В новом выпуске подкаста The Compound and Friends ведущий Джош Браун и главный глобальный стратег JP Morgan Asset Management доктор Дэвид Келли обсуждают фундаментальные сдвиги в американской экономике. Ключевая тема беседы — переход к «пост-циклическому» миру, где традиционные механизмы рецессии больше не работают, а колоссальное накопление богатства домохозяйствами меняет правила игры на фондовом рынке.
🍪 Инфляция и запоздалая реакция ФРС 0:00
Обсуждение начинается с анализа действий Федеральной резервной системы (ФРС) и свежих данных по индексу потребительских цен (CPI). В сентябре инфляция в США замедлилась до 2,4%, однако базовый показатель (core CPI) оказался чуть выше ожиданий — 3,3% .
По мнению доктора Дэвида Келли, ФРС допустила ошибку, затянув с началом цикла снижения ставок. Он утверждает, что регулятору следовало начать действовать еще в июне, планомерно снижая ставку по 25 базисных пунктов . Сейчас же ФРС оказалась в ситуации, когда её действия могут быть истолкованы как политически мотивированные из-за близости выборов.
Келли использует аналогию с выпечкой для описания текущей ситуации:
- Инфляция похожа на свежеиспеченное печенье: оно уже вынуто из духовки и остывает, но всё еще слишком горячее, чтобы его есть .
- Процесс дезинфляции идет медленно, но верно, и Келли выражает уверенность в возвращении к целевому показателю в 2% .
- ФРС должна «нормализовать» ставки до уровня 3–4%, чтобы устранить дисбалансы в оценке финансовых активов, даже если экономика чувствует себя неплохо .
💵 Парадокс сильного доллара и дефицит производства 14:51
Дэвид Келли поднимает вопрос о переоцененности американской валюты, которая, по его словам, является слишком высокой на протяжении последних 50 лет . Это создает структурные проблемы для экономики США:
- Упадок промышленности: С 1975 года США ежегодно фиксируют торговый дефицит, так как американские товары слишком дороги для остального мира .
- Рост неравенства: Иностранный капитал возвращается в США, скупая акции и облигации, что обогащает владельцев активов, но лишает рабочих мест в производственном секторе .
- Ловушка терминологии: Келли критикует использование слов «сильный» и «слабый» применительно к доллару. Он считает, что «сильный» доллар для рабочего — это слабость экономики, и стране нужен «адекватный» курс, который позволит сбалансировать торговлю .
Собеседники отмечают, что американские инвесторы крайне «US-центричны»: на США приходится 64% мировой капитализации фондового рынка, и большинство клиентов инвестиционных советников имеют избыточный вес отечественных акций .
🏠 Кризис доступности жилья: наследие дешевых денег 29:36
Ситуация на рынке недвижимости описывается как «тупиковая». Келли и Браун анализируют данные стратега Кэлли Кокс, согласно которым стоимость владения домом взлетела вертикально .
Ключевые тезисы по рынку жилья:
- Накопленный капитал: С 2019 года средний объем собственного капитала в домах (equity) вырос с $240 000 до $400 000 для тех, кто уже владеет жильем .
- Удар по молодежи: Даже если ставки по ипотеке упадут до 5%, стоимость владения всё равно будет на 80% выше уровня 2019 года .
- Вина ФРС: По мнению Келли, десятилетие аномально низких ставок приучило рынок к «бесплатным» деньгам, что раздуло цены до уровней, которые невозможно скорректировать без глубокого экономического потрясения .
- Решение проблемы: Келли считает, что помочь может только постепенное увеличение предложения жилья и рост доходов населения при стабильных ценах. Любые государственные субсидии покупателям лишь еще сильнее раздуют инфляцию .
🔄 Жизнь в «пост-циклическом» мире 40:29
Самый важный теоретический тезис выпуска — изменение природы экономических циклов. Традиционно рецессии были связаны с производственным сектором: рост ставок — падение спроса на товары — затоваривание складов — увольнения .
Дэвид Келли утверждает, что мы вошли в «пост-циклическую» эру:
- Доминирование услуг: Экономика услуг гораздо менее чувствительна к процентным ставкам, чем промышленность .
- Контроль запасов: Современные системы обработки данных позволяют компаниям мгновенно реагировать на замедление спроса, не допуская критического накопления запасов .
- Шоковая природа кризисов: Теперь рецессии вызываются не внутренним перегревом цикла, а внешними шоками (пандемия, теракты 11 сентября, геополитические катастрофы) .
Келли полагает, что ФРС и инвесторы продолжают использовать устаревшие метрики (например, индексы ISM), которые теряют свою предсказательную силу в новой реальности .
💰 $157 триллионов: накопление богатства и «Магнитная семерка» 44:53
За последние пять лет американские домохозяйства стали богаче на рекордные $50,1 триллиона . К третьему кварталу 2024 года совокупный чистый капитал достиг $157 трлн .
Распределение этого капитала напрямую влияет на рынок:
- Верхние 10% домохозяйств сберегают около 35% своего дохода, направляя их в акции и облигации .
- Это создает «дефицит активов»: денег так много, что они продолжают толкать котировки вверх даже при высоких оценках .
- Инвестиционный тезис Келли: Необходимо «расширять ставку». Концентрация в Magnificent 7 (Nvidia, Apple, Microsoft и др.) опасна. Келли и Браун обсуждают мнение Рики Сэндлера, что сегмент компаний с капитализацией от $2 млрд до $50 млрд сейчас наиболее привлекателен и неэффективно оценен .
Келли предупреждает: история учит смирению. В 2006 году макроэкономические модели не предсказывали краха, потому что никто не учитывал объем деривативов, построенных поверх рынка жилья . Текущим «слепым пятном» могут стать кибератаки или масштабные геополитические конфликты .
