В новом выпуске программы Forward Guidance ведущий Джек Фарли, а также аналитики Феликс и Тайлер обсуждают парадоксальное состояние американской и мировой экономики. Несмотря на резкое замедление макроэкономических показателей, инфляционное давление и кризис доступности жилья продолжают раскалывать общество на бенефициаров прошлых лет и тех, кто остался за бортом. В центре внимания экспертов — искажение восприятия инфляции обычными гражданами, влияние деривативных стратегий на подавление рыночной волатильности и политические игры вокруг Федеральной резервной системы в год выборов.
📉 Макроэкономическое замедление и «вибрационный» кризис восприятия 2:13
Экономика США демонстрирует явные признаки охлаждения, однако это замедление воспринимается профессиональными аналитиками и обычными гражданами совершенно по-разному. В конце мая 2024 года рынки захлестнула волна слабых макроэкономических данных. Индекс деловой активности в производственном секторе Чикаго (Chicago PMI) рухнул до отметки 35,4 пункта при ожиданиях в 41,1, практически достигнув минимумов пандемийного 2020 года .
Показатели валового внутреннего продукта (ВВП) США за четвертый квартал были пересмотрены в сторону понижения — с 1,6% до 1,3% . Потребительские расходы падают, а объем незавершенных сделок по продаже жилья (pending home sales) сократился на 7,7% вместо прогнозируемого снижения на 1,1% . На этом фоне Федеральный резерв Атланты оперативно снизил свой прогноз роста ВВП .
Феликс констатирует, что замедление экономики становится очевидным фактом . Однако Тайлер призывает не поддаваться панике. По его мнению, говорить о полноценной рецессии пока рано . В качестве аргумента он приводит плоскую кривую доходности казначейских облигаций США (спред между 2-летними и 10-летними бумагами), которая не сигнализирует о панике на рынке . Более того, Тайлер отмечает, что в условиях фиксации прибыли в технологическом секторе и акциях полупроводников (таких как NVIDIA), индекс компаний малой капитализации Russell 2000 (IWM) и акции региональных банков демонстрируют устойчивость . Если бы на рынке царил реальный страх перед жесткой посадкой экономики, региональные банки не росли бы .
Ведущий Джек Фарли добавляет важный контекст: реальные потребительские расходы в США с поправкой на инфляцию снизились всего на 10 базисных пунктов . По его оценке, показатели инвестиций и расходов все еще находятся значительно выше долгосрочного тренда . Фарли считает, что плохие экономические новости дают пищу для разговоров лагерю сторонников неминуемой рецессии, но их прогнозы пока не оправдываются .
Этот разрыв между сухими цифрами и реальным самоощущением людей перерастает в глубокий социально-психологический кризис. Участники дискуссии ссылаются на опрос, опубликованный изданием The Guardian, который выявил поразительные факты :
- 56% опрошенных американцев ошибочно полагают, что экономика США находится в состоянии рецессии, и обвиняют в этом администрацию Джо Байдена .
- 49% респондентов уверены, что индекс S&P 500 снизился по итогам года, хотя в 2023 году он вырос на 24%, а с начала 2024 года прибавил еще 12% .
- 49% граждан считают, что уровень безработицы в стране находится на 50-летнем максимуме, в то время как в реальности он держится ниже 4% — вблизи исторических минимумов .
По мнению Феликса, это указывает на то, что экономические решения и оценки сегодня принимаются на основе «вибраций» и общего эмоционального фона, а не жестких данных .
🏠 Парадокс доступности жилья и признание Джастина Трюдо 9:43
Главным триггером общественного недовольства остается инфляция, восприятие которой у экономистов и обывателей кардинально различается. Разница в подходах наглядно иллюстрируется динамикой индекса потребительских цен (CPI) .
Обычные граждане оценивают инфляцию кумулятивно: с момента инаугурации Байдена цены выросли в среднем на 20% . Для человека важен абсолютный уровень цен в магазине — то, что сегодня товары стоят на 30% дороже, чем в 2019 году .
Экономисты же оценивают годовой темп изменений (rate of change): они радуются, что инфляция замедлилась с пиковых 8,5% до 3% в год . Джек Фарли подчеркивает, что с академической точки зрения снижение темпов инфляции (дезинфляция) — это факт, но люди ошибочно ждут дефляции, то есть возвращения цен к уровню 2019 года, чего центральные банки допустить не могут .
Особенно остро этот разрыв ощущается на рынке недвижимости. Тайлер приводит статистику: гипотетический ежемесячный платеж по ипотеке за средний дом на одну семью в США вырос на 163% по сравнению с декабрем 2019 года . Рынок оказался жестко сегментирован по демографическому признаку :
- Бенефициары старой системы: люди старше 40 лет, успевшие купить жилье или рефинансировать ипотеку под исторически низкие 2,8–3% до повышения ставок Федеральной резервной системой . Они заблокированы в своих домах, так как при переезде им придется платить за аналогичное жилье в три раза больше .
- Пострадавшие: молодые люди в возрасте около 30 лет, которые не успели войти в рынок недвижимости и теперь полностью лишены возможности приобрести собственное жилье .
Ярким примером политического тупика в этой сфере стало заявление премьер-министра Канады Джастина Трюдо, которое Феликс называет «озвучиванием тайных мыслей вслух» . Трюдо заявил, что жилье должно стать более доступным, однако власти не могут допустить снижения цен на недвижимость, так как это поставит под удар пенсионные накопления канадцев . Для канадских «бумеров» собственное жилье является главным и фактически единственным пенсионным фондом .
В Канаде ситуация усугубляется регуляторными тупиками. Феликс, проживающий недалеко от Ванкувера (одного из самых дорогих рынков недвижимости в мире), отмечает, что огромную долю в стоимости строительства жилья составляют не земля или рабочая сила, а расходы на получение разрешений от местных властей .
По мнению Феликса, жесткие административные барьеры могут создаваться искусственно, чтобы сдерживать предложение и защищать высокие цены на недвижимость ради пожилых избирателей . Это приводит к тектоническим политическим сдвигам: канадское поколение Z массово голосует за консерваторов, что нетипично для молодежи .
Аналогичные процессы идут и в США. Тайлер вспоминает закон Prop 19 в Калифорнии, который зафиксировал налог на недвижимость для старых владельцев на уровне 1970-х годов . Это привело к тому, что владельцы особняков стоимостью 5 млн долларов платят мизерные налоги и не выставляют дома на продажу, лишая рынок предложения .
Как результат, молодые специалисты и средний класс бегут из Калифорнии в Техас, Теннесси и Флориду, создавая мощный демографический тренд . Техас и Флорида фиксируют миллиардные профициты бюджетов, в то время как Калифорния сталкивается с бюджетным дефицитом .
🪙 Криптовалютный ребаланс и теория Джозефа Ванга 26:07
Поскольку традиционные каналы накопления капитала (покупка акций и недвижимости) заблокированы для молодого поколения высокими ценами и ставками, фокус смещается на альтернативные активы. Тайлер считает, что разворот политического истеблишмента США в сторону поддержки криптовалют продиктован необходимостью создать инструмент быстрого накопления богатства для молодежи, лишенной доступа к рынку жилья .
Джек Фарли обращает внимание на аналитическую записку бывшего сотрудника ФРБ Нью-Йорка Джозефа Ванга под названием «Криптовалютный ребаланс» . Ванг указывает на мощные попутные ветры для криптоиндустрии, вызванные изменением политического климата в Вашингтоне: принятием законопроекта FIT21, отменой жесткого банковского правила SAB 121 и неожиданно быстрым одобрением спотовых Ethereum-ETF со стороны Комиссии по ценным бумагам и биржам (SEC) .
Логическая цепочка Джозефа Ванга строится на следующих тезисах :
- Криптовалютные инвесторы по своей природе ориентированы на импульсную торговлю (momentum-driven) .
- Существует сильная корреляция: доля владения акциями и доля владения криптовалютой среди различных классов населения по уровню доходов практически идентичны .
- Заработав капитал на росте криптовалют, молодые инвесторы начинают ребалансировать свои портфели, перекладывая прибыль в реальные активы — недвижимость и традиционные акции (TradFi) .
Феликс подтверждает этот тезис личным примером . Он признается, что держит большую часть своего ликвидного капитала в криптовалюте, но по мере достижения рынком исторических максимумов фиксирует прибыль и переводит средства в биржевой фонд SPY (копирующий индекс S&P 500) . Таким образом он снижает бета-коэффициент своего портфеля, сохраняя при этом экспозицию на рост рынка .
В то же время Тайлер с иронией замечает, что в этой цепочке ребалансировки «бумеры» действуют консервативно: они забирают деньги из S&P 500 и уходят в казначейские облигации .
📊 Как деривативы подавляют волатильность и меняют структуру рынка 28:56
В условиях заблокированных рынков инвесторы ищут новые способы генерации доходности. Это привело к тектоническим изменениям в структуре фондового рынка США. Тайлер обращает внимание на аномалию: во второй половине мая 2024 года технологические индексы QQQ и S&P 500 падали, но индекс страха VIX (волатильность) также снижался . Традиционные инструменты хеджирования портфелей перестали работать .
Причиной этого Тайлер считает взрывной рост популярности так называемых фондов деривативного дохода (derivative income funds) . Объем активов под управлением только тех фондов этой категории, которые отслеживает Morningstar, достиг 120 млрд долларов, а в глобальном масштабе структурированные продукты такого типа оцениваются в триллионы долларов .
Суть стратегии проста: инвесторы покупают акции крупных компаний и одновременно продают покрытые опционы «колл» (covered calls) против них, генерируя дополнительную доходность за счет опционной премии . В условиях низких ставок по классическим облигациям институциональные инвесторы и пенсионеры вынуждены идти на этот риск ради получения регулярного дохода .
Следствием этой стратегии становится искусственное подавление волатильности рынка :
- Показатели реализованной волатильности индекса S&P 500 за 10 и 20 дней упали до однозначных чисел (7,9% и 9,3% соответственно) .
- Огромные объемы продаж опционов со стороны фондов деривативного дохода фактически поглощают и нейтрализуют любые попытки инвесторов покупать защиту через опционы «пут» или фьючерсы на индекс VIX .
- Рынок превращается в самоисполняющийся механизм, где деривативы диктуют движение цен базовых активов, а не наоборот . По мнению Тайлера, до 95% ежедневных движений котировок акций сегодня обусловлены именно технической структурой рынка деривативов, а не фундаментальными показателями прибыли компаний .
Отвечая на вопрос Феликса о рисках повторения катастрофического сценария Volmageddon 2018 года (когда обратные фонды волатильности обнулились за одну ночь), Тайлер высказывает мнение, что ситуация отличается . В данном случае речь идет о покрытых продажах опционов на отдельные акции, где инвесторы реально владеют бумагами, поэтому системный риск жесткого краха ниже .
Однако, по словам Тайлера, рынки давно перестали быть свободными — это политическое решение властей . Правила игры на поле будут меняться регуляторами так, чтобы защитить пенсионную систему и сохранить стабильность крупных фондов, зарабатывающих на продаже волатильности . Именно поэтому фонды, ставившие на рост волатильности (например, под управлением Криса Коула), оказались не у дел — они играли против печатного станка правительства .
🗳️ ФРС, выборы и геополитическая игра Дональда Трампа 39:08
Политическое влияние на экономику обостряется по мере приближения президентских выборов в США. Аналитики обсуждают распространенное мнение о том, что Федеральная резервная система избегает резких шагов (повышения или понижения ставок) в год выборов, чтобы не выглядеть ангажированной .
Тайлер демонстрирует график от Bank of America, который опровергает этот тезис: единственным годом президентских выборов, когда ФРС оставалась абсолютно пассивной, был 2012 год . Во все остальные периоды (особенно в турбулентные 1980-е) регулятор активно повышал или снижал ставки прямо перед голосованием .
Впрочем, Джек Фарли сомневается, что возможные снижения ставки ФРС на 25–50 базисных пунктов окажут сильное влияние на рынки. По его мнению, гораздо более мощным драйвером выступают гигантские фискальные расходы правительства, которые не зависят от действий ФРС .
В случае победы Дональда Трампа характер экономической политики может радикально измениться. Аналитики обращают внимание на его резкий разворот в сторону поддержки криптовалют .
По мнению Тайлера, здесь прослеживается масштабная геополитическая игра: Трамп может поставить доллар США в жесткую связку с Биткоином, одновременно распродавая золотые резервы США (США являются одним из крупнейших держателей золота в мире) . Это позволило бы США переиграть Китай, который сейчас активно скупает физическое золото, требующее сложной логистики, и перевести американскую финансовую систему на рельсы децентрализованной цифровой экономики XXI века .
Политическую температуру в США наглядно отражают даже мем-коины, которые Феликс сравнивает с неформальными рынками предсказаний . График цены токенов TRUMP и BODEN (пародия на Байдена) показал мгновенную инверсию в момент оглашения вердикта присяжных, признавших Трампа виновным по уголовному делу в Нью-Йорке :
- В первые минуты после объявления вердикта токен BODEN резко вырос, а TRUMP обвалился .
- Однако практически сразу тренд развернулся, и котировки токена TRUMP полностью восстановили падение .
Феликс и Тайлер сходятся во мнении, что уголовное преследование Трампа стало тактической ошибкой его оппонентов . Это сплотит и радикализирует его электоральную базу, которая восприняла приговор как политическую «охоту на ведьм» . Подтверждением этого стал сбой серверов краудфандинговой платформы по сбору пожертвований на кампанию Трампа из-за наплыва сторонников сразу после суда .
Впереди у американской экономики серьезный вызов — необходимость рефинансирования колоссального долга объемом 9 трлн долларов, из которых 1,7 трлн приходится на сектор коммерческой недвижимости (CRE) в ближайшие три года .
Тайлер предполагает, что Трамп как выходец из строительного бизнеса прекрасно понимает эту проблему . Для спасения сектора властям придется либо радикально снижать процентные ставки, либо разгонять инфляцию и заработные платы, чтобы заемщики могли обслуживать подорожавшие кредиты . Именно ожидания этого сценария могут стоять за ростом акций компаний малой капитализации (IWM) .
