В новом выпуске подкаста The Compound and Friends ведущие Джош Браун и Майкл Батник обсуждают с Майклом Зезасом, заместителем глобального руководителя отдела исследований Morgan Stanley, фундаментальные сдвиги в мировой экономике. Речь идет о закате эпохи глобализации, формировании многополярного мира и беспрецедентном цикле инвестиций в искусственный интеллект, который переписывает правила игры для инвесторов.
📈 Путь из муниципальных облигаций в глобальную макроэкономику 5:52
Майкл Зезас работает в Morgan Stanley уже 19 лет, начав карьеру в 2007 году как кредитный аналитик . Его переход от узкой специализации на муниципальных облигациях (munis) к глобальному макроанализу был продиктован кризисом 2008 года. До этого момента рынок муниципальных бумаг считался крайне консервативным, так как большинство облигаций имели страховку от монолинейных страховщиков и рейтинг AAA .
Когда страховая модель рухнула, инвесторам пришлось вникать в реальную кредитоспособность эмитентов. Зезас вспоминает панику, вызванную прогнозами аналитика Мередит Уитни о массовых дефолтах городов, и свои попытки объяснить хедж-фондам разницу между долговым кризисом Греции и финансовым состоянием Калифорнии . Этот опыт показал, что государственная политика (public policy) является ключевым драйвером доходности даже в инструментах с фиксированным доходом .
В 2016 году Зезас возглавил направление исследований государственной политики США. Его карьерный взлет на этом поприще произошел во многом случайно: руководство поручило ему проанализировать маловероятный сценарий победы Дональда Трампа . Когда этот сценарий реализовался, вопросы инвесторов о влиянии политики на рынки стали бесконечными, превратив это направление в постоянный фокус банка .
🌍 Конец «Вашингтонского консенсуса» и новая реальность 16:52
Основной тезис Майкла Зезаса заключается в том, что мир не вернется к состоянию «нормальности» образца начала 2000-х годов . Старый «Вашингтонский консенсус», базировавшийся на принципах свободной торговли, невмешательства государства в экономику и силе многосторонних институтов (таких как НАТО или ВТО), больше не находит поддержки у избирателей .
По мнению Зезаса, это не просто временный политический каприз, а результат долгосрочного недовольства:
- Многие сообщества в США не видели реального роста зарплат в течение 15 лет .
- Проблемы опиоидной зависимости и участие страны в затяжных военных конфликтах подорвали веру в старые элиты .
- Избиратели проголосовали за «волатильность», желая сломать систему, которая, по их ощущениям, оставила их позади .
Зезас утверждает, что между администрациями Трампа и Байдена наблюдается значительная преемственность в вопросах торговых барьеров и промышленной политики . Инвесторы, ожидавшие отмены тарифов после смены власти, ошиблись — тактика изменилась, но направление на протекционизм и реиндустриализацию осталось прежним .
🏗️ Инвестиции в многополярном мире: Реиндустриализация 32:45
В условиях многополярного мира корпорации переходят от оптимизации цепочек поставок ради экономии к стратегии «антихрупкости» . Это приводит к масштабному переносу производств (решоринг и оншоринг).
Ярким примером этого процесса Майкл Батник и Джош Браун называют компанию Intel . Долгое время компанию критиковали за решение строить заводы в Аризоне, а не полагаться на Тайвань. Однако после принятия закона о чипах (CHIPS Act), в рамках которого государство фактически вошло в капитал Intel, отношение инвесторов изменилось, что привело к значительному росту рыночной капитализации компании .
Зезас отмечает позитивные сдвиги в других регионах:
- Европа: Страны вроде Германии, Франции и Италии вынуждены снова становиться индустриальными державами, вкладываясь в оборону и собственные цепочки поставок . Аналитики Morgan Stanley считают Европу «скрытым бенефициаром» ИИ из-за высокой концентрации капиталоемких предприятий .
- Япония: Наблюдается выход из многолетней стагнации. Реформы корпоративного управления и появление умеренной инфляции заставляют домохозяйства перенаправлять свои сбережения (около $7 трлн в депозитах) в фондовый рынок .
⚡️ Суперцикл ИИ: Капитальные затраты и производительность 36:35
Обсуждая искусственный интеллект, участники подчеркивают масштаб предстоящих инвестиций. Morgan Stanley оценивает глобальные капитальные затраты (CapEx) только на строительство дата-центров в $2,9 трлн на период до 2028 года .
Основные тезисы Зезаса по теме ИИ:
- Стадия цикла: Мы находимся на ранних этапах. Ограничивающими факторами выступают не отсутствие спроса, а дефицит электроэнергии и рабочей силы .
- Вклад в ВВП: По оценкам экономистов Morgan Stanley, около четверти роста ВВП США в текущем году обеспечивается именно строительством инфраструктуры для ИИ (прокладка труб, возведение зданий), а не приростом производительности .
- Прирост производительности: Он неизбежен, но его внедрение в крупных организациях займет время. Индивидуальный пользователь может ощутить выигрыш сразу, но интеграция ИИ в сложные корпоративные рабочие процессы — это вопрос нескольких лет .
Зезас приводит данные: компании, классифицированные Morgan Stanley как «активные последователи ИИ» (AI adopters), показывают темпы расширения EBITDA в два раза выше, чем те, кто игнорирует технологию . При этом доля компаний в индексе MSCI World, сообщающих о реальных выгодах от ИИ, выросла с 20% в начале прошлого года до более чем 30% .
📉 Парадокс VIX и геополитическая неопределенность 28:46
Ведущие указывают на странный разрыв между индексом политической неопределенности и индексом VIX (индексом страха) . Несмотря на конфликты на Ближнем Востоке и Украине, рынок акций остается относительно спокойным.
Зезас объясняет это «эффектом ракет в воздухе», цитируя легендарную историю Арта Кэшина с Уолл-стрит времен Карибского кризиса: «Нужно покупать, когда ракеты в воздухе. Если они попадут в цель — это уже не будет иметь значения. А если не попадут — на этом можно сделать все деньги мира» .
Инвесторы склонны занижать вероятность экзистенциальных сценариев (например, Третьей мировой войны) и фокусироваться на том, что администрации стран будут стараться избегать обвала рынков, особенно перед выборами . Джош Браун добавляет, что Белый дом, вероятно, следит за 200-дневной скользящей средней так же внимательно, как и ФРС .
🗳️ Прогнозы: Выборы и ФРС 48:09
Обсуждая предстоящие промежуточные выборы 2026 года, Зезас призывает инвесторов не поддаваться панике. Рынки предсказаний на текущий момент дают демократам около 80% шансов на взятие Палаты представителей, в то время как Сенат остается под вопросом (50/50) .
Однако эксперт считает, что любой исход будет скорее «шумом», чем сигналом к действию:
- Ни у одной партии не будет большинства, позволяющего преодолеть филибастер (блокирование законопроектов) или вето президента .
- Радикальные изменения в налоговом законодательстве или тарифах в ближайшие два года маловероятны из-за политического пата .
Что касается ФРС, клиенты Morgan Stanley спокойно воспринимают кандидатуру Кевина Уорша как потенциального нового главы регулятора . По мнению Зезаса, Уорш — достаточно традиционная фигура, чтобы не вызывать тревоги у рынка облигаций, в отличие от чисто политических назначенцев .
⚡️ Блиц-раунд и выводы 56:48
В завершение встречи Майкл Зезас ответил на вопросы о конкретных секторах:
- Рынок труда: Morgan Stanley сохраняет осторожный оптимизм. Пока признаки замещения людей ИИ видны лишь в отдельных когортах (например, среди молодежи), но массового «воздушного кармана» в занятости пока не наблюдается .
- Enterprise SaaS: Сектор переживает сложные времена. Инвесторы опасаются, что компании начнут писать софт сами с помощью ИИ, минуя облачных гигантов . Зезас считает эти страхи преувеличенными, так как у крупных SaaS-игроков сохраняется «ров» в виде уникальных данных и сложности внедрения .
- Исследования будущего: Morgan Stanley активно внедряет ИИ в собственную работу, используя инструменты для анализа десятков тысяч документов (например, облигационных проспектов) одновременно, что раньше требовало целой армии сотрудников .
Общий настрой Morgan Stanley на остаток года остается конструктивным: если рост прибыли продолжится, а геополитика не преподнесет новых катастроф, рынки завершат год в хорошей форме, поддерживаемые глобальным циклом инвестиций в основной капитал .
