Свежий взгляд на мир альтернативных инвестиций от одного из самых авторитетных специалистов по реструктуризации проблемных долгов. Марк Ласри, соучредитель Avenue Capital Group, прошел уникальный путь от семилетнего иммигранта из Марокко до миллиардера и владельца чемпионского клуба НБА. В откровенной беседе с Тедом Сайдесом он рассказывает о кулуарах Уолл-стрит, специфике спортивного бизнеса, геополитических ловушках и жестких психологических уроках кризиса 2008 года.
🌍 От марокканского детства до судебных коридоров: истоки жесткого стиля 2:18
Марк Ласри родился в Марокко, однако уже в возрасте семи лет его семья была вынуждена уехать в Париж. Поскольку отец Марка совершенно не владел английским языком, Франция казалась логичным выбором, но мать твердо верила, что их конечной целью должны стать Соединенные Штаты. Благодаря родственникам, работавшим на оборонном предприятии Pratt & Whitney, семья обосновалась в Хартфорде, штат Коннектикут.
Жизнь на новом месте была скромной: большая семья делила двухкомнатную квартиру с одной ванной комнатой. По воспоминаниям Марка, финансовые ограничения были очевидны, но родители делали все возможное, чтобы дети ни в чем не нуждались. Когда пришло время поступать в колледж, позиция родителей была предельно жесткой: либо дети получают стипендию за отличную учебу, либо высшее образование останется для них недоступным.
Путь в юриспруденцию для Марка начался с курьезного семейного инцидента. Обучаясь на историческом факультете и планируя связать жизнь с преподаванием, Ласри решил подработать летом перед юридической школой водителем грузовика в компании UPS. Профсоюзная зарплата оказалась настолько высокой, что молодой человек заявил матери о своем нежелании продолжать учебу, намереваясь сделать карьеру в менеджменте логистического гиганта.
Реакция матери, по словам Ласри, была мгновенной и выразилась в двух физических пощечинах, сопровождавшихся фразой: «Твоя жизнь начнет принадлежать тебе только тогда, когда я тебе об этом скажу». В итоге Марк отправился в юридическую школу, где вскоре столкнулся с делом о банкротстве компании Lionel Trains, которое полностью изменило его профессиональные интересы.
Именно тогда Ласри впервые увидел изнутри механику работы с долгами: инвестиционная фирма RD Smith скупала долговые требования по 20 центов за доллар, а в ходе реструктуризации получала по ним 60 центов наличными и еще 20 центов в виде акций. Осознав, что подавляющее большинство людей ошибочно путают банкротство с полной ликвидацией бизнеса, Марк понял перспективность этого рынка и сразу после завершения процесса перешел на работу в RD Smith в качестве юриста.
🤝 Эпоха семьи Басс и зарождение Avenue Capital 8:50
В конце 1980-х годов ключевыми фигурами на рынке альтернативных инвестиций была семья Басс, обладавшая колоссальным по тем временам капиталом. Марк Ласри работал в инвестиционной компании Cowin, где возглавлял группу по работе с проблемными активами. Обладая скромным собственным капиталом всего в 50 миллионов долларов, его команда за счет экспертизы обеспечивала первому фонду доходность в 70% в первый год и 60% во второй.
Семья Басс выступала соинвестором в этих сделках, зарабатывая огромные деньги, и в 1988 году доверила Ласри управление пулом в 150 миллионов долларов. По словам гостя, на тот момент они стали крупнейшим фондом по работе с проблемными долгами (distressed debt) в мире, что сегодня кажется невероятным с учетом масштабов рынка. Работая под кураторством легендарного директора по инвестициям Дэвида Бондермана, Марк сформировал костяк своей будущей команды.
Именно в этот период началось долгосрочное бизнес-партнерство Марка с его младшей сестрой Соней Гарднер. Соня возглавила департамент торговых требований, и их семейный тандем продемонстрировал исключительную эффективность. По мнению Ласри, весь последующий коммерческий успех их бизнеса обусловлен именно этим абсолютным взаимным доверием. В 1990 году брат и сестра приняли решение уйти в свободное плавание, имея на руках от 5 до 10 миллионов долларов личного капитала. Удваивая эти средства каждый год на протяжении пяти лет, в 1995 году они официально основали Avenue Capital Group.
📈 Взлет Avenue Capital и парадоксальная ошибка 2011 года 14:21
На этапе запуска Avenue Capital Ласри и Гарднер параллельно владели брокерской фирмой, которая генерировала до 80% их текущего дохода. Однако Соня настояла на закрытии брокерского направления, чтобы полностью сфокусироваться на управлении активами и исключить потенциальный конфликт интересов. Марк признает, что изначально был против этой идеи, но стратегически Соня оказалась абсолютно права. Фирма начала стремительно расти, увеличив объем активов под управлением до 25 миллиардов долларов к 2010–2011 годам.
Разделение обязанностей в Avenue Capital Group выглядело следующим образом:
- Марк Ласри полностью отвечал за инвестиционную стратегию, поиск сделок и оценку рисков.
- Соня Гарднер взяла на себя операционное управление компанией, юридический блок, комплаенс и взаимодействие с регуляторами.
В 2011 году руководство Avenue Capital приняло беспрецедентное решение — вернуть инвесторам половину капитала. Ласри объясняет этот шаг тем, что после преодоления последствий финансового кризиса рынок проблемных долгов временно истощился. Партнеры рассчитывали, что новый цикл возможностей наступит через 2–3 года, и хотели зафиксировать репутацию честных управляющих, чтобы с легкостью собрать новые фонды в будущем.
«Мы просто ошиблись на десять лет в прогнозе начала следующего масштабного кризиса», — иронизирует Ласри.
Как отмечает гость, инвесторы помнили этот благородный жест от силы два года, после чего индустрия трансформировалась, и клиенты снова стали требовать исключительно сиюминутной доходности.
Еще одной стратегической развилкой для компании стала продажа миноритарного пакета акций банку Morgan Stanley вместо выхода на IPO. В тот момент Ласри считал, что публичный статус сделает компанию заложником колебаний стоимости акций: если показатели фондов краткосрочно упадут, котировки акций рухнут, что отпугнет крупных инвесторов. Интуиция не подвела Марка в части котировок — в 2008 году акции публичных конкурентов (таких как Blackstone или Fortress) упали на 80–90% от цены размещения.
Однако Ласри признает, что полностью просчитался в долгосрочных последствиях. Публичные инвестиционные гиганты получили в свои руки мощнейший инструмент — ликвидную публичную валюту (собственные акции), которой они смогли оплачивать поглощения других компаний и удерживать ключевых сотрудников, выдавая им опционы. В итоге публичный статус стал для конкурентов колоссальным преимуществом, а не обузой.
🏀 Феномен «Милуоки Бакс»: экономика спорта и управление талантами 22:42
В 2013 году Марк Ласри совершил сделку, которую сегодня называет лучшей инвестицией в своей жизни, — покупку баскетбольного клуба НБА «Милуоки Бакс». На тот момент покупка выглядела авантюрой: инвесторы Avenue Capital были крайне недовольны, считая, что спорт станет для Ласри дорогостоящим отвлекающим фактором. Цена сделки составила около 100 показателей операционной прибыли (cash flow), что противоречило любым классическим канонам финансового анализа.
Ласри пришлось осваивать специфические законы спортивного бизнеса:
- Владелец команды — это не просто коммерсант, а временный попечитель (steward) клуба, несущий ответственность перед городом и болельщиками.
- Финансовая математика в спорте не имеет линейной логики. Игрок с контрактом в 10 миллионов долларов не играет в пять раз лучше того, кто получает 2 миллиона.
- Главная задача генерального менеджера заключается не в том, чтобы подписать суперзвезду вроде Янниса Адетокунбо на максимальный контракт, а в том, чтобы разглядеть игрока за 2 миллиона, который играет на 20 миллионов, и жестко пресекать подписание слабых игроков на раздутые контракты.
По мнению Ласри, ключевой дилеммой как в спорте, так и в классическом бизнесе остается выбор между чистым талантом и командной химией. Можно нанять гениального портфельного менеджера или звездного игрока, который будет приносить колоссальные деньги, но при этом делать жизнь всей остальной команды невыносимой.
Недавно Ласри полностью закрыл сделку по продаже своей доли в «Милуоки Бакс». Он считает, что выбрал идеальное время с экономической точки зрения, поскольку текущие мультипликаторы стоимости клубов НБА находятся на пике и завязаны на ожидания постоянного удвоения или утроения доходов от продажи медиаправ каждые 7–10 лет. Расставание с командой совпало с обидным вылетом «Бакс» из первого раунда плей-офф от «Майами Хит», что Ласри связывает с роковой травмой Янниса в первом матче серии.
Любопытно, что изначально при покупке клуба Марк оформил долю на своих детей в рамках планирования налога на наследство, ожидая скромного удвоения капитала. Из-за аномального взлета стоимости франшизы его дети в одночасье стали обладателями огромного состояния. Теперь Ласри безуспешно пытается убедить их инвестировать эти деньги в его новые проекты, тогда как новое поколение предпочитает безрисковые государственные облигации США с текущей хорошей доходностью.
💼 Новый ландшафт частного кредитования: почему банки уступают рынок 31:27
Сегодня Avenue Capital Group управляет активами на сумму порядка 12 миллиардов долларов, и Ласри заявляет, что фирма находится в условиях избытка инвестиционных возможностей. Причиной тому стал тектонический сдвиг на финансовом рынке США: Федеральная резервная система в попытках обуздать инфляцию сознательно идет на охлаждение экономики и рост безработицы. Это привело к тому, что традиционный банковский сектор столкнулся с высокой стоимостью капитала и начал стремительно сокращать объемы кредитования.
Малый и средний бизнес, формирующий до 60% американской экономики, оказался в критическом положении. Банки массово отказываются продлевать кредиты на суммы в диапазоне от 20 до 100 миллионов долларов, которые ранее выдавались под 5–6% годовых. В этих условиях на сцену выходят фонды частного кредитования (private credit).
По словам Ласри, сегодня Avenue Capital имеет возможность диктовать жесткие условия:
- Ставки по прямым займам составляют от 12% до 15% годовых.
- Кредиты выдаются строго в виде первоочередного обеспеченного долга (senior secured debt).
- Фонд требует значительно больший объем ликвидного залога и жесткие ковенанты.
Рынок частного кредитования кардинально изменился за последние 10 лет. Если раньше 80% портфеля Avenue составляли публичные облигации со слабыми защитными механизмами, то сегодня 80–90% — это двусторонние приватные сделки (bilateral deals).
Крупные игроки рынка (такие как Ares или Oaktree) вынуждены оперировать чеками в 200–600 миллионов долларов и активно использовать банковское плечо (леверидж) для разгона чистой доходности. Стратегия Ласри принципиально иная: он сознательно не поднимает размер фондов выше 1 миллиарда долларов. Небольшой объем капитала позволяет Avenue работать в нише чеков от 25 до 100 миллионов долларов, генерируя двузначную доходность вообще без использования заемных средств, что минимизирует системные риски.
🌏 Геополитический риск: от потерянных самолетов в России до инвестиций в Азии 49:15
Глобальная стратегия распределения капитала Avenue Capital строится на четком понимании разницы между воспринимаемым и реальным риском в различных юрисдикциях. Ласри приводит в пример европейский рынок: инвесторы традиционно считают его однородным, однако правовая система Великобритании или Ирландии в вопросах защиты прав кредиторов зачастую жестче и надежнее американской, в то время как инвестиции в Италию или Грецию сопряжены с огромными процедурными сложностями.
Аналогичный подход применяется и к азиатскому региону. Ласри категорически заявляет, что сегодня Avenue Capital полностью прекратила прямые инвестиции в материковый Китай из-за неприемлемых геополитических рисков. При этом фонд активно работает в Гонконге и Сингапуре, где действует строгое британское прецедентное право.
Инвестиционный тезис Марка Ласри в отношении Азии формулируется следующим образом:
Нет необходимости брать на себя риски китайской юрисдикции, достаточно инвестировать в сопредельные страны региона. Поскольку экономика Китая продолжает расти условными темпами в 5% в год, этот локомотив неизбежно вытягивает вверх показатели всей региональной торговли, создавая безопасные возможности для кредитования в стабильных правовых зонах.
Опасность геополитических войн Ласри прочувствовал на собственном опыте через специализированный авиационный фонд Avenue Capital. На момент начала конфликта на Украине фонд владел четырьмя пассажирскими самолетами, которые выполняли рейсы между Турцией и Москвой. После введения жестких международных санкций российские власти приняли решение заземлить эти борта, в результате чего инвестиционная компания полностью потеряла контроль над своими дорогостоящими активами, не имея возможности вывести их из юрисдикции РФ.
♟️ Шахматы, покер и психология выживания в условиях краха 53:15
Многие личные увлечения Марка напрямую проецируются на его инвестиционный стиль. Много лет играя в шахматы на конкурентном уровне, Ласри отмечает как плюсы, так и минусы этой привычки: шахматы заставляют просчитывать ситуацию на 5–10 ходов вперед и накладывать вероятностные сценарии на каждое действие. В бизнесе это дает колоссальное преимущество, но в личной жизни часто приводит к избыточной рефлексии там, где нужно просто расслабиться.
Покер для Ласри — это чистая математика и психология чтения людей. Однажды на конференции в Лас-Вегасе он провел эксперимент: сел за стол с минимальными ставками и играл несколько часов, вообще не глядя в свои карты, чтобы проверить тезис из книги о том, что в покере важны только психология соперников и структура их ставок, а не комбинации. Эксперимент частично подтвердил эту гипотезу.
Главным же испытанием на прочность для Марка Ласри стал 2008 год, когда портфель Avenue Capital упал на 25%, а компания несла миллиардные убытки в режиме реального времени.
«Это был по-настоящему темный год, я похудел на 5–7 килограммов от стресса, перестал спать и есть, бесконечно перепроверяя наши аналитические модели», — вспоминает Ласри.
Рыночные котировки каждый день доказывали Марку, что он неправ: активы, купленные по 60 центов, падали до 50, затем до 40, а в моменте опускались до 10–20 центов. Тем не менее, жесткое следование первоначальному фундаментальному тезису позволило Avenue Capital показать феноменальный взлет на 65% уже в 2009 году.
Главный урок, который Ласри вынес из того краха, заключается в следующем: на рынке абсолютно неважно, прав ты или нет с точки зрения ценности актива, если у тебя нет достаточного запаса времени, чтобы дождаться этой правоты. Именно поэтому использование маржинального плеча (левериджа) в пропорциях 2:1 или 3:1 погубило в 2008 году огромное количество разумных инвесторов — у них просто не осталось ликвидности, чтобы пересидеть острую фазу рыночной паники.
