проповеди, преувеличения и гиперболы, вплоть до полного отрицания правоты конкурентов.
📈 Макроэкономический срез: «теплый» CPI и конец долларовой гегемонии 15:03
Переходя к макроэкономическому блоку, Майкл Ипполито привел свежие данные по индексу потребительских цен (CPI) в США, назвав этот отчет скорее «теплым», нежели откровенно «горячим». Общий уровень инфляции немного ускорился, и главным драйвером выступили цены на энергоносители. Бензин, который в предыдущие месяцы оказывал дефляционное давление, снова начал дорожать. Базовый индекс CPI (Core CPI), за которым пристально следит ФРС, вырос на 0.3% в месячном исчислении при прогнозных 0.2%.
Марк Юско заявил, что полностью ожидал таких цифр, поскольку «Саудовская Аравия покинула здание». По мнению Юско, геополитическая сделка начала 1970-х годов между США и Эр-Риядом полностью разрушена. Исторически США гарантировали военную защиту королевства в обмен на то, что Саудовская Аравия продавала нефть исключительно за доллары, обеспечивая американскую валютную гегемонию. Сегодня же Эр-Рияд больше не намерен хранить верность Вашингтону и открыто заигрывает с другими геополитическими игроками, понимая, что эра ископаемого топлива не бесконечна.
Юско напомнил о предвыборных событиях в США, когда американская администрация пыталась уговорить наследного принца Мухаммеда ибн Салмана увеличить добычу нефти ради снижения цен на заправках и поддержки рейтингов Демократической партии. Саудовский лидер ответил отказом, продемонстрировав сближение с Россией и Китаем. В результате, чтобы искусственно сбить цены перед выборами, Белый дом пошел на масштабное опустошение Стратегического нефтяного резерва (SPR), что Юско считает крайне деструктивным стратегическим решением.
🛢️ Кризис SPR: как исчерпание резервов лишило США рычагов влияния 18:20
По просьбе Майкла Ипполито, Марк Юско подробнее разъяснил суть и экономическое значение Стратегического нефтяного резерва (SPR). Резерв создавался в эпоху, когда внутренняя добыча в США падала, и страна попала в жесткую зависимость от поставок из Саудовской Аравии. Этот запас критически необходим на случай чрезвычайных ситуаций, чтобы обеспечивать топливом гражданскую жизнь и военную машину (авиацию, производство боеприпасов) в случае срыва внешних поставок.
Юско указал на важный технологический нюанс американской нефтяной отрасли:
- Благодаря гидравлическому разрыву пласта (фрекингу) США вернулись в топ мировых производителей нефти наряду с Россией и Саудовской Аравией.
- Однако американские месторождения дают преимущественно легкую сладкую нефть (light sweet crude), в то время как нефтеперерабатывающая инфраструктура США исторически заточена под тяжелую сернистую нефть (heavy sour crude) из Саудовской Аравии.
- Перестройка НПЗ под легкую нефть — процесс долгий, экологически грязный и дорогой, из-за чего новые НПЗ практически не строятся.
В результате США вынуждены экспортировать свою легкую нефть странам с соответствующими мощностями, оставаясь зависимыми от импорта тяжелой саудовской нефти. Из-за того, что стратегический резерв был опустошен ради сиюминутных политических целей, Саудовская Аравия получила возможность в одностороннем порядке сокращать добычу ради максимизации стоимости акций своей государственной компании Saudi Aramco. Теперь для восполнения SPR американскому правительству придется закупать сырье у саудитов по высоким рыночным ценам, что, как полагает Юско, закрепляет за Эр-Риядом статус лидера в этих двусторонних отношениях.
🛑 Иллюзия «мягкой посадки» и манипуляции со статистикой 22:30
Майкл Ипполито обратил внимание на то, что фондовый рынок (индексы NASDAQ и S&P 500) фактически проигнорировал инфляционный отчет, закрыв неделю в небольшом плюсе. Трейдеры по-прежнему закладывают в ожидания финальное повышение ставки в ноябре и переход к ее снижению в марте. Марк Юско назвал надежды рынка на скорый разворот ФРС «глупостью». Он пояснил, что центробанки снижают ставки исключительно в условиях стремительного замедления экономики, требующей экстренных стимулов. Однако сегодня весь консенсус Уолл-стрит твердит о сценарии «без посадки» (no landing) и новом ускорении экономического роста.
По оценке Юско, экономика США находится на «скорости сваливания» (stall speed), балансируя на уровне 2% роста ВВП после череды понижательных пересмотров данных. При этом Ипполито продемонстрировал публикации экономиста Пола Кругмана, который использовал специфическую модель подсчета инфляции (исключающую аренду жилья, подержанные автомобили, продукты питания и энергию), чтобы доказать, будто инфляция «окончательно побеждена» и вернулась к целевой отметке ФРС в 2.0%. Ипполито критически отнесся к такому подходу, охарактеризовав его как попытку изменить правила игры прямо во время матча, когда текущий счет не устраивает наблюдателя.
Юско иронично заметил, что если исключить из расчетов расходы на бензин, отопление, высшее образование, продукты питания и медицину, то инфляции действительно «нет». Однако в реальности происходит планомерная девальвация фиатной валюты. По мнению Юско, когда узкая группа мужчин бесконтрольно управляет эмиссией денег, это всегда заканчивается крахом валютной системы. Он считает, что США стоят на пороге сценариев Веймарской республики, Зимбабве или Венесуэлы.
В качестве примера деградации финансовой системы Юско привел Аргентину, где на фоне предвыборного хаоса ЦБ удерживает ключевую ставку на уровне 118% годовых. Он напомнил знаменитую речь основателя Xapo Венсеса Касареса, чья семья в Аргентине трижды теряла все свои сбережения из-за гиперинфляции, что послужило для него главным аргументом в пользу ценности Биткоина как защиты от государственного произвола.
🛒 Мираж сильного потребителя: подлинная картина розничных продаж 39:15
Майкл Ипполито предложил детальнее взглянуть на сильные показатели розничных продаж в США, которые медиа преподносят как признак устойчивости американцев. Подробный анализ структуры данных из отчетов показывает, что основной прирост объемов продаж пришелся исключительно на категорию моторного топлива.
Марк Юско категорически не согласился с тезисом о «сильном потребителе». По его словам, тот факт, что американцы вынуждены тратить больше денег на бензин, чтобы просто доехать до работы, не является признаком богатства — это вынужденные недискреционные расходы, продиктованные ошибочной энергетической политикой властей.
Ипполито продемонстрировал график, сравнивающий номинальные и реальные розничные продажи:
- Номинальные продажи демонстрируют стремительный рост на фоне общего удорожания товаров.
- Реальные розничные продажи (скорректированные на инфляцию) фактически стагнируют и находятся на плато после падения с пика, вызванного «вертолетными» деньгами эпохи пандемии.
Юско назвал расхождение между этими линиями графиком «аллигаторовой пасти», подчеркнув, что подобные разрывы в экономике рано или поздно всегда закрываются. Эту аномалию он связал с абсурдным экспериментом в рамках Современной денежной теории (MMT) и «культа Стефани Келтон», напомнив, что двукратное увеличение денежной массы не может пройти без тяжелых последствий. При этом Юско отдал ФРС долю признания за то, что они впервые за последние 100 лет (с момента создания регулятора 110 лет назад) добились отрицательного темпа роста денежной массы, хотя этого шага все еще недостаточно для ликвидации накопленного ущерба.
📉 Долговой рынок и пузырь Magnificent Seven: ловушка для профессионалов 44:18
В завершение выпуска Майкл Ипполито затронул тему облигационного трейда, сославшись на аналитику Джима Бьянко. Крупнейшие институциональные игроки (такие как Pimco) сейчас активно скупают долгосрочные казначейские облигации США, делая ставку на то, что доходность 10-летних бумаг достигла своего локального пика и ФРС начнет снижать ставки весной.
Марк Юско выразил скепсис по поводу этого консенсуса, напомнив, что когда все профессиональные инвесторы собираются на одной стороне «лодки», рынок обычно разворачивается в противоположную сторону. Более того, Юско подчеркнул, что на рынке существует и мощное противоположное лобби, уверенное в сценарии «более высокая инфляция на более долгий срок» (higher for longer), и эти инвесторы облигации сейчас не покупают.
По мнению Юско, текущие прогнозы рынка по мартовскому снижению ставок основаны исключительно на «хопиуме» (слепой надежде), призванном оправдать абсурдную оценку акций компаний из так называемой «Великолепной семерки» (Magnificent Seven) и, в частности, Nvidia. Юско назвал Nvidia самой переоцененной акцией крупной капитализации в истории фондового рынка, превосходящей по масштабу пузыря Cisco, Intel, Amazon и Microsoft образца 2000 года.
В качестве математического аргумента Юско привел слова Джима Бьянко: мультипликатор P/E индекса S&P 500 расширился на 5 пунктов на фоне растущих процентных ставок, стагнирующего ВВП и дорожающей нефти. В нормальных макроэкономических условиях такое расширение мультипликаторов математически невозможно. Юско резюмировал, что целое поколение управляющих за последние 10 лет было ментально отравлено периодом нулевых процентных ставок, ошибочно приняв аномалию за норму, так же как инвесторы конца 1990-х считали нормой оценку бизнеса в 10 годовых выручек.
