В новом выпуске подкаста «The Compound and Friends» ведущие Джош Браун и Майкл Батник обсуждают макроэкономические перспективы и стратегии инвестирования на 2024 год с Адамом Паркером, основателем исследовательской компании Trivariate Research и бывшим главным стратегом по акциям США в Morgan Stanley. В центре дискуссии — детальный количественный анализ текущей рыночной ситуации, объясняющий, почему макроэкономические показатели указывают на потенциал роста акций вопреки опасениям скептиков. Эксперты подробно разбирают динамику корпоративных прибылей, устойчивость потребительского спроса, влияние монетарной политики ФРС, а также технологические тренды, способные вызвать долгосрочный рост производительности.
🎭 Борьба за влияние в Disney и бизнес независимого консалтинга 0:38
Обсуждение начинается с громкого корпоративного конфликта между медиагигантом Disney и инвестором-активистом Нельсоном Пельтцем . По словам Джоша Брауна, компания Disney выпустила официальное заявление, в котором указала, что Пельтц встречался с руководством более 30 раз, однако не предложил никакой конкретной стратегии развития, а лишь настойчиво требовал место в совете директоров . На предстоящем весеннем собрании акционеров ожидается жесткое голосование по доверенностям (proxy vote) . Пельтц претендует на два кресла в совете — для себя и для бывшего финансового директора Disney Джея Расуло . При этом сам Пельтц не владеет достаточным пакетом акций напрямую, но выступает от имени Айка Перлмуттера, который когда-то продал Marvel компании Disney и сохранил за собой гигантский пакет акций .
Адам Паркер поделился профессиональным опытом работы в подобных ситуациях. Его компания Trivariate Research регулярно привлекается корпорациями, советами директоров и юридическими фирмами в качестве независимого эксперта при атаках активистов .
По словам Паркера, типичные требования активистов строятся вокруг распределения капитала:
- Проведение ускоренного выкупа акций (accelerated share purchase).
- Выделение дочерних структур в самостоятельные компании (spin-off).
- Максимальное сокращение расходов на исследования и разработки (R&D) или маркетинг ради краткосрочного роста маржинальности .
Trivariate Research предоставляет компаниям исторические эмпирические данные, показывающие, как аналогичные шаги конкурентов влияли на стоимость бизнеса (EV/Sales) в долгосрочной перспективе, помогая менеджменту принимать взвешенные решения .
Паркер отмечает коммерческую привлекательность этого направления консалтинга: когда общие затраты компании на инвестиционных банкиров и юристов в ходе защиты от активиста составляют около 18 миллионов долларов, независимый и непредвзятый анализ от Trivariate стоимостью около 100 000 долларов выглядит для клиента незначительной статьей расходов, но дает совету директоров твердую уверенность в правильности выбранного пути .
🚀 Три столпа оптимизма на 2024 год 11:01
Большинство аналитиков и стратегов Уолл-стрит, ожидавших рецессию в 2023 году, были шокированы устойчивостью американской экономики и ростом фондового рынка . Адам Паркер считает, что в 2024 году баланс рисков смещен в положительную сторону . Его оптимистичный взгляд базируется на трех ключевых аргументах.
Во-первых, Паркер прогнозирует расширение валовой маржи (gross margin expansion) для большинства американских корпораций . Основные элементы себестоимости — сырьевые товары (особенно на фоне снижения сырьевого индекса Bloomberg), логистические затраты и темпы роста заработных плат — стабилизируются или снижаются, превращаясь из сдерживающих факторов в драйверы роста . При этом компании не торопятся снижать отпускные цены. Около 70% отраслевых аналитиков прогнозируют расширение маржи в своих секторах на ближайшие кварталы .
Во-вторых, Паркер видит высокую вероятность того, что корпоративные прибыли США могут расти в течение пяти-восьми лет подряд, подобно циклу 2011–2019 годов . Если инвесторы убедятся, что показатели прибыли прошли свое дно и перешли к устойчивому росту, переток капитала в акции из долгового рынка продолжится .
В-третьих, ожидается монетарная поддержка со стороны ведущих центробанков . ФРС, Банк Англии и ЕЦБ открыто заявляют о готовности снижать процентные ставки в течение года. По мнению Паркера, классическое инвестиционное правило «не играть против ФРС» (don't fight the Fed) в периоды смягчения политики работает исключительно в пользу рынка акций .
В качестве основных факторов риска для этого сценария Паркер выделяет:
- Продолжающееся замедление экономики Китая, негативно влияющее на глобальные циклические отрасли .
- Эффект количественного ужесточения (QT), изымающий ликвидность из финансовой системы .
- Естественное замедление потребительской активности в США после рекордных постковидных максимумов .
📊 Динамика макроэкономических индикаторов: потребители против промышленности 18:47
Для оценки макроэкономического здоровья Trivariate Research использует собственные аналитические модели, агрегирующие более 170 переменных . В их число входят индекс экономических сюрпризов Citigroup, опережающие индикаторы (LEI), уровень оптимизма малого бизнеса (NFIB) и другие показатели .
Паркер констатирует, что в то время как промышленный сектор США (оцениваемый по динамике ISM, объемам бурения, автопроизводству и тарифам на грузоперевозки) нащупал локальное дно и близок к восстановлению , потребительский сектор демонстрирует плавное, но не критичное замедление . В частности, темпы роста расходов клиентов Bank of America снизились с 10% в 2022 году до 4% в 2023 году . Наблюдается умеренный рост просрочек по кредитным картам со сроком более 90 дней, однако общий фонд оплаты труда (количество занятых, помноженное на среднюю почасовую ставку) остается стабильным .
Ведущие и гость подробно обсудили феномен «эффекта богатства» (wealth effect), который приобрел уникальную структуру из-за жесткой политики ФРС . Традиционно этот эффект опирался на два столпа: стоимость недвижимости и котировки акций на пенсионных счетах 401(k) . В текущем цикле стремительный рост ставок создал третий, беспрецедентный фактор — генерацию высоких доходов на остатки денежных средств на банковских счетах и в фондах денежного рынка .
Состоятельные американцы старшего возраста, владеющие значительным капиталом, получают стабильный безрисковый доход около 5% годовых . Это позволяет им активно тратить средства на предметы роскоши и путешествия, не затрагивая основное тело капитала . В качестве примера избыточного спроса и инфляционного давления в премиум-сегменте Джош Браун привел строящийся отель Louis Vuitton в Париже, бронирования в котором расписаны на полгода вперед , а также стоимость стакана свежевыжатого апельсинового сока в нью-йоркском отеле St. Regis, которая с учетом налогов и чаевых достигает 31 доллара .
📉 Влияние процентных ставок на мультипликаторы акций роста 38:02
Исторический анализ Trivariate Research подтверждает высокую чувствительность оценочных мультипликаторов акций роста (Growth Stocks) к ожиданиям по процентным ставкам ФРС . В конце 2021 и на протяжении 2022 года наблюдалась жесткая отрицательная корреляция: как только ожидания рынка по будущим ставкам смещались вверх, форвардные мультипликаторы P/E технологических гигантов подвергались сокрушительной переоценке .
Однако к марту 2023 года эта статистическая связь существенно ослабла . Инвесторы пришли к выводу, что цикл ужесточения близок к завершению, и фокус сместился на фундаментальные показатели бизнеса. Паркер предостерегает управляющих активами от использования так называемых «техасских хеджей» (Texas hedge) — ситуаций, когда портфель неявно удваивает ставку на одно и то же макроэкономическое событие . Например, одновременная покупка технологических акций с высокой чувствительностью к ставкам и короткие позиции по дивидендным коммунальным компаниям (utilities) могут привести к катастрофическим убыткам по обеим частям портфеля, если динамика доходностей облигаций пойдет вразрез с ожиданиями .
💰 Прогноз корпоративных прибылей и доминирование мегакапитализации 44:44
Анализируя прогнозы прибыли на индекс S&P 500, Адам Паркер указывает на традиционную системную ошибку аналитиков инвестиционных банков (sell-side consensus) . С 1978 года консенсус-прогноз роста прибылей в январе каждого года в среднем составлял 14%, тогда как фактический итоговый результат составлял около 7% .
Модель Trivariate Research предполагает более консервативные, но здоровые цифры по сравнению с ожиданиями рынка:
- Прогноз прибыли S&P 500 на 2024 год от Trivariate составляет $237 на акцию (+7,2% г/г) против рыночного консенсуса в $245 .
- Прогноз на 2025 год составляет $252 на акцию против консенсуса в $274 .
В 2023 году совокупный рост прибыли индекса оказался скромным (+0,8%), при этом динамика была крайне неоднородной . Основной удар на себя принял энергетический сектор, где прибыли упали на 30% из-за снижения цен на нефть и медь, а также сектор здравоохранения . Основными драйверами роста выступили потребительские услуги, сектор коммуникаций и недвижимость .
Отдельное внимание Паркер уделяет фундаментальной силе 20 крупнейших компаний индекса S&P 500 . Совокупная чистая прибыль этих гигантов (включая Apple, Berkshire Hathaway, JPMorgan Chase) по прогнозам достигнет рекордных 796 миллиардов долларов в 2025 году, что более чем в два раза превышает показатель 2020 года (382 миллиарда долларов) . По оценке Паркера, даже если прибыль этих компаний окажется на 10% хуже прогнозов, они все равно заработают вдвое больше чистых долларов, чем в доковидный период, и это без учета масштабного сокращения числа акций в обращении благодаря байбэкам .
🛒 Эффективность обратного выкупа акций и выбор секторов 1:01:54
Исследование Trivariate Research развенчивает популярный миф об эффективности обратного выкупа акций (buybacks) для компаний стоимости (Value Stocks) . Вопреки ожиданиям, что сокращение числа акций должно поддерживать показатель EPS и котировки дешевых компаний, исторические данные за 12-месячные периоды не показывают значимой разницы в доходности акций стоимости с высоким объемом выкупа (более 2,5% акций) по сравнению с теми, кто не проводил выкуп .
Паркер объясняет это тем, что менеджмент часто принимает решения о выкупе проциклически — на пике операционной эффективности и при избытке ликвидности, вместо того чтобы выкупать подешевевшие акции в кризис . Более эффективным инструментом, по мнению эксперта, выступают ускоренные программы выкупа (ASPs), реализуемые крупными блоками через инвестиционные банки .
В сфере выбора акций (stock picking) Паркер рекомендует использовать показатель специфического риска компании (Company Specific Risk — CSR) :
- Прикладное ПО (Application Software): Сектор характеризуется высоким уровнем индивидуального риска компаний. В 2023 году 41 компания из этого сектора опередила рынок более чем на 20%, а 58 отстали более чем на 20% . Это идеальное поле для активного выбора акций фундаментальными аналитиками.
- Полупроводники (Semiconductors): Сектор в значительной степени зависит от макроэкономических факторов и циклов (доля CSR составляет всего около 50%) . Здесь выбор отдельных имен менее эффективен, так как динамика бумаг сильно коррелирует между собой.
В качестве готовых инвестиционных решений Trivariate Research предлагает сбалансированные корзины акций. В корзину качественного роста с низким уровнем бета (Long SLBY) входят такие устойчивые компании, как Visa, UnitedHealth, Walmart, Marsh & McLennan и Regeneron . В корзину качественной стоимости (Mega/Large Cap Value) включены ExxonMobil, McDonald's, Altria и машиностроительный гигант PACCAR .
🤖 Вторая волна технологической революции: ИИ и автоматизация 1:09:42
В долгосрочной перспективе среднегодовая доходность индекса S&P 500 за последние 95 лет составляет стабильные 11,7% . Адам Паркер убежден, что мировая экономика находится на пороге колоссального скачка производительности труда благодаря внедрению технологий искусственного интеллекта и роботизации .
Основной экономический эффект будет достигнут не за счет самого производства чипов, а за счет оптимизации бизнес-процессов в традиционных секторах. Компании с низким показателем выручки на одного сотрудника получат наибольшую выгоду от автоматизации рутинных операций и клиентской поддержки .
Реальные примеры масштабной автоматизации уже проникают в физический мир:
- Автоконцерн BMW внедряет на своем заводе в Спартанбурге (Южная Каролина) человекоподобных роботов для выполнения тяжелых физических операций с металлом по модели «робот как услуга» (RaaS) .
- Полупроводниковая индустрия полностью исключила присутствие людей в современных чистых зонах фабрик по производству кремниевых пластин, что радикально повысило выход годной продукции .
Паркер привел пример из собственного бизнеса: приобретение графического процессора Nvidia за 10 000 долларов и ежемесячные расходы в 450 долларов на ИИ-инструменты позволили его аналитикам автоматизировать обработку сотен тысяч транскриптов звонков ритейлеров . Задача по выявлению скрытых трендов (например, упоминаний краж в магазинах и организованной преступности), на которую 10 лет назад уходил месяц работы в Excel, теперь решается алгоритмами за два часа .
🎬 Поп-культура, спорт и кино 1:22:17
В завершение встречи участники подкаста поделились личными рекомендациями и обсудили последние события в мире кино и спорта. Ведущие выразили восторг по поводу финального эпизода 5-го сезона сериала «Фарго», отметив его выдающуюся режиссуру в духе братьев Коэн , а также обсудили старт 4-го сезона культовой антологии «Настоящий детектив» .
Адам Паркер, преданный болельщик команд Мичиганского университета, поделился эмоциями от недавних спортивных побед своей альма-матер, попутно отметив сложность поступления в современные престижные колледжи США по сравнению с концом 1980-х годов .
Среди кинопремьер мнения участников разошлись. Майкл Батник положительно оценил историческую драму Мартина Скорсезе «Убийцы цветочной луны» , выделив блестящую игру актрисы Лили Гладстоун и Роберта Де Ниро . Паркер, напротив, остался разочарован картиной, сославшись на то, что после прочтения оригинальной книги Дэвида Гранна сценарий фильма показался ему затянутым и несбалансированным . Также Паркер подверг резкой критике фильм Александра Пэйна «Оставленные» (The Holdovers) с Полом Джаматти, назвав сюжет скучным и предсказуемым .
