В новом выпуске программы «What Did We Learn?» на канале The Compound ведущий Джош Браун обсуждает итоги 2025 года с основателями Data Trek Research — Николасом Коласом и Джессикой Амир. Эксперты анализируют, почему, несмотря на торговые войны, пандемическую волатильность и правительственные шатдауны, американский рынок акций завершает год вблизи исторических максимумов, и формулируют три главных правила для инвесторов на 2026 год.
📈 Мастер-класс по выживанию: итоги волатильного 2025 года 2:22
Николас Колас называет 2025 год «мастер-классом» по тому, как на самом деле работают рынки, подчеркивая, что события развивались крайне нелинейно . По его словам, год начался спокойно, но уже в марте возникли опасения из-за торговой политики США, которые вылились в «взрыв» волатильности в апреле.
Основные события года по версии Николаса Коласа:
- Январь — февраль: относительное затишье на рынках.
- Март: начало беспокойства из-за неопределенности в торговых пошлинах.
- Апрель: всплеск волатильности до «пандемического» уровня — индекс VIX превысил отметку 50 .
- Ротация активов: массовый исход инвесторов из доллара и казначейских облигаций США в иностранные активы на фоне сомнений в надежности американского госдолга .
- Восстановление: мощный рывок американских акций, спровоцированный инвестициями в генеративный ИИ (GenAI).
- Конец года: самый продолжительный в истории США правительственный шатдаун, приведший к отсутствию свежих экономических данных .
Несмотря на этот хаос, индекс S&P 500 к началу декабря вырос на 15–16%, а акции крупных компаний торгуются с мультипликатором 22 к прогнозной прибыли (Forward P/E) . Николас Колас отмечает, что это близко к 25-летнему пику оценки, хотя интуиция подсказывала бы инвесторам ожидать падения рынка на 10% и мультипликатора на уровне 15–17. Джош Браун добавляет, что в инвестировании «самое интуитивно понятное решение редко оказывается верным», и это требует от участников рынка смирения .
🏛️ Урок №1: Рост важнее догм 6:01
Первый важный урок года, по мнению Джессики Амир, заключается в том, что политики всегда выбирают экономическую стабильность, а не идеологические догмы . Она приводит в пример президента Трампа, который смягчил риторику по тарифам в апреле, и главу ФРС Пауэлла, продолжающего снижать процентные ставки.
Аргументы Джессики Амир в пользу «страховочного» снижения ставки в декабре:
- Слабость рынка труда: согласно данным Google Trends, поисковые запросы «find job» (найти работу) и «new job» достигли 20-летнего максимума .
- Уровень безработицы: показатель вырос до 4,4%, что является максимумом с октября 2021 года .
- Позиция ФРС: президент ФРБ Нью-Йорка Джон Уильямс подтвердил, что монетарная политика остается ограничительной, что дало рынку сигнал о вероятном снижении ставки (вероятность по фьючерсам выросла с 44% до 87%) .
Джессика Амир также указывает на исторические сезонные тренды. По её данным, с 1980 года S&P 500 достигал своего годового максимума в декабре более чем в половине случаев (58%) . Она прогнозирует, что «ралли Санта-Клауса» вполне вероятно, так как пик роста обычно приходится на последнюю неделю года .
📊 Урок №2: Контекст оценки и фундаментальная сила 12:02
Николас Колас анализирует исторический график мультипликаторов P/E S&P 500 с 2000 года. Он отмечает, что за последние 25 лет среднее значение составляло 16, тогда как сейчас рынок оценивается в 21–23 годовые прибыли .
Николас Колас выделяет три периода в истории оценки:
- 2000–2010: «потерянное десятилетие», когда оценки упали с 22 до 9 на фоне краха доткомов и финансового кризиса.
- 2010–2020: медленное восстановление без серьезных рецессий.
- 2020–2025: резкие колебания, вызванные стимулами и быстрым вмешательством властей.
Ключевой тезис Николаса Коласа: инвесторы привыкли, что власти теперь действуют агрессивно и не ждут, пока экономика развалится . Однако высокая оценка в 22x P/E сегодня — это не просто пузырь, а следствие высокой рентабельности.
Важные показатели прибыльности:
- Чистая маржа: в третьем квартале 2025 года она составила 13,1% . Это соответствует пикам 2021 года, но достигнуто без искусственных денежных стимулов.
- Пересмотр прогнозов: в 9 из 10 случаев аналитики снижают прогнозы в течение года, но в 2025 году прогнозы на 2025 и 2026 годы начали расти с середины лета, так как компании систематически превосходят ожидания .
Николас Колас подчеркивает, что 7 из 11 секторов S&P 500 показывают маржу выше среднего за 5 лет . Это не только технологический сектор; компании стали более эффективными, опасаясь неопределенности.
Что касается казначейских облигаций, Николас Колас утверждает, что рынок не видит в них риска, несмотря на госдолг в 125% ВВП . Реальная доходность 10-летних бумаг составляет около 2%, что идентично периоду 2003–2007 годов, когда долг составлял всего 70% ВВП .
⚙️ Урок №3: Возвращение «масштаба и охвата» 26:36
Третий урок касается изменения стратегий корпоративного управления. Николас Колас и Джессика Амир обсуждают переход от модели «дилеммы инноватора» Клейтона Кристенсена обратно к классической модели Альфреда Чандлера «Масштаб и охват» (Scale and Scope), сформулированной в 1990 году .
Модель Кристенсена (последние 30 лет):
- Дисрапторы (подрывные инноваторы) начинают с нижнего, низкорентабельного сегмента рынка (как Amazon с книг).
- Они используют технологии, чтобы постепенно вытеснять гигантов.
- Для этого не требуется огромный капитал на старте .
Новая (старая) модель Чандлера (актуальна для эры ИИ):
- Побеждает тот, у кого больше капитала и лучше управленческая структура.
- Экономия на масштабе создает решающее конкурентное преимущество .
- Вертикальная интеграция снова становится модной.
Николас Колас считает, что генеративный ИИ настолько капиталоемок, что преимущество возвращается к гигантам вроде Alphabet (Google). Он сравнивает Google с General Motors времен Альфреда Слоуна: компания контролирует всё — от собственных чипов и дата-центров до софта и маркетинга .
В отличие от OpenAI, которая зависит от партнеров и поставщиков, Google представляет собой полностью самодостаточный «вертикальный стек» . По мнению Николаса Коласа, в мире ИИ преимущество будет у тех, кто может выделять десятки миллиардов долларов на инфраструктуру и обладает талантом финансового менеджмента для измерения возврата на этот капитал .
В завершение Джош Браун шутит, стоит ли ему читать 600-страничный труд Чандлера или лучше попросить ИИ сделать краткое саммари . Николас Колас советует второе, подчеркивая, что понимание этих фундаментальных принципов управления станет ключевым для инвесторов в 2026 году.
