После недавнего всплеска волатильности на мировых рынках, когда индекс VIX зафиксировал третий по величине скачок в истории, эксперты разделились в оценках будущего экономики США. Ведущий канала Forward Guidance Феликс Жовен и основатель Lekker Capital Куинн Томпсон провели глубокий анализ текущей ситуации, представив две противоположные стратегии: ожидание жесткой рецессии и ставку на возобновление роста.
📉 Постмортем рыночного хаоса: японская иена и структурный шок 1:44
В начале августа 2024 года финансовые рынки столкнулись с масштабным делевериджем (сокращением долговой нагрузки). По мнению участников дискуссии, ключевым триггером стало резкое сворачивание «керри-трейд» (carry trade) с японской иеной . Когда курс иены к доллару начал стремительно укрепляться (со 160 до 140), инвесторы были вынуждены закрывать позиции в рисковых активах, включая технологические акции и криптовалюты.
Основные показатели этого периода:
- Индекс VIX (индикатор страха) в моменте достигал отметки 65, но к концу следующего торгового дня упал до 24 .
- Кредитные спреды (риск дефолта по облигациям) оставались на удивление стабильными по сравнению с волатильностью акций .
- Биткоин и золото подверглись принудительным продажам из-за необходимости пополнения маржинальных требований (Margin Calls) .
По словам Феликса Жовена, расхождение между взлетом VIX и сдержанной реакцией кредитных спредов указывает на то, что это был скорее «структурный рыночный инцидент», чем немедленный экономический крах . Однако Куинн Томпсон отмечает, что такие события часто предшествуют государственным интервенциям: ликвидность на рынке ухудшается до тех пор, пока не происходит «событие паники», вынуждающее ФРС или правительство принять меры .
🏗️ Аргументы за восстановление: сектор жилья и «двухскоростная экономика» 26:04
Куинн Томпсон представил тезис о том, что США удастся избежать классической рецессии ВВП, хотя в частном производственном секторе уже наблюдается замедление. Он называет текущую ситуацию «двухскоростной экономикой», где огромные государственные расходы поддерживают общие показатели, вытесняя частный бизнес .
Основные аргументы Томпсона в пользу оптимистичного сценария:
- Доминирование фискального сектора. Около 2/3 прироста рабочих мест за последние два года пришлось на три сферы: государственное управление, здравоохранение и образование . Эти сектора не зависят от высоких процентных ставок так сильно, как промышленность.
- Чувствительность жилья к ставкам. Рынок недвижимости США находится в состоянии «заморозки»: 56% ипотечных заемщиков имеют ставку ниже 4%, и только 6% — выше 6% .
- Эффект снижения ставок. Снижение доходности 10-летних облигаций уже привело к падению ставок по ипотеке до уровня 6,5%. По мнению Томпсона, даже одно или два снижения ставки ФРС в сентябре (на 25 или 50 б.п.) могут высвободить отложенный спрос на жилье и перезапустить экономический цикл .
Томпсон утверждает, что при дефиците бюджета более 6% ВВП экономика сохраняет номинальный рост, даже если реальные показатели стагнируют . Он полагает, что рынок уже прошел дно, а высокая активность (объемы торгов) во время распродажи в понедельник была классическим признаком капитуляции продавцов .
🚨 Аргументы за рецессию: рынок труда и «ловушка» пересмотра данных 39:04
Феликс Жовен представил «Steel Man» аргумент (максимально сильную версию) в пользу неизбежной рецессии, опираясь на данные EPB Research и Эрика Басмаджана. Ключевой индикатор — индекс стоимости занятости (ECI) и сопутствующий индекс занятости.
Позиция Жовена строится на следующих фактах:
- Сокращение индекса занятости. Впервые с момента выхода из кризиса COVID-19 индекс сопутствующей занятости ушел в отрицательную зону . Исторически это почти всегда приводило к официальной рецессии в кратчайшие сроки .
- Динамика увольнений. Хотя общее число рабочих мест (Non-farm payrolls) остается положительным, Жовен указывает на рост числа именно «потерявших работу» (job losers), а не просто новых участников рынка труда .
- Проблема пересмотра данных. Ведущий напомнил о рецессии 2001 года: первоначально ВВП показывал рост +2%, но после нескольких раундов пересмотров спустя месяцы цифра превратилась в -1,3% . Аналогичные опасения высказывают аналитики Майк Грин и Даниэль ДиМартино Бут .
Жовен считает, что ФРС может оказаться «позади кривой» (слишком поздно начать снижение ставок). Когда безработица начинает расти, она обычно делает это по инерции. Даже если иммиграция искажает статистику предложения труда, тренд на рост числа увольнений в частном секторе выглядит очевидным .
⚡ Криптовалютный рынок: полная очистка от плеча 56:09
Обвал крипторынка в начале августа стал одним из самых агрессивных в этом цикле. Куинн Томпсон проанализировал данные по открытому интересу (Open Interest) и ликвидациям.
Данные по криптоактивам:
- Общий открытый интерес по фьючерсам сократился с $50 млрд до $30 млрд всего за одну неделю — это вымывание трети всего кредитного плеча на рынке .
- На бирже CME (институциональный сектор) открытый интерес по биткоину упал на 15-20% .
- Доля альткоинов (за исключением BTC и ETH) в открытом интересе упала с критических 40% (признак перегрева в марте) до здоровых 20% .
Томпсон полагает, что сейчас «игровое поле очищено». Исчезновение перегруженных позиций с кредитным плечом создает условия для нового роста, если макроэкономический фон стабилизируется. Он отмечает, что покупка биткоина по $55 000 после такой очистки гораздо безопаснее, чем попытки «ловить дно» на $50 000 в разгар паники .
🏦 Тупик ФРС и «смерть» портфеля 60/40 1:08:26
В завершение участники обсудили глобальный «тупик», в который может попасть ФРС. Если регулятор начнет экстренно снижать ставки для спасения экономики от рецессии, это еще сильнее ударит по разнице процентных ставок с Японией, что может вызвать новый виток обвала «керри-трейд» и хаос на валютном рынке .
Однако Феликс Жовен предположил, что выходом может стать «координированное смягчение» мировых центробанков. Если Банк Японии приостановит повышение ставок из-за волатильности, а ФРС начнет снижение, это позволит избежать резких скачков курсов валют, равномерно обесценивая все фиатные деньги относительно твердых активов .
Куинн Томпсон также выразил скепсис относительно традиционного инвестирования:
- По его мнению, классический портфель 60/40 (60% акции, 40% облигации) больше не работает .
- Владение государственными облигациями США под 4% годовых при дефиците бюджета в 6-7% Куинн называет «костром из денег» .
- Он рекомендует заменять облигационную часть портфеля сырьевыми товарами (Commodities), золотом и акциями компаний, связанных с реальными ресурсами .
