В современном финансовом мире движение котировок всё чаще определяется не фундаментальными новостями или макроэкономическими отчётами, а сложной механикой рынка опционов. В рамках подкаста «The Opex Effect» основатель SpotGamma Брент Кочуба (Brent Kochuba) и ведущий Джек Форхэнд (Jack Forehand) разбирают, как хеджирование дилеров, экспирация контрактов и «опционный комплекс» Nvidia формируют реальность фондового рынка, создавая зоны аномальной волатильности и неожиданные точки разворота.
⚙️ Механика рынка: почему опционы диктуют правила 1:19
По мнению Брента Кочубы, часто движения рынка, которые СМИ приписывают решениям ФРС, на самом деле вызваны внутренними потоками ликвидности (flows) . Главное отличие опционного рынка от рынка акций заключается в том, что 90% объёмов торгуется не между частными инвесторами, а против маркет-мейкеров (дилеров) .
Когда инвестор покупает опцион, на другой стороне сделки почти всегда находится крупный дилер (например, Citadel или Wolverine), который не хочет брать на себя направленный риск. Чтобы остаться «дельта-нейтральным», дилер обязан совершить хеджирующую сделку с базовым активом .
- Дельта-хеджирование: Если дилер продал 100 000 колл-опционов на AMC с дельтой 0.5, он обязан купить 5 миллионов акций, чтобы сбалансировать позицию .
- Динамическая природа: Этот хедж не статичен. Дилеру приходится постоянно докупать или продавать акции при изменении цены, времени до экспирации или волатильности .
Кочуба утверждает, что именно эта необходимость дилеров постоянно подстраивать свои позиции и является «трансмиссионным механизмом», который переносит активность из опционов в реальные торги акциями .
📊 Греки как двигатели рынка: Gamma, Vanna и Charm 12:00
Для понимания того, как именно опционы влияют на рынок, эксперт выделяет три ключевых параметра («грека»), определяющих поведение дилеров.
Гамма (Gamma): Это скорость изменения дельты. Кочуба разделяет рынок на зоны положительной и отрицательной гаммы .
- В зоне положительной гаммы дилеры действуют против тренда (продают на росте, покупают на падении), что подавляет волатильность.
- В зоне отрицательной гаммы дилеры вынуждены «гнаться» за рынком: продавать, когда акции падают, и покупать, когда они растут. Это создает эффект снежного кома и усиливает рыночные движения .
Шарм (Charm) или распад дельты по времени: По мере приближения даты экспирации дельта опционов «вне денег» стремится к нулю, а опционов «в деньгах» — к единице. Это заставляет дилеров корректировать хедж, даже если цена акции не меняется . В эпоху 0DTE-опционов (контракты с экспирацией в течение дня) эти потоки сжимаются с месяцев до минут, создавая экстремальное давление на котировки .
Ванна (Vanna): Показывает, как дельта меняется в зависимости от подразумеваемой волатильности (IV). По словам Кочубы, падение волатильности (IV crush) после важных событий часто заставляет дилеров покупать акции для корректировки хеджа, что объясняет ралли «на пустом месте» после выхода новостей .
🔄 Цикл Opex и точки разворота 17:44
Брент Кочуба обращает внимание на то, что третья пятница каждого месяца (день экспирации опционов — Opex) часто становится точкой разворота тренда .
Исторические примеры значимых разворотов в дни экспирации:
Механизм прост: огромные позиции, которые давили на рынок, прекращают существование. В марте 2020 года массовое закрытие пут-опционов в пятницу привело к тому, что дилерам больше не нужно было держать огромные шорт-позиции для хеджа, и рынок «выстрелил» вверх в понедельник . Кочуба называет это разрушением цикла рефлексивности, когда продажи дилеров больше не провоцируют новые продажи .
🎯 Сентябрь 2024: уровень 5600 и неопределенность ФРС 23:08
На момент записи видео (17 сентября 2024 года) Кочуба выделил уровень 5600 по индексу S&P 500 как критическую демаркационную линию .
- Выше 5600: Рынок находится в зоне положительной гаммы, что создает поддерживающие потоки.
- Ниже 5600: Дилеры входят в состояние отрицательной гаммы и будут вынуждены активно продавать акции при дальнейшем снижении .
Оба участника дискуссии сошлись во мнении, что предстоящее заседание ФРС (выбор между снижением ставки на 25 или 50 базисных пунктов) несет в себе аномальную неопределенность . Кочуба полагает, что опционный рынок недостаточно оценивает потенциальную волатильность этого события . По его оценке, если уровень 5600 не устоит, рынок ждет быстрый и болезненный сброс .
Интересное наблюдение эксперта: 68% времени рынок меняет локальный тренд после Opex, если экспирация опционов на индекс VIX происходит после основной экспирации. В данном случае VIX-экспирация проходит раньше, что делает рыночную динамику более «дерганой» и менее предсказуемой .
🤖 Nvidia: промышленный комплекс и иллюзия ликвидности 41:50
Nvidia обсуждается не просто как акция, а как самостоятельная сила, сопоставимая по влиянию с целыми индексами. Кочуба цитирует аналитика Чарли Макэллиготта (Charlie McElligott), называя это «промышленным комплексом Nvidia» .
Факты о доминировании Nvidia в опционах:
- Объем торгов колл-опционами на Nvidia в сентябре составил 25 миллионов контрактов, что в три раза больше, чем у Tesla (8 млн), и в шесть раз больше, чем у Apple (4 млн) .
- Объем коллов на Nvidia сопоставим с объемом путов на весь индекс S&P 500 (SPY) — около 22-25 млн .
Брент Кочуба вступает в заочную полемику с биржей CBOE. В то время как биржа утверждает, что 0DTE-опционы на Nvidia составляют лишь 7% от дневного объема акций и не влияют на цену, Кочуба считает это утверждение некорректным . По его расчетам, хеджирование дилеров после комментариев Дженсена Хуанга 11 сентября составило от 1 до 2 миллиардов долларов в дельта-эквиваленте, что составляет 10-15% реального торгового объема .
Эффект бабочки:
- Покупаются колл-опционы на Nvidia.
- Дилеры вынуждены покупать акции Nvidia для хеджа.
- Nvidia растет, толкая вверх 528 ETF, в которые она входит .
- Рост ETF заставляет их управляющих покупать другие акции индекса.
- Весь рынок идет вверх из-за одного импульса в опционах конкретной компании .
Однако у этой медали есть обратная сторона. Ликвидность в таких условиях Кочуба называет «иллюзией» . Когда волатильность (VIX) резко прыгает, биды (заявки на покупку) мгновенно исчезают. Это приводит к образованию «вакуума ликвидности», в который котировки могут проваливаться на 5-10% за считанные сессии, как это было в начале августа .
📈 Прогноз и стратегия на конец месяца 59:42
В завершение встречи Брент Кочуба сформулировал два сценария на остаток сентября 2024 года:
- Бычий сценарий: Если индекс S&P 500 удерживает уровень 5600 после оглашения решения ФРС, положительная гамма будет толкать рынок выше. Целевой уровень на конец месяца — 5750 .
- Медвежий сценарий: Пробой уровня 5600 вниз сигнализирует о необходимости хеджирования. В этом случае эксперт рекомендует покупку путов, колл-опционов на VIX или сокращение длинных позиций в акциях .
Кочуба подчеркивает, что текущие риски носят скорее позиционный характер (корреляционные спазмы), а не системный (кредитные события), поэтому любые просадки, вероятно, будут выкуплены к концу года .
