Ежегодное собрание акционеров Daily Journal Corporation в 2020 году стало площадкой для глубокого анализа современных финансовых рынков от легендарного инвестора Чарли Мангера. В формате открытого Q&A вице-председатель Berkshire Hathaway и председатель Daily Journal обсудил неизбежную гибель печатных СМИ, эксцессы венчурного капитала и переоцененность технологического сектора. Вместе с генеральным директором Джерри Зальцманом Мангер представил детальный отчет о трансформации издательского бизнеса в разработчика ИТ-решений для судебной системы.
📊 Корпоративные итоги Daily Journal Corporation: от газетной монополии к ИТ-сектору 8:11
Daily Journal Corporation начинала свой путь как специализированное печатное издание, зарабатывающее на публикации официальных судебных и правительственных извещений . Со временем компания переросла в успешную ежедневную юридическую газету, обладавшую монополией на публикацию заключений апелляционных судов Калифорнии . Этот простой, высокоприбыльный бизнес занимал идеальную рыночную нишу, аналогично сотням других локальных американских газет .
Однако, по словам Чарли Мангера, технологические изменения неумолимо уничтожают традиционную прессу . Рекламные доходы исчезают, а операционные расходы остаются прежними. По оценке инвестора, около ста печатных изданий, принадлежащих Berkshire Hathaway, обречены на закрытие, и никакое качество менеджмента не способно их спасти . Мангер называет это трагедией для американского общества, поскольку независимые газеты исторически выполняли функцию «четвертой власти» и контролировали законодателей эффективнее, чем государственные институты .
Несмотря на упадок печатного сегмента, Daily Journal Corporation защищена от банкротства благодаря двум ключевым факторам:
- Портфель ликвидных ценных бумаг: Компания аккумулировала значительный объем рыночных акций, что гарантирует сохранность капитала акционеров даже в случае полного краха медийного бизнеса .
- Journal Technologies: Дочернее ИТ-подразделение, разрабатывающее программное обеспечение для автоматизации работы судов, прокуратуры и органов пробации .
ИТ-бизнес в государственном секторе имеет специфические трудности. В отличие от стандартного коммерческого софта (например, бухгалтерских программ для автодилеров), государственные контракты требуют адаптации под уникальные требования бюрократических ведомств . Процесс закупок через систему RFP (запросы предложений) длится годами, привлекая множество юристов и консультантов .
Джерри Зальцман приводит следующие показатели ИТ-направления :
- Штат Journal Technologies насчитывает около 250 сотрудников.
- Действуют офисы в Лос-Анджелесе, Короне (Калифорния), Логане (Юта) и Денвере.
- Внедрена система электронного документооборота и планирования заседаний для судов Лос-Анджелеса — крупнейшей судебной системы в США .
- Реализован проект автоматизации судов для правительств штатов Южная Австралия и Виктория (Мельбурн) .
Daily Journal Corporation придерживается консервативной учетной политики: доходы от внедрения ИТ-систем признаются в отчетности только после полной сдачи проекта заказчику . Компания принципиально отказывается от почасовой оплаты консалтинговых услуг . Чарли Мангер иллюстрирует эту позицию притчей о латиноамериканском подрядчике времен Второй мировой войны, который отказался от государственного контракта по схеме «затраты плюс процент» (cost-plus contract), заявив: «Я эффективен только тогда, когда рискую своими деньгами. При схеме cost-plus даже мои мулы понимают, что можно расслабиться, и работа идет к черту» .
💸 Пузыри венчурного капитала и «безумие» частного капитала 23:45
Чарли Мангер выражает глубокий скептицизм относительно текущего состояния индустрии венчурных инвестиций и частного капитала (private equity) . Сверхпопулярность направления Computer Science в инженерных вузах и избыток ликвидности привели к перегреву рынка программного обеспечения . По оценке инвестора, венчурные капиталисты демонстрируют безрассудство, раздувая оценки стартапов и перепродавая их друг другу по цепочке для искусственного завышения стоимости активов .
Особую критику Мангера вызывает использование финансовых суррогатов:
- Показатель EBITDA: Инвестор расшифровывает аббревиатуру как «прибыль до вычета всех реальных расходов» и считает использование скорректированного EBITDA признаком интеллектуальной нечестности или финансовой несостоятельности эмитента .
- Построение «J-кривых»: Прогнозы венчурных фондов часто строятся на нереалистичных допущениях о взрывном росте в будущем для оправдания текущих убытков .
- Комиссионная модель (fee-driven buying): Современные фонды private equity, объем которых достиг триллионов долларов, зачастую совершают сделки не ради долгосрочной прибыли инвесторов, а ради сбора комиссионных за управление . Успешное закрытие одного фонда используется лишь как повод для запуска следующего, еще более крупного фонда .
В качестве исключения Мангер приводит венчурную фирму Sequoia Capital, которая исторически демонстрировала выдающиеся результаты . Однако, по его мнению, успех Sequoia был обусловлен тем, что фонд долгое время оставался небольшим. Сегодня же стремление к масштабированию и раздуванию штатов неизбежно приведет большинство участников рынка к финансовым потерям .
С юмором комментируя ситуацию в Daily Journal, Мангер отмечает, что руководство компании больше напоминает дом престарелых: ему самому 96 лет, вице-председателю Рику Герину — 90, а генеральному директору Джерри Зальцману — 80 . В качестве ориентира для ведения бизнеса инвестор называет ритейлера Costco, который стремится максимально снижать издержки ради выгоды клиентов . Чарли Мангер заявляет, что предпочитает зарабатывать меньше, но продавать клиентам качественный и полезный продукт, противопоставляя этот подход индустрии азартных игр в Лас-Вегасе .
🌏 Глобальная дуэль: Китайская доминанта и японский феномен 39:12
Чарли Мангер утверждает, что наиболее сильные и быстрорастущие компании сегодня находятся не в США, а в Китае . Он подчеркивает, что инвестирует в китайские активы напрямую, считая этот рынок более перспективным. В качестве примера успешного подхода Мангер указывает на присутствующего в зале инвестора Ли Лу (Li Lu), который показал выдающуюся доходность, сфокусировавшись на китайском рынке . Главный принцип инвестиций, по Мангеру, сформулирован его другом-рыбаком: «Рыбачьте там, где есть рыба» .
Инвестор выделяет несколько достижений китайской государственной системы:
- Преодоление мальтузианской ловушки: Программа ограничения рождаемости (предотвратившая появление 500 миллионов новорожденных), несмотря на жесткие методы, оценивается Мангером как услуга всему человечеству .
- Борьба с бедностью: Исторический прецедент вывода 800 миллионов человек из нищеты за несколько десятилетий .
- Прагматизм руководства: Мангер цитирует Дэн Сяопина («Неважно, какого цвета кошка, лишь бы она ловила мышей»), подчеркивая высокую эффективность китайских лидеров, несмотря на коммунистические корни партии .
Среди рисков китайского рынка Мангер выделяет склонность местных частных инвесторов к краткосрочным спекуляциям и азартным играм на бирже, что он называет «откровенной глупостью» .
Неожиданную оценку получила экономика Японии. Несмотря на 25 лет отсутствия экономического роста (стагнации), японское общество, по мнению Мангера, продемонстрировало образец стойкости и высокой социальной дисциплины . Причиной стагнации стали не ошибки макроэкономистов, а появление мощных конкурентов в лице Китая и Южной Кореи, которые потеснили Японию как экспортного лидера . При этом Япония сохранила чистоту городов, социальный мир и не допустила появления массовой бездомности на улицах, что заслуживает глубокого уважения .
🧠 Рациональность как суперсила: Метод инверсии Чарли Мангера 1:12:18
Основой своего жизненного и финансового успеха Чарли Мангер считает «решительную рациональность» . Способность вовремя признавать собственные ошибки и отказываться от неверных убеждений — редкий дар в бизнесе. В то время как большинство людей стремятся защищать любые свои суждения просто потому, что они им принадлежат, профессиональный инвестор должен активно искать опровергающие факты .
Главным ментальным инструментом Мангера является метод инверсии (обратного проектирования) :
- Определение цели через противоположность: Вместо вопроса «Как мне достичь успеха?» следует спросить «Что гарантированно приведет меня к катастрофе?» .
- Армейский опыт: Во время Второй мировой войны Мангер служил метеорологом. Задача обеспечения безопасности полетов была инвертирована им следующим образом: «Как мне проще всего убить пилотов?» . Выявив два главных фактора риска — обледенение самолета и нехватку топлива для возвращения на аэродром, — он сосредоточился на их жестком избегании, что сделало его эффективным специалистом .
- Геополитический пример: Если бы перед Мангером стояла задача помочь экономике Индии, он сначала составил бы детальный список действий, которые гарантированно нанесут стране максимальный ущерб, чтобы затем исключить их из государственной политики .
Мангер солидарен с мнением Питера Кауфмана о том, что для объективной оценки реальности необходимо одновременно видеть мир с двух точек зрения: сверху вниз (глазами руководства) и снизу вверх (глазами подчиненных) . Отсутствие такого двойного видения приводит к системным ошибкам управления.
Инвестор предостерегает от опасности публичного отстаивания крайних политических или идеологических взглядов. Он цитирует британского актера сэра Седрика Хардвика, который в конце жизни признался: «Я так долго играл великих персонажей, что больше не знаю, что я сам искренне думаю по любому вопросу» . По мнению Мангера, современные политики сталкиваются с аналогичным разрушением когнитивных способностей из-за постоянного повторения пропагандистских лозунгов .
⚡ Взгляд на макроэкономику: Инфляция, отрицательные ставки и критика Bitcoin 45:47
Анализируя глобальную финансовую систему, Чарли Мангер констатирует, что экономическая наука оказалась неспособна предсказать текущие реалии . Масштабная эмиссия денег ведущими центробанками мира после кризиса 2008 года и выкуп инвестиционных активов государством не привели к взрывному росту инфляции, вопреки всем классическим экономическим теориям .
Тем не менее, макроэкономические аномалии вызывают у инвестора серьезную тревогу:
- Отрицательные процентные ставки: Мангер считает долгосрочное сохранение отрицательных или околонулевых ставок крайне опасным экспериментом, угрожающим стабильности страхового сектора и пенсионных фондов . При этом он признает, что в условиях кризиса у финансовых властей не было иного выбора, кроме монетарного стимулирования .
- Статус резервной валюты: Доллар США стал мировой резервной валютой во многом случайно, и американское правительство, по мнению Мангера, обязано проявлять ответственность перед другими странами при управлении дефицитом бюджета, чего сейчас не наблюдается .
- Криптовалюты: Мангер жестко критикует Bitcoin и аналогичные инструменты, называя их «социально опасными» и бесполезными суррогатами реальных денег, которые он сразу отправляет в свою ментальную категорию «слишком сложно» .
В сфере энергетики Мангер выступает за скорейший переход на прямую солнечную генерацию и сохранение углеводородов . Даже если бы проблемы глобального потепления не существовало, консервация запасов нефти и газа для будущих поколений химической промышленности является более разумной стратегией, чем их сжигание в двигателях внутреннего сгорания . По этой причине он поддерживает развитие электромобилей (EV), считая их более перспективными, чем водородные топливные элементы .
🏗️ Болевые точки американского бизнеса: Уроки Boeing и кризис медицины 1:22:13
В качестве примера того, как крупные корпорации теряют устойчивость, Чарли Мангер приводит авиастроительный концерн Boeing . Обладая одной из лучших систем безопасности в мире, компания допустила системные ошибки из-за снижения стандартов контроля . Инвестор вспоминает аналогичный кризис авиакомпании US Airways (где он входил в комитет по безопасности), когда технический дефект руля направления привел к трем авиакатастрофам, а на расследование причин ушло более полугода . Уроки Boeing показывают, что исправление репутационных и технологических ошибок обходится бизнесу чрезвычайно дорого .
Не менее критично Мангер оценивает систему здравоохранения США :
- Избыточные процедуры: Значительная часть медицинских услуг, операций на позвоночнике и назначений лекарств совершается исключительно ради максимизации прибыли клиник, не принося пользы или нанося прямой вред пациентам .
- Ценообразование фармкомпаний: Цены на жизненно важные препараты (например, лекарства от диабета за 10 000 долларов в месяц) инвестор называет откровенным грабежом .
- Непрозрачность расчетов: Финансовые институты сознательно делают систему медицинских платежей запутанной, чтобы скрыть реальную стоимость услуг от потребителей .
В качестве позитивного примера Мангер приводит медицинскую организацию Kaiser Permanente в Калифорнии, которая благодаря правильной системе стимулов избегает назначения ненужных процедур ради заработка . Также он хвалит опыт Сингапура, где расходы на медицину составляют лишь одну пятую от американских показателей при лучшей итоговой статистике здоровья населения .
Завершая выступление, Мангер подчеркивает важность концепции отложенного удовольствия (deferred gratification) . Люди, способные сберегать капитал и контролировать импульсивные траты на предметы роскоши, в долгосрочной перспективе неизбежно оказываются более успешными и благополучными, чем те, кто требует мгновенного удовлетворения своих запросов .
