Глобальный цикл ликвидности прошел дно в сентябре 2022 года и с тех пор демонстрирует устойчивый рост, создавая благоприятную почву для рисковых активов. В новом интервью для Forward Guidance Майкл Хауэлл (Michael Howell), финансовый аналитик и основатель CrossBorder Capital, подробно разбирает механизмы «скрытой ликвидности», объясняет разницу между потребительской и монетарной инфляцией и дает прогноз по трансформации баланса ФРС.
📈 Состояние глобального цикла ликвидности 1:15
По оценке Майкла Хауэлла, глобальный цикл ликвидности достиг своего минимума в сентябре 2022 года . С этого момента наблюдается мягкий, но последовательный рост, который уже помог восстановиться фондовому рынку (Wall Street) и другим рисковым активам. При этом рынок облигаций остается под давлением из-за опасений относительно высокой инфляции и так называемого «фискального доминирования» .
В 2024 году Майкл Хауэлл ожидает следующие изменения в макроэкономической среде:
- Снижение инфляции на потребительские товары и услуги (High Street inflation);
- Усиление притока ликвидности не только со стороны ФРС, но и от центральных банков Японии и Китая ;
- Рост монетарной инфляции, которую аналитик определяет как сознательное обесценивание денег центральными банками .
🥖 Два типа инфляции: Потребительская vs Монетарная 3:13
Майкл Хауэлл утверждает, что инфляцию необходимо разделять на две составляющие: инфляцию издержек (cost inflation) и монетарную инфляцию (monetary inflation) .
- Инфляция издержек: Зависит от цен на нефть, зарплат и производительности труда. По мнению гостя, в 2024 году это давление ослабнет, так как цепочки поставок окончательно адаптировались после кризиса coid, а спрос был подавлен жесткой политикой ФРС .
- Монетарная инфляция: Связана с подрывом стоимости кредитных или бумажных денег. Хауэлл подчеркивает, что золото является плохой защитой от потребительской инфляции, но «блестящим» хеджированием против монетарной инфляции .
Майкл Хауэлл полагает, что мы входим в период долгосрочной секулярной монетарной инфляции . Причиной этого он называет плачевное состояние государственных финансов на Западе из-за старения демографии и узкой налоговой базы, что вынуждает правительства обращаться к рынкам капитала за финансированием .
🌊 Что такое глобальная ликвидность и почему она важнее М2 11:12
Майкл Хауэлл вводит понятие глобальной ликвидности как потока денег через мировые финансовые рынки. Это концепция шире традиционных денежных агрегатов M1 или M2, которые измеряют деньги только в реальной экономике .
Ключевые характеристики глобальной ликвидности по версии Хауэлла:
- Объем: Около $170 триллионов, что на 50–60% больше показателей широкой денежной массы .
- Соотношение с ВВП: Составляет примерно 1,75 от мирового ВВП .
- Роль рефинансирования: Современные рынки — это не столько механизмы привлечения капитала для новых заводов, сколько системы рефинансирования долга .
Майкл Хауэлл проводит аналогию с ипотекой: если срок кредита истекает через 20 лет, заемщику не так важна процентная ставка, как сама возможность пролонгировать долг (ролловер), чтобы не остаться без жилья . В глобальном масштабе средний срок долга составляет 5 лет. При общем долге в $350 трлн ежегодно необходимо рефинансировать около $70 трлн . Ликвидность — это и есть емкость балансов финансовой системы, необходимая для этого процесса .
🕵️♂️ Скрытая поддержка (QS) вместо ужесточения (QT) 21:49
Несмотря на официальные заявления ФРС о сокращении баланса (Quantitative Tightening, QT), Майкл Хауэлл считает, что регулятор фактически занимается «количественной поддержкой» (Quantitative Support, QS) .
Аналитик указывает на расхождение между общим размером баланса ФРС (красная линия на графике) и частью баланса, создающей ликвидность (оранжевая линия) . Пока официальный баланс формально сокращается, объем ликвидности, впрыскиваемой в систему, стабилизировался или даже начал расти .
По мнению Майкла Хауэлла, ФРС и Казначейство США используют «стелс-механизмы» для поддержания системы:
- Таргетирование резервов: Резервы банков США стабилизировались на уровне около $3,25 трлн, что, по словам Хауэлла, выглядит как явная цель регулятора .
- Сдвиг в сторону векселей: Джанет Йеллен (Janet Yellen) удивила рынок, увеличив выпуск краткосрочных казначейских векселей (T-bills) вместо долгосрочных облигаций (купонов) . В первом квартале 2024 года около 72% финансирования Казначейства будет обеспечено векселями, тогда как историческая норма составляет 20% .
- Опустошение RRP: Выпуск векселей напрямую таргетирует денежные фонды, заставляя их забирать деньги из механизма обратного репо (RRP) ФРС и направлять их в рынок. Объем RRP уже упал ниже $1 трлн .
⚓️ Фискальное доминирование и судьба доллара 34:07
Майкл Хауэлл прогнозирует неизбежный рост баланса ФРС до $10 трлн к 2029 году . Он объясняет это тем, что традиционные покупатели американского долга исчезают.
По словам аналитика, Япония и Китай больше не будут поддерживать рынок трежерис как раньше:
- Япония: Страна переходит от дезинфляции к инфляции (3–5% годовых). Японские домохозяйства, традиционно державшие активы в безопасных облигациях США, начнут искать защиту в недвижимости, золоте и акциях внутри страны .
- Китай: Перенаправляет средства из трежерис в стратегические запасы нефти, минералов и проекты «Один пояс, один путь» .
Хауэлл согласен с мнением Стэна Дракенмиллера (Stan Druckenmiller) о том, что фискальная ситуация в США напоминает Аргентину . Однако гость иронично замечает, что в этом сравнении Европа, Великобритания и Япония выглядят скорее как Зимбабве . Поскольку сокращение обязательных расходов (Medicare, соцобеспечение) политически невозможно, единственным выходом остается монетизация долга .
🪙 Золото и Криптовалюта как хеджи 41:28
В условиях неизбежной монетарной инфляции Майкл Хауэлл рекомендует держать в портфеле золото и криптовалюты. Он называет криптоактивы «экспоненциальным золотом» .
Анализ CrossBorder Capital показывает следующую чувствительность к ликвидности:
- На 1 единицу роста ликвидности цена золота вырастает примерно на 1 единицу.
- На 1 единицу роста ликвидности цены на криптовалюты вырастают примерно на 5 единиц .
Майкл Хауэлл признает, что криптовалюты (в частности, Биткоин) стали признанным инструментом сбережения для нового поколения . Он отмечает, что даже если правительства попытаются ограничить их использование (как это было с золотом в США в 1934 году согласно Акту о золотом резерве), сделать это сейчас крайне сложно из-за глобального характера активов .
В завершение Майкл Хауэлл подчеркивает, что криптоактивы являются отличным барометром: если их цена растет, это верный признак того, что в системе становится больше ликвидности .
