Это глубокое погружение в инвестиционную стратегию одного из самых результативных трейдеров последнего года. Цитрини (Citrini), чей модельный портфель (C-Index) показал рост на 100% за период с мая 2023 по июнь 2024 года, обсуждает с ведущим Forward Guidance Джеком Фарли следующую фазу рынка. Основное внимание уделено тому, как предстоящие выборы в США перерисуют карту активов, почему Nvidia может стать заложником собственного успеха и как инвестировать в «китайскую ИИ-независимость».
📈 Итоги года и текущее состояние рынков 0:54
За прошедший год основной успех Цитрини обеспечили три корзины активов: бенефициары ИИ (Nvidia, SMCI), компании, выигрывающие от фискального стимулирования в США, и производители препаратов GLP-1 (Ozempyc/Wegovy) . Несмотря на впечатляющую доходность портала (C-Index +100%, корзина ИИ +60–70%), инвестор отмечает смену «вайба» на рынке.
По мнению Цитрини, в ближайшие 6–12 месяцев рынок получит ответ на главный макроэкономический вопрос: удастся ли ФРС совершить «мягкую посадку» или экономика сорвется в рецессию . Инвестор придерживается правила «не принимать макро-решений, пока данные не станут очевидными», напоминая, что в 2022 году разворот инфляции стал понятен только после решительных действий Федрезерва . Сейчас он сохраняет умеренный оптимизм, но внимательно следит за рисками летнего замедления и признаками слабости потребительского сектора (рост просрочек по автокредитам у Toyota) .
🤖 ИИ: От «Кирок и лопат» к интерфейсу будущего 5:48
Инвестиционный тезис Цитрини по ИИ эволюционирует. Если фаза 1 была временем «кирок и лопат» (инфраструктура, дата-центры, GPU), то сейчас рынок переходит к фазе 1B, где фокус смещается на реальное использование технологий .
Ключевые идеи Цитрини по ИИ-сектору:
- Диверсификация против концентрации: Его портфель включает более 130 позиций. Инвестор предпочитает быть диверсифицированным на уровне отдельных бумаг (чтобы избежать риска конкретной компании), но сконцентрированным на теме в целом (10–20% портфеля в ИИ) .
- Пузырь или мания: Инвестор считает текущую ситуацию скорее «манией», чем «пузырем». Он проводит аналогию с акциями железных дорог XIX века: рост котировок идет параллельно с реальным и взрывным ростом прибыли, а не в отрыве от него .
- Скепсис по поводу Tesla как ИИ-компании: Цитрини утверждает, что Tesla — это прежде всего автопроизводитель. Он сомневается в способности компании Илона Маска создать доверенную экосистему ИИ-помощников, сопоставимую с Apple или Google .
- Прогноз по Apple: После презентации на WWDC инвестор переложил средства из Google в Apple, считая, что Apple имеет уникальный потенциал создания «Единого входа в жизнь» (SSO для личной эффективности), где ИИ будет предвосхищать потребности пользователя на основе его данных .
Спорный тезис: Цитрини рассматривает вход в акции Intel . Несмотря на исторические неудачи компании, он видит потенциал в их технологиях RibbonFET и Backside Power Delivery, которые могут стать критически важными для повышения энергоэффективности вычислений (flops to watts) .
🇺🇸 Выборы 2024: Две корзины активов 22:23
Цитрини подчеркивает, что он не делает ставок на политические симпатии, а анализирует фискальные последствия. Он разделяет свою стратегию на два этапа: торговля на риторике до выборов и торговля на реальных последствиях (налоги и тарифы) .
Сценарий Трампа: «Америка прежде всего» и инфляционный импульс
По мнению гостя, победа Трампа приведет к самому эпичному «крутому наклону» кривой доходности (steepener) в истории . Это произойдет из-за сочетания политического давления на ФРС с целью снижения ставок на «коротком конце» и роста инфляционных ожиданий на «длинном конце» из-за тарифов и дефицита бюджета.
Корзина бенефициаров Трампа включает:
- Европейскую оборонку: Давление на членов НАТО с целью заставить их тратить 2% ВВП на оборону — прямая выгода для европейских подрядчиков .
- Idiosyncratic Trump Beta: Акции, ассоциированные с Трампом (Fanny Mae / Freddy Mac в надежде на приватизацию, Rumble, Trump Spack) .
- Криптовалюты: Изменение риторики Трампа в пользу крипто-индустрии уже вынудило администрацию Байдена стать более лояльной (одобрение ETH-ETF), чтобы не терять голоса .
- Бенефициары тарифов: Компании с локальным производством (Encore Wire, BJs Wholesale), которые выигрывают от пошлин на импорт .
Сценарий Байдена: Фискальная экспансия и «Near-shoring»
В случае победы Байдена сохранится фокус на «дружественную локализацию» (near-shoring), особенно в Мексике. Однако Цитрини предупреждает: рынок уже во многом заложил эти ожидания . Основными рисками при Байдене остаются повышение налога на обратный выкуп акций и рост корпоративного налога до 28% .
🇨🇳 Китай: Инвестиции в «Третий Пленум» и ИИ-суверенитет 1:18:58
Китайский портфель Цитрини построен по принципу «штанги» (barbell): на одном конце бенефициары стимулирования спроса, на другом — предложения .
Инвестиционный тезис по Китаю строится на неизбежности создания собственного технологического стека. Поскольку санкции ограничивают доступ к топовым чипам Nvidia, Китай вынужден тратить огромные средства на создание внутренней экосистемы ИИ .
В «китайскую ИИ-корзину» инвестора вошли компании:
- Naura Technology (оборудование для травления);
- Cambricon («китайская Nvidia»);
- Hygon Information (процессоры);
- Piotech (химическое осаждение из паровой фазы);
- Wong (литейное производство полупроводников) .
🛡 Риск-менеджмент и «Хедж в рай» 1:37:31
Несмотря на статус «неисправимого быка», Цитрини ежегодно отдает около 6–6,5% своей доходности на хеджирование . Его подход к защите портфеля:
- Хеджируй, когда можешь, а не когда должен: Он покупает страховку (опционы на S&P 500 или TLT), когда волатильность низкая.
- Психологический фактор: Наличие хеджа позволило ему «выкупать дно» в октябре 2023 года, когда рынок был охвачен пессимизмом .
- Отправка путов «в рай»: Инвестор готов к тому, что большинство его хеджирующих опционов истекут без выгоды. Он называет это «отправкой в рай» — платой за спокойствие в периоды турбулентности .
В завершение беседы Цитрини отметил, что в данный момент он имеет небольшой недовес (underweight) по акциям Nvidia относительно индекса S&P 500 из соображений риск-менеджмента, предпочитая перераспределять прибыль в менее перегретые сегменты ИИ-рынка .
ИНВЕСТИЦИОННЫЕ ТЕЗИСЫ
- Тезис №1 (ИИ 1B): Основная маржа в ИИ будет смещаться от производителей «железа» к гигантам, владеющим интерфейсом взаимодействия с пользователем и его данными (особенно Apple) .
- Тезис №2 (Выборы): Протекционизм в США — это двухпартийный консенсус. Краткосрочно это выгодно для компаний с полным циклом производства внутри США (Encore Wire) и негативно для ритейлеров с зависимостью от Китая (Nike, Target) .
- Тезис №3 (Полупроводниковый цикл): Полупроводники остаются цикличной индустрией. Тезис «на этот раз всё иначе» — сигнал о близости локального пика .
- Тезис №4 (Китай): Национальная безопасность Китая диктует необходимость агрессивного субсидирования собственного производства чипов (WFE), что делает местных поставщиков оборудования бенефициарами вне зависимости от общей макроэкономики страны .
