Рынок акций вошел в фазу «Златовласки» (Goldilocks) — состояния умеренного роста при замедляющейся инфляции, однако этот режим может оказаться под угрозой во второй половине 2024 года. Макростратег Дариус Дейл обсуждает устойчивость американской экономики, тактические изменения в портфелях и риски, связанные с «липкой» инфляцией и экономическим спадом в Китае.
🌡️ Матрица макрорисков: режим «Златовласки» 1:19
Дариус Дейл использует авторскую модель «Global Macro Risk Matrix», которая ежедневно анализирует импульс рыночных сигналов для определения текущего режима . По словам основателя 42 Macro, с середины ноября 2023 года рынки уверенно прайсят режим «Златовласки», однако свежие данные указывают на возможную смену тренда в ближайшие три месяца .
Модель макропогоды (Macro Weather Model) Дариуса Дейла оценивает 10 основных компонентов, разделенных на два блока:
- Реальная экономика: рост, инфляция, цикл занятости, корпоративная прибыль и фискальная политика .
- Финансовая экономика: ликвидность, кредитование, процентные ставки и позиционирование участников .
На текущий момент (январь 2024 года) модель выдает следующие прогнозы на трехмесячный горизонт:
- Акционерный капитал (Stocks): Нейтральный прогноз. Ожидается нормальная доходность и стандартная волатильность .
- Облигации (Bonds): Положительный прогноз. Доходность выше среднего при волатильности ниже медианных значений .
- Биткоин и Доллар: Нейтральный сигнал .
- Сырьевые товары (Commodities): Медвежий сигнал .
Дариус Дейл подчеркивает, что вероятность сохранения режима «Златовласки» в ближайшие три месяца оценивается как средняя, что заставило 42 Macro несколько снизить риск в модельных портфелях .
💰 Устойчивость частного сектора и фискальный импульс 7:00
Одной из главных причин, по которой многие аналитики ошиблись в прогнозах рецессии на 2023 год, Дариус Дейл называет недооценку балансов частного сектора . В отличие от предыдущих циклов, текущее состояние домохозяйств и корпораций в США характеризуется избытком наличности.
Ключевые показатели устойчивости по данным 42 Macro:
- Наличность: У домохозяйств и корпораций доля кеша к общим активам составляет около 5%. Это самый высокий показатель с начала 1950-х годов .
- Обслуживание долга: Отношение обслуживания долга к доходам домохозяйств находится на структурно низком уровне (не считая периода пандемии) .
- Корпоративный сектор: Хотя коэффициенты обслуживания долга выросли, они всё еще далеки от уровней, которые исторически предвещали рецессию .
Дариус Дейл отмечает, что фискальный импульс, поддерживавший экономику в 2023 году, начинает ослабевать . Дефицит федерального бюджета, составлявший в июне около 834 млрд долларов, к декабрю снизился до 364 млрд долларов . Также на снижение импульса повлияет уменьшение корректировки стоимости жизни (COLA) с 8,7% в 2023 году до 3,2% в 2024 году, что замедлит рост доходов населения, зависящего от социальных выплат .
🗳️ Выборы и «мастерство» Джанет Йеллен 12:30
Исторически годы президентских выборов в США благоприятны для рынков. По словам Дариуса Дейла, при действующем президенте-демократе медианная доходность рынка акций за 12 месяцев до выборов составляет около 15% (против обычных 8%), а вероятность положительного исхода достигает 89% .
Дариус Дейл утверждает, что министр финансов Джанет Йеллен «мастерски» управляет ликвидностью, сознательно нарушая традиционные пропорции выпуска госдолга .
- Стратегия Минфина: Вместо стандартного соотношения (20% краткосрочных векселей и 80% долгосрочных облигаций), Минфин сместил фокус на векселя (T-bills) .
- Текущие цифры: В первом квартале 2024 года 73% чистого финансирования приходится на векселя, и только 27% — на купонные облигации .
- Цель: По мнению Дариуса Дейла, это делается для того, чтобы не создавать «индижестию» (избыточное давление) на рынке облигаций в предвыборный год и абсорбировать ликвидность из механизма обратного репо (RRP), где всё еще находится около 600 млрд долларов .
🛬 Сценарий «мягкой посадки» и рынок труда 16:22
Дариус Дейл полагает, что на данный момент «мягкая посадка» (Soft Landing) является наиболее вероятным сценарием . Он связывает это с уникальной аномалией на рынке труда, которую предвидел глава ФРС Джером Пауэлл еще в марте 2022 года.
Суть стратегии ФРС заключалась в создании «слабины» на рынке труда через сокращение общего количества вакансий, а не через увольнения . Разрыв между спросом на труд (вакансии + занятость) и предложением (рабочая сила) сократился с 6 миллионов в марте 2022 года до 2,5 миллионов к началу 2024 года . Это позволило охладить рынок труда без всплеска безработицы .
🧪 Риск «липкой» инфляции 21:00
Несмотря на оптимизм, Дариус Дейл указывает на признаки «липкой» инфляции, которая может разрушить сценарий «Златовласки» к середине 2024 года . Хотя базовый индекс PCE (любимый показатель ФРС) демонстрирует дезинфляцию (2,1% в годовом исчислении за 3 месяца), другие метрики вызывают опасения .
Проблемные зоны инфляции, по данным 42 Macro:
- Supercore CPI (услуги без учета жилья): Показатель застрял в диапазоне 4–5% в последние четыре месяца, что значительно выше тренда 2015–2019 годов .
- Median CPI (медианная инфляция): Ускорилась до 4,6% .
- Trimmed Mean CPI: Стабильно держится на уровне 3–3,5% .
Дариус Дейл утверждает, что инфляция — это максимально запаздывающий индикатор, который обычно начинает падать только после начала рецессии . По его мнению, рынку, возможно, придется столкнуться с тем фактом, что инфляция не опустится до целевых 2% без полноценного экономического спада .
🌏 Китайский фактор и сырьевой рынок 31:13
Медвежий взгляд 42 Macro на сырьевые товары обусловлен структурными проблемами Китая . Дариус Дейл считает, что без агрессивных реформ или масштабного фискального стимулирования экономика КНР продолжит стагнировать.
Основные проблемы Китая:
- Дефляция: Индекс потребительских цен (CPI) находится в зоне дефляции, а производственный сектор и рынок недвижимости демонстрируют слабость .
- Непривлекательность для инвесторов: Из-за регуляторных рисков и действий Си Цзиньпина (кейс Джека Ма) глобальные институциональные инвесторы применяют «скидку за риск» к китайским активам .
- Отсутствие стимулов: Китай проводит контрциклическую монетарную политику (вливание ликвидности через НБК), но фискальная поддержка остается недостаточной .
Дариус Дейл резюмирует, что сейчас нет причин покупать китайские технологические компании, когда можно инвестировать в Microsoft или Nvidia с их потенциалом в сфере ИИ .
₿ Биткоин в институциональном портфеле 40:08
Дариус Дейл сохраняет нейтрально-позитивный взгляд на Биткоин, рассматривая его через призму глобальных циклов ликвидности . Ликвидность в частном секторе начала расти с октября 2023 года, что поддерживает рисковые активы .
Ключевые моменты по криптовалюте:
- ETF и потоки: Несмотря на значительный отток из фонда GBTC (около 1,6 млрд долларов), чистый приток в новые спотовые Биткоин-ETF составил около 1,2 млрд долларов .
- Портфельная стратегия: 42 Macro продвигает модель «60/30/10», где 10% выделяется на Биткоин, золото или сырье .
- Риск-менеджмент: Дариус Дейл подчеркивает, что простое добавление 10% Биткоина ведет к огромным просадкам. 42 Macro использует тренд-следящие стратегии и макрофильтры, которые позволили их портфелю показать среднегодовую доходность +12% при максимальной просадке -11% (для сравнения, классический портфель 60/40 показал +7% при просадке -22%) .
По мнению Дариуса Дейла, Биткоин окончательно стал институциональным классом активов, а выход на ТВ главы BlackRock Ларри Финка с поддержкой крипты является символом этой трансформации .
