Инвестирование — это не способ быстро разбогатеть, а инструмент для сохранения и приумножения уже созданного капитала. Профессор финансов Нью-Йоркского университета Асват Дамодаран (Aswath Damodaran) в беседе с ведущими подкаста Excess Returns Мэттом Зиглером и Джастином Карбоно раскрывает принципы управления своим личным портфелем, объясняет, почему он никогда не покупает активы более чем на 5% от капитала, и как технологическая революция навсегда изменила структуру рыночной концентрации.
🎯 Философия «конечной игры» и эволюция целей 1:47
По мнению Асвата Дамодарана, успех в инвестировании начинается с правильного определения «конечной игры» (end game) . Для него эта цель заключается исключительно в сохранении и росте благосостояния, а не в попытках «побить рынок» или мгновенно разбогатеть. Профессор утверждает, что неверная установка в начале пути неизбежно ведет к ошибочным решениям и избыточному риску .
Его подход к рискам менялся с возрастом:
- В 20 лет: Ошибки легко исправимы, можно позволить себе более агрессивные действия .
- В зрелом возрасте: Появляется «бремя ответственности» за семью, расходы на образование детей и планирование наследства .
- Текущий этап: Профессор признается, что сейчас он больше думает о том, как передать активы детям с минимальными юридическими и налоговыми сложностями .
Дамодаран подчеркивает, что горизонт планирования — это не осознанный выбор инвестора, а следствие жизненных обстоятельств: состояния здоровья, наличия семьи и потребностей в ликвидности .
🧱 Почему в портфеле Дамодарана нет облигаций 8:41
Вопреки классическим советам о диверсификации, в личном портфеле Асвата Дамодарана отсутствуют облигации. Он называет их «невероятно скучными» и неэффективными для своих целей .
Основные аргументы против облигаций:
- Отсутствие потребности в текущем денежном потоке: Благодаря академической карьере (tenure — пожизненный контракт профессора) и доходам от книг и лекций, Асвату не нужны купонные выплаты для жизни .
- Налоговая неэффективность: Получение 6% дохода по корпоративным облигациям после уплаты налогов (около 2%) превращается в 4%, что профессора не устраивает .
- Альтернативы: Если инвестору нужны денежные потоки, он предпочитает акции компаний, выплачивающих дивиденды .
Асват Дамодаран считает, что популярная стратегия 60/40 (акции/облигации) может быть лишь отправной точкой, но она не должна быть конечным решением для каждого . Например, для инвестора с высоким и стабильным доходом такая модель лишена смысла, так как лишь увеличивает налоговое бремя .
⚖️ Правило 5% и управление концентрацией 18:13
Одним из самых жестких правил Асвата Дамодарана является ограничение на размер позиции. Он убежден, что концентрация портфеля — это главный риск для привычного образа жизни инвестора .
Принципы Дамодарана по управлению позициями:
- Вход: Никогда не вкладывать более 5% портфеля в одну бумагу при покупке .
- Выход (Topping off): Если доля акции за счет роста курсовой стоимости превышает 15% (иногда 20%), он начинает продавать часть позиции .
- Дисциплина против Эго: Профессор считает слово «убежденность» (conviction) лишь синонимом человеческого эго . Он не верит, что может знать о рынке больше, чем сам рынок.
В качестве примера он приводит Nvidia: за последние пять лет он продал половину своей позиции в этой компании, чтобы не позволить ей доминировать в портфеле . Асват критикует позицию Чарли Мангера, который считал допустимым держать треть капитала в акциях Apple, называя это «оказанием медвежьей услуги» рядовым инвесторам . Чтобы избежать эмоциональных терзаний при продаже растущих лидеров, профессор рекомендует использовать автоматизированные заявки (limit orders) .
📉 Структурная концентрация рынка и «Великолепная семерка» 20:43
Обсуждая доминирование «Великолепной семерки» (Mag 7) в индексе S&P 500, Асват Дамодаран отмечает, что современная концентрация рынка — это не просто спекулятивный пузырь, а отражение изменений в глобальной экономике .
По его мнению, технологии способствуют концентрации в большинстве секторов:
- Реклама: Раньше рынок был раздроблен на тысячи газет и телеканалов. Сегодня Google и Meta «высасывают весь кислород из комнаты» .
- Транспорт: Местные службы такси уступили место гигантам вроде Uber и Lyft .
- Автопром: Дамодаран прогнозирует, что через 15 лет в мире может остаться всего три крупные автомобильные компании из-за технологического преимущества победителей .
Профессор утверждает, что антимонопольные законы вековой давности бессильны против нынешних гигантов, так как те не завышают цены (как монополии прошлого), а часто предоставляют услуги бесплатно или по подписке (как Amazon Prime) . По мнению Асвата, премия за малую капитализацию (small firm premium) исчезла еще в 1981 году, потому что экономика стала враждебна к мелким игрокам .
🧪 Процесс оценки: Распределения вместо цифр 27:14
Дамодаран не верит в «точечные оценки» стоимости (когда аналитик говорит, что акция стоит ровно $48). Вместо этого он использует распределение вероятностей и метод Монте-Карло .
Как работает его метод:
- Выбор переменных: Определяются 4–5 ключевых факторов (рост выручки, маржа, стоимость капитала) .
- Создание сценариев: Вместо ожидания роста выручки строго на 8%, он закладывает диапазон от 3% до 15% с соответствующими вероятностями .
- Определение цены входа: Асват покупает актив только тогда, когда рыночная цена находится ниже 35-го процентиля его распределения стоимости . Это и есть его интерпретация «маржи безопасности».
- Определение цены выхода: Продажа инициируется, когда цена достигает 70-го или 80-го процентиля .
Профессор подчеркивает необходимость ежегодного пересмотра каждой позиции в портфеле (для волатильных историй вроде Tesla — до трех раз в год), утверждая, что концепция «купил и забыл» несовместима с активным инвестированием .
🏀 Вероятность успеха и активное инвестирование 32:47
Асват Дамодаран скептически относится к заявлениям о стабильном обыгрывании рынка. Он называет мошенниками или лжецами тех, кто обещает доходность на 10-20% выше рыночной .
- Hit Rate (процент успеха): Свою точность профессор оценивает примерно в 55% . Он считает, что если инвестор опережает индекс на 2% в год — это уже выдающийся результат.
- Роль удачи: Дамодаран сравнивает инвестирование с баскетболом. Если на площадку выйдет любитель против профи, разница будет видна через 15 минут . Но в инвестировании любитель может обходить профессионала годами просто благодаря везению, так как удача здесь — доминирующая парадигма .
- Активность и доходность: Исследования показывают прямую корреляцию: чем больше инвестор совершает сделок и чем чаще смотрит финансовые новости, тем ниже его долгосрочные результаты .
🔄 Жизненный цикл компаний и диверсификация 37:40
В своем портфеле из 40 акций Дамодаран стремится к разнообразию не только по секторам, но и по этапам жизненного цикла компаний .
Его категории активов:
- Молодые компании: Ставка на потенциал роста, даже если сейчас они убыточны .
- Зрелые компании: Стабильные генераторы прибыли.
- Умирающие компании (Declining): В его портфеле есть Intel. Асват признает, что компания вряд ли вернется к статусу «звезды», но при текущей низкой цене она может генерировать достаточный денежный поток, чтобы оправдать вложения .
Профессор отмечает, что стратегия Уоррена Баффетта (поиск зрелых компаний с предсказуемой прибылью) структурно ограничивала его в покупке технологических гигантов на ранних стадиях . По мнению Дамодарана, Баффетт никогда бы не купил Snowflake лично — это решение явно принимал кто-то другой в Berkshire Hathaway .
🪙 Альтернативные активы: Золото и Биткоин 45:53
Асват Дамодаран разделяет понятия «оценки» (valuation) и «ценообразования» (pricing). По его словам, такие активы, как золото или криптовалюты, нельзя оценить, так как они не производят денежных потоков; их можно только «оценить рынком» через спрос и предложение .
Основные тезисы об альтернативах:
- Золото: Проверенный временем «амортизатор» портфеля в периоды инфляции, имеющий 4000-летнюю историю .
- Биткоин: Профессор называет его «золотом для миллениалов», но выражает сомнение в долговечности спроса . Его главный страх относительно биткоина — «алхимия». Если кто-то создаст криптовалюту с лучшими характеристиками, спрос может мгновенно перетечь туда, обесценив оригинал .
- Недвижимость: Раньше она была отличным хеджем против инфляции, но секьюритизация (создание ипотечных облигаций и REIT) сделала ее слишком коррелированной с рынком акций, лишив статуса «альтернативы» .
🚗 Личные ценности и «настоящая продуктивность» 53:12
В конце беседы профессор делится взглядами на потребление. Он планирует купить подержанную Toyota Prius, так как считает автомобиль лишь средством передвижения, а не символом статуса . Асват критикует концепцию ESG в инвестировании, считая, что менять мир к лучшему нужно через ответственное потребление, а не через покупку акций «правильных» компаний .
Его главные статьи расходов — это не вещи, а впечатления и семья. Например, он готов тратить большие суммы на аренду домов для совместного отдыха со всеми детьми и внуками на праздники .
Главный совет Асвата Дамодарана: не позволяйте инвестированию поглотить вашу жизнь . Нужно фокусироваться на основной работе, которая создает капитал, а к рынку относиться как к инструменту его сохранения. В 2024 году профессор уходит в творческий отпуск (sabbatical), чтобы посвятить время своей трехмесячной внучке . Он считает, что умение «делать ничего» и давать мыслям свободу без постоянного шума гаджетов и подкастов — это ключ к настоящей продуктивности .
