Индустрия Managed Futures завершает 2023 год в условиях сильной рыночной волатильности и споров о наиболее эффективных моделях инвестирования. В новом выпуске подкаста Top Traders Unplugged ведущий Нилс Йенсен и эксперт по репликации хедж-фондов Эндрю Бир анализируют причины слабой динамики систематических стратегий в ноябре, феномен « Magnificent Seven» и будущее ETF-продуктов в этом секторе.
📉 Итоги 2023 года: Тренд против реальности 8:13
Для индустрии Managed Futures 2023 год оказался значительно сложнее триумфального 2022-го. По оценке Эндрю Бира, пять крупнейших взаимных фондов Managed Futures в США (включая продукты от Abbey, Pimco, Man AHL, Alpha Simplex и LoCorr) к концу года показали среднее снижение на 5,6% . Это выглядит особенно контрастно на фоне индекса S&P 500, который к началу декабря вырос на 20,8% .
Нилс Йенсен отмечает, что ноябрь стал самым тяжелым месяцем для тренд-следящих стратегий (Trend Following) со времен банковского кризиса в марте 2023 года . Развороты на рынках облигаций и валют, спровоцированные данными по инфляции в США и риторикой ФРС, привели к убыткам у большинства фондов.
Основные показатели индустрии на конец ноября:
- Société Générale CTA Index: -3,32% за месяц, -2,59% с начала года .
- Trend Index: -4,67% за месяц, -3,65% с начала года.
- Short-Term Traders Index: -1% за месяц, -2,28% с начала года .
По мнению Бира, инвесторы разочарованы, так как ожидали, что высокие процентные ставки обеспечат фондам доходность на уровне наличных (cash return), но отрицательная переоценка фьючерсных контрактов из-за рыночных «пил» (whipsaws) нивелировала эту выгоду .
🔄 Репликация стратегий: От академических споров к рыночной доминированию 20:02
Эндрю Бир подробно описывает эволюцию «репликации» — метода копирования доходности хедж-фондов без прямой покупки их акций. История этого подхода началась в 2006–2007 годах с работ профессора MIT Эндрю Ло (основателя Alpha Simplex), который применил риск-модели к индустрии хедж-фондов .
Существует два основных подхода к репликации:
- Top-down (сверху вниз): Инвестор анализирует доходность индустрии за последние недели и математически вычисляет текущие позиции крупных игроков (например, через еженедельный пересмотр позиций в казначейских облигациях или акциях) . Именно этот метод использует Бир.
- Bottom-up (снизу вверх): Создание базовой модели тренд-слежения (например, 200-дневная скользящая средняя), которая, как считается, представляет действия типичного фонда. Этот подход продвигал Клифф Эснес из AQR .
Бир утверждает, что их модель «сверху вниз» не менялась с июля 2016 года и при этом показала результат лучше, чем у 90% фондов из индекса SocGen CTA на риск-скорректированной основе после вычета комиссий . Нилс Йенсен подчеркивает, что выбор временного лага (look-back period) критичен: короткие окна (short-term) кажутся привлекательными из-за «гибкости», но на длинной дистанции они менее стабильны и чаще страдают от рыночного шума .
🏛️ Демократизация и борьба за комиссии в ETF 34:47
Успех ETF-продуктов на базе стратегий CTA (Commodity Trading Advisors) меняет ландшафт отрасли. Бир прогнозирует, что объем этого сегмента может вырасти с текущих $2 млрд до $100 млрд . Это вызывает ответную реакцию у «традиционных» гигантов, таких как Man AHL, которые начинают запускать собственные ETF .
Ключевой вопрос — стоимость владения. В то время как ETF Эндрю Бира стоит 85 базисных пунктов (0,85%), Йенсен интересуется, как низко могут упасть комиссии . Бир считает, что индустрия Managed Futures не пойдет по пути Vanguard в сегменте акций (где комиссии составляют 0,05%), по следующим причинам:
- Managed Futures — это активное управление с высокой добавленной стоимостью, а не пассивное следование за индексом .
- На рынке нет игрока уровня Vanguard, работающего по принципу некоммерческой организации, который готов обрушить цены ради захвата доли .
- Инвесторы платят за диверсификацию: в 2022 году его ETF генерировал 1000 базисных пунктов «альфы» относительно S&P 500 .
🧩 Проблема выбора управляющего и риск концентрации 48:26
Одной из главных проблем для аллокаторов Бир называет «риск одного менеджера». Пять лет назад лидером рынка был AQR с активами $7,6 млрд в стратегии Managed Futures. Сегодня их активы в этом секторе сократились до $1,5 млрд, в то время как Pimco выросла с $500 млн до $3,4 млрд .
Этот сдвиг произошел не только из-за чистого качества управления, но и из-за маркетинговых циклов. По мнению Бира, индустрия циклична: капитал перетекает к тем, кто показал отличный результат в недавнем прошлом (например, в марте 2020 года или в 2022-м), после чего показатели часто возвращаются к средним значениям . Репликация позволяет избежать этой утомительной «погони за лидерами», предлагая средневзвешенную доходность всей индустрии.
🔮 Будущее портфеля 60/40 и корреляция активов 1:00:03
Завершая беседу, участники обсудили статус классического портфеля 60/40. Эндрю Бир утверждает, что период отрицательной корреляции между акциями и облигациями (когда облигации росли при падении акций) был аномалией десятилетия низких ставок .
Тезисы Бира о будущем 60/40:
- В ближайшее десятилетие корреляция акций и облигаций останется положительной из-за структурной инфляции .
- Портфель 60/40 в 2010-х был «скрытым пузырем» с аномально высоким коэффициентом Шарпа .
- Инвесторам критически необходимы инструменты с нулевой корреляцией к обоим классам активов, и Managed Futures — лучший кандидат на эту роль .
Несмотря на ноябряский откат, оба эксперта сходятся во мнении, что Managed Futures остаются ключевым элементом выживания в условиях «нового мира», где инфляция и высокие ставки больше не являются временным явлением.
