В новом выпуске программы Forward Guidance ведущий Феликс Жовен обсуждает текущее состояние американской экономики с Аханом, основателем Prometheus Research. В то время как многие эксперты предрекают неминуемую рецессию, Ахан использует системный макроэкономический подход, чтобы доказать: экономика США замедляется, но продолжает расти. В центре дискуссии — анализ ВВП через «наукаст»-модели, давление на сектор производства и скрытые механизмы ликвидности, которые поддерживают финансовые рынки.
📊 Системный макроанализ против субъективных прогнозов 0:04
Ахан объясняет, что в Prometheus Research они придерживаются системного подхода к макроэкономике, в отличие от дискреционного (субъективного) метода . По мнению гостя, системный подход позволяет кодифицировать взгляды на мир и тестировать их на исторических данных, начиная с 1950-х и 1960-х годов . Это дает возможность понять, как стратегии ведут себя в различных условиях, например, в периоды резкого роста ставок, которые многие современные трейдеры никогда не видели в своей практике.
Методология Prometheus строится на трех столпах:
- Рост: объем производства и номинальные расходы в экономике (ВВП).
- Инфляция: динамика уровня цен (CPI, PCE, дефлятор ВВП) .
- Ликвидность: поток денежных средств и ликвидных активов, которые обеспечивают расходы как в реальном, так и в финансовом секторах .
Ахан утверждает, что ликвидность — самый эзотерический компонент, требующий понимания не только процентных ставок, но и ожиданий по ним, спредов по краткосрочным бумагам и изменений в балансах центральных банков .
📈 Состояние ВВП: почему «замедление» не означает «спад» 5:00
Многие критикуют ВВП как запаздывающий индикатор, однако Ахан подчеркивает, что их модель «наукаста» (прогнозирования настоящего) позволяет декомпозировать ВВП на своевременные составляющие . Текущие оценки Prometheus показывают, что реальный ВВП США растет темпом около 2,1%, а дефлятор ВВП составляет около 3% .
Анализ компонентов ВВП выявил следующие тенденции:
- Потребление домохозяйств: основной драйвер экономики. Диффузионный индекс Prometheus показывает, что ни один из ключевых подсекторов потребления (из 16–20 отслеживаемых) не сокращается .
- Инвестиции: картина неоднозначная. Расходы на оборудование ухудшаются, но инвестиции в интеллектуальную собственность остаются высокими .
- Государственные расходы: Ахан критикует нарратив о «фискальном доминировании». Он указывает, что прямой вклад госрасходов в рост ВВП сейчас составляет всего 0,4% . Основной эффект от действий государства был разовым — вливание наличности в балансы домохозяйств во время пандемии, что до сих пор поддерживает потребительскую активность .
По словам Ахана, для возникновения рецессии необходимо, чтобы какой-то сектор показал отрицательный вклад, способный перекрыть сильное потребление (около 1,9% вклада в ВВП). На данный момент такого фактора в экономике США не наблюдается .
📉 Корпоративные прибыли и кризис в производстве 17:41
Прибыль компаний, по мнению Ахана, является «макроэкономическим остатком»: чтобы бизнес мог сберегать, кто-то другой (потребители, государство или иностранцы) должен тратить больше, чем зарабатывает . В текущем цикле именно потребительские расходы являются главной опорой корпоративных прибылей .
Однако сектор производства (Manufacturing) находится в глубоком кризисе:
- Давление зарплат: основные затраты производителей — это фонд оплаты труда. Сейчас номинальные продажи в секторе едва покрывают растущие расходы на зарплаты .
- Прибыльность: расчетная прибыль в производстве отрицательна. Ахан полагает, что у компаний сектора остается только один рычаг для восстановления маржинальности — увольнение сотрудников .
- Цикличность: обычно ускорения и замедления экономики диктуются строительством и производством. Поскольку производство под давлением, экономика в целом будет замедляться, но сильный сектор услуг не даст ей провалиться в рецессию .
💼 Рынок труда и вероятность рецессии 30:32
Ахан оценивает вероятность рецессии в США на уровне 11–15%, что значительно ниже консенсус-прогнозов . Он призывает не зацикливаться на отдельных индикаторах, таких как отчеты JOLTS (вакансии) или уровень безработицы, а смотреть на «общую мозаику» данных .
Ключевые наблюдения по рынку труда:
- Заявки на пособие по безработице остаются на низком уровне, что нехарактерно для начала рецессии .
- Доходы населения растут благодаря сочетанию хорошей занятости и устойчивого роста почасовой оплаты .
- Хотя в секторе B2B (бизнес для бизнеса) спрос слаб, розничные продажи, ориентированные на конечного потребителя, остаются сильными .
Ахан отмечает, что можно говорить об «индустриальной рецессии», но широкого экономического спада, по его мнению, не происходит .
💸 Ликвидность: от резервов ФРС к «частному репо» 40:53
Ликвидность, по определению Ахана, — это способность балансов частного и государственного секторов расширяться для принятия риска . Он выделяет четыре источника ликвидности: ФРС, Казначейство, корпорации и финансовые посредники .
Важные изменения в механизме ликвидности:
- Роль ФРС снижается: ФРС проводит количественное ужесточение (QT), сокращая свой баланс .
- Устойчивость резервов: банковские резервы остаются стабильными, несмотря на QT, потому что средства быстро уходят из механизма обратного репо (RRP) ФРС обратно в финансовую систему .
- Частное репо как «ракетное топливо»: Ахан указывает на важный нюанс — деньги из RRP перетекают не только в гособлигации (T-bills), но и в частный рынок репо. Это происходит потому, что крупные корпорации хранят свои прибыли в фондах денежного рынка (MMF), которые затем кредитуют рынок репо .
Ахан также выступил с «публичным заявлением» (PSA), критикуя термин «чистая ликвидность ФРС» (Fed net liquidity). Он утверждает, что это просто «банковские резервы», и нет смысла придумывать новые названия для показателя, который десятилетиями доступен в базе данных FRED .
🎯 Инвестиционная стратегия: Long-Long-Short 53:43
Исходя из анализа «замедляющейся, но растущей» экономики, Prometheus Research сформировала портфельную стратегию «Альфа». Ахан считает, что текущая среда — замедление номинального роста при еще более быстром замедлении инфляции на товары — идеальна для одновременного владения акциями и облигациями .
Текущая аллокация Prometheus:
- Длинные позиции (Long): Акции и Облигации. Дезинфляция поддерживает маржу компаний и стоимость долговых бумаг .
- Короткие позиции (Short): Сырьевые товары (Commodities). Давление на производственный сектор и замедление глобального спроса делают этот класс активов наиболее уязвимым .
По словам Ахана, этот комбинированный портфель показал доходность более 11% за последний квартал, несмотря на то что рынок акций в целом оставался во флэте . Однако он предупреждает, что дальнейший успех стратегии зависит от того, продолжит ли экономика замедляться в том же темпе или столкнется с новыми шоками.
