Рыночные потрясения последних недель бросили вызов традиционным представлениям о диверсификации и «безопасных гаванях». В новом выпуске серии Systematic Investor ведущий Нильс Каструп-Ларсен и приглашенный эксперт Йоав Кит анализируют исторические скачки доходности облигаций США, нетипичное поведение доллара и то, как стратегии следования за трендом (CTA) справляются с резкими рыночными разворотами, спровоцированными торговыми войнами.
📉 Рыночный хаос: Конец эпохи облигаций как «тихой гавани»? 4:09
Нильс Каструп-Ларсен отмечает, что рынок фиксированной доходности продемонстрировал экстраординарную динамику: доходность 10-летних облигаций США показала самый значительный трехдневный скачок с 2001 года . Это произошло в момент, когда инвесторы традиционно ожидали, что облигации сработают как защитный актив. Однако, по словам Нильса, корреляция между акциями и облигациями, которая была отрицательной в первые два десятилетия века, возвращается к «нормальному» положительному состоянию, что мы уже видели в 2022 году .
Йоав Кит подчеркивает нюансы этой ситуации:
- США vs Япония: В то время как в США доходность 30-летних облигаций кратковременно касалась отметки 5% , в Японии наблюдалось беспрецедентное падение доходности.
- Риск торговых войн: Около 30% долга США принадлежит иностранцам, включая Китай и Европу . Кит предупреждает, что торговая война может перерасти в «войну капиталов». По его мнению, именно паника на долговом рынке США, а не падение акций, могла стать реальной причиной паузы в объявлении Трампом новых пошлин .
- Последствия для граждан: Рост доходности на 50–60 базисных пунктов напрямую бьет по американским домовладельцам через стоимость ипотеки .
🎢 CTA и стратегии следования за трендом: Проверка на прочность 12:25
Обсуждая результаты фондов, следующих за трендом (CTA), Нильс указывает на значительные убытки в секторе акций и валют . Большинство долгосрочных управляющих входили в этот период с длинными позициями по доллару и акциям, что в условиях резкого разворота привело к просадкам.
Показатели индексов на момент записи программы:
- BTop 50 Index: снижение на 4,76% за апрель .
- SG Trend Index: падение почти на 6% за месяц и на 10% с начала года .
- Короткие индикаторы: Индекс краткосрочных трейдеров показал себя лучше, снизившись всего на 0,69% .
Йоав Кит объясняет, что CTAs часто не успевают заработать на резких отскоках (как, например, рост S&P 500 на 9,52% за один день), так как их системы риск-менеджмента агрессивно сокращают позиции при всплеске волатильности . Нильс добавляет, что в этой ситуации сектор энергетики стал одним из немногих «светлых пятен», обеспечив частичную диверсификацию портфеля .
🛡️ Кто первым приходит на помощь: Анализ «кризисной альфы» 21:54
Нильс Каструп-Ларсен ссылается на исследование Тайлера Ловинга, который проанализировал поведение индекса SG CTA во время падения S&P 500 на первые 10% . Статистика подтверждает, что CTAs редко являются «первыми ответчиками» (first responders) в момент обвала.
Основные выводы анализа:
- Скорость имеет значение: Худшие результаты CTAs показывают при сверхбыстрых обвалах, таких как Volmageddon в феврале 2018 года .
- Эффект второй фазы: Если падение S&P 500 продолжается с -10% до -20%, показатели тренд-фолловеров значительно улучшаются. Например, в 2022 году в этот период индекс SG CTA вырос на 20,38% .
- Ловушка максимумов: Кризисы часто начинаются на исторических максимумах, когда трендовые модели максимально загружены «лонгами», что делает начальный удар неизбежным .
🧩 Диверсификация и «эффект толпы» при выходе 35:04
Собеседники обсуждают статью Морица с Substack, затрагивающую вопросы маржинального воздействия на рынок. Йоав Кит обращает внимание на феномен «exit correlation» (корреляции при выходе) . В то время как вход в позиции у разных фондов размыт во времени, выходят все одновременно. Это происходит не только из-за изменения ценовых сигналов, но и из-за всплеска волатильности, который заставляет системы риск-менеджмента синхронно продавать активы .
Кит предлагает математический подход к оценке влияния CTAs на рынок через «неожиданную волатильность» . Когда тренд перегрет, фактическая волатильность завтрашнего дня часто превышает прогнозную, так как все участники начинают закрывать позиции в одной точке.
📏 Емкость стратегий и скрытая альфа 44:28
Обсуждается тезис о том, может ли ограничение объема фонда давать дополнительную доходность («альфу»). Йоав Кит утверждает, что настоящая диверсификация для CTA заключается не в количестве рынков (например, 500 вместо 50), а в снижении корреляции с основным индексом .
Математика диверсификации по мнению Кита:
- Для инвестора важнее фактор снижения волатильности, а не «корень квадратный из количества рынков» .
- Инвестирование в 10 инструментов с низкой бетой к рынку может быть эффективнее, чем в 100 инструментов с высокой бетой .
- Управляющие небольшими капиталами могут позволить себе торговать нишевыми рынками (металлы, экзотические товары) в полном объеме, что недоступно многомиллиардным гигантам .
🔮 Прогнозы инвестбанков и «фронтраннинг» 58:27
Нильс критикует исследовательские отчеты крупных банков, которые пытаются предсказать действия CTAs, утверждая, что тем «придется купить или продать активы на $100 млрд» . По его мнению, такие прогнозы часто ошибочны, так как банки не знают точных параметров моделей и не учитывают адаптивность систем к волатильности.
Йоав Кит, основываясь на опыте работы в макро-фондах, подтверждает, что проп-трейдеры активно используют симуляции Монте-Карло для моделирования поведения CTAs, чтобы понять динамику давления покупателей и продавцов . Тем не менее, он считает полезным для самих управляющих «заглядывать вперед» по своим сигналам, но не для предсказания рынка, а для оптимизации торговых издержек .
