В новом выпуске подкаста Animal Spirits от медиасети The Compound ведущие Бен Карлсон и Майкл Батник подробно анализируют текущее состояние финансовых рынков на фоне затяжного медвежьего тренда. Они разбирают исторические данные прошлых падений рынка, оценивают долгосрочную устойчивость классической стратегии 60/40 и обсуждают риски жесткой посадки американской экономики из-за агрессивной политики ФРС. Главный вывод экспертов — вопреки краткосрочной панике, текущие уровни открывают редкие инвестиционные возможности для тех, кто ориентируется на длинный горизонт планирования.
📊 Покупка на дне: историческая доходность при падении S&P 500 1:57
Индекс S&P 500 зафиксировал падение на 25% от своих исторических максимумов. Статистика показывает, что с 1950 года это всего лишь девятый случай, когда главный американский индекс теряет четверть своей стоимости или более в рамках одного медвежьего рынка.
Бен Карлсон провел исследование исторических прецедентов, чтобы оценить перспективы покупок на текущих уровнях. Даже с учетом того, что в каждом из прошлых кризисов (включая крах доткомов в 2000 году, Великую финансовую рецессию 2008 года и пандемический обвал 2020 года) после пересечения отметки -25% рынок продолжал падать дальше, долгосрочные результаты покупок в такие периоды выглядят впечатляюще.
Результаты исследования Бена Карлсона при покупке S&P 500 на уровне -25%:
- Средняя доходность через 1 год: более 20%.
- Средняя доходность через 3 года: около 40%.
- Средняя доходность через 5 лет: более 80%.
- Средняя доходность через 10 лет: свыше 200%.
За всю историю наблюдений зафиксирован лишь один случай, когда после падения на 25% индекс оставался в минусе через 12 месяцев. Подобная картина наблюдается для индексов Russell 2000 и Nasdaq, которые опустились ниже пиков более чем на 30%. По мнению Карлсона, краткосрочно инвесторы могут испытывать страх, однако в долгосрочной перспективе дальнейшее падение рынка делает его позиции еще более «бычьими».
📉 Индикатор капитуляции и споры о «потерянном десятилетии» 5:39
В качестве дополнительного подтверждения масштабной перепроданности рынка ведущие приводят расчеты аналитика Ника Маджулли. Он проанализировал периоды так называемой полной капитуляции, когда менее 15% акций из индекса S&P 500 находятся выше своей 200-дневной скользящей средней. С 1980-х годов такое экстремальное сужение рынка случалось 219 раз (включая пересекающиеся периоды). Статистика Маджулли показывает, что лишь в единичных случаях рынок оказывался ниже через год: в 2001 году (-12%) и в октябре 2008 года (дополнительное падение на 6%).
В противовес этому оптимизму, знаменитый инвестор Стэнли Дракенмиллер на конференции Seeking Alpha озвучил крайне пессимистичный сценарий. По его прогнозам, индекс Dow Jones вряд ли окажется заметно выше через 10 лет, чем сегодня, поскольку глобальные макроэкономические факторы, поддерживавшие рынки последние 40 лет, разворачиваются в противоположную сторону.
Майкл Батник призывает относиться к заявлениям Дракенмиллера с долей скептицизма, напоминая, что у того традиционно силен «медвежий» уклон, на котором он исторически зарабатывал свой капитал. Дракенмиллер является выдающимся риск-менеджером, способным радикально изменить свое мнение за несколько недель, однако его публичные долгосрочные прогнозы последнего десятилетия Батник называет не самыми удачными.
Текущее столетие в целом оказывается крайне непростым для фондового рынка. Факты свидетельствуют о том, что с 2000 года акции приносят инвесторам в среднем около 6% годовых, облигации — 4%, а наличные — 1.4%. За последние три года инвесторы столкнулись сразу с двумя медвежьими рынками с просадкой более 20–25%, чего не наблюдалось со времен Великой депрессии.
🔮 Прогнозы возврата к пикам и переоценка портфеля 60/40 11:52
Согласно свежему квартальному отчету JP Morgan, возврат к историческому пику января 2022 года потребует от рынка существенных усилий.
Согласно данным JP Morgan, среднегодовая доходность для возврата к пикам января 2022 года должна составить:
- За 3 года: 12% годовых.
- За 4 года: 9.4% годовых.
- За 5 лет: 8% годовых.
Бен Карлсон делает смелый прогноз, утверждая, что рынок сможет полностью отыграть падение и обновить максимум менее чем за два года.
На этом фоне активно обсуждается ожидаемая реальная доходность классического сбалансированного портфеля из 60% акций и 40% облигаций, которая, согласно публикациям в Financial Times, находится на минимальных уровнях с 1900 года. Ведущие вспоминают исторический пример: в 2010 году глава фонда AQR Клифф Аснесс прогнозировал реальную доходность 60/40 на уровне всего 2.5% на ближайшее десятилетие. Вопреки этим расчетам, с 2010 по 2019 год американский портфель 60/40 приносил инвесторам более 8.3% реальной доходности ежегодно.
По мнению собеседников, точное прогнозирование инфляции и фондового рынка на долгосрочную перспективу практически невозможно. Однако Карлсон считает, что сейчас потенциал портфеля 60/40 выглядит значительно лучше, чем в прошлые годы, благодаря тому, что фиксированная доходность по надежным облигациям наконец-то поднялась к отметке в 4%.
💸 Смена парадигмы: от TINA к TARA и рекордный приток в долговые инструменты 17:38
По прогнозам аналитиков Goldman Sachs, ухудшение макроэкономической ситуации заставит розничных инвесторов продолжить распродажу акций. Это знаменует глобальный сдвиг инвестиционного менталитета от концепции TINA («Альтернативы акциям нет») к концепции TARA («Есть разумные альтернативы»). В Goldman Sachs ожидают, что в 2023 году американские домохозяйства продадут акций на сумму около $100 млрд.
Впрочем, аналитик Эрик Балчунас фиксирует противоположную тенденцию в сегменте биржевых фондов: ETF, ориентированные на долгосрочных инвесторов (такие как VOO, SPY и IVV), продолжают демонстрировать стабильный приток капитала. По мнению Карлсона, если частные инвесторы и избавляются от каких-то активов, то скорее от падающих облигаций в пользу кэша, который впервые за долгое время начал приносить ощутимый доход.
Институциональный капитал тем временем активно перетекает в фиксированный доход. Как сообщает журналист Кэти Грейнфилд, фонд инвестиционных корпоративных облигаций LQD зафиксировал крупнейший однодневный приток средств с марта 2020 года. Средняя доходность к погашению в этом фонде приблизилась к 5–6%, тогда как на минимумах цикла она составляла менее 2%. Одновременно с этим фиксируется резкий всплеск интереса к краткосрочным казначейским облигациям США, чья доходность также закрепилась в районе 4%.
🏦 Кризис Credit Suisse: системная угроза или локальный провал менеджмента? 21:31
На рынке нарастает паника вокруг финансового состояния швейцарского банковского гиганта Credit Suisse. Инвесторы в соцсетях активно сравнивают текущие проблемы банка с крахом Lehman Brothers в 2008 году.
Факты указывают на то, что падение стоимости акций Credit Suisse началось задолго до текущего кризиса: с пиковых значений 2007 года бумаги банка потеряли от 92% до 96% своей стоимости. Если рассмотреть европейский отраслевой индекс финансовых компаний EUFN за последние 10 лет, то он находится в просадке на 32%, что сопоставимо с динамикой крупнейших банков США. В то же время акции Credit Suisse за тот же период рухнули на 85%.
По мнению Бен Карлсона и Майкла Батника, Credit Suisse представляет собой пример исключительно плохо управляемой организации, а не предвестника неминуемого краха всей мировой финансовой системы. Ведущие подчеркивают, что после кризиса 2008 года глобальная банковская система стала гораздо более жестко регулируемой и безопасной, что делает повторение сценария Lehman Brothers маловероятным.
🛑 Самая ожидаемая рецессия в истории и жесткая риторика ФРС 26:05
Американская экономика демонстрирует явные признаки охлаждения. Сентябрьский индекс деловой активности PMI Чикаго зафиксировал падение до 45.7 пунктов, что оказалось существенно хуже консенсус-прогнозов аналитиков. Исторически из восьми случаев, когда этот показатель опускался столь низко, официальная рецессия в США наступала в семи. Единственным исключением стал декабрь 2015 года.
Несмотря на очевидные риски, представители Федеральной резервной системы продолжают придерживаться жесткой риторики. Глава ФРС Кливленда Лоретта Местер публично заявила, что даже наступление рецессии не остановит регулятор от дальнейшего повышения процентных ставок.
Собеседники выражают крайнее недоверие к подобным заявлениям. По мнению Майкла Батника, это не более чем «политический блеф», поскольку если председатель ФРС Джером Пауэлл продолжит агрессивно повышать ставки в условиях глубокого экономического спада, он неминуемо лишится своего поста. Примечательно, что к остановке ужесточения монетарной политики ФРС уже официально призвала ООН.
Против текущих действий американского регулятора высказываются экономисты самых разных взглядов — от консерватора Грега Мэнкью до либерала Пола Кругмана. По словам Батника, Федрезерв зашел слишком далеко, и реальный разворот монетарной политики произойдет сразу после того, как к смягчению курса публично призовет экс-министр финансов Ларри Саммерс.
Ярким примером того, как резкое повышение ставок дестабилизирует рынки, стал недавний долговой кризис в Великобритании. Местные пенсионные фонды активно использовали инвестиционные стратегии LDI (инвестиции, ориентированные на обязательства) с использованием заемного плеча. Из-за стремительного роста доходностей гособлигаций фонды столкнулись с волной маржин-коллов. Ситуация оказалась настолько критической, что 30-летние британские облигации взлетали до 5%, после чего Банку Англии пришлось экстренно вмешаться и начать масштабный выкуп долгосрочных бумаг, чтобы стабилизировать систему.
🏠 Ипотечный кризис доступности и падение покупательской способности 34:00
Определенный позитив потребители видят в снижении цен на автомобильное топливо: в некоторых штатах стоимость бензина опустилась ниже $3 за галлон, хотя в Нью-Йорке она по-прежнему превышает $4. Учитывая, что уровень домовладения в США составляет около 65%, большая часть американцев имеет фиксированные ставки по ипотеке и напрямую не страдает от действий ФРС.
Однако для тех, кто только пытается приобрести жилье, ситуация стала критической. Примером служит расчет покупательской способности при условии фиксированного ежемесячного платежа в $2500 и первоначального взноса в 20%. На минимуме процентных ставок покупатель с таким бюджетом мог позволить себе дом стоимостью $760 тысяч. При текущих ставках доступная стоимость аналогичного объекта сократилась до $476 тысяч.
По оценкам Oxford Economics, на фоне приближения ставок по 30-летней фиксированной ипотеке к отметке в 7% около 18 миллионов американских домохозяйств полностью потеряли возможность квалифицироваться для получения кредита на покупку медианного существующего дома по сравнению с концом 2021 года.
👟 Корпоративный сектор: кризис затоваривания Nike и перелом на авторынке 37:17
Отчеты крупнейших корпораций отражают кардинальное изменение потребительского поведения. Компания Nike отчиталась за первый квартал 2023 финансового года, завершившийся 31 августа. Из-за того, что ритейлеры заказывали товары сильно заранее на фоне прошлых логистических сбоев, а доставка внезапно нормализовалась, складские запасы Nike в Северной Америке выросли сразу на 65%.
В результате компания вынуждена прибегать к масштабным распродажам, а ее акции упали до уровней 2018 года. Текущая капитализация Nike оценивается в $137 млрд, а квартальная выручка ее дочернего бренда Converse составила $643 млн. По мнению Батника, в текущем году потребителей ждут рекордные скидки в Черную пятницу из-за повсеместного избытка товаров на складах ритейлеров.
Схожие процессы начинаются и на автомобильном рынке США. Крупнейший игрок в сегменте б/у машин CarMax отчитался о снижении розничных продаж на 6.4%, а сопоставимые продажи упали на 8.3%. С другой стороны, концерн General Motors завершил третий квартал с запасом в 359 тысяч автомобилей на складах дилеров, что почти в три раза превышает показатели прошлого года. По прогнозам аналитиков Morgan Stanley, нормализация поставок полупроводников и рост складских запасов дилеров неизбежно приведут к долгожданной дефляции цен как на новые, так и на подержанные автомобили.
На этом фоне резко выделяются результаты Tesla. Несмотря на рекордные квартальные показатели, компания не оправдала ожидания Уолл-стрит по объемам поставок из-за локальных трудностей с поиском транспортных мощностей по разумной цене в пиковые логистические недели.
📱 Слитые переписки Илона Маска, падение DocuSign и стриминговые войны 49:59
В технологическом секторе бурное обсуждение вызвала публикация личных СМС-переписок Илона Маска времен подготовки сделки по покупке Twitter. Как отмечают ведущие, сообщения таких миллиардеров, как Ларри Эллисон и Марк Андриссен, наглядно демонстрируют полное отсутствие классического инвестиционного аудита (due diligence). Крупнейшие бизнесмены соглашались вкладывать сотни миллионов долларов в проект Маска на основе простого дружеского доверия, что вызвало волну иронии в экспертном сообществе.
Тем временем кризис в ИТ-отрасли продолжается:
- Компания DocuSign объявила о сокращении штата на 9% на фоне падения капитализации на 80% от пикового значения в $55 млрд.
- Инвестиционный банк Bank of America впервые за долгое время понизил рейтинг акций Apple, указав на риски слабого цикла продаж новой линейки iPhone 14 из-за падения потребительских расходов во всем мире.
В сфере медиа и развлечений фиксируется тотальное доминирование технологических гигантов. Сериал «Властелин колец» от Amazon Prime Video возглавил стриминговые рейтинги Nielsen с результатом 1.3 млрд минут просмотра. Кроме того, эксклюзивные трансляции Thursday Night Football на Amazon Prime привлекают более 11 млн зрителей за матч, что существенно превзошло первоначальные ожидания спортивных аналитиков. Ведущие сходятся во мнении, что в долгосрочной перспективе рынок кабельного и цифрового телевидения будет полностью монополизирован триумвиратом в лице Netflix, Amazon и Apple.
В завершение выпуска Майкл Батник поделился итогами своего личного киномарафона по классическим картинам с Джеком Николсоном, высоко оценив ленты «Пролетая над гнездом кукушки», «Китайский квартал» и «Сияние». Самой яркой новинкой кинопроката ведущие назвали хоррор «Улыбка» (Smile), который Батник охарактеризовал как самый страшный и коммерчески успешный фильм ужасов в кинотеатрах за последние годы.
