В новом выпуске подкаста «Systematic Investor» на канале Top Traders Unplugged Алан Данн и Марк Рижепс обсудили трансформацию финансовых рынков после президентских выборов в США. В центре внимания оказались не только макроэкономические сдвиги, но и фундаментальные вопросы психологии инвестирования: почему «совершенная информация» не гарантирует богатства, как нарративы управляют ценами и почему профессиональные аналитики Уолл-стрит зачастую смотрят в зеркало заднего вида, прежде чем дать прогноз на будущее.
📉 Рыночные индикаторы: конец эпохи дешевых акций 1:25
Обсуждение началось с анализа премии за риск по акциям (Equity Risk Premium), которая, по наблюдениям Рижепса, стала отрицательной . Этот индикатор рассчитывается как разница между доходностью S&P 500 и доходностью 10-летних казначейских облигаций.
Марк Рижепс утверждает, что отрицательная премия за риск — плохой знак для долгосрочных перспектив фондового рынка . По его мнению, несмотря на послевыборную эйфорию, падение этого показателя исторически коррелирует с более низкой доходностью акций на горизонте от одного года до пяти лет .
Алан Данн, ссылаясь на эксперта по оценке Асвата Дамодарана, отметил нюансы расчетов:
- Простая инверсия доходности S&P не учитывает потенциал роста прибыли .
- Даже при более мягких методах расчета премия за риск находится на минимумах с 2000 года .
- Ожидания инвесторов по доходности остаются высокими, в то время как расчетная форвардная доходность выглядит все менее привлекательной .
📊 Динамика после выборов: малые компании против облигаций 8:43
Рынок отреагировал на победу Дональда Трампа специфическим образом. Рижепс выделил несколько ключевых аномалий:
- Малая капитализация: Индекс Russell 2000 показал опережающую динамику. Это объясняется ожиданиями по снижению налогов и дерегуляции. Для малого бизнеса фиксированные затраты на соблюдение нормативных требований составляют большую долю прибыли, чем для гигантов, поэтому ослабление контроля для них критичнее .
- Волатильность: Индекс VIX упал на 20% (с 20 до 15 пунктов) . Структура кривой волатильности вернулась из режима бэквордации в нормальное состояние контанго .
- Бунт облигаций: Реальность вошла в противоречие с теорией. ФРС снизила ставку на 25 базисных пунктов, но длинный конец кривой доходности продолжил расти .
Оба участника сошлись во мнении, что классическая макроэкономическая связь — «ФРС смягчает политику, доходности падают» — в текущих условиях не работает .
🤠 Возвращение «бондовой бдительности» 13:42
Марк Рижепс задается вопросом: вернулись ли на рынок так называемые «Bond Vigilantes» (бондовые бдители) . Это инвесторы, которые продают облигации, выражая протест против фискальной политики правительства.
Ключевые факторы, указывающие на давление на облигации:
- Инфляционные сюрпризы: Индексы сюрпризов Citigroup и Bloomberg растут, что указывает на данные сильнее ожиданий .
- Срок владения: Срочная премия (term premium) — компенсация за риск владения длинными бумагами — переходит из негативной зоны в позитивную .
- Дефициты: Ожидание сохранения огромного дефицита бюджета США как при республиканцах, так и при демократах .
Рижепс считает, что текущая среда крайне неблагоприятна для держателей облигаций . При этом рост доходностей сопровождается укреплением доллара, что исключает сценарий классического фискального кризиса (где доходности растут, а валюта падает) .
🪙 Биткоин и систематический тренд-фолловинг 27:19
В связи с достижением биткоином новых исторических максимумов, слушатели задали вопрос о целесообразности инвестирования в фонды, торгующие исключительно крипто-трендами.
Позиция Марка Рижепса:
- Технически стратегии следования за трендом (trend following) отлично работают на криптовалютах .
- Для крупных распределителей капитала (аллокаторов) существуют серьезные барьеры: отсутствие кросс-маржирования, сложности с кастодианами и нехватка ликвидности за пределами топ-активов .
- Большинство инвесторов предпочитают видеть крипту как небольшую часть широкого портфеля CTA, а не как отдельный продукт .
🧠 Парадокс идеальной информации 40:01
Одной из самых ярких тем обсуждения стало исследование «The Crystal Ball is Not Enough» (Хрустального шара недостаточно). Рижепс и Данн обсудили эксперимент, в котором участникам давали заголовки газет завтрашнего дня и предлагали торговать на основе этой информации .
Результаты оказались парадоксальными: даже обладая «совершенной информацией», многие участники не смогли показать высокую доходность или вовсе обанкротились . Рижепс объясняет это тем, что разрешение неопределенности в информации не разрешает «поведенческую неопределенность» — вы знаете новость, но не знаете, как на неё отреагирует толпа .
Этот пример Марк использует для защиты стратегий следования за трендом:
- Связь между макро-данными и ценой «порочна» (wicked learning environment) и непостоянна .
- Тренд-фолловинг игнорирует попытки найти причинно-следственную связь и фокусируется на фактическом поведении цены .
- Правильный размер позиции важнее точности прогноза .
📉 Аналитики смотрят назад 51:02
Рижепс упомянул исследование моделей оценки, используемых банковскими аналитиками. Несмотря на обучение в MBA классическим моделям дисконтирования денежных потоков (DCF), реальность иная.
По словам Рижепса, анализ требований FINRA показывает, что большинство аналитиков Уолл-стрит опираются на «исторический коэффициент P/E» (trailing PE), лишь слегка корректируя его . Фактически они являются «фундаментальными тренд-фолловерами», которые смотрят в прошлое, а не прогнозируют будущее . Это объясняет существование эффекта «дрейфа после объявления прибыли» (post-earnings drift) .
🗣️ Нарративная экономика и «непредсказуемая альфа» 55:55
Завершая беседу, участники обсудили роль ИИ (LLM) в анализе рыночных нарративов. Современные технологии позволяют агрегировать новости в индексы настроений.
Главные выводы по теме:
- Тренды в новостях часто предшествуют трендам в ценах из-за медленной диффузии информации .
- Нарративы (например, «эффективность правительства» или «налоговые льготы») сейчас подтверждают ценовое движение, что дает трендам «ноги» .
- Тренд-фолловинг всё чаще называют не «кризисной альфой», а «непредсказуемой альфой» . Это связано с тем, что стратегия может приносить доход как в защитные, так и в наступательные периоды рынка.
- Исследования компании Quantica показывают: в условиях высоких процентных ставок аллокацию на тренд-фолловинг стоит увеличивать из-за роста дисперсии возвратов и волатильности .
