В новом выпуске серии «U Got Options» на канале Top Traders Unplugged ведущий Джим Карсон встречается с экспертами Cboe (Chicago Board Options Exchange) Мэнди Сюй и Эдом Томом. В центре дискуссии — эволюция срочного рынка от зерновых фьючерсов до современных опционов с нулевым сроком экспирации (0DTE), а также презентация нового инструмента декомпозиции индекса VIX, который позволяет заглянуть «под капот» рыночной волатильности.
🏛 От зерна к индексам: краткая история Cboe 2:30
История современных финансовых рынков началась в 1848 году с основания Чикагской торговой палаты (Board of Trade) . По словам Джима Карсона, это было обусловлено географическим положением Чикаго — близостью к Великим озерам и реке Миссисипи, что сделало город центром пересечения торговых путей . Первые фьючерсные контракты возникли как необходимость для производителей, например, выращивателей апельсинов, зафиксировать условия поставки на год вперед . Опционы же появились позже как форма страхования, позволяющая сохранить потенциал прибыли (upside), ограничив риски убытков (downside) .
Мэнди Сюй отмечает ключевые вехи развития Cboe:
- 1973 год: Запуск Cboe в «курилке» Торговой палаты. В первый день торговались только опционы «колл» на ограниченное число акций с квартальной экспирацией .
- Масштаб: Если в 1973 году за день проторговывалось около 900 контрактов, то сегодня объем рынка составляет 40–50 миллионов контрактов ежедневно на 18 биржах .
- Инструментарий: Опционы «пут» и индексные опционы появились лишь через несколько лет после запуска биржи .
Джим Карсон вспоминает, что в 1998 году, когда он начинал работать в торговом зале, рынок выглядел иначе: бумажные тикеты, шаг страйков в 25 пунктов и индекс S&P на уровне 400 . По мнению Карсона, сегодня опционы буквально «пожирают» базовые активы, превращаясь в основной инструмент ценообразования .
📊 Декомпозиция VIX: почему «индекс страха» вводит в заблуждение 7:15
Мэнди Сюй утверждает, что популярное название VIX — «индекс страха» — является упрощением, которое может привести к ошибкам в анализе . VIX измеряет неопределенность (uncertainty) в S&P 500 на ближайшие 30 дней, и эта неопределенность может касаться как падения, так и резкого роста рынка .
Эд Том представляет новый инструмент декомпозиции VIX, который разделяет движение индекса на несколько ключевых факторов:
- Ожидаемое движение (Slide): Естественное смещение по кривой волатильности при изменении цены базового актива. Из-за наклона (skew) индекса, при падении S&P трейдеры автоматически попадают в зону более высокой подразумеваемой волатильности .
- Параллельный сдвиг (Lift): Общий рост спроса на опционы (и колы, и путы), когда трейдеры повышают цены на защиту по всем страйкам. Это часто происходит после «хвостовых событий» (tail events), когда рыночные последствия неясны .
- Скью (Skew): Разница в спросе между опционами «пут» (защита от падения) и «колл» (ставка на рост).
- Выпуклость или Куртозис (Convexity/Kurtosis): Оценка риска экстремальных движений, выраженная через стоимость глубоких опционов «вне денег» .
По данным Мэнди Сюй, примерно в 20% случаев VIX движется в том же направлении, что и S&P 500 . Это часто происходит, когда индекс растет на фоне агрессивного спроса на опционы «колл» (страх упустить выгоду или FOMO), что также увеличивает общую волатильность .
📉 Исторические уроки и парадоксы волатильности 19:10
Джим Карсон и гости анализируют, как различные кризисы по-разному отражались на структуре VIX:
- Август 2015 года: Девальвация юаня вызвала взрыв волатильности и скью. Джим отмечает, что это был «маржин-колл по скью», так как до этого рынок долгое время был спокоен .
- Февраль 2016 года: Рынок упал сильнее (на 12,5% против 9% в августе 2015), но VIX и скью обвалились . Мэнди Сюй объясняет это тем, что катализатор (замедление Китая) был уже известен рынку в течение полугода, и трейдеры успели подготовиться .
- 2017 год: Стал аномальным периодом самой низкой реализованной и подразумеваемой волатильности за 125 лет .
- «Волмагеддон» (февраль 2018): Резкий скачок волатильности при падении рынка всего на 9%, вызванный массовым закрытием коротких позиций в продуктах на VIX (например, XIV) .
Особое внимание Эд Том уделяет сравнению событий 2024 года. В августе 2024 года всплеск VIX был вызван классическим спросом на защиту от падения . Однако в апреле 2024 года (событие, названное «Liberation Day») VIX вырос из-за аномального спроса на «колл-конвексити» — трейдеры ставили на резкий отскок рынка после торговых войн Трампа . По мнению Мэнди Сюй, это доказывает, что инвесторы верили в наличие «пут-опциона Трампа» (ожидание, что власти не допустят обвала) .
🔄 Рефлексивность и влияние дилеров на рынок 32:30
Традиционно считается, что опционы — это производный инструмент, следующий за ценой актива. Однако Карсон утверждает, что сейчас ситуация перевернулась: опционный рынок стал «трехмерной собакой», которая виляет «хвостом» спот-рынка .
Этот эффект называется рефлексивностью:
- Когда дилеры продают много путов институционалам, они становятся «лонг гамма». Чтобы захеджироваться, они вынуждены покупать при падении рынка и продавать при росте, что искусственно замедляет волатильность .
- В ситуациях типа «Волмагеддона», когда дилеры «шорт гамма», они вынуждены продавать в падающий рынок, ускоряя обвал .
Мэнди Сюй отмечает, что позиционирование дилеров — важный, но не единственный фактор . Она предостерегает от чрезмерного упрощения влияния дилеров, особенно в краткосрочных опционах. Для анализа фундаментальной природы всплесков волатильности Cboe использует индекс дисперсии (DSPX) . Если VIX растет, а DSPX падает (как в 2018 году), это признак чисто технического, позиционного движения . Если растут оба индекса (как в 2022), значит, риски носят фундаментальный, системный характер .
⚡ Феномен 0DTE: революция доходности 42:00
Опционы с нулевым сроком экспирации (0DTE) теперь составляют около 60% всего объема торгов в S&P 500 (в 2020 году — 12%) . Мэнди Сюй выделяет два фактора этого роста:
- Доступность: Развитие платформ вроде Robinhood и завершение листинга ежедневных экспираций (теперь доступны все дни недели) .
- Разнообразие стратегий: В отличие от акций, где 0DTE часто используют для плеча, в индексах около 50% объема — это системная продажа волатильности для получения дохода (спреды, «железные кондоры», «бабочки») .
Вопреки опасениям СМИ о системных рисках 0DTE, Мэнди Сюй утверждает, что этот поток очень сбалансирован (соотношение путов и коллов 1 к 1) и практически не зависит от направления рынка или уровня VIX . Более того, высокая ликвидность в 0DTE помогает маркетмейкерам лучше хеджировать свои книги, что в конечном итоге повышает стабильность системы .
🎯 Практические советы по использованию опционов 50:30
В завершение беседы Эд Том и Мэнди Сюй делятся подходом к «умной» торговле:
- Таргетирование распределения: Вместо покупки простого опциона, стоит покупать ту часть распределения вероятностей, которая вам нужна, и продавать ту, которая кажется маловероятной или дорогой .
- Финансирование сделок: Использование премий от продажи невероятных исходов для оплаты направленных ставок .
Cboe планирует запустить инструмент декомпозиции VIX в реальном времени в октябре 2024 года, чтобы дать трейдерам возможность ежедневно анализировать структуру волатильности без необходимости быть экспертом в математических моделях .
