В новом выпуске подкаста Excess Returns ведущие Джек Форхэнд, Джастин Карбоно и Мэтт Циглер разбирают философию Бена Карлсона (Ben Carlson), известного эксперта по управлению активами и популяризатора здравого смысла в инвестировании. Основная идея дискуссии заключается в том, что долгосрочный успех на рынке обеспечивается не поиском «идеального» портфеля, а способностью придерживаться простой стратегии и игнорировать рыночный шум, создаваемый медийными миллиардерами и краткосрочными трендами.
🚫 Ловушка миллиардеров: почему не стоит слушать гуру с Уолл-стрит 4:05
Бен Карлсон утверждает, что следование советам знаменитых инвесторов — это «пустое занятие» . Главная проблема заключается в том, что публичные заявления миллиардеров часто не соответствуют их реальным действиям на рынке.
Ключевые аргументы против слепого копирования стратегий богатейших людей:
- Разрыв между словами и действиями: По словам Карлсона, Стэнли Дракенмиллер последние 15 лет часто высказывался в пессимистичном макроэкономическом ключе, однако его реальный портфель и торговые операции в это же время оставались преимущественно «бычьими» .
- Разница в профилях риска: Миллиардеры могут позволить себе ошибиться в ставке на миллиард долларов, и это не изменит их образ жизни. Для обычного инвестора с 401(k) или IRA такая ошибка может стать фатальной .
- Отсутствие контекста: Приглашенные эксперты на CNBC или Bloomberg не знают вашего временного горизонта и целей .
Джек Форхэнд добавляет, что даже долгосрочные инвесторы, такие как Уоррен Баффет, часто интерпретируются неверно. По мнению Форхэнда, уровень наличности в Berkshire Hathaway — нулевой индикатор для рынка . Баффет может копить кэш по множеству причин: от желания ликвидировать слишком разросшуюся позицию в Apple до подготовки портфеля для своих преемников, а не из-за «медвежьего» настроя .
Мэтт Циглер резюмирует, что выступления миллиардеров — это прежде всего развлекательный контент, призванный удерживать внимание аудитории для продажи рекламного времени .
🔑 Парадокс слесаря: когда «ничегонеделание» — лучший выбор 9:16
Бен Карлсон приводит аналогию со слесарем, чтобы объяснить, почему инвесторы часто ошибочно связывают количество усилий с качеством результата .
Суть истории о слесаре:
- Ученик долго возится с замком, потеет, использует массу инструментов и в итоге открывает дверь через полчаса. Клиенты довольны и дают ему большие чаевые за «тяжелый труд».
- Став мастером, тот же слесарь открывает замок за одну минуту одним движением. Клиенты чувствуют себя обманутыми, считая работу слишком легкой, и перестают давать чаевые .
В финансах, по мнению Карлсона, ситуация аналогична: инвесторы хотят видеть активную деятельность («пот»), хотя в большинстве случаев лучшим решением является полное бездействие . Джек Форхэнд отмечает, что люди охотнее доверят деньги команде аналитиков, которая «вкалывает» по 80 часов в неделю, чем кванту, который обыгрывает S&P 500 на 5% в год, сидя на пляже с пина коладой .
Мэтт Циглер дополняет это историей о физике Ричарде Фейнмане, который научился вскрывать сейфы . Фейнман обнаружил, что многие чиновники не меняли заводской код (например, 1-2-3-4). Он открывал такие сейфы мгновенно, но затем специально сидел перед ними и делал вид, что напряженно работает, чтобы не разочаровать заказчиков и не лишиться выигрыша в споре .
📈 Проблема бенчмаркинга: S&P 500 против реальности 13:08
Одной из самых сложных задач для диверсифицированного инвестора последние 15 лет было игнорирование доходности индекса S&P 500 или NASDAQ 100 .
Карлсон выделяет несколько проблем неправильного сравнения (бенчмаркинга):
- Риск концентрации: Инвестор с портфелем 60/40 (акции/облигации) в преддверии пенсии не может сравнивать себя с чистым S&P 500, так как их профили риска несопоставимы .
- Искушение трендами: Доступность инструментов позволяет в любой момент переключиться на то, что «растет прямо сейчас», например, на плечевые ETF на акции MicroStrategy .
- Цикличность: Периоды, когда американские акции крупной капитализации доминируют, не вечны. Карлсон напоминает, что «деревья не растут до небес», и возврат к среднему (mean reversion) всё еще существует, хотя его время сложно предсказать .
Мэтт Циглер подчеркивает, что «сравнение — это рамка, через которую мы видим мир» . Он советует инвесторам всегда задавать вопрос: «По сравнению с чем?». Если портфель не догоняет S&P 500, но при этом выполняет свои задачи (например, накопление на колледж детям), то погоня за индексом лишена смысла .
🧪 Факторное инвестирование как инструмент диверсификации 23:17
Джек Форхэнд, будучи квантовым инвестором, обсуждает с Карлсоном роль факторов (стоимость, качество, моментум). Бен Карлсон предлагает радикально иной взгляд: он рассматривает факторы не как способ получения избыточной доходности (альфы), а как форму диверсификации .
Основные тезисы по факторам:
- Экономические условия: Акции стоимости (Value) обычно показывают себя лучше в периоды высокой инфляции и растущих процентных ставок .
- Период засухи: Последние 10-12 лет были идеальной средой для акций роста (Growth) из-за низкой инфляции и нулевых ставок, что заставило многих поверить в «смерть» стоимостного инвестирования .
- Отказ от крайностей: Карлсон не сторонник того, чтобы держать 100% портфеля только в технологиях или только в дивидендных акциях. Диверсификация гарантирует, что в портфеле всегда будут победители, соответствующие текущей рыночной среде .
🧠 Оверконфиденс: почему инженеры и врачи — плохие инвесторы 27:46
Бен Карлсон отмечает, что успех в одной сфере часто порождает излишнюю самоуверенность в другой. Это особенно заметно у представителей интеллектуальных профессий .
По наблюдениям участников дискуссии:
- Инженеры и врачи: Эти люди привыкли, что упорный труд и глубокое образование ведут к успеху. Они пытаются «переиграть» рынок логикой, не осознавая его иррациональности .
- Философия против тактики: Мэтт Циглер считает, что профессиональные навыки переносятся в инвестирование скорее философски, чем технически. Принцип врача «не навреди» (Do no harm) гораздо полезнее при выборе акций, чем навыки хирурга .
- Ретроспективное искажение: Интеллектуалам легко смотреть в прошлое и говорить: «Очевидно же, что это должно было случиться». Но принимать решения в реальном времени гораздо сложнее .
Карлсон подытоживает: «Хорошая стратегия, которой вы можете придерживаться, гораздо лучше идеальной стратегии, с которой вы сорвётесь» .
🎢 Иллюзия крайностей и маркетинговое напряжение 36:51
Инвесторы склонны думать, что рынок всегда находится либо в точке грандиозного краха, либо на пороге бесконечного роста. На самом деле, по словам Карлсона, большую часть времени рынок просто «ползет куда-то посередине» .
Проблемы мышления крайностями:
- Поиск «Великой сделки»: После кризиса 2008 года многие пытались повторить успех Джона Полсона (John Paulson) или героев фильма «Игра на понижение». Но экстремальные ситуации случаются редко, поэтому такая стратегия обречена на провал .
- Медийное давление: YouTube-блогеры и финансовые медиа намеренно создают «напряжение» (tension), чтобы предложить свое «решение». Прогнозы о 50% росте ВВП или неминуемом крахе на 40% собирают больше просмотров, чем скучный прогноз доходности в 6-8% .
- Безнаказанность прогнозов: Если предсказать крах с вероятностью 40%, вы не проиграете в любом случае. Если крах случится — вы гений. Если нет — вы скажете, что считали вероятность роста выше .
📉 Устойчивость результатов и «цветные коды» управления 43:11
В завершение дискуссии Джек Форхэнд и Бен Карлсон обсуждают, как сложно сохранять лидерство в активном управлении. Исследования S&P (SPIVA) показывают, что лишь мизерный процент фондов, лидировавших в течение трех лет, остаются лидерами в следующие три года .
Бен Карлсон описывает систему, используемую институциональными инвесторами для оценки менеджеров:
- Зеленый: Все хорошо, доходность высокая, остаемся в фонде .
- Желтый: Результаты посредственные, менеджер в «списке наблюдения» (watch list) .
- Красный: Результаты ужасные, пора увольнять менеджера .
Парадокс заключается в том, что по правилам разумного инвестирования, именно в «красные» периоды (периоды временного недовыполнения стратегии) нужно добавлять капитал, если вы верите в долгосрочную эффективность метода . Однако на практике почти никто — даже крупные эндаумент-фонды — этого не делает, предпочитая покупать то, что росло в последние три года .
