Эндрю Бир: «BlackRock на рынке CTA — это пришествие Звезды смерти»

В новом выпуске подкаста Systematic Investor ведущий Нилс Коструп Ларсен вместе с Эндрю Биром (DBi) и Томом Робелем (Société Générale) обсуждают трансформацию индустрии CTA, появление институциональных гигантов вроде BlackRock на рынке управляемых фьючерсов и новые подходы к поиску альфы через репликацию стратегий. Эксперты анализируют, почему облигации перестали выполнять роль защитного актива и как «информационное преимущество» становится новым языком общения с инвесторами в 2025 году.

🌍 Геополитика и рыночный контекст: «Эффект Трампа» и кризис облигаций 1:25

Начало 2025 года ознаменовано возвращением «животного духа» (animal spirits) в экономику США. По мнению Эндрю Бира, администрация Трампа привносит в управление страной подход «разрушителей стереотипов» . Назначение миллиардеров на государственные посты, не обремененных традиционным декорумом, может радикально изменить экономическую траекторию США на ближайшие 20 лет .

Том Роббель отмечает, что после долгого периода низких ставок рынок входит в одну из самых интересных макроэкономических фаз . Ключевые наблюдения участников дискуссии:

• Кризис облигаций: Нилс Коструп Ларсен указывает, что даже после снижения ставки ФРС на 100 базисных пунктов, долгосрочные ставки выросли, а индекс TLT упал примерно на 8% за 2024 год .
• Смена парадигмы: Эндрю Бир утверждает, что «год облигаций», который предсказывали в 2023 и 2024 годах, так и не наступил . За последние пять лет облигации показали нулевой коэффициент Шарпа.
• Альтернатива 60/40: Вместо классического портфеля инвесторы начинают рассматривать модели 60/20/20, где часть облигационной доли замещается альтернативными стратегиями (CTA) .
• Рыночная эйфория: S&P 500 показал лучший двухлетний результат с 1988 года, что сделало жизнь «long-only» инвесторов легкой, а задачу хедж-фондов по привлечению внимания — крайне сложной .

📊 Индексы CTA и прозрачность: Как устроена «кухня» SocGen 12:15

Том Робель, представляющий Prime Services в Société Générale (SocGen), разъяснил структуру основных отраслевых бенчмарков. Индексу SG CTA исполнилось 25 лет, и он остается «золотым стандартом» для институциональных инвесторов .

Основные характеристики индексов:

1. SG CTA Index: Включает 20 крупнейших менеджеров. Около половины из них используют не тренд-следящие стратегии (квантовый макроанализ, краткосрочная торговля, сырьевые рынки) .
2. SG Trend Index: Состоит из 10 крупнейших тренд-фолловеров. В этом году в составе индекса не произошло никаких изменений, что случается редко .
3. SG Short-Term Traders Index: Отражает стратегии с удержанием позиций менее 10 дней. Этот сегмент наиболее подвержен дисперсии доходности, и в нем наблюдается самая высокая ротация участников .

Нилс Ларсен обратил внимание на важный нюанс: 25% менеджеров в индексе SG CTA не включают процентный доход (interest income) в свои отчеты о доходности, что может немного занижать показатели индекса по сравнению с реальными фондами .

🔄 Репликация против прямого инвестирования 18:17

Эндрю Бир, чья компания DBi специализируется на репликации стратегий хедж-фондов, объясняет философию этого подхода. Репликация — это попытка создать «инвестируемую аппроксимацию» того, что делают 20 крупнейших CTA-менеджеров, но без высоких комиссий и проблем с ликвидностью .

Аргументы Эндрю Бира в пользу репликации:

• Комиссии: Средние комиссии в индексе SG CTA составляют 1.3% за управление и 13.9% за успех . Репликация позволяет устранить эти издержки, создавая «структурный источник альфы» .
• Механика: Система Бира еженедельно анализирует отчетные данные фондов и с помощью 10 самых ликвидных фьючерсных рынков восстанавливает их позиции .
• Эффективность: Бир сравнивает репликацию с электромобилем Tesla: в двигателе внутреннего сгорания 200 деталей, в электромоторе — 20. Упрощение снижает риск поломки и стоимость владения .

Том Робель выразил скепсис, отметив, что репликация может пропускать важные движения в узких секторах. Яркий пример 2024 года — рынок какао . Если какао «ракетит», а репликатор его не держит, доходность будет отличаться. Бир парировал, что для гигантских фондов с капиталом в сотни миллиардов долларов вклад отдельного узкого рынка (как какао) часто преувеличен и составляет лишь малую долю общего P&L .

🧱 Инновации в индустрии: Мультистратегии и ESG 55:24

Индустрия CTA эволюционирует в сторону «квантовых мультистратегических групп» . Том Робель отмечает, что новые игроки больше не хотят называться просто «CTA». Они создают коллегиальные исследовательские команды, которые торгуют всем: от акций до экзотических фьючерсов, стремясь к высокому коэффициенту Шарпа (выше 0.9) .

Новинка от DBi и SocGen: Эндрю Бир анонсировал запуск нового индекса репликации, исключающего сырьевые товары (non-commodity replication index) .

• Зачем это нужно: Многие европейские инвесторы ограничены требованиями UCITS или ESG и не могут инвестировать в сырье напрямую .
• Прокси-активы: Для компенсации отсутствия сырья система использует «товарные валюты» (австралийский и канадский доллары) .
• ESG-дилемма: Участники сошлись во мнении, что создать «чистый» ESG CTA-фонд крайне сложно. Фьючерсы — это игра с нулевой суммой: если вы в лонге по нефти, кто-то в шорте . Пока в индустрии нет единого стандарта, что считать «зеленым» во фьючерсной торговле.

🦅 BlackRock и «Звезда смерти» на рынке ETF 1:12:32

Важнейшая новость индустрии — регистрация компанией BlackRock проспекта для запуска активно управляемого CTA ETF в США . Эндрю Бир называет это пришествием «Звезды смерти» .

• Валидация рынка: Вход такого гиганта, как BlackRock, легитимизирует управляемые фьючерсы как стратегический класс активов для розничных портфелей.
• Эффект масштаба: Сейчас весь рынок CTA ETF в США составляет около $2.5 млрд при общем объеме капитала в ETF в $12 трлн . BlackRock может увеличить эти цифры в десятки раз.
• Aladdin: Программное обеспечение Aladdin, используемое тысячами консультантов, может начать рекомендовать 2–3% аллокацию в Managed Futures, что вызовет приток сотен миллиардов долларов .
• Кадровый вопрос: Интересно, что управляющими фонда BlackRock назначены не ветераны CTA, а главы отделов количественных стратегий в облигациях и акциях .

🗣️ Новый нарратив: CTA как «Completer Strategy» 1:05:58

Эндрю Бир предлагает изменить способ продажи CTA инвесторам. Вместо того чтобы говорить о «следовании за трендом» (что звучит для многих как сомнительное гадание на графиках), нужно говорить о «добыче информации» (extracting information) .

1. Информационное преимущество: Цены меняются, потому что меняется информация о мире. CTA — это алгоритмы, которые быстрее других считывают эти изменения .
2. Против медленных денег: CTA зарабатывают на инерции институциональных гигантов (пенсионных фондов), которые «не выходят из горящего дома, пока не убедятся, что он сгорит дотла» .
3. Completion Strategy: Инструмент для завершения формирования портфеля. Если 97% вашего портфеля падает (как в 2022 году), CTA становится тем самым «зеленым маяком», который спасает общую доходность .