В новом выпуске серии «Систематический инвестор» ведущий Нильс Кастро Ларсен и гость программы, ветеран индустрии хедж-фондов Марк Рамзински, обсуждают фундаментальную трансформацию понятия «безопасного актива» в условиях растущего госдолга и геополитической нестабильности. Особое внимание эксперты уделяют золоту как альтернативе гособлигациям, влиянию розничных инвесторов на рыночную «неэластичность» и внедрению концепции сложных адаптивных систем в современные алгоритмы тренде-слежения.
🏺 Новая роль золота и эрозия безопасности гособлигаций 2:38
Традиционное представление о казначейских облигациях США как об абсолютно безопасном активе (safe asset) начинает меняться . По мнению Марка Рамзински, современный рынок сталкивается с относительностью безопасности: если раньше инвесторы во время кризиса автоматически покупали казначейские векселя, то сейчас доверие к суверенным долгам Франции, Великобритании и даже США подрывается из-за правительственных шатдаунов и рекордно высокого соотношения долга к ВВП .
В этом контексте золото, цена которого достигла новых исторических максимумов, перестает быть просто спекулятивным инструментом . Рамзински выделяет несколько факторов, отличающих нынешнее ралли от циклов 1970-х или периода финансового кризиса 2008 года:
- Поведение центральных банков: В отличие от 1990-х годов, когда ЦБ сокращали запасы, сейчас регуляторы активно диверсифицируют резервы, уходя из долларовых активов .
- Геополитический фактор: Страны вроде России и Китая стремятся обезопасить свои резервы от санкционных рисков и заморозки счетов .
- Финансовизация и залоговая ценность: Появление золотых ETF и возможность использования золота в качестве залога (collateral) на CME делает его более ликвидным и функционально схожим с государственным долгом .
Рамзински утверждает, что золото ведет себя как «хороший друг», который рядом в трудную минуту, но даже здесь необходима диверсификация, так как любые «друзья» могут быть капризными .
🔧 Кризис «водопровода» ФРС и новые ориентиры ставок 20:42
Лори Логан, президент ФРБ Далласа и бывший руководитель департамента открытых рынков ФРБ Нью-Йорка, инициировала дискуссию о необходимости смены операционных целей ФРС . Традиционная ставка по федеральным фондам (Fed funds rate) утрачивает репрезентативность, так как объем этого рынка сократился до $100 млрд в день, что не отражает реальную стоимость денег .
Основные тезисы обсуждения:
- Избыточные резервы: ФРС перешла к режиму управления «избыточными резервами», из-за чего банкам больше не нужно занимать средства для выполнения нормативов .
- Новый таргет: По словам Рамзински, ФРС может перейти к таргетированию ставок SOFR (замена LIBOR) или ставок трехстороннего репо (triparty repo), где ежедневный оборот исчисляется триллионами долларов .
- Волатильность против ликвидности: Хотя ставки репо более волатильны, они дают более точный сигнал рынку и позволяют ФРС эффективнее управлять ликвидностью в моменты кризисов .
📉 Образовательный дефицит и риски кредитных кризисов 28:42
Марк Рамзински выразил обеспокоенность результатами исследования МВФ, охватившего 27 000 респондентов в разных странах . Опрос показал критический уровень финансовой неграмотности населения в вопросах государственного устройства:
- Лишь чуть более 50% опрошенных смогли правильно предсказать, что рост государственных расходов при прочих равных ведет к увеличению дефицита бюджета .
- Аналогичная ситуация наблюдается в вопросах связи налогов и дефицита .
По мнению гостя, если средний гражданин не понимает базовой связи между расходами, налогами и долгом, риск масштабного кредитного кризиса возрастает, так как общество не осознает приближающихся угроз .
🎰 Геймификация рынков и гипотеза неэластичности 30:54
Развитие платформ вроде Robinhood и внедрение рынков предсказаний (prediction markets) меняет структуру рыночных сигналов . Рамзински и Ларсен обсуждают превращение трейдинга в форму беттинга:
- Рост «шума»: Объем торгов краткосрочными опционами (0DTE) вырос с 20 млн контрактов в день до более чем 60 млн с 2020 года .
- Искажение сигналов: Ведущие полагают, что рост числа «шумовых трейдеров» затрудняет использование цены как индикатора фундаментальной стоимости .
С этим напрямую связана «гипотеза неэластичного рынка» (Inelastic Market Hypothesis), продвигаемая руководством компании CFM . Суть гипотезы в том, что рынки неэффективны, так как крупные игроки (взаимные фонды, хедж-фонды) действуют в рамках жестких мандатов и не могут предоставить капитал для стабилизации цены в нужный момент . По словам Рамзински, состав участников рынка определяет его эластичность, и приток розничных денег может приводить к резким ценовым разрывам .
🔍 «Рыночный отпечаток» и пределы масштабирования CTA 50:37
Обсуждая исследование компании Quantica, собеседники затронули вечный спор о количестве рынков в портфеле тренд-следующего фонда (CTA) . Последние 10 лет экзотические (альтернативные) рынки обеспечивали высокую доходность, но в последнее время они стали превращаться в «встречный ветер» для индустрии .
Ключевая проблема — «рыночный отпечаток» или воздействие на рынок (market impact) :
- Емкость стратегий: Когда миллиарды долларов устремляются в неликвидные альтернативные рынки, потоки самих CTA начинают разрушать прибыльность трендов .
- Фронтраннинг со стороны банков: Крупные инвестбанки создают «CTA-трекеры», которые позволяют им предугадывать действия фондов и подстраивать свои позиции под их потоки заявок .
Марк Рамзински считает, что успех современного квантового фонда зависит не столько от поиска новых сигналов (это решаемая задача), сколько от минимизации издержек исполнения и скрытия своего следа на рынке . Уменьшение рыночного воздействия на 1–2% может стать решающим фактором доходности в годы низкой волатильности .
🕸 Сложные адаптивные системы: будущее тренд-слежения 1:06:31
В завершение беседы Рамзински представил свое видение следующего этапа развития систематического инвестирования через призму анализа связности рынков .
Традиционное тренд-слежение (old school trend following) фокусируется на цене актива изолированно, игнорируя фундаментальные причины (causal inferences) . Однако Рамзински полагает, что рынки представляют собой сложную адаптивную сеть, где:
- Движения в долларе США напрямую влияют на потоки капитала в золоте .
- Взаимосвязи между активами нелинейны и эпизодичны .
Для эксплуатации этого эффекта необходимо использовать машинное обучение и «обучение, ориентированное на принятие решений» (decision-focused learning), которое объединяет этапы прогнозирования и оптимизации портфеля в единый процесс . Хотя эта задача крайне сложна, именно в поиске скрытой связности активов Рамзински видит будущее преимущество (edge) для системных инвесторов .
