Перспективы «золотой середины»: макроэкономический анализ Дариуса Дейла 0:25
В текущих условиях американской экономики инвесторы сталкиваются с парадоксальной ситуацией: ожидания мягкой посадки (soft landing) противоречат жесткой монетарной политике Федеральной резервной системы (ФРС). Мастростратег Дариус Дейл в беседе с проектом Forward Guidance утверждает, что существующий рыночный оптимизм, который он называет «полианновским», может быть преждевременным. По мнению Дейла, инвесторам следует готовиться к волатильности, так как вероятность рецессии остается высокой, а инфляционные ожидания могут оказаться более устойчивыми, чем предполагает консенсус.
📉 Прогнозы ФРС и реалии рынка 1:32
На последнем заседании FOMC Федеральная резервная система повысила медианные прогнозы по ставке на 2024 и 2025 годы на 50 базисных пунктов. В своих прогнозах ФРС исходит из сценария возвращения экономики к допандемийному состоянию, однако Дейл, разделяя скепсис Джима Бьянко, считает это маловероятным.
Ключевые противоречия в прогнозах ФРС:
- Ожидания регулятора: ФРС прогнозирует рост ВВП на уровне 2,1% в 2023 году и 2,5% в 2024 году при одновременном снижении уровня безработицы до 4,1% и возвращении инфляции к таргету в 2% к 2026 году.
- Мнение Дейла: По его словам, ФРС «эффективно заявляет, что нас ждет больше роста и меньше проблем на рынке труда при сохранении идеального пути к мягкой посадке», что экономически нелогично без учета факторов предложения.
- Моделирование: Дейл утверждает, что у ФРС нет фундаментальной базы для прогнозов на 2025–2026 годы, кроме линейной экстраполяции трендов, которые радикально изменились в период пандемии.
💼 Труд и «липкая» инфляция 5:27
Для реализации сценария мягкой посадки необходимо выполнение одного из двух жестких условий: либо резкое снижение количества открытых вакансий (JOLTS) при сохранении занятости, либо масштабный скачок производительности труда.
- Дисбаланс рынка труда: Дейл отмечает, что текущий разрыв в 2,5 миллиона рабочих мест в пользу спроса поддерживает высокий рост зарплат в частном секторе, что подпитывает инфляцию.
- Спираль «зарплата-производительность»: По мнению Дейла, исторически инфляционные всплески коррелируют с превышением темпов роста зарплат над производительностью. Он подчеркивает: чтобы инфляция устойчиво вернулась к 2%, при текущих зарплатах производительность должна расти более чем на 3% в год, в то время как средний показатель за последние десятилетия составляет около 1,5%.
- Смена нарратива: Дейл предупреждает о переходе от концепции «безупречной дезинфляции» (immaculate disinflation) к «липкой инфляции» (sticky inflation), признаки которой уже видны в показателях Trimmed Mean CPI и супер-ядерной инфляции (core services less housing).
💹 Рынки: облигации, акции и криптоактивы 10:36
Дариус Дейл настаивает, что инверсия кривой доходности казначейских облигаций (10-летние к 3-месячным) остается самым надежным предиктором рецессии. Согласно его анализу, период с ноября 2023 по апрель 2024 года имеет наибольшую вероятность начала контракции ВВП.
- Рынок облигаций: Дейл называет текущие цены на облигации «ошибочными», так как рынок закладывает лишь 150 базисных пунктов снижения ставки, в то время как исторически в рецессии ФРС снижает ставку в среднем на 375–475 б.п.. Кроме того, он ожидает медвежьего крутизны кривой (bear steepening) и роста доходности 10-летних облигаций до 4,75–5%.
- Фондовый рынок: По мнению гостя, инвесторы часто ставят на «медвежий» исход слишком рано, что приводит к ралли перед самим крахом. Он отмечает, что S&P 500 остается переоцененным (находится в 71-м перцентиле по коэффициенту P/E).
- Криптовалюты: Дейл считает, что крипторынок крайне чувствителен к уровню терминальной ставки ФРС. В текущем цикле криптовалюты, по его оценке, «зажаты» между высокой стоимостью заимствований и отсутствием ликвидности, поэтому их ждет длительная борьба перед ожидаемым халвингом и последующим разворотом ФРС.
