В условиях рыночной турбулентности апреля 2024 года системные инвесторы столкнулись с резкими разворотами трендов, которые заставили многих пересмотреть свои стратегии риск-менеджмента. В новом выпуске серии «Systematic Investor» ведущий Нильс Каструп-Ларсен и ветеран квантового трейдинга Роб Карвер обсуждают итоги крайне неудачного месяца для CTA-фондов, анализируют «феномен Гиффена» на рынке облигаций США и объясняют, почему даже опытные управляющие иногда принимают дискреционные решения об уходе в кэш.
🥔 Товары Гиффена и кризис безопасных активов 2:09
В начале беседы Роб Карвер упоминает статью из Financial Times, в которой обсуждается редкое экономическое понятие — «товар Гиффена». В классической экономике это продукт, спрос на который растет вместе с ценой (например, основные продукты питания во время голода) . Карвер проводит аналогию с рынком казначейских облигаций США (Treasuries).
- Традиционная роль облигаций: Обычно при росте рисков инвесторы скупают гособлигации США как «безопасную гавань».
- Текущая аномалия: В последнее время инвесторы временно теряли интерес к облигациям США даже в моменты страха, что ставит под вопрос их статус защитного актива .
- Причины недоверия: Карвер выделяет две возможные причины:
Нильс Каструп-Ларсен добавляет, что в текущем 40-летнем цикле инвесторы привыкли к защитным свойствам облигаций из-за постоянного снижения ставок. Однако, по его мнению, если мир входит в фазу долгосрочного роста ставок, облигации перестанут обеспечивать адекватную защиту . В качестве более надежной альтернативы Каструп-Ларсен называет швейцарский франк .
📉 Апрельский разворот: удар по CTA и системным стратегиям 10:22
Апрель 2024 года оказался крайне сложным для индустрии управляемых фьючерсов (CTA). После сильного первого квартала многие трейдеры оказались «на не той стороне» рынка во время резких разворотов в начале месяца .
Основные показатели за апрель и год (YTD):
- SocGen CTA Index: -4,47% в апреле (-6,88% YTD) .
- SG Trend Index: -4,98% в апреле (-9,41% YTD) .
- MSCI World Index: +0,74% в апреле .
- S&P 500: -0,68% в апреле .
Каструп-Ларсен отмечает, что наибольшие трудности вызвали позиции в японских облигациях (JGB), меди и серебре . При этом сырьевые товары (энергоносители, зерновые) частично помогли смягчить удар .
Особое внимание спикеры уделили разрыву между разными типами моделей:
- Краткосрочные модели: Чувствовали себя лучше в первой половине месяца, но могли пострадать от «пилы» (whipsaw) позже .
- Длинные тренды: Столкнулись с существенной отдачей накопленной прибыли (giveback) .
- Portable Alpha: Эти стратегии, по мнению Нильса, показали плохие результаты в апреле из-за отрицательной альфы при плоской бете .
🛑 Стоп-лоссы против непрерывных сигналов 17:43
Дискуссия затронула фундаментальный вопрос построения систем: использование жестких стоп-лоссов против динамического изменения размера позиций на основе волатильности и сигналов.
- Проблема стоп-лоссов: Роб Карвер объясняет, что в апреле системы с жесткими стопами могли закрыть позиции на самом дне (около 9 апреля) и пропустить последующий отскок рынка . Это приводит к фиксации убытка и «плоской» доходности на фазе восстановления.
- Подход Карвера: Он предпочитает ежедневно корректировать позиции. В апреле это привело к резкому снижению риска (сейчас он работает на 1/3 от нормального уровня), что сгладило кривую доходности, сделав её ближе к нормальному распределению без экстремальных выбросов .
- Риск «открытой прибыли»: Нильс предупреждает инвесторов: фонды, показавшие феноменальную доходность в прошлые годы, в апреле пострадали сильнее всего. Вход в такой фонд на пике его «открытой прибыли» несет огромный риск глубокой просадки .
🎓 Советы молодым квантам: от данных до механики рынка 25:48
Отвечая на вопрос слушателя о том, как начать карьеру в CTA-индустрии, Роб Карвер и Нильс Каструп-Ларсен дали практические рекомендации:
- Владение инструментами: Необходимо не просто уметь программировать, а знать конкретный язык, используемый в фирме, и быть готовым к рутинной работе по очистке данных .
- Понимание механики: Карвер подчеркивает важность знания «базиса». Например, нужно понимать, что облигации США торгуются в 32-х или 64-х долях, а не в десятичных дробях .
- Литература:
- Кэти Камински и Алекс Гризерман — «Trend Following with Managed Futures».
- Джек Швагер — книги о фьючерсах.
- Майкл Ковел — история индустрии .
📉 Годовой отчет Роба Карвера: худший результат за 10 лет 29:43
Роб Карвер поделился итогами своего финансового года (заканчивается 5 апреля в Великобритании). Для него этот период стал худшим с 2014 года: его портфель просел примерно на 15% .
- Анализ убытков: Карвер потерял деньги почти во всех классах активов (валюты, металлы, облигации), за исключением S&P 500 и некоторых относительных стратегий . Самым убыточным рынком стал природный газ .
- Математика просадок: По мнению Карвера, чем дольше вы торгуете, тем выше вероятность встретить свою «худшую просадку в истории» — это статистическая неизбежность .
- Вопрос веры: Системный трейдинг на длительных дистанциях требует почти «религиозной» веры в то, что выбранные математические модели продолжат работать, несмотря на периоды неудач .
🐻 Медвежий взгляд на экономику США: уход в кэш 44:04
Несмотря на статус системного трейдера, Роб Карвер признался в принятии крупного дискреционного решения. В начале апреля он полностью ликвидировал свои позиции в акциях США и ушел в наличные (кэш) .
- Аргументация: Карвер крайне пессимистично настроен по отношению к экономике США. Он использует аналогию с мультфильмом про Дорожного бегуна (Roadrunner): экономика уже выбежала за край обрыва и висит в воздухе, еще не осознав, что опоры нет .
- Факторы риска: Введение тарифов, техническая рецессия (ожидание двух кварталов отрицательного ВВП) и «культура страха» среди CEO американских компаний, которые боятся давать реалистичные прогнозы .
- Последствия: На данный момент это решение выглядит ошибкой из-за отскока рынка, но Карвер утверждает, что теперь «спит намного спокойнее», получая около 4% доходности на остаток в кэше без рыночного риска .
📜 История и «ловушки» плеча: от Билла Данна до 4x ETF 54:50
В завершение выпуска собеседники обсудили историю индустрии и опасные финансовые продукты.
Генеалогическое древо CTA
Карвер выделяет две основные ветви развития системного трейдинга :
- Американская школа: Выросла из торговли «в яме» (Ричард Деннис, Джон Генри, Кит Кэмпбелл).
- Британская школа: Более научный и количественный подход (фонды AHL, Winton, Aspect).
Особо было отмечено наследие Билла Данна (Dunn Capital), который был пионером индустрии еще в середине 1970-х, задолго до появления знаменитых «Черепах» .
Опасность кредитных плеч
Карвер выразил крайнюю обеспокоенность популярностью ETF с тройным и даже четверным плечом .
- Пример: S&P 500 с 4-кратным плечом. При падении базового индекса на 4,5% с начала года, такой ETF потерял 52% своей стоимости из-за эффекта ежедневного пересчета (daily reset) и высокой комиссии в 2,95% .
- Вердикт: Карвер называет такие инструменты «токсичными» и безумными для долгосрочного инвестора .
-
