В новом эпизоде подкаста Top Traders Unplugged основатель Quest Partners Нигол Куладжян и президент фирмы Майк Харрис обсуждают механизмы работы краткосрочных CTA-стратегий и то, как в условиях манипуляций центральных банков извлекать прибыль из рыночной выпуклости (convexity). Эксперты анализируют причины неэффективности современных хедж-фондов, опасности высокой концентрации капитала в популярных стратегиях и роль высокочастотной торговли в изменении микроструктуры рынка.
📉 Философия выпуклости: почему риск — это не волатильность 4:02
Основная идея инвестиционной философии Quest Partners заключается в том, что современный рынок глубоко искажен вмешательством центральных банков. Нигол Куладжян отмечает, что со времен кризисов 2001 и 2008 годов регуляторы приучили инвесторов к так называемому «пут-опциону ФРС» (Fed put) — готовности заливать любые проблемы ликвидностью .
Ключевые тезисы Нигола Куладжяна о состоянии рынка:
- Искажение волатильности: Постоянная защита регуляторов поощряет стратегии продажи волатильности и выкупа падений (buy the dips). Это делает рынок аномально склонным к возврату к среднему (mean reverting) и подавляет волатильность сильнее, чем того требуют фундаментальные показатели .
- Ловушка коэффициента Шарпа: Нигол Куладжян утверждает, что около 85% альфы и коэффициента Шарпа современных хедж-фондов коррелируют с «короткой выпуклостью» (short convexity). По его мнению, фонды продают страховку от «хвостовых рисков» слишком дешево, не осознавая реальных масштабов угрозы .
- Хвостовые риски вместо волатильности: В текущих условиях волатильность перестала быть адекватной мерой риска, так как она остается низкой до момента взрывного расширения. Реальный риск, по словам эксперта, скрыт в «хвостах» распределения, которые можно измерить через асимметрию (skew) и выпуклость .
Майк Харрис добавляет, что Quest Partners фокусируется на использовании фьючерсов, а не опционов, для реализации своих стратегий. По мнению Куладжяна, фьючерсы дешевле, ликвиднее и позволяют точнее управлять позициями, воссоздавая профили выпуклости (гамма-профили) за счет активного управления размером позиций — например, добавления к прибыльным сделкам .
🏦 Конец эпохи манипуляций и «соревнование империй» 8:25
Нигол Куладжян полагает, что текущая модель центральных банков не является устойчивой в долгосрочной перспективе. Он приводит следующие аргументы:
- Политическое давление: Политики больше не принимают классические рецессии, требуя от ЦБ краткосрочных мер стимулирования .
- Зависимость от долга: Размер финансовых рынков относительно ВВП (коэффициент Баффета) достиг исторических максимумов, что делает экономику крайне чувствительной к росту ставок .
- Физический предел: Если печатать деньги и контролировать финансовые активы можно бесконечно, то физические товары (commodities) не поддаются печати. Нигол Куладжян считает, что именно дефицит сырья и борьба за ресурсы (например, между США и Китаем) разрушают режим контроля центральных банков .
📊 Проблема индустрии: погоня за Шарпом и потеря «кризисной альфы» 15:13
Майк Харрис, опираясь на свой многолетний опыт аллокатора и управляющего, критикует современное состояние индустрии доверительного управления. Он отмечает опасную трансформацию крупных CTA (Commodity Trading Advisors):
- Размытие стратегий: Многие крупные игроки превратились в мультистратегические фонды, смешивая тренд-фолловинг с систематическим макро и арбитражем .
- Утрата защитных свойств: В погоне за высоким коэффициентом Шарпа и стабильной доходностью для удержания клиентов менеджеры начали добавлять стратегии возврата к среднему. По словам Майка Харриса, это приводит к тому, что в моменты кризисов (как в марте 2020 года) такие фонды начинают «покупать дно», увеличивая риск в портфеле инвестора вместо того, чтобы хеджировать его .
- Ложная диверсификация: По мнению Харриса, инвесторы недооценивают, насколько сильно коррелируют традиционные хедж-фонды с рынком акций в моменты «хвостовых» событий .
🕸️ Матрица краудинга: как найти «дешевые тренды» 25:22
Нигол Куладжян подробно описывает концепцию «краудинга» (crowding) — избыточной концентрации инвесторов в одних и тех же сделках. Он утверждает, что коэффициент Шарпа сам по себе искажает рынок: чем он выше, тем больше вероятность катастрофической просадки в будущем .
Для борьбы с этим Quest Partners использует четырехмерную матрицу поиска неэффективностей:
- Выбор рынка внутри сектора: Например, где тренд «дешевле» — в казначейских облигациях США или в других гособлигациях?
- Выбор класса активов: Облигации, сырье, валюты или акции .
- Временной горизонт: От 2–3 дневных трендов до многолетних моделей .
- Методология: Пересечение средних, канальные прорывы (как у «Черепах») или прорывы волатильности .
Нигол Куладжян скептически относится к стандартному машинному обучению в трейдинге, называя его «коммодити». Он считает, что простая математическая оптимизация на прошлых данных ведет к ложной уверенности. Вместо этого Quest пытается предсказать, куда направятся потоки капитала «умных, но не обладающих житейской хитростью» (street smart) исследователей и крупных аллокаторов .
⚡ Микроструктура рынка и уроки HFT 1:02:24
Обсуждая ликвидность, эксперты подчеркивают её динамическую природу. Майк Харрис отмечает, что современная ликвидность обеспечивается фирмами высокочастотной торговли (HFT), которые ведут себя специфически: они предоставляют огромные объемы в спокойные времена, но мгновенно исчезают при первых признаках турбулентности .
Чтобы адаптироваться к этим условиям, Quest Partners предприняли ряд шагов:
- Найм экспертов из HFT: Фирма наняла специалистов, которые понимают микроструктуру рынка и то, как крупные игроки «сигналят» о своих намерениях .
- Борьба с «медвежьими ловушками»: Понимание того, как работают алгоритмы маркетмейкеров, помогает фонду избегать adverse selection (неблагоприятного отбора) при исполнении ордеров .
- Предсказание «следующего тика»: Хотя Quest держит позиции несколько дней, они используют наработки HFT для фильтрации ложных прорывов .
🔮 Прогнозы на 2023 год: инфляция и политические риски 1:12:47
В завершение дискуссии Нигол Куладжян поделился своим видением будущего:
- Устойчивая инфляция: Эпоха, когда ЦБ могли печатать деньги без последствий для цен, закончилась. Инфляция на рынке физических товаров пришла всерьез и надолго, что создаст высокую волатильность — благоприятную среду для Quest .
- Политическая безответственность: Главный страх эксперта — отсутствие подотчетности политиков. Он опасается, что в случае потери контроля над рынками власти могут прибегнуть к экстремальным мерам, вплоть до принудительного закрытия рынков .
Майк Харрис резюмирует, что тренд-фолловинг только кажется простым со стороны. Реальный успех требует не просто покупки индикатора в Bloomberg, а глубокой работы с качеством данных, психологией толпы и скоростью исполнения .
