Нил Дутта, глава отдела экономических исследований Renaissance Macro, который в 2023 году шел против консенсуса и успешно предсказал отсутствие рецессии в США, теперь выражает обеспокоенность. В интервью каналу Forward Guidance он объяснил, почему риск «экономического инцидента» растет и как Федеральная резервная система (ФРС) может спровоцировать кризис, игнорируя текущие сигналы рынка труда и замедление инфляции.
⚠️ Угроза «экономического инцидента» и позиция ФРС 1:06
Нил Дутта считает, что в американской экономике назревает «несчастный случай» (accident), вызванный тем, что риторика ФРС перестала соответствовать входящим данным . По его мнению, Федрезерв оказался «вне игры» (offsides), сохраняя жесткую позицию на фоне явного охлаждения инфляционного давления.
Основными аргументами Дутты в пользу этой позиции являются:
- Искажение реальных ставок: Если инфляция падает, а ставка ФРС остается неизменной, это означает фактическое ужесточение монетарных условий за счет роста реальных процентных ставок .
- Ошибочные прогнозы ФРС: На последнем заседании FOMC (Federal Open Market Committee) чиновники повысили прогноз по инфляции и сократили ожидаемое количество снижений ставок в этом году с трех до одного . Дутта называет это «ястребиным перекосом», не учитывающим актуальную динамику.
- Риск задержки: По словам гостя, чем дольше ФРС ждет, тем сильнее замедляется экономика, что в конечном итоге может потребовать более резких и глубоких сокращений ставок в будущем .
📉 Рынок труда: нелинейные риски и «эффект снежного кома» 4:28
Одним из главных поводов для беспокойства Дутта называет ситуацию на рынке труда. Он утверждает, что безработица в США начала расти — с 3,5% год назад до 4% в мае 2024 года . Хотя этот уровень все еще считается низким, экономист предупреждает о нелинейности процессов: безработица никогда не растет «чуть-чуть», она имеет тенденцию ускоряться как снежный ком .
Ключевые тезисы Дутты по рынку труда:
- Кривая Бевериджа: Экономика подошла к точке, где даже небольшое сокращение вакансий приведет к существенному росту безработицы .
- Замедление найма: Риск рецессии растет не из-за массовых увольнений, а из-за того, что темпы найма в корпоративном секторе значительно снизились .
- Трудности поиска работы: Тем, кто теряет работу сейчас, требуется гораздо больше времени на поиск новой, что постепенно снижает потребительский спрос .
- Отсутствие «подушки»: Между темпами найма и увольнений почти не осталось зазора. Небольшой всплеск увольнений может вызвать обвальное падение показателей .
🎯 Инфляция: путь к 2% уже пройден? 8:48
Дутта уверен, что инфляционный импульс, исходящий от рынка труда, практически исчерпан. По его расчетам, при росте почасовой оплаты на 3,5–4% и росте производительности около 2%, инфляция естественным образом стремится к целевому показателю ФРС в 2% .
Гость полагает, что ФРС слишком сильно фокусируется на данных первого квартала 2024 года, которые были аномально высокими . Он приводит следующие аргументы в пользу дальнейшей дезинфляции:
- Цены на авто: Данные аукционов Manheim и Black Book указывают на дальнейшее падение цен на подержанные автомобили летом .
- Аренда: Эффект замедления рыночной арендной платы начнет более явно проявляться в официальной статистике core PCE (индекс расходов на личное потребление) в ближайшие кварталы .
- Опережающие индикаторы: Инфляция — это запаздывающий индикатор. Сегодняшние цифры отражают монетарную политику вчерашнего дня .
Нил Дутта прогнозирует, что базовая инфляция core PCE достигнет уровня 2% уже в первом квартале 2025 года .
🗳️ Политика и ФРС: выборы в США 19:18
Ведущий Джек Фарли поднял вопрос о том, может ли ФРС воздержаться от снижения ставок в сентябре, чтобы не выглядеть политизированной перед президентскими выборами в ноябре. Дутта считает, что регулятор находится в ситуации «проиграешь в любом случае» .
- Если ФРС не снизит ставку в сентябре, а экономика продолжит слабеть, им придется делать это в ноябре или декабре сразу на 50 базисных пунктов, что будет выглядеть еще более политизированным шагом .
- Дутта напоминает исторические примеры: Бен Бернанке запускал программу количественного смягчения (QE) в сентябре 2012 года , а цикл ужесточения начался в предвыборном 2004 году .
Экономист полагает, что Джером Пауэлл должен использовать июльское заседание, чтобы подготовить рынки к снижению ставки в сентябре .
📊 Спор о качестве данных: опровержение конспирологии 25:42
В финансовом сообществе популярно мнение, что официальные данные по рабочим местам (Establishment Survey) завышены из-за статистических моделей (birth-death ratio) и будут сильно пересмотрены в сторону понижения. Дутта называет эти споры «отвлекающим маневром» (red herring) .
Его позиция по статистике:
- Рынок не смотрит назад: Рынки практически никогда не реагируют на пересмотры данных годовой давности .
- Косвенные подтверждения: Налоговые поступления от занятых (withheld employment taxes) по-прежнему растут умеренными темпами, что подтверждает общую адекватность данных .
- Опросы потребителей: Несмотря на охлаждение, люди все еще оценивают состояние рынка труда как «приемлемое», а не катастрофическое .
Дутта подчеркивает: «Данные никогда не ошибаются, ошибаются люди в их интерпретации» . По его мнению, даже с учетом возможных пересмотров, картина остается прежней — плавное охлаждение, а не обвал .
💼 Инвестиционная стратегия: облигации лучше акций 48:34
Нил Дутта отдает предпочтение облигациям перед акциями в текущих условиях . Его логика строится на анализе двух наиболее вероятных сценариев:
- Мягкая посадка: Экономика держится, инфляция замедляется. Это выгодно для фиксированного дохода (fixed income), так как ставки будут снижаться.
- Замедление роста: Экономика слабеет быстрее ожидаемого, инфляция также падает. В этом случае облигации выигрывают и как защитный актив, и за счет снижения доходностей .
Сценарий «стагфляции» (высокая инфляция при слабом росте) Дутта считает маловероятным, так как для него необходим шок производительности, которого не наблюдается .
Нил Дутта резюмирует, что ФРС стоит проявить гибкость и начать «рекалибровку» политики уже в сентябре, чтобы избежать ненужного давления на бизнес и потребителей. По его мнению, 25 базисных пунктов не «перегреют» экономику заново, но станут важным сигналом для стабилизации ожиданий .
