В очередном выпуске подкаста Animal Spirits ведущие Джош Браун и Майкл Батник анализируют текущее состояние финансовых рынков, зафиксировавших рекордные уровни пессимизма среди инвесторов. На фоне ужесточения монетарной политики ФРС, стремительного роста инфляции и кризиса ликвидности в криптоиндустрии эксперты обсуждают исторические прецеденты рыночных падений и пытаются определить, близок ли очередной разворот. Особое внимание авторы уделяют парадоксальной ситуации на рынке американской недвижимости, изменению потребительских привычек и крупной спасательной операции биржи FTX по поддержке платформы BlockFi.
🏠 Кризис доступности: новые реалии американского рынка недвижимости 0:04
Глава Федеральной резервной системы Джером Пауэлл в своем недавнем выступлении прямо заявил, что молодым покупателям жилья необходима «перезагрузка», чтобы баланс спроса и предложения вернулся в норму. Однако ведущие подкаста скептически оценивают перспективы такого регулирования. Анализируя исторические данные по объемам строительства нового жилья в США, начиная с 1960-х годов, Джош Браун указывает на тревожный технический тренд: каждый последующий циклический пик оказывается ниже предыдущего. В текущем цикле этот пик, похоже, уже пройден, о чем свидетельствует резкое снижение объемов строительства на 14% в месячном исчислении.
По мнению Брауна, падение темпов строительства из-за высоких процентных ставок только усугубит долгосрочный дефицит предложения. Краткосрочное снижение цен на жилье возможно, но в долгосрочной перспективе застройщики просто прекратят закладывать новые объекты. Индекс акций строительных компаний (homebuilders) уже упал на 40% от своих максимумов.
Майкл Батник иллюстрирует финансовый масштаб катастрофы конкретными расчетами:
- В начале года стандартная ставка по ипотеке составляла около 3%.
- К текущему моменту ставки выросли до 6,3%.
- Для покупателя дома стоимостью от $300 000 до $700 000 это означает рост ежемесячного платежа на сумму от $500 до $1200.
Несмотря на это, медианная цена частного дома в США на прошлой неделе достигла рекордных $454 000. Аукционы среди покупателей продолжаются: 22,7% новых объектов уходят по контрактам мгновенно. Браун подчеркивает, что эта ситуация усугубляет социальное неравенство. Состоятельные собственники, обладающие большим объемом накопленного капитала, могут позволить себе покупку нового жилья с расчетом на рефинансирование через несколько лет, в то время как покупатели первого жилья полностью отрезаны от рынка.
Парадокс ситуации заключается в том, что совокупный объем капитала американцев, зафиксированный в недвижимости, вырос в первом квартале почти на 20% и достиг рекордных $27,8 трлн. Объем так называемого «доступного для снятия» капитала (tappable equity) превышает $11 трлн. При этом около 75% этого капитала принадлежит заемщикам с фиксированными ипотечными ставками ниже 4%. Батник констатирует, что эти деньги фактически заперты внутри системы, так как никто не станет проводить рефинансирование под текущие 6%.
📈 Макроэкономическое давление: Джером Пауэлл между двух огней 2:26
Собеседники сходятся во мнении, что фундаментальной причиной всех текущих рыночных аномалий — от мании вокруг мем-акций и перегретого венчурного капитала до взлета криптовалют и последующей жесткой коррекции — стала пандемия коронавируса и последовавшие за ней масштабные меры финансового стимулирования. По словам Батника, масштаб давления, под которым сейчас находится Джером Пауэлл, трудно переоценить, особенно с учетом того, что чиновникам ФРС теперь законодательно запрещено самостоятельно торговать акциями.
Ведущие критикуют Федрезерв за то, что ведомство сначала слишком долго игнорировало инфляцию, а теперь может зайти слишком далеко в процессе ужесточения, фактически заталкивая экономику в рецессию. В качестве примера радикального подхода приводится заявление экономиста Ларри Саммерса для Bloomberg, который утверждает, что для обуздания инфляции экономике США необходим пятилетний период безработицы на уровне выше 5% (или два года на уровне 7,5%).
Батник отмечает, что ФРС приходится балансировать между двумя противоположными целями своего мандата — стабильностью цен и максимальной занятостью. Ссылаясь на макроэкономиста Джима Бьянко, ведущие объясняют, почему текущие настроения потребителей находятся «в глубокой канаве» по сравнению с обычными кризисами:
- При классической рецессии безработица поднимается до 6–10%, что напрямую затрагивает примерно 1 из 15 или 20 человек.
- При текущем инфляционном кризисе от роста цен страдает абсолютно все взрослое население страны (100% граждан).
📉 Пик пессимизма: когда ждать дна фондового рынка 7:36
На момент записи подкаста около 40% акций, входящих в индекс S&P 500, зафиксировали свой 52-недельный минимум. Батник приводит феноменальную статистику аналитика Джейсона Гепферта: 16 июня более 90% акций индекса S&P 500 закрылись в минусе, и это произошло в пятый раз за последние семь торговых дней. В истории американского рынка с 1928 года не было ни одного подобного прецедента тотальных и концентрированных распродаж.
По мнению Брауна, такая скорость падения обусловлена мгновенным распространением информации и алгоритмической торговлей. Рынок стремится как можно быстрее заложить в цены потенциальную рецессию, руководствуясь принципом «если падать, то всем вместе и побыстрее».
Анализируя исторические параллели, Батник напоминает, что в ноябре 2008 года доля акций на 52-недельном минимуме также достигла пика, однако реальное рыночное дно было сформировано лишь спустя пять месяцев — в марте 2009 года, когда индекс опустился еще на 25% ниже. Браун добавляет, что фондовый рынок всегда разворачивается значительно раньше, чем реальная экономика, и это часто дезориентирует инвесторов.
Аналитическое агентство Bespoke зафиксировало еще несколько исторических метрик:
- 54% акций из индекса S&P 500 сейчас торгуются ниже своих допандемийных максимумов начала 2020 года.
- Индекс S&P 500 показал падение на 5% две недели подряд. После Второй мировой войны такое случалось всего семь раз (в 1974, 1987, 1998, 2002 годах, дважды в 2008 году и во время мартовского краха 2020 года).
- Статистика доходности через год после таких падений оптимистична: показатель был отрицательным лишь однажды — после краха 1987 года.
Браун относит себя к категории инвесторов, которые всегда покупают слишком рано, но считает это нормальной долгосрочной стратегией. При этом индикатор Bull & Bear от Bank of America упал до абсолютного нуля (0.0 с уровня 0.2). За первую половину года лишь 43% торговых дней закрылись в плюсе — хуже показатели за аналогичный период были только в 1962, 1970, 1973, 1974, 1982 и 2002 годах.
В среднем с момента окончания Второй мировой войны медвежий рынок длится около 12 месяцев от пика до дна. Падение на 20% занимает в среднем 236 дней, а путь от точки падения на 20% до финального дна составляет в среднем 131 день. Из 12 исторических медвежьих рынков 7 завершились в течение 46 календарных дней после того, как была официально зафиксирована 20-процентная коррекция. Собеседники полагают, что классического V-образного восстановления в этот раз не будет, скорее рынок ждет продолжительное U-образное формирование дна.
💼 Судьба классического диверсифицированного портфеля 60/40 17:15
Ведущие делятся эксклюзивными данными от аналитиков Vanguard, оценивающих эффективность классического портфеля из 60% акций и 40% облигаций. В период с 2019 по 2021 год такая стратегия приносила инвесторам внушительные 14,3% годовых. Даже с учетом потенциального падения на 12% по итогам 2022 года, совокупная четырехлетняя доходность составит около 7% годовых, что полностью соответствует исторической норме. С 1976 года на рынке не было зафиксировано ни одного трехлетнего периода, когда и акции, и облигации одновременно приносили бы убытки.
Контраргументом выступает текущая динамика: скользящая 6-месячная доходность портфеля 60/40 сейчас является худшей со времен кризиса 2008 года. График соотношения ставки ФРС и уровня инфляции (так называемый график «крокодильих зубов») демонстрирует беспрецедентный разрыв: базовая ставка находится глубоко внизу, в то время как инфляция улетела вверх. Батник прогнозирует, что ФРС продолжит повышать ставки и первое снижение произойдет не раньше 2024 года, в то время как Браун допускает вероятность снижения ставок уже в 2023 году в случае резкого торможения экономики.
🛒 Размытые границы рецессии и изменения в поведении потребителей 21:49
Обсуждая академическое определение рецессии (традиционно — два квартала подряд с отрицательным ростом ВВП), ведущие называют его слишком оторванным от реальности. Батник предлагает более простое «жизненное» определение рецессии: это период, когда люди массово теряют работу. Репортер Bloomberg Стив Мэттьюс отмечает, что говорить о рецессии сейчас преждевременно, поскольку американская экономика добавляет в среднем по 488 000 рабочих мест ежемесячно, а уровень безработицы составляет минимальные 3.6%. За всю историю США самый низкий уровень безработицы в начале рецессии фиксировался в 1950-х годах (рост с 2,5% до 5,7%).
Тем не менее, поведение потребителей стремительно меняется под давлением инфляции. По данным ритейлера Kroger, средний размер покупательской корзины снижается, а потребители массово переходят на более дешевые товары собственных торговых марок сетей (store brands). Батник подтверждает этот тренд личным примером, рассказывая, как при покупке лекарств в аптеке CVS обнаружил, что фирменный аналог препарата NyQuil с абсолютно идентичным составом стоит на 60% дешевле бренда Vicks.
Параллельно фиксируется взрывной рост ставок по кредитным картам, которые вплотную приблизились к отметке 20% на фоне роста ипотеки к 6%. Батник резко критикует банковскую систему за несправедливую коммерческую политику: банки мгновенно подняли стоимость кредитов на 5%, но при этом доходность сберегательных аккаунтов (например, в системе Marcus) выросла всего до 85 базисных пунктов. На этом фоне забавно выглядят результаты свежих опросов: среднестатистическому американцу для «идеальной жизни» теперь требуется выигрыш в лотерею в размере не менее $100 млн.
Исследования инвестиционного поведения пенсионеров с портфелями от $1 млн до $3 млн развенчивают миф о линейных тратах в старости. Статистика показывает нелинейную траекторию расходов:
- В возрасте 60–64 лет расходы максимальны и составляют около $100 000 в год.
- Каждые последующие 5 лет объем трат снижается из-за падения мобильности и меньшего объема путешествий.
- Минимум расходов фиксируется в возрасте 80–84 лет (примерно на $25 000 меньше первоначального уровня).
- После 85 лет расходы снова немного возрастают, но исключительно за счет медицинского обслуживания.
🪙 Криптозима: «Уоррен Баффет от криптовалют» спешит на помощь 39:33
Криптовалютный рынок переживает жесткое падение, глубина коррекции Биткоина превысила 70% от пиковых значений. На этом фоне криптосообщество пытается использовать логарифмические графики за десятилетний период, чтобы визуально сгладить масштаб катастрофы, что ведущие называют «недобросовестной ментальной гимнастикой». Браун иронизирует, что за столько лет журналисты так и не смогли раскрыть личность Сатоши Накамото, сравнивая приватность создателей биткоина с тайным обществом из фильма «Черепа».
Главной корпоративной новостью недели стало выделение криптовалютной биржей FTX возобновляемой кредитной линии в размере $250 млн для спасения баланса пострадавшей от кризиса платформы BlockFi. Глава FTX Сэм Бэнкман-Фрид выступил с заявлением, что BlockFi финансово стабильна, а все клиентские активы находятся в безопасности, однако эксперты понимают, что речь идет фактически о вынужденной экстренной поддержке рынка.
Браун объясняет, почему именно FTX оказалась единственным крупным игроком с избытком ликвидности в разгар кризиса:
- В отличие от BlockFi и Celsius, биржа FTX не занималась рискованными операциями по высокодоходному кредитованию под 18% годовых (доходность BlockFi была более консервативной — 7–8%).
- В отличие от Coinbase, которая раздула штат до 3500 сотрудников, FTX сохраняла крайне бережливую структуру управления, удерживая штат в пределах всего 50 инженеров.
Браун сравнивает Сэма Бэнкмана-Фрида с Форрестом Гампом, чья лодка для ловли креветок оказалась единственной уцелевшей после урагана, что позволило ему монополизировать рынок. За свой прагматичный подход, основанный на традиционных стратегиях Уолл-стрит и хеджировании рисков, Бэнкман-Фрид заслужил в подкасте титул «Уоррена Баффета от мира криптовалют». В качестве индикатора возможного рыночного дна упоминается запуск первого в США etf на шорт биткоина от ProShares.
📺 Эволюция стриминга и ответы на вопросы слушателей 45:03
Анализируя медиа-рынок, ведущие обсуждают данные об изменении структуры телесмотрения в США. Стриминговые сервисы сейчас удерживают около 30% всего экранного времени американцев. Процесс идет медленнее, чем ожидалось, из-за сопротивления старшего поколения (бумеров), которые по-прежнему предпочитают линейное кабельное телевидение. При этом фиксируются неудовлетворительные результаты Disney+, страдающего от избытка контента по франшизе Star Wars. Браун отмечает позитивный старт нового шпионского сериала «Старик» (The Old Man) с Джеффом Бриджесом на FX/Hulu, обращая внимание на то, как стерлись границы между голливудскими кинозвездами первого уровня и телесериалами.
В финальной части программы ведущие отвечают на вопрос слушателя, который полностью максимизировал взносы в пенсионный план 401(k), детский образовательный фонд 529, сформировал четырехмесячный чрезвычайный фонд, но удерживает крупную сумму в наличных, пытаясь «поймать дно» рынка.
Батник дает классический совет по управлению рисками упущенной выгоды (regret minimization):
- Необходимо разбить имеющийся кэш на равные части и инвестировать его равными долями еженедельно в течение следующих 6–12 недель.
- С исторической и математической точки зрения, на длительном горизонте нет никакой разницы, угадали ли вы идеальное дно или ошиблись на 10–15%.
- Главное — преодолеть психологический ступор и заставить капитал работать.
Подкаст завершается традиционным обсуждением поп-культуры (феномен цитирования комедий 90-х годов вроде «Тупой и еще тупее» как предвестников современных мемов) и объявлением о расширении штата компании Ritholtz Wealth Management, чей операционный офис в Чикаго за последние три года продемонстрировал семикратный рост.
