В новом выпуске подкаста Excess Returns известный инвестиционный стратег Джим Полсен (Jim Paulsen) анализирует парадоксальное состояние американской экономики. Пока индекс S&P 500 демонстрирует исторические максимумы, значительная часть реального сектора и малого бизнеса уже несколько лет находится в состоянии «скрытой рецессии», выход из которой зависит исключительно от решимости Федеральной резервной системы снизить ставки.
📉 Состояние «скрытой рецессии» и слабый рост ВВП 2:24
По мнению Джима Полсена, текущие экономические данные свидетельствуют о серьезном замедлении. Реальный рост ВВП в первой половине года составил всего 1% в годовом исчислении . Стратег подчеркивает, что такие показатели не могут радовать официальных лиц, так как они находятся в опасной близости к зоне формальной рецессии.
Основные макроэкономические показатели, на которые указывает Полсен:
- Рост занятости замедлился до 0,65–0,67% в годовом выражении .
- Реальное потребление растет темпами менее 1% .
- Фискальная политика, хотя и остается агрессивной (дефицит бюджета составляет 6,25% от номинального ВВП), фактически не дает нового импульса экономике уже около трех лет .
Джим Полсен утверждает, что экономика остро нуждается в поддержке, так как текущая политика ФРС остается чрезмерно жесткой . Несмотря на то что инфляция упала с 9,1% до 2,7%, доходность 10-летних облигаций и ставки по ипотеке практически не изменились, что создает аномальное давление на заемщиков .
🛡️ Почему США до сих пор не впали в официальную рецессию? 8:55
Несмотря на слабые цифры, Полсен считает полноценную рецессию в ближайшее время маловероятной. Он выделяет несколько уникальных защитных факторов, которые удерживают экономику на плаву :
- Рекордные ликвидные активы: Отношение ликвидных активов частного сектора к ВВП достигло 75%, тогда как исторически оно редко превышало 60% . У бизнеса и домохозяйств накоплен огромный запас «сухого пороха».
- Низкая корреляция компонентов ВВП: Полсен отмечает, что корреляция между 22 компонентами ВВП находится на историческом минимуме . Это означает наличие «роллирующих рецессий»: отдельные отрасли падают, пока другие растут, что не дает всей системе обрушиться одновременно.
- Здоровые балансы: В отличие от предыдущих циклов, отношение долга к прибыли у корпораций и долга к доходам у домохозяйств последовательно снижается последние 10–15 лет .
- Технологический буфер (Новая эра): Благодаря внедрению технологий прибыль на одно рабочее место с 1995 года выросла в три раза . По мнению гостя, это позволяет компаниям при замедлении экономики не начинать массовые увольнения, а просто прекращать наем, что предотвращает классическую спираль рецессии .
🎈 Инфляционные страхи: реальность или паранойя? 24:43
Джим Полсен критикует одержимость ФРС и СМИ таргетом инфляции в 2%. Он называет это число «произвольным» и утверждает, что для нормального роста и прибыльности бизнеса более здоровым уровнем является 3% .
Аргументы Полсена в пользу того, что инфляция больше не является угрозой:
- Текущий уровень CPI (2,7%) идентичен показателям января 2020 года, когда никто не беспокоился о «неконтролируемой инфляции» .
- Индекс цен производителей (PPI) на уровне 3,3% ниже, чем в середине 2018 года .
- Цены на сырьевые товары (индекс Goldman Sachs) упали на 35% от пиков 2022 года .
- Денежная масса (M2) относительно ВВП резко сокращается, что вымывает ликвидность, необходимую для поддержания инфляционного давления .
Стратег уверен, что даже введение торговых тарифов (которые Полсен называет налогом на потребление) не приведет к долгосрочному разгону цен, так как 80% экономики США — это сектор услуг, который не подвержен прямому влиянию пошлин .
📈 Фондовый рынок: экстремальный разрыв в оценках 41:05
Анализируя фондовый рынок, Джим Полсен использует метод оценки относительно многолетней линии тренда (trend line). Его выводы неутешительны для текущих лидеров рынка, но оптимистичны для всех остальных .
- S&P 500: Находится на 50% выше своей исторической линии тренда. Хуже ситуация была только на пике пузыря доткомов .
- Остальной рынок: Из 12 основных секторов экономики только 7 торгуются выше тренда. Для сравнения, во время типичных «бычьих» рынков выше тренда находятся 9–11 секторов .
- Стили инвестирования: Акции роста (Large Cap Growth) переоценены на 80% относительно тренда, в то время как акции стоимости (Value) и стратегии моментума (Momentum) торгуются ниже своих исторических трендовых значений .
Полсен подчеркивает беспрецедентный разрыв в прибылях: прибыль компаний из S&P 500 на 20% выше тренда, в то время как совокупная прибыль всех корпораций США (включая малый и средний бизнес) находится на 10% ниже тренда . Это самый длинный период в послевоенной истории, когда общая корпоративная прибыль остается ниже трендовой линии .
🚀 Что станет триггером для «разворота»? 53:36
Главным фактором, сдерживающим рынок, Полсен считает отсутствие «политического сока» (policy juice). ФРС за весь текущий цикл роста смягчала политику всего три месяца — это минимальный показатель для «бычьего» рынка в истории .
По мнению стратега, начало цикла снижения ставок ФРС приведет к следующим последствиям:
- Ослабление доллара: Доллар США за последнее десятилетие вырос на 33%, что Полсен называет «чудовищной дефляционной силой», душащей экспорт и прибыли . Снижение ставок поможет его ослабить.
- Инверсия кривой доходности: Снижение краткосрочных ставок устранит инверсию, что традиционно благоприятно для банковского сектора и кредитования .
- Рост малых компаний: Как только ФРС даст сигнал о поддержке экономики, инвесторы начнут перекладывать средства из перегретых акций «Великолепной семерки» (Mag 7) в малую капитализацию (Russell 2000), где накоплен огромный потенциал для восстановления прибыли .
Полсен резюмирует: инвесторы настолько привыкли к доминированию S&P 500, что их портфели критически недогружены акциями реального сектора и малых компаний . Любой серьезный сдвиг в политике ФРС может вызвать масштабную ротацию капиталов, которую рынок не видел десятилетиями.
